市场风格切换显著且周期较长，策略表现差异明显且互补 [page::1][page::3]

• A股市场过去十年中，大小盘和价值成长等风格多次轮动，每次轮动持续时间较长，投资者可通过捕捉风格切换抓取超额收益。

- 不同风格策略在对应市场环境中表现优秀，风格策略组合有效互补，可用于风险分散和全市场穿越。

四大风格策略构建及基金池划分 [page::4][page::7]

• 四类策略包括核心资产、动量景气、相对价值和出清反转，逻辑迥异且能较好适应各自市场环境。

- 通过多元回归量化基金对四个策略的暴露，筛选对应基金构建基础基金池，并利用多因子模型构建各策略基金增强组合。

四策略基金增强组合业绩互补且相关性低 [page::5][page::28]

• 四类策略基金增强组合在多数时间段超额收益相关性较低，表现出显著互补性。

- 不同策略在不同年份表现差异明显，风险平价配置利用这一特质降低组合波动和回撤。

核心资产策略基金增强逻辑与表现 [page::8][page::9][page::10][page::11][page::12]

• 选取ROE等指标筛选高质量稳健盈利资产，过滤高杠杆资产，构造核心资产基金池。

- 采用滚动单因子Alpha和中期相对强度构建复合因子增强组合，五只基金等权配置，2013-2023年回测年化收益24.32%，超额15.38%。

• 增强组合在消费、医疗等板块权重集中，显著提升复合因子表现和超额收益。

价值策略基金增强组合构建与表现 [page::13][page::14][page::15][page::16][page::17]

• 利用PB-ROE回归残差构建估值因子，筛选低估资产。

- 基础池通过暴露排序补足至50只，增强组合以滚动单因子Alpha与120日动量做复合因子。

• 2013-2023年回测年化收益17.76%，超额9.29%；增强组合在周期、金融等板块权重提升。

动量景气策略基金增强构建及表现 [page::18][page::19][page::20][page::21][page::22]

• 基于历史趋势动量与未来一致性预期等指标，刻画景气边际改善。

- 复合因子采用滚动单因子调整Alpha与240日Sortino比率，回测区间年化收益16.67%，超额8.28%。

• 增强组合板块分布较基础池更分散，部分提升消费板块比重。

出清反转策略基金增强组合分析与表现 [page::23][page::24][page::25][page::26][page::27]

• 识别资本投入下降且预期营业收入增长资产，捕捉反转机会。

- 构建滚动单因子Alpha与120日夏普比率复合因子，年化收益19.27%，超额10.7%。

• 增强组合科技制造板块权重集中，行业分布趋于优化。

风险平价模型配置与表现 [page::30][page::31][page::32][page::33][page::34][page::35]

• 利用风险平价模型等权分配四类基金组合风险贡献度，季度调仓。

- 回测2014-2023年，年化收益21.03%，超额收益10.77%，信息比1.23，超额收益年胜率100%。

• 组合波动和回撤显著下降，双边换手率约172%。

叠加高持仓金融板块基金构建综合配置 [page::34][page::35][page::36][page::37]

• 四类策略基金组合均低配金融板块，金融板块基金组合持仓稳定，用于平衡组合波动。

- 综合配置压缩风险平价基金组合仓位至85%，叠加15%金融板块权重。

• 2014-2023年回测年化收益19.34%，超额9.30%，信息比1.09，策略更为稳定，换手率下降。

综合配置截面特征与风格偏好 [page::37]

• 持仓基金42.86%为单赛道，医药及金融单赛道占比最高，赛道轮动占35.71%。

- 行业布局以医疗、银行和机械为主。

• 综合组合在中市值、动量、盈利等风格呈现正向暴露，市值、beta及成长为负向暴露。

权益基金选择新思路：来自资产配置多策略的启示 — 深度分析报告

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一、元数据与概览

本报告题为《权益基金选择新思路:来自资产配置多策略的启示》，由国海证券金融工程小组撰写，涉及A股权益基金选择与资产配置领域，发布时间未直接明示，但内容涵盖至2023年Q3数据，最新持仓信息为2023年8月。核心主题围绕权益基金基于四大风格策略的多策略选基、组合构建与风险平价配置展开，关注如何通过风格轮动与策略互补构建稳定、超额收益的基金组合。

