公司战略转型成效显著，新能源与算力产业布局清晰 [page::0][page::1][page::16]

• 山高控股自2021年起由类金融投资转型为产业控股，重点布局新能源与新基建双赛道。

- 截至2024年底，新兴产业投资资产规模占比达78.6%，构建了以绿电+算力为核心的生态圈。

财务数据表现稳健，预计未来营收与净利润高速增长 [page::2][page::3][page::31]

• 2024年公司实现营收55.8亿元，同比增长11.38%，归母净利润5391万元。

- 预计2025-2027年归母净利润分别达1.18亿、2.61亿、4.92亿元，复合增速高达100%以上。

绿电市场快速扩容，新能源发电参与市场机制深化 [page::5][page::6][page::7]

• 2024年我国可再生能源新增装机同比增长23%，发电量同比增长19%。

- 新能源参与电力市场交易比重快速提升，绿电价格普遍高于平均电价，形成较强价格溢价。

全球与中国算力高速增长，AI算力成为主要驱动力 [page::9][page::10][page::11]

• 2023年全球算力规模同比增长54%，中国算力中心机架数量和规模分别同比增长24%和高达66.5%的智能算力占比。

- AI及智算需求拉动算力投资，推动数据中心IDC业务新一轮增长。

山高新能源持股提升巩固行业地位，项目指标大幅增长 [page::16][page::17][page::18]

• 2024年增持山高新能源股权至56.97%，成为控股股东。

- 2024年获得新能源开发指标超4GW，同比增长300%，重点拓展风电和分布式光伏项目。

• 统括项目遍布全国多个省份，形成多元区域能源布局。

山高新能源2024年盈利稳健，风电与光伏贡献显著 [page::20][page::21]

• 2024年实现净利润4.63亿元，同比增长31.8%，综合毛利率为46%。

- 光伏业务营收占比约56%，毛利率52.7%；风电业务增长24.2%，毛利率53.8%。

世纪互联2024年盈利扭亏，数据中心双引擎模式驱动成长 [page::22][page::23][page::24]

• 2023年持股42.12%，成为最大股东并参与重要决策，助力公司扭亏为盈。

- 2024年营收82.6亿元，同比增长11%，净利润2.48亿元，同比增长28.5%。

• 基地型IDC业务快速扩张，运营容量同比增长约31%，成为核心增长引擎。

电算一体化生态建设，打造绿色能源+算力综合体 [page::26][page::27]

• 依托乌兰察布绿色GW级AIDC超级智算旗舰基地项目，实现200MW风电、100MW光伏及储能配套。

- 构建源网荷储一体化新能源+算力产业生态，实现发电即用、用电即有的高效生态闭环。

盈利预测：新能源与算力业务双驱动，高速增长确定性强 [page::28][page::29]

| 项目 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E |
|-------------|---------|---------|---------|---------|
| 山高新能源营收(亿元) | 44.23 | 48.56 | 54.23 | 61.36 |
| 山高新能源净利润(亿元) | 4.63 | - | - | - |
| 世纪互联营收(亿元) | 82.6 | 93.57 | 106.51 | 120.94 |
| 世纪互联净利润(亿元) | 2.48 | 2.90 | 3.51 | 4.23 |

• 预计2025-2027年公司整体归母净利润分别达1.18亿、2.61亿、4.92亿元，同比高速增长，首次覆盖评级“增持-B”。

- 行业政策红利、市场需求及协同资源优势构成公司护城河。 [page::28][page::29][page::30][page::31]

关注风险提示 [page::30]

• 新能源补贴退出及市场化电价波动风险。

- 光伏产能出清不及预期影响盈利空间。

• 数据中心产能消化延迟及竞争加剧风险。

- IDC产业链上架率及项目执行风险。

• 政策支持力度减弱带来的运营不确定性。

山高控股深度研究报告分析

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一、元数据与报告概览

• 标题：《【山证专精特新】山高控股深度研究：新能源 $+$ 新基建 双赛道耐心资本，打造电算一体化生态典范》

- 作者：叶中正、刘聪颖

• 机构：山西证券研究所

- 发布日期：2025年6月21日

• 研究对象：山高控股，公司聚焦新能源和新基建（电算科技）产业的战略投资控股平台

- 核心论点：
- 算力与电力协同发展是绿色算力发展的必然趋势
- 山高控股围绕新能源与新基建双赛道，打造电算科技产业生态，产业融合带动营收与利润提升
- 公司2025-2027年归母净利润将快速增长，首次覆盖给予“增持-B”评级，目标价基于当下股价估值合理[page::0-1,29-30]

