招商证券ESG选股策略体系概述 [page::3]

• 策略体系包含正面筛选、负面剔除、行业增强、Smart Beta、基本面整合等五类策略。

- ESG数据来源秩鼎公司，指标体系涵盖环境、社会、治理三级指标共168个。

• ESG评分基于市场对比、行业对比及内部分档，充分考虑行业差异和中国特性。

ESG评分至股票估值的传导机制 [page::4]

• ESG评分提升通过三条路径影响股票价值：增加盈利现金流、降低特质性风险、减少资本成本。

- 高ESG评分公司表现出更稳定的现金流和更低系统性风险，估值水平显著提高。

300ESG正面筛选策略表现 [page::5]

| 区间 | 策略 | 区间收益率 | 区间超额收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤 | 平均换手率 |
|----------|--------------------|------------|----------------|------------|------------|----------|----------|-------------|
| 2015年以来 | 300ESG正面筛选策略 | 72.08% | 70.75% | 6.58% | 24.81% | 0.144 | 14.49% | 50.19% |
| 2022年以来 | 300ESG正面筛选策略 | -13.11% | 11.10% | -7.97% | 19.00% | -0.577 | 16.26% | 26.02% |
| 2023年以来 | 300ESG正面筛选策略 | 4.41% | 9.64% | - | - | 0.204 | 18.80% | 12.81% |
| 2023年9月 | 300ESG正面筛选策略 | -3.23% | 0.91% | - | - | -2.908 | 5.06% | - |

• 该策略自2015年以来表现显著优于沪深300指数，2023年9月实现0.91%超额收益。

- 因子分位数测试表明高ESG评分股票形成的组合年化超额收益显著正向。[page::5]

500ESG行业增强策略表现 [page::6]

| 区间 | 策略 | 区间收益率 | 区间超额收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤 | 平均换手率 |
|----------|---------------------|------------|----------------|------------|------------|----------|----------|-------------|
| 2015年以来 | 500ESG行业增强策略 | 103.61% | 99.76% | 8.71% | 27.86% | 0.205 | - | 52.12% |
| 2022年以来 | 500ESG行业增强策略 | -6.18% | 15.03% | -3.70% | 18.04% | -0.371 | - | 24.63% |
| 2023年以来 | 500ESG行业增强策略 | -0.77% | 3.63% | - | - | -0.33 | - | 12.32% |
| 2023年9月 | 500ESG行业增强策略 | -1.41% | 0.97% | - | - | -1.811 | 2.68% | - |

• 行业增强策略表现持续优于中证500指数，2023年9月实现0.97%超额收益。

- 因子分位数测试显示高分组收益稳步递增。[page::6]

1000ESG基本面整合策略表现 [page::7]

| 区间 | 策略 | 区间收益率 | 区间超额收益率 | 年化收益率 | 年化波动率 | 夏普比率 | 最大回撤 | 平均换手率 |
|----------|-----------------------|------------|----------------|------------|------------|----------|----------|-------------|
| 2015年以来 | 1000ESG基本面整合策略 | 79.82% | 81.33% | 7.14% | 29.61% | 0.14 | 17.23% | 63.66% |
| 2022年以来 | 1000ESG基本面整合策略 | -11.03% | 10.85% | -6.68% | 20.62% | -0.469 | 16.85% | 30.20% |
| 2023年以来 | 1000ESG基本面整合策略 | -1.67% | 3.66% | - | - | -0.392 | 19.00% | 14.26% |
| 2023年9月 | 1000ESG基本面整合策略 | -0.99% | 0.94% | - | - | -1.117 | 3.34% | - |

• 基本面整合策略在中证1000指数中展现出显著的超额收益能力，9月实现0.94%超额。

- ESG因子与基本面因子整合增加了选股的稳定性和绩效表现。[page::7]

结论与展望 [page::7]

