市场结构与行业表现回顾 [page::3-4]

• 科创50跌幅最大达-5.63%，煤炭、农林牧渔等板块表现强势，电子、军工、电力设备等板块表现较弱。

- 大盘价值板块表现优于成长板块，大盘价值涨0.53%，成长跌2.28%[page::3][page::4]。

市场估值趋势及行业估值分析 [page::5-7]

| 指数/行业 | PE（TTM） | 历史分位数 |
|----------------|----------|-----------|
| 沪深300 | 12.0倍 | 30% |
| 创业板指 | 52.6倍 | 48% |
| 上证50 | ~ | 31% |
| 中证全指 | ~ | 34% |
| 银行、建筑材料等行业 | 较低 | -- |
| 公用事业、房地产等行业 | 较高 | -- |

• 沪深300与创业板估值处于历史中低分位，行业估值分化显著，传统产业估值较低，新兴行业估值偏高。

• 主要宽基指数PE走势图反映2022年整体估值处于相对底部水平。[page::5][page::6][page::7]

市场情绪与资金流动 [page::8-13]

• 60日新低比例上升至6.9%，新高比例下降至6.5%，均线强弱指标显示市场情绪偏弱。

- 基金仓位整体小幅提升至81.4%，主流ETF资金净流入约48亿元，北向资金近期开启净流出，累计约47亿元。

• 上证50ETF期权成交量看涨看跌比低于布林通道上轨，显示短期蓝筹股不具备超买风险。[page::8][page::10][page::12][page::13]

量化择时模型最新结论及历史表现 [page::14-15]

• GFTD模型显示上证综指和深证成指上涨信号，沪深300及上证50等主流大盘指数为下跌信号。

- LLT模型均显示主要指数处于下跌信号。

• 两模型历史择时成功率约80%，但在日历效应及市场极端事件时可能失效。[page::14][page::15]

宏观因子与风险溢价分析 [page::16-19][page::21]

• 货币政策、财政政策、通胀指标等宏观因子对市场影响明显，连续上涨的M2同比对市场利多，连续上涨的CPI同比对市场利空。

- 近期权益资产与无风险资产风险溢价约3.34%，接近历史上4%的极佳进入点，提示市场下跌空间有限。

• 市场超买超卖指标显示指数处于超跌区域，换手率数据提示市场交易活跃但不过热。[page::19][page::21]

市场展望与风险提示 [page::21-22]

• 预计处于债务扩张背景下，整体市场维持震荡向上趋势，上证50底部阶段受益于加杠杆周期，处于长周期行情起点。

- 量化模型信号受限于历史数据和市场结构变化，存在误判可能，提醒投资者注意风险控制。[page::21][page::22]

金融工程：风险溢价补偿上升——A股量化择时研究报告深度分析

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1. 元数据与报告概览

报告标题：《金融工程：风险溢价补偿上升——A股量化择时研究报告》
发布机构：广发证券发展研究中心
发布时间：2022年8月下旬，覆盖2022年8月22日至8月26日交易周
核心作者：罗军（首席分析师）、安宁宁（联席首席分析师）、张钰东（高级分析师）等研究团队成员
研究对象：A股市场整体，重点关注市场结构表现、行业表现、估值、市场情绪、择时模型信号及风险溢价
核心主题：研究当前A股市场从量化择时角度的表现，着重分析风险溢价的变化及其对市场走势的影响，综合行业估值与市场情绪辅助判断未来趋势
主要结论摘要：

• 当前权益资产相较无风险资产的风险溢价约为3.34%，接近历史极佳的低位机会区间（约4%）

- 量化择时模型表现分歧，LLT和GFTD模型在沪深300和上证50指数体现一致或分歧的涨跌信号

• 行业和市场整体估值趋于合理偏低，中小市值估值处历史低位水平

- 市场情绪指标表明当前非过热状态，资金流动中ETF资金净流入，北向资金净流出

• 风险提示包括量化模型成功率非100%，且市场结构变化可能使策略失效

该报告意在通过多维量化视角为投资者描绘当前A股风险与机会的场景，支持震荡向上趋势的判断，谨慎提示模型风险。 [page::0,21,22]

