上市公司供应链地位因子研究

创建于 2025-07-22T15:13:50.630748+08:00 更新于 2025-07-22T17:20:31.980904+08:00

摘要

本报告基于供应链视角构建上市公司供应链地位因子，主要通过客户集中度、供应商集中度、占资水平和获现率四大指标衡量供应链地位，客户和供应商集中度反向，资金占用和获现率正向，合成供应链地位因子表现优异，单因子IC达2.46%，多空组合年化收益9.57%，信息比率2.63。供应链地位因子在制造业等多个行业中区分能力较好且与传统因子相关性低，结合供应链因子与其他基本面和技术因子构建制造业指数增强策略，自2013年起实现年化超额收益12.5%，表现稳定优于基准指数。[page::14][page::15][page::16][page::17][page::21]

速读内容

供应链网络及企业地位影响概述 [page::2][page::3][page::4]

供应链连接上下游企业，形成复杂的协作与交易网络。

- 企业在供应链中具有双重身份，即上游客户也是下游供应商，影响其议价能力和业绩表现。

波特五力模型将上下游议价能力视为公司竞争力的重要因素。

上市公司供应链集中度分析 [page::5][page::6][page::7]

客户集中度中，国防军工、采掘、公用事业行业较高，部分上市公司前五大客户销售额占比达到100%。

- 供应商集中度中，有色金属、钢铁、公用事业行业集中度较高。

部分公司上下游高度集中，客户或供应商集中度均达到100%。

- 不同行业集中度差异显著，体现供应链依赖和风险差异。

供应链资金占用指标及行业表现 [page::9][page::10][page::11]

供应链占资水平以应付账款、预收账款抵减应收账款、预付账款及存货衡量，反映资金利用效率。

- A股上市公司普遍预收低、应付高，建筑装饰、国防军工、电气设备行业应付账款占比较高。

电气设备、建筑装饰和军工行业应收账款占比较高。

供应链地位因子定义与选股表现 [page::13][page::14][page::15]

供应链因子包括客户集中度、供应商集中度、资金占资水平和获现率因子。

- 客户和供应商集中度为反向因子，资金占资和获现率为正向因子。

合成供应链因子IC达2.46%，正显著率24.21%，多空组合年化收益率9.57%，信息比率2.63，最大回撤1.91%，因子表现相对稳定且优于单一因子。

供应链地位因子行业差异及相关性分析 [page::16][page::17]

供应链地位因子在建筑装饰、食品饮料、机械设备等制造行业表现较好，IC均值最高达5.44%。

- 与传统因子如估值、盈利等相关性较低，最大相关系数仅约0.13，具备较好独立性。

制造业增强组合构建及回测表现 [page::19][page::20][page::21]

制造业指数（399233）中信息技术、原材料和工业类占比较高。

- 选取估值、盈利、成长、分析师预期及供应链因子等多因子进行统一处理，基于ICIR加权方法构建增强组合。

增强组合严格控制市值及行业暴露，与基准保持一致，自2013年以来年化超额收益约12.5%，信息比率2.55，最大回撤较小，表现稳定优于基准。

深度阅读

《上市公司供应链地位因子研究》报告详尽分析

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一、元数据与概览

报告标题： 上市公司供应链地位因子研究

- 发布机构： 申万宏源证券有限公司研究所

发布日期： 报告末尾显示的数据截止至2019年初，发布时间应为2019年初

- 主题： 本报告系统研究了A股上市公司供应链地位因子的定义、测算方法、与股票收益的关系，以及基于制造业上市公司构建供应链地位增强组合，分析其选股能力和投资价值。

核心论点及目标：
报告聚焦企业供应链在现代经济全球化背景下的关键作用，强调供应链地位对企业议价能力和经营绩效的影响，提出通过客户集中度、供应商集中度、占资水平和获现能力四个因子综合形成“供应链地位因子”，用以评估A股上市公司在供应链中的相对优势和投资价值。基于此，报告进一步构建制造业增强组合，验证相关因子选股能力，揭示供应链信息在传统财务和市场因子之外，具有独立、有效的投资价值。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10,11,13,14,15,16,17,19,20,21]

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二、逐节深度解读

2.1 供应链在现代企业中的作用与定义

供应链被定义为连接核心企业及其上下游供应商、制造商、分销商和客户的功能网络，覆盖了从原材料采购到产品销售直至终端消费者的完整过程。典型供应链涉及物流、资金流和信息流的相互作用，形成动态的整体系统。

- 报告用图表清晰展示了供应链的网络结构，突出核心企业、供应商、下游用户间的信息与资金流动特点，强调供应链上下游关系的链条式互动机制[page::2,3]。

2.2 供应链地位与企业议价能力

依托迈克尔·波特的“五力模型”，报告阐述上下游议价能力对企业产品价格、成本和战略的决定性影响。

- 企业在供应链中扮演双重角色：既是上游客户的采购者，也是下游客户的供应商。其地位强弱影响着议价权，从而影响利润空间。

相关图示呈现了模型中企业、客户及供应商的相互关系与议价机制，反映企业供应链地位的复杂性和动态双重身份[page::4]。

2.3 供应链地位因子的衡量方法

报告提出了三大供应链地位维度：

客户集中度： 以上市公司前五大客户销售额占公司销售总额的比例衡量。

- 统计显示，军工、采掘、公用事业客户集中度较高（约50%），相比之下，房地产、食品饮料等面向终端的行业集中度较低。
- 柱状图展示各行业客户集中度平均值、最大值、最小值，反映行业特征差异[page::5]。