报告主要论点及结论如下：

• 市场风格周期切换显著，驱动策略表现分化，单一风格策略难以跨周期稳健 outperform；

- 通过基于核心资产、动量景气、相对价值、出清反转四大策略，构建对应基金池并用复合因子增强基金组合特征；

• 利用风险平价模型对四大基金组合按季度滚动调仓，追求风险贡献度均等，有效控制波动与回撤；

- 引入金融板块持仓较重的基金组合平衡最终组合，实现稳健分散；

• 十年回测显示该综合配置年化收益19.34%，信息比1.09，超额年化收益达9.30%，体现了多策略集成和顶层配置的优势；

- 报告同时明确提示市场波动及政策风险。

整体来看，报告展现了一套理论严谨、实证充分的权益基金多策略组合构建及资产配置框架，强调基于策略风格轮动的基金选拔与风险平价配置的综合投资路径。

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二、逐节深度解读

2.1 市场风格切换及差异化策略表现

核心论点： A股市场过去十年展现出明显的大小盘、价值成长等风格轮动，周期较长且可持续，四种策略表现迥异且相互补充。这一市场特征为多策略基金组合的配置逻辑提供支撑。

支撑逻辑与关键数据：

• 小盘成长与大盘价值呈多次切换周期，如2013-2015年小盘及成长风格占优，2017-2019年价值风格反弹，2019年以后成长风格再度兴起。

- 图3中展示的小盘vs大盘、低市盈率vs高市盈率、成长vs价值的相对净值曲线和历史切换区间具体说明了风格轮动持续时长。

• 表格标明2013年以来不同时间段的政策背景与主导风格，为后续策略设计提供因果环境。

结论： 单一策略因市场风格窗口限制，表现易受环境变化影响。多策略结合具备穿越不同市场环境的潜力 [page::1,3]

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2.2 四大类风格策略逻辑及基金池构建

四大策略：

• 核心资产策略：着重高且稳健盈利，抗周期能力强，挑选有效ROE和低杠杆标的，适应整体经济走势稳定的环境；

- 动量景气策略：历史趋势和财报景气驱动，关注景气边际改善，适合于高速成长阶段；

• 相对价值策略：依据PB和ROE的线性关系，捕捉估值被低估的资产，适应估值修复行情；

- 出清反转策略：基于资本投入和收入的周期性错配，寻找资本投入下滑但需求回升的资产，捕捉出清结束的反转机会。

基金池构建流程：

• 以基金对上述四策略的因子暴露为标准，通过多元回归量化每只基金的策略暴露度。

- 依据最高暴露因子将基金归类，构建对应的策略基础基金池。

• 在基础基金池内部通过构建复合增强因子筛选5只基金组成基金增强组合，强化策略特征和提升超额收益表现。

数据说明：

• 截至2023Q3，全市场约2000只主动权益基金，基础基金池均可构建，尤其是核心资产策略池规模稳定，其他策略则适时采用递补避免样本不足问题；

- 基金池内策略暴露及回测数据显示浓厚的策略特征；

[page::4,7]

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2.3 基金策略增强组合详细解析

以核心资产策略基金增强组合为例说明：

• 通过滚动单因子Alpha和中期相对强度构建复合因子，因子表现稳定，能有效衡量基金超额绩效和选股能力。

- 选基池内基金年化收益率14.84%，超额偏股基金指数6.58%,增强组合升级后的年化收益提升至24.32%，超额15.38%，夏普比率显著提高。

• 板块暴露集中于消费（尤其是食品饮料）、医疗、科技领域，基金配置较为集中，代表稳定成长性和防御性资产配置偏好。

类似的，价值策略、景气策略、出清反转策略增强组合均围绕：

• 以策略暴露最大基金构建基础池，再以复合增强因子（动量指标、滚动Alpha、Sortino比率、夏普率等）优选后构建5只基金增强组合；

- 截面分析揭示各策略组合在行业与主题赛道上的差异化配置，表现出策略风格的本质特征；

• 增强组合均体现不同程度的超额收益及风险调整后表现的优化。

[page::8-27]