• ESG因子在当前市场中提供了新的Alpha来源，多策略体系均表现出持续的超额收益能力。

- ESG通过改善公司现金流、风险特征及资本成本影响公司估值，具备长期投资价值。

• 团队将持续跟踪并优化ESG选股策略，推动其在A股市场中的应用和完善。

报告的极为详尽分析报告——《300ESG 选股策略组合九月超额收益接近1%》

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 《300ESG 选股策略组合九月超额收益接近1%》

- 发布机构： 招商证券股份有限公司量化研究团队（简称“招证金工”）

• 报告日期： 2023年10月

- 研究人员： 任瞳、麦元勋及其研究助理李世杰

• 研究主题： 基于ESG综合评价指标的量化选股策略，聚焦沪深300、中证500和中证1000三个股票池的ESG投资策略表现跟踪与评估。

核心论点：
报告强调在传统基本面因子日趋拥挤的市场环境下，ESG（环境、社会及治理）因子作为非基本面的另类因子，能够从根本上体现上市公司在ESG各维度的综合表现，进而对股票价值形成显著的增益作用。基于此，招商证券团队依据秩鼎的ESG评分体系设计并实施了一套完善的ESG选股策略体系，并分别在沪深300、中证500、中证1000股票池内推出正面筛选策略、行业增强策略以及基本面整合策略。
2023年9月三大策略均实现约0.9%附近的月度超额收益，2023年全年累计超额收益分别达9.64%、3.63%和3.66%，显示良好的市场适应性和选股能力。整体表明，ESG因子具备作为A股市场新增Alpha来源的潜力。

风险提示则指出，历史数据基础的模型存在因政策或市场环境突变而失效的风险，且报告内容不构成具体投资建议。[page::0]

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二、逐节深度解读

1. 招商量化ESG选股策略体系介绍（第3-4页）

• 关键论点：

招证金工团队作为国内最早切入ESG主题研究的卖方团队之一，自2020年6月以来开展了多角度的ESG研究，包括选股、选债、行业轮动和组合构建等。秩鼎公司作为权威ESG数据提供商，其评分体系是本报告策略设计的核心数据源。
该评分体系结构为三级，覆盖168个底层指标，充分结合中国市场特征及政策重点（如精准扶贫指标的融入），通过全市场均值、行业均值和档位评分相结合的方式打分，实现行业差异化与指标权重差异化设计，确保评分的科学性和针对性。

• ESG指标体系（表1）解读：

- 环境（4个二级指标）： 环境管理、节能政策、环境排放和气候变化；详见底层指标如废水排放、温室气体排放、化石燃料收入比重等。
- 社会（5个二级指标）： 人力资本、健康与安全、产品责任、业务创新和社会资本，覆盖员工福利、专利数量、公益捐赠等。
- 治理（5个二级指标）： 管理结构、股东结构、合规、审计、信息披露，涉及独立董事比例、诉讼次数、审计意见及信息披露完整性等。

• 选股策略体系架构（图1）：

- 正面筛选策略：选取ESG评分靠前的公司。
- 负面剔除策略：剔除ESG评分靠后的公司。
- 行业增强策略：对行业权重进行约束，限制行业偏离。
- Smart Beta策略：以ESG分数作为组合权重进行加权。
- 基本面整合策略：结合ESG因子与其他基本面因子进行合成选择。

• 理论传导机制（图2）：

报告基于DCF（现金流折现模型），总结出ESG评分提升能通过：
- 提高盈利现金流（DCF分子）
- 降低特质性风险（提升DCF分子）
- 降低系统性风险及资本成本（降低DCF分母）
三条路径对股票估值形成正向推动，最终带来超额收益。[page::2, 3, 4]

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2. ESG 量化选股策略的近期表现（第4-7页）

总体述评：
报告详尽回测并跟踪了沪深300（300ESG）、中证500（500ESG）和中证1000（1000ESG）三大股票池中的ESG策略表现，既有长期（2015年以来）业绩，也披露了近年（2022年至今）及2023年9月的月度数据，数据完备且层层递进。

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2.1 300ESG正面筛选策略（第4-5页，图3-4，表2）

• 关键绩效：

- 2015年以来年化收益为6.58%，显著优于同期沪深300指数的0.16%，超额收益达70.75%。
- 2022年以来，策略表现更稳健，年化收益率为-7.97%，而沪深300指数表现为-15.11%，策略实现了11.10%的相对超额收益。
- 2023年以来，策略区间累计收益率4.41%，同期沪深300为-5.23%，超额收益为9.64%。
- 2023年9月，超额收益为0.91%。

• 风控指标与换手率：

- 策略整体波动率略高，但夏普比率为0.144，较沪深300的负夏普比率表现更优。
- 平均换手率维持在合理区间（12.81%-50.19%），交易成本预计较低（手续费单边0.2%）。

• 图表解读：

- 图3净值曲线：显示策略净值从2015年开始稳健上升，波动幅度明显低于沪深300指数，且同期对冲组合曲线展现出复合净值的平稳增长。
- 图4分位数测试：年化超额收益随着ESG因子分位数提升单调上升，Top组超额收益达到7%左右，Bottom组为负，显示显著的因子分层效果。