供应商集中度： 以上市公司前五大供应商采购额占采购总额比重衡量。

- 有色金属、钢铁、公用事业等行业供应商集中度普遍超40%，而建筑装饰、商业贸易等行业较低。
- 图表和数据揭示供应商集中度在不同行业的差异性，反映产业链上下游的行业特征[page::6]。

占资水平： 指反映企业对供应链资金占用情况的净值，即（应付账款+预收账款）减去（应收账款+预付账款+存货）后，再做营业收入的归一化。

- 这反映企业利用供应链资金的能力，越高表明企业占据更强的资金话语权，地位较高。报告中详细讨论应收、应付账款及预收、预付账款的行业差异，指出电气设备、建筑装饰、军工等行业应收账款占比较高，而除地产，A股总体呈现预收低、应付高的格局。数据图明显展现各行业资金占用情况及流动特征[page::9,10,11]。

获现能力： 通过经营现金流净额获现率（净利润+折旧摊销+财务费用）反映企业盈利质量及现金流回收能力。[page::13]

此外，报告指出上下游集中度对企业影响存在学术上两种对立观点：

竞争观点认为集中度高增强上下游议价能力，可能不利于核心企业；

- 合作观点认为集中度高促进深度协作，提高绩效。[page::8]

2.4 数据分析及因子选股能力测试

报告基于非金融地产行业数据，测试客户集中度、供应商集中度、占资水平及获现率四因子的选股能力。

- 统计结果表明，客户集中度和供应商集中度为反向因子，表明市场青睐上下游更加分散的公司；占资水平和获现率为正向因子，地位越高、获现能力越强的公司表现越好。

将这四因子等权合成“供应链地位因子”，后者相比单个因子表现出更稳定且显著的选择能力，因子IC（信息系数）达到2.46%，年化多空组合收益率达9.57%，信息比率2.63，且最大回撤较小[page::14,15]。
行业维度上，供应链地位因子在制造业相关行业如建筑装饰、食品饮料、机械设备、建筑材料表现最好，传媒、化工等行业表现相对较差。

- 因子与传统风格因子相关性小（均绝对值<0.1），展示其独立的选股信息量，因而具有策略组合辅助价值[page::16,17]。

2.5 制造业增强组合构建与表现

基于证监会行业分类及深交所数据，报告构建制造指数（399233）样本，涵盖约2300家公司，市值近25万亿，信息技术、原材料和工业类公司占比较高。

- 在制造业样本内，供应链地位因子与盈利、成长、估值等传统基本面因子，以及流动性、波动性等技术指标共同纳入因子池，经标准化处理，利用ICIR加权方法计算综合打分。

构建的制造指数增强组合在控制行业及市值风险敞口一致的情况下，2013年至2019年间，年化超额收益约12.5%，信息比率达2.55，各年度均实现稳定超越基准指数，最大回撤水平相对较低，展现了因子稳健的投资价值[page::19,20,21]。