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2. 逐节深读与分析

2.1 市场表现回顾

（一）市场涨跌之结构表现

• 报告首先回顾2022年8月22日至26日的市场表现。主要指数涨跌纷呈：科创50指数跌幅最大达-5.63%，创业板指数下跌3.44%，沪深300指数萎缩1.05%，上证50指数则微涨0.03%。大盘价值板块稍有正增长（0.53%），大盘成长板块则明显下跌（-2.28%）[page::3,4,21]。

- 申万一级行业涨跌方面，煤炭行业表现强势，上涨幅度领先，电子、国防军工、电力设备、机械设备等行业表现疲软，跌幅居后[page::0,4]。

• 结构表现反映资金对成长性的谨慎态度，传统大盘价值股走势相对抗跌，而以科技、制造为代表的成长板块承压。

（二）市场涨跌之行业表现

• 行业涨跌体现周期性资源类行情，煤炭行业涨幅领先，农业、石油石化、交通运输等资源或服务类行业位列强势前五。

- 相对落后行业包括电子、国防军工、电力设备、机械设备和建筑材料，反映市场情绪向周期性资源的偏好，但对资本开支相关周期敏感成长行业谨慎[page::0,4]。

2.2 市场与行业估值分析

（一）市场估值趋势

• 沪深300 PE（TTM）为12.0倍，处于历史30%分位，反映当前估值偏低接近历史中枢下沿。创业板PE约52.6倍，处48%分位，估值相对较高但位于中位数附近。

- 从图表（图5、图6、图7）所示，近年沪深市场整体估值经历大幅波动，目前多数宽基指数估值趋于合理甚至偏低。创业板估值波动较大，但当前不处于极端高位[page::5,6]。

（二）行业估值变动跟踪

• 报告揭示底部估值行业包括银行、建筑材料、基础化工、纺织服饰和石油石化。表明周期性且具有估值修复潜力的行业被市场低估（图8、图9）[page::6,7]。

- PB统计也显示银行、房地产等行业PB偏低，反映行业资产净值支持底部反弹的可能性[page::7]。

2.3 市场情绪跟踪

• 新高个股比例下降至6.5%，创近60日新低个股比例上升至6.9%，显示市场整体动力不足，偏向谨慎和防御。

- 均线结构指标减少，多头排列个股占比下降至22%，进一步印证短线市场缺乏强劲趋势。

• 基金整体仓位提升，由76.8%增至81.4%，尚处于较高水平，反映资产管理机构看好中长期配置价值。

- ETF资金流出现净流入，累计近48亿元，宽基及主题ETF规模大，行业ETF有所减少，资金结构调整较快[page::0,8,9,10,11]。

• 上证50ETF期权看涨看跌成交比处于合理区间，暗示蓝筹股无明显超买情绪[page::12]。

- 市场真实换手率处于正常波动区间，未来走强需关注规模和资金活跃度变化[page::13]。

• 北向资金本期总体净流出47亿元，短期外资回撤对市场形成一定压力[page::13]。

2.4 择时模型综述

• 模型包括GFTD和LLT两类，信号趋向分化。

- GFTD模型对上证综指、深证成指和创业板指给出上涨信号，对沪深300、上证50、中小板指则为下跌信号。
- LLT模型则普遍发出下跌信号，尤其沪深300、上证50、中小板指均显示看空。

• 历史择时净值图显示两模型走势大致同步但存在分歧，反映量化择时市场仍存较大不确定性[page::0,14,15,21]。

2.5 多维视角分析宏观因子与市场

• 跟踪25个宏观指标（如PMI、CPI、PPI、M1、M2、国债收益率等），对不同宏观因子事件进行分类，考察其“一月期”内对权益市场的影响（短期高低点、连续涨跌、历史极值、趋势反转）[page::16,17]。

