机构调研事件及样本稳定性分析 [page::2]

• 2012年8月起机构调研次数趋于稳定，81%月份调研次数超过500，95.7%月份超过300。

- 提供充足样本支持后续事件研究与策略开发。

机构调研后个股表现显著优于市场 [page::3]

• 雅本化学、 新强联等个股在调研后60日累计收益分别高达4倍和1.86倍，远超中证500表现。

机构调研因子构建与事件研究结果 [page::6]

• 累计平均超额收益为1.68%。业绩说明会和投资者接待日活动调研方式带来正超额收益。

- 调研机构中基金公司、券商自营、证券公司表现优异，特别是基金公司调研累计超额达1.64%。

• 特定月份调研如1、4、5、7、9月绩效明显。

量化因子表现分析与个股画像 [page::9][page::13]

• 调研前60日累计超额收益最低组合与调研当日最低收益组合表现最佳，分别可达2.3%和2.4%超额收益。

- 成交量t值因子低值组表现优于高值组，预示低成交量跳升更有利于后续收益。

• Top50高表现股票调研中，业绩说明会和证券公司调研频率显著高于全样本，进一步验证超额收益来源。

投资组合构建与回测绩效 [page::19][page::20]

• 策略采用调研前60日成交量t值缩量组和调研距下一个业绩发布日最短组叠加方法。

- 2016年至2022年7月组合年化超额收益22.52%，月度胜率63%，信息比率0.7。

• 2021年面对风格轮动环境，组合仍实现83%绝对收益和59%超额收益，表现稳定。

报告详细分析——《掘金机构调研事件选股策略》金融衍生品研究报告

一、元数据与概览

• 报告标题：《掘金机构调研事件选股策略》

- 作者：丁鲁明（中信建投证券研究所执行总经理）

• 发布机构：中信建投证券股份有限公司

- 发布日期：2022年9月23日

• 研究主题：基于中国A股“机构调研”这一特殊事件，分析其带来的投资机会及选股策略

- 核心信息：该报告系统研究了机构调研行为的数据特征、事件驱动效应、选股信号的提取与策略构建，揭示调研事件背后的投资价值，且提出多事件复合选股策略，实证表明组合获得显著超额收益。作者强调了模型的风险和历史规律可能失效的可能性。

该报告以机构调研现象为切入点，通过全样本事件研究确认调研事件具备显著的超额收益潜力，进而构建了基于调研前成交量波动（成交量t值）与调研距下个业绩发布日数的复合选股策略。策略覆盖2016年至2022年，表现稳健，年化超额收益达22.5%。整体观点为：机构调研信息可视为价值投资的重要参考信号，特别是在精选调研方式和机构背景、时点的基础上，能够挖掘资本市场中稳健的阿尔法机会。[page::0,2,18,19,20]

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二、逐节深度解读

2.1 机构调研现象分析（第2-3页）

关键论点：

• 机构调研涵盖基金、保险、券商等专业投资机构对上市公司的调研行为，包含业绩说明会、分析师会议等。机构调研常作为业绩或成长潜力信号。

- 自2012年8月以来，机构调研事件稳定，每月调研次数多数高于300次，且样本丰富，利于策略开发。

• 机构调研信息蕴含丰富的增量信息，能够带来超额收益。例如案例股雅本化学和新强联分别在调研后60日获得4倍和近1.86倍收益，极具代表性风险收益特征。[page::2,3]

数据与推理：

• 机构调研数据由Wind数据库提供，涵盖机构参与主体和调研活动，结合业绩发布及行情数据，构成多维度因子供策略研发。

- 作者强调调研日与入库日的时效性，剔除2015年前样本以确保调研信息的时效性和相关性，最终选用样本严格，样本数量保证分析稳定性。

2.2 数据处理与异常值清理（第4-5页）

• 采集时间节点严格，入库日到调研日间距5天以内的数据被选为核心样本，过滤掉与调研事件匹配度较低的历史数据。

- 异常处理通过统计样本数变化、日期差分布，保证数据时点的合理性，提高分析准确性。[page::4,5]

2.3 因子构建及事件研究方法（第6页）

• 关键因子包括调研方式、机构类型、调研月份、调研前后超额收益、成交量跳升t值、累计调研人数排名、以及距前后业绩发布日期日期。

- 超额收益定义为个股收益减去中证800指数收益，时间窗口为调研入库日次日起60日。

• 因子分组多采用五分位（20%切分）方法，用以观察不同区间的表现差异。[page::6]