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二、报告章节深度解读

1. 投资要点与产业逻辑

报告指出，随着我国新能源装机量激增和人工智能对算力需求高速增长，算力与电力协同成为产业发展的必由之路。新能源发电消纳的不确定性和算力巨量用电需求，促使新型电力系统和智能调度技术创新成为重点。山高控股通过投资新能源公司和数据中心龙头，构建覆盖绿电发电到数据中心运营的完整生态，提升资产协同效应和运营效率。对新基建与新能源的双轮驱动打造独特护城河，营收与利润增长前景良好[page::0-1,14-15]。

2. 战略转型与业务结构

• 山高控股为山东高速集团境外唯一的新兴产业投资平台，2024年资产总额约662亿元，其中新兴产业投资占比达78.6%，体现了战略转型后的聚焦优势。

- 旗下控股山高新能源持股56.97%，持有世纪互联42.12%，构建新能源与数据中心的横向产业链。

• 公司管理体系优化，纳入恒生综合指数，资本市场认可其转型成果[page::1-3]。

3. 财务表现

• 2024年营收同比增长11.38%至58亿元，归母净利润实现5391万元。

- 报告中的财务数据显示，2023至2027年营收由50亿元增长至77.7亿元，归母净利润由1400万元增至49亿元，毛利率逐年提升至48.8%，净利率亦稳定改善。

• 管理费用率及财务费用率均显示下降趋势，有效成本控制提升企业盈利空间[page::1-5,31]。

4. 新能源发展及绿电市场机制

• 2024年中国的可再生能源装机占比进一步提升，新增装机占86%，发电量占35%。

- 国家相继出台多份政策推动绿电市场化，如绿色电力证书、绿电交易试点等，市场交易量快速增长，绿证核发量2025年一季度同比增长9.39倍。

• 绿电价格普遍高于地方普通电价20%以上，部分地区溢价幅度显著，绿电市场成长和盈利能力提升明确。

- 兆瓦级风电、光伏指标获取步伐加快，多区域项目分布优良，支撑新能源资产长期价值[page::5-8,16-17]

5. 算力产业需求及市场展望

• 全球算力规模2023年同比增长54%，中国机架规模同比增长24.2%；智能算力成为主要增长动力，2023年智能算力占总算力66.5%。

- IDC细分为互联网IDC、企业IDC、超算中心，互联网行业占算力需求最大份额，智能交通、云计算、AI大模型等加速推动需求增长。

• 预计未来五年IDC市场复合增长约15%，数据中心能耗同比增长远超全社会用电增长，低碳转型指向绿电应用需求大增[page::9-14,26,29]

6. 算力电力协同发展战略

• 报告定义了算力电力协同的四大主体和关键阶段，强调产业从初期探索到全面融合的趋势。

- 以“源-网-荷-储”为底层技术架构，促进能耗优化、电力负载调控以及绿电交易激励，实现产业集约与绿色转型。

• 山高控股发挥产业协同优势，推动地域基地建设（乌兰察布GW级AIDC超级智算基地），实现绿电就地消纳和算力发展一体化闭环[page::14-16,27].