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2.4 多基金组合顶层风险平价配置

• 以风险平价模型为顶层配置框架，追求四大策略子基金组合风险贡献相等，动态调整权重（季度频率，基于滚动4季度风险收益）；

- 传统风险平价组合年化收益21.03%，超偏股基金指数10.77%，信息比1.23，回撤和波动显著收敛，超额收益稳定；

• 风险平价配置权重动态分配但整体趋势核心资产权重最高，出清策略权重最低；

- 引入金融板块基金组合调整整体持仓结构，缓解原组合的金融板块低配问题，提高组合稳定性，复权基础上综合配置组合年化19.34%，超额9.30%，信息比1.09，换手率略有下降，提升实操性；

• 当前权重分布显示核心资产占26%，景气和价值均22%，出清及金融均15%，平衡了收益与风险。

[page::30-36]

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2.5 最新持仓与风格暴露特征

• 综合配置2023Q3推荐集合涵盖14只基金产品；

- 基金按赛道划分，42.86%为单赛道产品（医药和金融占大头）、35.71%为赛道轮动，赛道分布广泛包括周期、科技等；

• 持仓股票行业重心偏医疗和周期，金融也较显著；

- 风格暴露显示：中市值、动量、盈利正向；市值、Beta、成长负向暴露，说明组合结构偏中庸、控制成长风格风险。

[page::37]

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2.6 风险与免责声明

• 报告明确风险提示，强调市场环境或政策变化可能导致策略及行业表现不及预期，样本数据及统计方法的局限性也带来一定风险，投资需谨慎；

- 免责声明详细列明知识产权、信息准确性、投资建议法律边界及分析师责任等，符合行业合规要求。

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三、图表深度解读

1. 图3（市场风格相对净值）

展示2010年-2023年间A股不同风格的相对表现趋势，明显周期风格切换，蓝色阴影区域标明成长及价值风格主导时期，直观反映市场风格变化给策略配置带来的时空窗口。

1. 表五（各策略业绩表现对比）

详细列举2011-2023年不同策略绝对收益和超额收益，显示动量/景气策略波动较大但周期业绩明显，核心资产策略稳定性较高，策略间收益负相关性和互补关系强。[page::5]

1. 图7（多策略基金筛选框架）

图示了基金选基逻辑：多元回归获取基金对应策略暴露，分类构建基金池，内部复合因子强化筛选，提高策略纯度。

1. 核心资产策略及增强组合数据表和业绩走势图（页8-11）

详细呈现核心资产策略基金池与增强组合显著超额收益及风险调整表现，行业分布侧重食品饮料、医药、科技，体现防御稳健风格。

1. 价值、景气、出清反转策略的基金池及增强组合业绩图表（页13-27）

体现各策略所适应市场阶段及基金池构成，复合因子提升稳定性与收益，行业分布差异明显，如价值策略偏周期制造，景气策略分散而偏制造与科技，出清策略偏科技制造。

1. 风险平价组合权重与业绩表现（页32）

面积图展示策略权重动态变化，期间核心资产权重最高，传统风险平价组合显著跑赢偏股基金指数，信息比率及回撤控制良好。

1. 综合配置基金数量及权重走势图（页30,35）

平均每期持仓19只基金，综合配置权重多策略合理分散，换手率合理，业绩稳定超越基准。

1. 金融板块基金组合业绩及持仓（页34）

辅助平衡组合金融配置，年化收益8.82%，高于偏股指数，改善策略组合的行业分布结构。

1. 综合组合最新持仓行业和风格暴露（页37）

持仓集中于医疗、金融、周期等，风格表现为中市值和动量优势，成长Beta削弱，体现均衡风格管理。

整体图表逻辑完整，数据全面，辅助解读了市场风格、基金策略及组合架构间的联系与表现，为策略多元化构建、风险平价顶层配置的投资观点提供了强有力的实证支撑。[page::3,5,7-37]

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四、估值分析

报告未针对某一特定标的进行估值，而是聚焦于不同策略基金池及基金组合的表现，通过构建策略暴露量化指标、复合增强因子对基金进行筛选和组合权重配置，最后通过风险平价模型实现组合顶层权重动态调整，追求风险均等与超额收益。这种基于量化多策略因子增强和组合优化的资产配置框架，属于自下而上的量化基金筛选与自上而下的组合风险平价优化结合，没有直接应用传统的DCF、市盈率等资产估值模型，而更注重策略风格的业绩驱动特征和组合层面的风险收益权衡。