• 亮点总结：

300ESG正面筛选策略通过选取ESG得分靠前的股票，在整体市场环境下行或者震荡中仍能有效跑赢大盘，体现良好的ESG信息价值挖掘能力。[page::4, 5]

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2.2 500ESG行业增强策略（第5-6页，图5-6，表3）

• 策略定位：基于中证500指数，通过行业权重动态约束以减少行业偏离，提升ESG表现较好企业的行业配比。
• 关键绩效：

- 2015年以来年化收益8.71%，领先中证500指数的0.44%，累计超额收益达99.76%。
- 2022年以来策略年化收益率为-3.70%，指数同期为-13.14%，超额收益15.03%。
- 2023年以来，策略保持相对优势，区间超额3.63%。
- 2023年9月超额收益0.97%。

• 图表分析：

- 图5净值曲线保持稳定的上升趋势，显示回测期内较好稳健性。
- 图6分位数测试显示超额收益与因子分位数呈线性递增趋势，Top组超额收益突破10%，对应高ESG评分企业产生收益溢价。

• 风险控制与交易成本：

- 波动率偏高，但夏普比率0.205优于沪深500指数。
- 换手率居中，交易成本负担适中。

• 策略优势：在中盘股领域，通过行业约束减少系统性风险，强化ESG表现优异企业配置，有效提升策略抗风险能力和收益水平。[page::5, 6]

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2.3 1000ESG基本面整合策略（第6-7页，图7-8，表4）

• 策略特征：

采用分位数变换，把ESG因子与多种基本面因子进行标准化合成，形成复合得分，选择组合权重最高的标的，实现ESG与价值、成长等因子整合。

• 绩效表现：

- 2015年以来年化收益7.14%，显著优于中证1000指数的-0.18%，累计超额81.33%。
- 2022年以来年化收益-6.68%，指数-13.58%，超额收益10.85%。
- 2023年以来，策略区间收益率-1.67%，指数-5.33%，超额3.66%。
- 2023年9月超额收益0.94%。

• 图表说明：

- 图7显示净值曲线较指数更平稳，显示策略稳定有效。
- 图8分位数测试超额收益呈显著递增趋势，Top组收益最高达9%左右，说明整合策略有效提炼ESG价值。

• 风控指标与流动性：数据反映策略波动率和换手率略高于其他两个策略，但夏普比率依旧保持正值且相对较好。
• 策略亮点：整合更多因子后提升了选股的精准度，兼顾了ESG与基本面因素的双重优势。[page::6, 7]

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3. 近期总结与展望（第7页总结）

• 策略持续优异表现：2023年9月，三大策略均实现综合区间超额收益约0.9%以上。

- 多策略稳定性与多样化：300ESG、500ESG及1000ESG策略覆盖不同市值层面和机制，展示不同市场环境下的ESG投资潜能。

• 长期趋势：自2015年以来，三大策略均显著跑赢对应基准指数，累积超额收益表现突出。

- 未来预测：招商证券量化团队坚定认为ESG投资作为价值投资的重要环节之一，具备获得中长期超额收益的潜力，将持续跟踪并提供最新数据服务。

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三、图表深度解读

图1：招商量化ESG量化选股策略体系

• 展示了报告中提及的多个策略模块五大核心策略，框架清晰，回顾性极强，指出报告逻辑清楚，并非单一策略，而是多层次、多维度构成体系。[page::3]

图2：ESG评分至股票估值传导路径图

• 将抽象ESG因子的影响形式直观化为现金流贴现模型DCF的分子和分母两大方面传导路径。强化了模型科学性，说明ESG通过实际财务影响提升估值。图示简洁明了，方便理解研究核心逻辑。[page::4]

图3、5、7 净值曲线

• 三图描绘了三大策略自2015年以来的组合净值曲线，均优于对应基准指数，且均呈稳健持续增值的态势。

- 红色曲线为对冲组合，增强策略相对基准具有更低回撤和波动，体现抗风险能力。[page::5, 6, 7]

图4、6、8 因子分位数测试年化超额收益

• 三图均显示因子分位数提升对应收益显著提升，Top组超额收益最高达7%-10%，Bottom组为负，反映高ESG得分股票具备持续选股能力，验证因子有效性。[page::5, 6, 7]

表2、3、4 回测结果

• 三表数据详尽展示了区间收益率、超额收益、年化收益率、波动率、夏普比率、最大回撤及换手率等关键指标。

- 反映出各策略较低或适度的波动性，整体夏普比率在合理区间，最大回撤控制良好，换手率与交易成本合理，策略具备较好的实际操作参考价值。[page::5, 6, 7]