7. 山高新能源业务深析

• 山高新能源具备全国领先的光伏和风电开发运营规模，2024年底装机容量分别约2.6GW光伏与1.18GW风电，项目遍布中国多个省份及澳大利亚，资源区分布合理，利用小时数表现稳定。

- 清洁供暖业务逐步增长，2024年供暖面积3532万平方米，客户达21万户，业务多元化属性突出。

• 2024年营收微降（44.23亿元，-1.7%），但净利润增长31.8%至4.63亿元，反映公司运营效率增强及风电业务盈利改善。

- 未来三年预计营收净利均实现两位数增长，综合毛利率逐步提升至近48%[page::18-21,28]

8. 世纪互联战略赋能及经营情况

• 2023年底山高控股成为世纪互联第一大股东，推动公司流动性改善和业绩提升。

- 世纪互联以“双引擎”基地型和城市型IDC业务融合，布局全国30多个城市数据中心，运营容量持续扩张。

• 2024年营收同比增长11%，单季度再创新高，实现净利润2.48亿元（扭亏为盈）。

- 2025年预期进一步增长，营收接近93亿元，净利润增速超20%，运营容量高达894MW（2024年489MW），上架率维持高位[page::21-26,29-30]

9. 风险因素

• 新能源补贴退出或市场价格波动带来的收益压力风险

- 光伏产能出清节奏滞后对利润造成影响

• 数据中心产能与需求的匹配不及时带来结构性风险

- IDC行业竞争加剧可能导致价格下降及盈利受压

• IDC上架率达不到预期，重资产运营成本负担加重

- 政策支持的变化对行业发展构成不确定性风险[page::1,30]

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三、图表深度解读

• 图1-2：彰显山高控股实现从金融向战略新兴产业转型的产业投资业务主导定位，图示新能源、新基建及持股结构清晰，[page::1]

• 图3-6：2024年营收和毛利润的同比上升趋势清晰，特别毛利率提升显示成本控制有效，图4归母净利润变化确认了盈利能力的逐步改善，毛利率47%处于行业较优，管理和财务费用率下降进一步佐证企业经营效率提升[page::2-5]
• 图9-13：反映国内绿色电力装机容量占比持续提升，新能源市场交易活跃，绿证交易电量和价格均显著增长，绿电价格溢价市场化明显，山东、山西市场尤其活跃，并形成了政策配合良好、市场机制完善的态势，利好绿电企业稳定发电收益[page::6-8]
• 图14-17：全球及中国算力规模持续高速增长，智能算力占比上升至66.5%，促进数据中心需求爆发，推动新一代IDC快速扩容[page::9-10]
• 图18-20：显示产业细分到智能算力领域互联网占比超过50%，IDC市场规模保持快速增长态势，2024年市场规模1583亿元，未来五年复合增速近15%[page::11-13]
• 图21-24：算力用电量同比增长15.4%远高于社会整体用电增速，算力电力协同发展过程与体系建设框架，系统展示了算力与新能源电力全面融合和产业链优化的整体路径，包含政策推动和技术升级[page::13-15]
• 图25-27：山高新能源风力光伏规模及供暖业务覆盖全国产业链分布广泛，风电利用率高达95%，光伏2.6GW装机基础扎实，2024年净利润攀升至4.63亿，体现核心业务稳健与增长潜力[page::16-21]
• 图28-31及33-34：世纪互联作为行业头部，基地型IDC和城市型IDC业务双轮驱动，2024年基地型IDC营收增长90%以上，运营机柜增长稳健，签约率高达98.7%，新签订单看好2025年业绩持续扩张，搭建了稳固的盈利基础和规模优势[page::22-26]
• 图36：数字经济生态圈的战略构建图，展示了山高控股新能源与算力业务双核推动下的“源网荷储-电算一体化”发展模式以及多方赋能互补[page::27]

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四、估值分析

山西证券通过多维度估值测算认为：

• 公司2025-2027年归母净利润分别为1.18亿、2.61亿和4.92亿元，EPS约为0.02、0.04和0.08元/股。

- 基于2025年收盘价12.19元港币估算，PB逐年下降至10.9倍区间。

• 与同行新能源及IDC相关公司市盈率及市净率对比显示，公司估值存在一定溢价，反映市场对其双赛道战略和成长性的认可。

- 估值合理，给予“增持-B”评级，未来盈利增长和产业协同潜力是关键支撑[page::0,29-31].