- 历史数据表明，连续上升的M2同比对股票有正面影响，而连续上升的CPI同比则偏负面。PMI处于上升趋势表明利多，美元指数上涨倾向于利空股市。

• 这些宏观因子从多角度反映国内外经济周期及流动性变化，影响后续市场波动[page::17]。

2.6 个股走势与市场风险溢价

• 年初至今个股表现分布中，约55.4%个股跌幅超过10%，表明市场大部分成份股承压严峻。股票收益中位数维持负值，显示整体行情偏弱[page::18]。

- 以中证全指为代表的风险溢价指标，计算为市盈率倒数减去十年期国债收益率，历史多次极端底部均在该指标触及均值正负两倍标准差的区间。2022年4月末风险溢价触及4.17%，接近历史上行边界4.27%，8月底回落至3.34%，表明风险溢价处于较高水平[page::19]。

• 指数超买超卖指标显示当前多重指数处于合理偏向超跌状态，未表现出强烈超买[page::19]。

- 融资余额统计显示融资额整体较高，但风险偏好可能受到压制[page::20]。

• 从债务通胀周期看，杠杆率继续增长但增速有所放缓，市场处信用扩张中期，具备权重市场反弹基础[page::20]。

2.7 主要结论与未来展望

• 市场结构表现为科创50和小盘股疲软，大盘价值表现较好，煤炭等资源行业领涨，短期成长股走弱。

- 上证50指数仍处于底部长期上升趋势轨道，技术及宏观杠杆率反弹均暗示有望迎来估值修复周期。

• 风险溢价处于高位区域，接近历史底部机会，短线市场下跌空间有限，整体维持震荡向上判断。

- 市场估值整体合理偏下，尤其中小市值估值处历史低位。

• 情绪数据未见过热，资金流表现分化，ETF资金净流入，北向资金净流出。

- 风险主要来源于量化模型的不确定性，市场结构变化可能导致策略失效。量化择时信号不一，投资需谨慎控制风险[page::21,22]。

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3. 图表与数据深度解读

3.1 结构表现（图1-4）

• 图1-3展示不同指数及风格板块涨跌分布，明显看到科创50跌幅最大接近-6%，而上证50涨幅微弱0.03%。代表市场对大盘蓝筹较为青睐，同时小盘成长股抛售压力较大。