2.4 事件研究结果深入（第6-12页）

• 调研方式：业绩说明会和投资者接待活动表现显著优于其他调研方式，业绩说明会六十日平均累计超额收益达5.3%，为重要信号；而分析师会议、媒体采访等带来的超额收益为负，表明不同调研形式信息含金量差异较大。[page::7]
• 调研机构类型：基金公司、证券公司自营及证券公司调研累积超额收益均超过0。基金公司和券商自营表现尤为突出，反映高专业投资机构调研更具参考价值。[page::8]
• 调研月份：1、4、5、7、9月调研表现优异，累计超额收益均超过2%以上，说明调研时点选择与市场特定节奏相关联（季度报、年报发布等）。10月以后表现相对较差。[page::9]
• 调研前60日累计超额收益：最低组表现最佳（累计超额2.3%），最高组表现最差（0.17%），显示调研发生前股价表现较差时，后续回升空间更大，或体现市场低估下的调研价值发掘。[page::9]
• 调研当日超额收益：当日收益最低组后续表现领先，特别组出现较大反弹，显示调研当日异常低迷可能预示着后续调整回升机会。[page::10]
• 调研前60日成交量t值：成交量跳升即成交量max远大于均值，低t值组（缩量）反而表现更好，表明“悄然建仓”可能更有效，防止信息过度泄露导致反向操作。[page::11]
• 调研前30日调研人数排名：低排名到中排名表现好，高排名反而差，反映过度关注可能带来短暂的获利回吐。[page::11]
• 距前后业绩发布日期日期：

- 距上次业绩发布越近，表现越差，或因信息重复公布；
- 距下次业绩发布越近，表现越好，最佳组超额收益达3%，暗示调研时间靠近业绩披露有更强信号强度。[page::12]

2.5 Top50强势个股画像分析（第13-18页）

• 通过选取调研后表现最优的50条事件（超额收益最高），从多维度对比顶尖个股与全样本的特征差异，构成本策略优化参考。
• 重要画像点：

- 调研方式：业绩说明会在Top50中占比显著提升，与事件研究结果一致，强化其示范作用。[page::13]
- 调研机构：证券公司调研在Top50中比例明显高于全样本，而基金公司和投资公司占比下降，突出证券公司的信号作用。[page::14]
- 调研月份：Top50月份分布中，3、5、6、9月占比较高，说明这些月份形成的调研信息更有效。[page::14]
- 调研前60日累计超额收益：Top50中高超额收益组所占比例显著高于全样本，推测存在信息提前泄露带来的收益高峰，但总体看低组表现优于样本整体。[page::15]
- 调研日超额收益：最低组占比高于全样本，支持调研当日股价弱势预示后续上涨的结论。[page::16]
- 成交量跳升t值：Top50中极端放量组占比较高，但与事件研究的超额收益表现不匹配，选择以量缩（低t值组）作为主力策略因子。[page::16]
- 累计调研人数排名：U型分布，最高和最低调研人数组在Top50中占比均较大，暗示极端关注度有不同含义，或结合其他因子更具意义。[page::17]
- 距业绩发布日前后日期：Top50中距上次业绩发布日中位偏后（40-80分位）与距下次业绩发布日前后各分位数分布均明显差异化，突出关注业绩时点节点信息的价值。[page::17,18]

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2.6 策略构建与回测（第18-20页）

• 结合事件研究及个股画像结果，选用两个互补且相对独立的关键因子：调研日前60日成交量t值和调研日距下一个业绩发布日日期。

- 理论支持：
- 成交量t值小（即缩量）表示调研信息未提前泄露，降低提前反应风险；
- 距离下个业绩发布日短表明调研信息更聚焦、新增利好明显。

• 两因子叠加，形成高信号强度的多事件选股策略，2016年1月至2022年7月回测：

- 累计收益259.8%，累计超额收益281%，年化超额22.5%，月度胜率63%，信息比率（IR）为0.7；
- 2021年复杂风格轮动中表现尤佳，年绝对收益83%，超额收益59%；
- 2022年初至7月底有所回落，累计绝对收益负9.34%，但仍保持6.42%超额收益。

• 此表现结合市场波动背景显示策略具备一定的抗风险能力和稳定性。[page::18,19,20]