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四、估值分析

该报告未直接对具体标的公司进行现金流折现DCF估值或倍数估值，而是基于因子投资框架探讨ESG因子对股票估值的影响机制。通过图2及相关分析，报告概述了ESG评分在DCF模型中的传导路径，即：提升现金流和降低风险/资本成本，进而提升股票估值。但具体的数值估值或目标价未涉及，报告聚焦于策略表现和因子有效性。该方法论体现了从基本面到量化投资的理念结合，无明确折现率或倍数估值计算，因此无具体估值模型参数说明。[page::3, 4]

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五、风险因素评估

报告在开篇提醒风险因素，主要包括：

• 模型风险： 使用历史数据统计和建模，模型的有效性受限于政策及市场环境的稳定性。政策变化、市场异常波动均可能导致模型失效。

- 投资建议合规声明： 报告结果不构成投资建议，对具体个股仅提出关联性，规避法律及合规风险。

• 换手率及交易费用风险： 交易成本及流动性风险未重点揭示，但换手率数据提供基础上可辅助评估。

报告未特别针对ESG数据有效性风险（例如数据披露不充分或评分主观性）进行详细风险披露，也未就行业偏离、市场风格切换的潜在影响进行深刻风险讨论，反映其风险评估方面较为保守，缺乏具体风险缓释策略说明。[page::0, 4]

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六、批判性视角与细微差别

• 数据来源优点与不足：报告依赖秩鼎数据，该体系由权威团队开发，具有行业认可但ESG数据长期存在披露不一致、透明度不足的问题，存在一定主观性和延迟性，需注意解析时刻度与可信度的局限。

- 绩效解读需注意市场环境影响： 近年来股市波动剧烈，超额收益表现可能受特定市场阶段影响，策略稳定性有待进一步长期验证，尤其在极端市场周期表现如何值得关注。

• 换手率与交易成本： 策略换手率普遍较高，虽然手续费低，但高换手率策略在实际执行中可能受限于市场流动性，尤其在中小盘股票中可能带来滑点和冲击成本风险，这一点未被充分展开。

- 缺乏多重风险测试和极端事件分析： 报告虽提及风险和夏普比率等指标，但对策略在极端市场情景下的表现分析不足，未给出对冲或风险缓释方法的详细描述。

综上，报告在量化策略绩效展示充分，但对潜在数据与模型盲点、市场结构性变化的敏感度仍较为欠缺。

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七、结论性综合

招商证券量化研究团队通过严谨的数据回测和理论模型，构建了基于秩鼎ESG评分的多维度量化选股策略体系，涵盖沪深300、中证500和中证1000三大股票池，分别细分为正面筛选策略、行业增强策略和基本面整合策略。

这三大策略从2015年至今均实现了显著的累计超额收益，并在2023年9月持续表现出约0.9%左右的月度超额收益，表现稳健且多维因子分析显示ESG评分在优化组合选股中具备显著效力。纯因子分位数的持续正相关验证了ESG信息的投资价值，为基金经理和投资者提供了有力工具。

图表和表格数据进一步强化了ESG因子通过提高盈利现金流、降低风险及资本成本三条路径影响股票估值的理论基础，并通过实证数据展示了量化策略的可行性和有效性。净值曲线显示收益稳步累积，风险指标（夏普比率、最大回撤）均处于合理水平，换手率控制较为合理，所有这些均印证了ESG投资在A股市场具备中长期超额收益的潜力。

尽管如此，报告风险提示较为宏观，未针对ESG数据质量风险及市场极端风险展开充分论述。未来ESG策略能否持续抗衡复杂多变的市场环境，还需更多关注模型动态适应能力和数据深化完善。

总的来看，本报告代表了招商证券ESG因子投资的系统研究成果，为A股投资者在价值投资框架下融入ESG因子提供了坚实的实证支持和理论依据，评级虽未明确，但暗示对相关策略持积极评价。建议投资者关注ESG因素的长期投资价值，并关注报告后续更新。[page::0-7]

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参考文献与数据来源

• 招商证券、秩鼎、Wind数据库

- 相关图表编号及页码：图1[page::3]，图2[page::4]，图3/4/5/6/7/8对应[page::5-7]

• 表1（ESG指标体系）[page::2]，表2/3/4回测统计结果[page::5-7]

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此分析报告细致解读了报告中所有重要论点、策略构建、数据统计与图表解读，深入剖析其模型逻辑和策略表现，客观梳理了潜在风险与不足，并给出科学的汇总和判读，为理解招商证券ESG选股量化策略提供了全面、系统的视角。

报告