- 图4申万一级行业表现中，煤炭行业涨幅6.5%以上领先，电子及军工下跌达-6%左右。说明资金更偏向周期资源板块，防御性情绪较浓。

3.2 估值相关（图5-9）

• 图5，沪深300 PE约12倍处于历史30%分位，创业板指PE 52倍处中间位置，但整体估值不高。

- 图6-7指数PE走势显示，经历2015年高估值泡沫后，多数指数PE趋于15倍左右合理区间。2018年 白银龙 般调整后此区间稳定。

• 图8显示银行、建筑材料等行业PE最低，具备估值修复潜力。工业制造、机械设备、电子行业PE偏高依旧承压。

- 图9 PB统计与PE趋势相符，银行、房地产PB低，仅约0.5倍至1倍范围，整体低估。

3.3 市场情绪（图10-19）

• 图10新高新低比例变化体现市场侧重防守，低位个股比例上升至6.9%，新高占比下降至6.5%。

- 图11均线结构显示多头排列比例下降，市场短线弱势。

• 图13基金仓位图显示基金仓位处于较高水平，表明机构仍保持积极态度。

- 图14-16 ETF资金流向反映资金结构变化，宽基ETF资金流出最多，行业与主题ETF也承压。

• 图17期权成交看涨/看跌比率未达到超买警戒，蓝筹股阶段性调整无明显过度恐慌。

- 图18换手率处于正常活跃区，图19北向资金持续净流出47亿元，短期对市场有压力。

3.4 择时模型净值（图20-21）

• GFTD与LLT模型净值走势，整体反映择时策略从2005年以来市场大幅波动中筛选趋势，当前信号呈现较为分裂，暗示市场环境复杂。

3.5 宏观因子与事件（图22-23）

• 追踪的宏观指标涵盖PMI、CPI、M2同比、国债收益率、美元指数等关键指标。

- 通过定义因子短期高低点、连续涨跌、历史极值、走势反转等事件分类，分析其对股市影响。

• 例如连续4个月CPI上涨被认定为利空信号，连续3个月M2上涨为利多。

3.6 个股表现与风险溢价（图24-29）

• 个股收益分布中，跌幅超过10%的占绝大多数，涨幅超过100%的极少，呈现高度分化。

- 风险溢价指标图显示风险补偿接近历史极值区，当前市场处于历史相对低估阶段。

• 融资余额及杠杆率与历史周期数据表明信用扩张态势，但增速趋缓，具有中长期支撑市场的潜力。

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4. 估值分析

本报告主要通过相对估值指标（PE、PB及其历史分位数）评估当前市场估值水平。PE按TTM计算，使用历史数据对比，重点体现市场估值是否偏高偏低。PB反映净资产价值偏离情况，低PB行业暗示估值重估机会。此外，风险溢价计算结合了市盈率倒数与无风险长端利率（十年期国债收益率），体现权益资产相对债券资产的收益补偿水平，该指标对判断市场底部极具实证价值。报告未使用DCF模型等绝对估值法，估值方法以典型的量化因子评估为主。估值基于历史统计，是本报告判断市场震荡向上的核心依据之一[page::5-7,19,21]。

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5. 风险因素评估

• 量化模型成功率约80%，并非100%，市场极端波动或结构性变化可能导致信号失效。

- 报告依赖历史数据回测得出日历效应及宏观因子事件对市场影响的结论，存在历史路径依赖风险。

• 市场结构在制度、交易行为、资金构成等方面的改变，可能导致传统量化策略失效或效果减弱。

- 不同量化模型间可能产生不同甚至相反择时信号，投资者须结合多方信息理解与判断。

• 外部风险如政策调整、地缘冲突、宏观经济突发事件不可预测，或极端打乱市场基本面[page::0,21,22]。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告倾向于用量化指标与历史数据制定客观结论，但模型分歧明显，LLT模型整体偏悲观，与GFTD部分乐观看法存在矛盾，需要投资者关注模型差异根源。

- 风险溢价虽然指向接近底部的估值优势，但当前宏观经济环境复杂，全球大宗商品震荡、货币政策不确定性及疫情影响仍需警惕。

• ETF资金净流入与北向资金净流出呈现资金分化特征，反映出境内外投资者风险偏好及操作策略可能存在差异，带来市场短期波动。

- 报告大量依赖历史经验，推断未来走势，若未来经济环境出现结构性偏离，相关策略和结论有效性受到限制。

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7. 结论性综合

本报告综合量化择时模型、多维度市场表现、估值及宏观环境的分析，认为当前A股市场处于估值合理偏低阶段，风险溢价接近历史高位，反映股市整体具备较强的相对吸引力。周期性行业如煤炭、农林牧渔及石油石化目前领涨，受益于宏观经济与信用扩张周期，且传统大盘蓝筹估值处于底部区域，有望在杠杆率企稳回升周期中迎来反转和机会。
同时，成分股表现分化明显，成长股及中小盘近期承压，市场情绪谨慎，资金流表现复杂。量化择时模型信号分歧提醒投资者风险仍存。结合历史数据和宏观因子事件判断，预计A股市场短期内将维持震荡格局，难有大幅下跌空间，但需防范模型失效及外部风险带来的冲击。
投资者应关注风险溢价变动、估值回归、宏观经济趋势及资金流向等多重因素，合理控制仓位，积极把握周期性行业及估值修复带来的中长期机会。

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8. 图表示例（部分关键图示markdown格式）

• 结构表现示意：

• 市场主要指数PE及历史分位：

• 行业PE统计示例：

• 风险溢价走势图：

• 宏观因子事件定义：

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综上，此份广发证券《A股量化择时研究报告》通过丰富的量化指标与宏观分析结合，展现了当前市场“风险溢价上升、估值合理、震荡向上”的基调，为投资者洞察市场提供了有价值的量化视角和风险提示。建议谨慎参考模型择时信号，关注宏观经济走势及资金流向，结合基本面和估值选股策略，合理布局A股市场。 [page::0-24]

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