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三、图表深度解析

图表解读概要：

• 图表1 机构调研事件统计（第2页）：调研次数从2012年起持续稳定，逐年上升，样本量充足保证了研究的可靠性。

- 图表2、3 雅本化学与新强联60日表现（第3页）：显著超额收益曲线，个股在调研后强势明显，佐证机构调研信息带来投资机会。

• 图表4-6 数据剔除和样本筛选过程（第4-5页）：数据样本总数、公告与调研日差距合理控制，确保调研事件的时序准确性，提高了后续分析与策略可信度。

- 图表7 全样本累计超额收益曲线（第6页）：整体60日累计收益平缓上涨，平均1.68%的超额收益确认整体调研事件具备正向 alpha。

• 图表8-9 调研方式分组表现（第7页）：业绩说明会与投资者接待日活动表现最好，体现调研形式的信号差异。

- 图表10-11 调研机构分组表现（第8页）：基金公司、券商自营券商较优，关键机构介入是超额收益的重要来源。

• 图表12 调研月份分布与超额收益（第9页）：显示市场周期性规律，选取适合月份是收益优化重要维度。

- 图表13-16 关键数值因子表现（第9-11页）：调研前后超额收益、成交量t值、调研人数排名等因子，均显示低水平或缩量方表现更佳。

• 图表17-18 距业绩发布日期因子（第12页）：距下个业绩发布日期越近，超额收益越高，单调明显，调研事件时间点与公司业绩信息紧密相关。

- 图表19-27 Top50个股画像各因子分布对比（第13-18页）：多个因子在Top50中与全样本明显差异，辅助识别更具表现力的调研信号。

• 图表28-29 两核心因子全样本事件研究表现（第19页）：明确保留成交量t值低的组别和距业绩发布时间短的组别限制。

- 图表30 40天持有期收益曲线（第20页）：组合收益明显跑赢中证500，且相对强势明显。

• 图表31 40天持有期组合年度收益及风险指标（第20页）：表现稳定，尤其2021年极佳，回撤控制合理，月度胜率高，体现策略稳健性。

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四、估值分析

本报告未涉及传统PE、DCF等估值模型的细节分析，而是基于事件驱动和量化因子构建选股模型，侧重于超额收益的实证验证和组合表现，属于以业绩预告和机构调研行为为依托的多因子投资策略研究。估值是通过事件发生的超额收益表现和持有期表现间接衡量的。

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五、风险因素评估

• 模型失效风险：历史规律不一定在未来市场中持续重复，政策、市场结构、投资者行为变化均可能导致模型失效。

- 数据准确性及时效性风险：数据源Wind虽专业可靠，但调研信息披露存在滞后，机构调研参与者行为也可能改变。

• 市场风格轮动和非理性风险：市场波动性较大时策略表现不确定，2022年初至今表现出现负收益，提示投资者需要结合宏观和风格判断。[page::0,20]

报告整体风险提示中肯，未忽视潜在不确定性，提醒投资者谨慎应用。

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六、批判性视角与细微差别

• 数据依赖明确且精细，但是否存在样本偏倚？

样本选取截止至2022年7月，为较新数据，但调研信息披露和事件定义方式均可能对不同时间段或行业存在偏好。特别是数据源始于2015，早期数据剔除可能影响样本代表性。

• 成交量t值因子解释方面略显矛盾

- 事件研究未表现出明显单调性，但后续选择了低t值组，是否因过度强调缩量导致择时失误风险？
- Top50图片中成交量跳升最高组比例反而提升，说明极端放量个股仍有强劲表现，实际策略可能需细分区间权衡。

• 调研前60天累计超额收益因子的U型分布

Top50中调研前收益较高组比例大，但事件研究中则表现较差，说明存在潜在信息泄露，形成一定反转风险。

• 调研机构类型权重

证券公司调研在Top50中显著高占比，但基金公司比例低，如何解释？
可能反映券商调研更具深度和参考价值，但需进一步拆解机构调研行为。

• 策略适应性局限

2022年上半年表现不佳可能与市场大环境、流动性、监管环境变化相关，强调策略需要动态调整和跟踪研究。

总的来说，报告结构严谨，论据充分，实证方法科学，但投资者应考虑实际应用中数据与市场环境的动态变化，避免过分依赖历史因子表现。

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七、结论性综合

本报告系统且全面地揭示了中国A股机构调研事件的投资价值，通过对调研事件、机构类别、时间分布、成交量变化等多维度因子的细致研究，提出了一套基于调研日前60日成交量t值以及调研日距下次业绩发布日期两个互补因子组合的复合选股策略。策略覆盖2016年至2022年，实测累计超额收益高达281%，年化超额收益22.5%，展现出在复杂市场环境下良好的稳定性和抗风险能力。

图表分析显示：

• 业绩说明会调研方式和证券公司、基金公司等专业机构调研是超额收益的主要来源（图表8,11,19,20）。

- 低成交量t值组合代表调研信息未提前泄露，结合距离下一个业绩发布日期短的时间节点，能够捕捉到包含新利好信息的高价值事件（图表15,18,28,29）。

• Top50强势个股多集中在调研日超额收益较低，调研方式偏向业绩说明会，证券公司调研显著增多，体现顶尖投资对象的结构特征（图表19-27）。

- 策略实际持有期40天的回测风险指标合理，月度胜率63%，信息比率0.7，反映策略具备复制性和稳定表现（图表30,31）。

该研究既具备理论深度，也有充分的数据实证基础，构建的多事件选股策略能够为投资者在市场中发现隐藏的alpha机会，尤其是在机构调研所反映的增量信息被有效捕捉时。

然而，作者亦强调模型失效风险和历史规律不可机械重复的可能，提示策略需结合市场实时环境动态调整。

整体而言，此报告对机构调研事件的详尽剖析和策略构建具有重要参考价值，是量化基本面投资领域的实用研究典范。

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附：部分关键图片示例

机构调研事件统计：



雅本化学入库日之后60日表现：



调研方式因子累计超额收益表现（业绩说明会突出）：



调研日距下个业绩发布日日期因子单调性明显：



40天持有期组合累计收益表现（显著跑赢中证500）：



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（报告引文页码标注详见正文对应段落）

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