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五、风险因素评估

• 新能源补贴退出后，新能源项目收益不确定性上升，市场竞争可能压缩利润空间。

- 光伏产能过剩或调整节奏不及预期将影响行业整体盈利能力。

• 数据中心产能扩张与市场消化不匹配，可能导致资产闲置和盈利压力。

- 行业竞争激烈，出现价格战风险较大，直接影响世纪互联等业务利润。

• IDC上架率的下滑会放大固定成本压力，影响经营弹性。

- 政策调整风险：作为政策敏感行业，任何对新能源补贴、电力交易规则和数据中心能耗管理政策的调整均可能产生较大影响。

• 报告未细化对国际政策和宏观经济波动风险的评估，未来全球能源及技术政策变化仍需关注[page::1,30]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体展现对山高控股双赛道战略高度认可，语言较为积极，潜在乐观情绪偏重，对行业增长驱动力与战略协同充分肯定。

- 对部分预测假设未详尽披露敏感性及潜在下行风险缓冲，如新能源发电价格变动的弹性、数据中心上架率波动等。

• 产业生态圈构建虽体现公司资本及产业协同优势，但实际协同效应实现过程中存在管理复杂性和执行风险，尚需时间验证。

- 报告对国际市场、技术变革（如AI硬件突破）及宏观经济环境影响评估较弱。

• 估值相比国内同行偏高，反映市场对公司定位的认可，但若行业政策或市场环境变化，估值回调压力不可忽视。

- 部分图表数据较为集中于公司控股子公司，整体集团的非核心及潜在负债信息披露不足，需投资者持续关注[page::29-31]

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七、结论性综合

此次山西证券对山高控股的深度研究报告极为系统详实地描绘了其新能源与新基建双赛道策略的产业布局和商业模式，同时深度剖析了国家层面新能源政策推动和数字经济算力增长趋势对公司业绩的正面影响。数据中心作为数字经济核心基础设施的快速扩容与智能化升级为公司战略关键点提供现实支撑，而新能源发电的绿色低碳优势及电力市场化改革则为其融资和经营提供保障。

报告披露了山高控股通过控股山高新能源和世纪互联，背靠山东高速集团强大的资本和资源，支撑其产业生态圈的构建。特别是乌兰察布地级GW级AIDC超级智算基地项目，作为电算一体化融合示范，横跨绿电发电、储能和算力运营，展示公司创新协同能力和可持续发展思路。财务层面，2023-2027年营业收入及净利润保持稳健快速增长，毛利率和净利率均体现出改善趋势，管理费用及财务费用的有序控制也为盈利能力提升奠定基础。

图表深刻揭示了绿电市场机制的政策支撑力度和市场活跃度，智能算力需求的爆发式增长背景，数据中心IDC行业发展的周期性与结构性变化趋势，及公司在此中所处的位置和演进路径。同时，报告明晰了产业链上下游的协同提升逻辑，为投资者展现清晰的成长逻辑和风险架构。风险因素涵盖新能源市场价格风险，产业链产能消化风险，及政策导向风险，提示了公司未来成长潜在瓶颈。

综上所述，山西证券给予山高控股“增持-B”评级，目标价对应当前PB估值在11倍左右，符合其产业领先地位与成长预期。投资重点聚焦在新能源和算力电力协同的扩张能力、核心资产的运营效率提升及新兴业务的产业生态协同效益释放。持续关注市场行情和政策动向对估值及业绩的影响，是后续投资决策的重要方向[page::0-31]。

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重要图表展示

1. 山高控股产业投资业务结构示意图[page::1]

1. 产业股权结构示意图[page::2]

1. 2024年营收及利润增长图，归母净利润及毛利润趋势[page::3-5]

1. 绿电装机及绿证核发交易数据与价格趋势[page::6-8]

1. 全球与中国算力规模及增长数据[page::9-10]

1. 山高新能源风电与光伏规模分布表及主营业务营收净利图[page::18-21]

见正文对应页面数据表详述

1. 世纪互联基地型IDC容量和营收增长计划[page::24-26]

1. 山高控股电算科技数字经济生态圈图[page::27]

1. 估值对比表及财务预测表详见正文及页码[page::29-31]

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总结：本报告通过翔实的数据支持和清晰的产业逻辑，深入分析了山高控股在新能源与新基建双赛道的核心竞争力与成长空间，合理评估其财务前景与估值，提示了关键风险因素，极具参考价值。

报告