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三、图表深度解读

3.1 华为核心供应商名单（第2页图）

图示集中展示2018年华为92家核心供应商的分布，包括美国33家、中国37家、日本11家等，涵盖半导体、电子元器件、原材料等多个产业链环节。

- 该图反映了全球化供应链格局，体现企业与国际多区域合作共赢，提升企业供应链地位多样性与稳定性[page::2]。

3.2 供应链网络示意图（第3页图）

该流程图详细展示从供应商采购、制造、装配、分销、零售再到客户需求的供应链路径，重点标示了信息流、物流/服务流及资金流的逆向和顺向流动脉络。

- 图形直观地辩明供应链中“需求拉动”与销售点信息反馈的双向循环与供应链整体功能网络，透彻理解供应链动态机制[page::3]。

3.3 波特五力模型应用于供应链（第4页图）

左图展示企业与潜在进入者、现有竞争对手、客户及供应商之间的相互议价关系，体现供应链中议价能力的关键作用。

- 右图则具体展示企业上下游的交易关系和不同角色的身份转换，强调供应链中企业处于采购商和供应商的双重身份。

两图支撑了供应链地位对业绩和战略的影响[page::4]。

3.4 客户与供应商集中度行业分布图（第5页、第6页图）

分别通过“平均值、最大值、最小值”三维度柱状图展示客户集中度和供应商集中度在32个行业的分布，清晰揭示行业特性。

- 行业如军工、采掘、公用事业客户集中度高，供应商集中度在有色金属、钢铁等行业高企，反映上下游结构的稳定性和产业链走势[page::5, 6]。

3.5 高度集中客户和供应商案例表（第7页表）

表格列出前五大客户或供应商销售/采购金额占比100%或近100%的上市公司名单，行业包括公用事业、军工、传媒、有色金属等。

- 体现部分公司供应链高度依赖少数上下游伙伴，风险与机遇共存，对研究因子有效性提出现实基础[page::7]。

3.6 资金占用水平行业分析（第10页、第11页图）

分析了各行业上市公司应付账款和预收账款占比，应收账款和预付款占比，展示资金在供应链双向流转的差异。

- 图表说明除地产行业外，普遍预收低、应付高，有利于资金利用率提高；电气设备、建筑装饰、军工行业应收账款偏高，表明回款压力较大[page::10, 11]。

3.7 供应链地位因子表现图（第15页图）

条形图显示分成十组的供应链地位因子IC值单调上升，说明因子在组合分组中表现出良好识别能力。

- 净值曲线展示不同分组的收益走势，最高组超越最低组表现显著，验证因子的选股有效性和投资价值[page::15]。

3.8 行业IC表现对比（第16页图）

柱状图展示32个一级行业供应链地位因子IC均值，建筑装饰行业最高（5.44%），传媒行业负值（-0.73%）表现最差。

- 说明供应链地位因子在制造及相关行业中具有更强的区分能力，提示在行业应用时需因地制宜[page::16]。

3.9 供应链因子与传统风格因子相关性（第17页图）

横条图显示供应链地位因子与估值因子相关度最高约0.13，和其他因子灵敏度较低。

- 独立性强表明供应链因素为传统财务指标之外的额外选股参考，具有组合中性化潜力[page::17]。

3.10 制造指数行业占比结构（第19页图）

饼图直观展示制造指数构成，信息技术、原材料、工业类合计占56%以上，反映制造业多样化结构。

- 为后续增强组合策略构建提供行业权重参考[page::19]。

3.11 制造业增强组合历史表现（第21页图表）

净值曲线显示增强组合从2013年起持续跑赢制造指数基准，且信息比率高达2.55。

- 年度超额收益数据表明组合稳健盈利，尤其在2013-2015年期表现突出，2016年仍取得正超额收益，整体回撤控制良好[page::21]。

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四、估值分析

报告本身不涉及直接的估值模型（如DCF或PE法）分析，而是从因子投资策略层面，通过供应链地位因子的构造与测试，评估其对股票超额收益的解释能力。因子中性化处理使其在多因子框架中作为一个独立风格因子存在，辅助传统风格因子提升组合效率。

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五、风险因素评估

报告未详细列明风险清单，但可根据内容推断：

因子稳定性风险： 供应链地位受行业、市场周期、宏观经济波动影响较大，不同行业表现差异显著，因子在某些周期可能失效。

- 数据完整性风险： 客户和供应商集中度数据依赖上市公司披露，可能存在披露不全及质量参差的风险。

结构性风险： 高度集中客户或供应商带来的议价能力集中，可能放大单一客户或供应商流失的经营风险。

- 流动资金风险： 应收账款和预付款占较高时，会影响企业现金流，增加财务压力。

报告未明确对以上风险作缓解策略说明，投资者需结合宏观与行业变化谨慎判断。

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六、批判性视角与细微差别

因子构建简洁但假设合理：报告基于客户、供应商集中度及资金占用定义供应链地位因子，逻辑明确且数据可观测，较好贴合实际资产经营场景。

- 上下游集中度影响论述较为中立，参考学术界两个对立观点，但未深入现象背后行业经济本质和微观机制，后续研究可更细分行业特征。

样本覆盖偏制造业，适用范围有限，部分行业如传媒、化工因子表现不佳，后续需关注非制造业扩展或补充因子。

- 因子与传统因子相关度低，是优势亦可能有隐含风险，如策略与市场风格切换时的适应性挑战。

方法论透明但缺少详尽估值和风险控制方案，因子投资本质属于量化选股工具，需结合投资组合管理和风险控制体系进一步验证。

整体报告内容完整，逻辑自洽，数据丰富，表述客观严谨，但也存在行业覆盖与应用细节上可拓展空间。[page::8,16,17]

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七、结论性综合

本报告系统地梳理并量化了上市公司供应链地位因子，通过客户和供应商集中度、占资水平、获现能力等维度综合构建供应链地位因子，展现了供应链地位对上市公司业绩和股票收益率的显著影响力。结合行业数据和案例分析，验证了因子对不同产业特点的适用性和投资选股能力。

数据证明，供应链地位因子在非金融地产及制造业等行业内表现较优，且与传统财务与市场因子低相关，具备独特的风格属性，可有效辅助提升多因子策略的组合表现。基于该因子，报告又成功构建了制造指数增强组合，实现了超过基准指数的稳定超额收益，强化了供应链地位信息的实证投资价值。

报告全面解析了供应链网络的动态结构和企业在供应链中的双重身份，强调了供应链议价能力对公司利润和战略的核心影响。报告也适当指出上下游集中度的双面性效应，为投资者提供专业且具前瞻性的量化投资工具使用指导。

因此，该研究不仅为行业投资者和资产管理机构提供了切入供应链金融与运营效率的新视角，也为后续量化选股策略的研发奠定了扎实的理论与数据基础，是探索供应链视角下企业价值评估与投资决策的重要参考文献。[page::0-24]

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