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五、风险因素评估

• 市场风格切换及周期性波动风险：策略业绩依赖于市场风格环境，短期或特定周期内单一策略可能陷入亏损；

- 政策风险：宏观政策、行业政策变动可能影响策略标的估值及业绩表现；

• 数据及模型风险：采用有限的基金样本与统计方法，可能存在样本偏差及模型误差影响，影响策略暴露和因子的准确度；

- 操作与流动性风险：策略调仓频率及换手率较高，可能受到流动性及交易成本影响；

• 风险提示中明确指出市场存在波动性风险及样本代表性不足风险。

风险评估符合量化基金策略固有的市场和技术风险，报告未提出特别的缓解措施，主要依赖分散配置及风险平价模型实现风险控制。[page::1,38]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告较为充分展现多策略、多层级配置优势，注重实证数据与因子表现，专业且系统性强；

- 基础基金池样本数量在部分策略（特别是景气、出清）时间段内存在不足，采用递补方式或影响纯度和策略表现，潜在影响基金组合稳定性；

• 部分策略增强组合和基金池在策略暴露上的波动和不足，尤其景气策略基金组合暴露较为模糊，表明该策略存在不确定性；

- 风险平价顶层配置虽降低波动风险，但换手率较高可能影响实际落地成本和净收益；

• 报告并无详细说明策略调仓的成本、费率影响，建议实际应用中考虑交易成本和税负对收益的侵蚀；

- 行业内基金经理及基金公司个数限制对组合构建的影响未深入探讨，可能约束组合的多样性；

• 对未来市场风格演变的预测及策略应对缺乏明确指引，更多依赖历史数据，存在历史非未来假设；

- 图表中个别表格OCR转化有误（如年化收益率数据含乱码），需审慎核验。

总体而言，报告架构严密、结果清晰，但策略模型的稳定性和实操摩擦仍为未来进一步优化方向。

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七、结论性综合

该报告系统深入分析了中国A股权益基金市场中四种主要策略（核心资产、动量景气、相对价值、出清反转）在市场风格周期切换背景下的表现差异及互补性。通过多策略维度的基金暴露量化识别和复合因子增强，再结合风险平价模型的顶层权重动态配置，构建了有效的均衡基金组合框架，实现了风险分散与超额收益的均衡。

实证结果显示：

• 各策略基金增强组合均优于对应基础基金池，且整体均获得正超额收益及良好的风险调整表现；

- 多基金组合超额收益相关性较低，策略间互补明显，是顶层配置有效性基础；

• 风险平价组合年化收益高达21%，超额收益稳定且波动回撤均得到显著控制，年超额收益胜率达100%；

- 叠加具有金融板块较高配置的基金组合进一步改善组合的行业结构和稳定性，形成最终综合配置，年化收益19.34%，超额9.3%。

该框架科学、系统、符合投资组合理论，体现了量化方法在权益基金筛选及组合配置上的创新与实用价值。尤其在市场风格切换剧烈、策略表现分化的背景下，实现了组合的跨周期稳健收益。

但实际应用仍需关注基金池样本变化、策略暴露稳定性、操作成本及未来风格演变预判等细节。综合来看，本报告为主动权益基金多策略配置提供了成熟且有效的新思路，适合资管创新和投资组合管理实践者参考借鉴。

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报告分析内容均基于原文文本及附图，数据和结论均标注对应页码，确保信息透明可溯。

[page::1-37,38]

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附：关键图表示例

• 市场风格切换及周期性示意（图3）

• 四策略基金增强组合超额收益走势（图28）

• 风险平价配置业绩表现（图32）

• 综合配置持仓基金行业分布（图37）

以上仅为代表性图示，报告中所有主要图表均已经详尽分析。

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结束语

本报告借助严谨的多维度量化方法和实证分析，演绎出一种基于风格轮动和多策略互补的新型权益基金组合构建方法论，并通过风险平价模型提升组合稳定性和风险调整收益，在现实A股市场展现出良好的适应性和超额收益能力。为权益基金配置提供了创新路径和实践指导价值。

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