主动权益基金低换手且绩优基金筛选 [page::3][page::4]

• 依据基金成立时间、类型、规模、持仓比例及换手率等筛选，选择换手率最低前50%，再结合四个选基因子综合打分筛选出前25%绩优基金。

- 2021年10月最新筛选出153只低换手绩优主动权益基金。

主动权益基金重仓行业分布和配置效果 [page::5][page::6][page::7][page::8]

| n（行业个数） | 累积收益 | 最大回撤 | 年化收益 | 夏普比率 |
|--------------|-----------|---------|----------|----------|
| 1 | 65.30% | 73.02% | 7.88% | 0.2117 |
| 3 | 117.92% | 62.28% | 12.47% | 0.3930 |
| 5 | 100.31% | 59.55% | 11.05% | 0.3539 |

• 主动权益基金重仓行业集中度高，前五大行业市值占比平均为57.98%。

- 选择前三大行业配置最高收益，但稳定性和分散性较差；前五大行业配置平衡收益和稳定性，年化收益11.05%。

• 市值加权策略优于行业等权策略，且均显著跑赢沪深300、万得全A指数。

行业加减仓特征及轮动增强策略 [page::9][page::10][page::11][page::12]

• 行业加减仓持续性较强，超过90%的行业持续加减仓次数不超过3次，加减仓幅度多在1%以内，大幅变动(>10%)较少。

- 设计三种增强策略剔除持续加仓次数多于三次及大幅减仓的行业，增强策略年化收益提升至14.53%，夏普比率显著改善。

• 增强策略超额收益主要集中在2019年后，反映主动权益基金市值占比提升及行业收益分化加剧。

基于机构重仓行业的选股策略 [page::13][page::14]

| 指标 | 策略A | 策略B | 偏股混合型基金指数 |
|-----------------|------------|------------|-------------------|
| 累积收益 | 267.31% | 331.82% | 89.79% |
| 最大回撤 | 47.66% | 47.66% | 43.35% |
| 年化收益 | 22.55% | 25.69% | 10.54% |
| 年化波动率 | 0.2963 | 0.3041 | 0.2332 |
| 夏普比率 | 0.7106 | 0.7957 | 0.3874 |

• 选股结合盈利(单季度ROE)和成长(净利润同比增长)因子，股票行业内排名前10%。

- 策略B在筛选前五大行业剔除持续加仓次数多和大幅减仓行业基础上进行选股，年化超额收益达15.15%。

细分到申万三级行业的选股策略优化 [page::15][page::16][page::17]

| 指标 | 申万三级行业选股 | 申万一级行业选股 | 偏股混合型基金指数 |
|----------------|-----------------|-----------------|-------------------|
| 累积收益 | 485.13% | 267.31% | 89.79% |
| 最大回撤 | 47.70% | 47.66% | 43.35% |
| 年化收益 | 31.81% | 22.55% | 10.54% |
| 年化波动率 | 0.3159 | 0.2963 | 0.2332 |
| 夏普比率 | 0.9593 | 0.7106 | 0.3874 |
| 年化超额收益率 | 28.17% | 17.15% | — |
| 超额收益最大回撤 | 28.55% | 21.94% | — |
| 超额收益波动率 | 0.2055 | 0.1457 | — |

• 三级行业细化筛选减少了超额收益的回撤时间，提高了收益的稳定性。

- 2019年后超额收益表现显著提升，指向精细行业配置价值显现。

基于机构重仓行业的组合管理策略 —— 深度分析报告

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一、元数据与概览

报告标题：基于机构重仓行业的组合管理策略
作者与分析师团队：张超、罗军国等，均隶属于广发证券发展研究中心
发布日期：2021年末（根据最新季报数数据推断）
机构：广发证券股份有限公司
主题：主动权益基金重仓行业特征及其在组合管理中的应用策略分析，重点在于基于基金重仓行业构建组合及选股策略，覆盖行业轮动、行业配置、选股因子及多层次行业分类应用。

核心论点：
本报告基于低换手绩优主动权益基金的重仓行业数据，探索通过行业配置及选股策略在A股市场获取超额收益的可能性。策略以申万一级和三级行业作为行业划分依据，依次深入，验证了重仓行业配置带来的超额收益，尤其是基于细分申万三级行业的选股策略，能够显著提升收益且缩短回撤期。投资绩效主要在2019年后提升明显，原因包括主动权益基金整体持股市值提升及行业间收益分化加剧。报告包含多种基于基金持仓的数据驱动策略分析，并对行业加减仓特征做了详细研究，指出行业权重调整的持续性和幅度为增加风险调整收益的关键。

目标读者：资产管理者、权益基金经理、量化策略研发者及行业分析师。
关于投资建议：报告明确指出基于历史数据建模，具有统计意义上的策略有效性，不构成具体投资建议。

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二、逐节深度解读

1. 挑选特定条件下的主动权益基金

关键论点：

• 通过过滤成立时间、基金类型、规模、基金经理稳定性、持股仓位及港股占比等指标，从全市场主动权益基金中筛选具有代表性和稳定性的低换手基金，以保证分析的有效性和持仓偏好的一致性。

- 采用“双边换手率”衡量基金持仓稳定性，选择换手率较低的前50%作为研究样本。

• 基于基金规模、索提诺比率、FF3模型Alpha及Alpha稳定性四大因子打分，进一步筛选出得分在前25%的绩优基金。

数据说明：

• 如图1所示，基金样本数量从2014年底的30余只逐步增长，2021年达到153只，反映低换手绩优基金数量随市场发展而稳步上升。此筛选确保了研究覆盖具有代表性的基金群体，排除了高频换手和管理混乱的基金[page::3,4]。

2. 主动权益基金重仓股行业概况

关键论点：

• 以基金持仓的前十大重仓股按申万一级行业分类，从2015年开始分析。

- 医药生物行业长期位列重仓行业前五，且占据重要比重；电子、食品饮料等行业也维持高频重仓。

• 重仓集中度高，前五大行业市值占比平均57.98%，最高超70%（图4），显示基金重仓行业较为集中。

图表解读：

• 图2显示，重仓股不同行业市值分布变化，医药生物行业市值稳中有增，电子行业波动但位置靠前。

- 图3反映医药生物行业前五大重仓行业出现频次最多，占比接近100%，其次为食品饮料与电子行业，凸显机构投资的配置偏好[page::4,5,6]。

3. 配置主动权益基金重仓行业策略

关键论点：

• 以重仓行业对应的申万一级指数为代表，采用市值加权配置不同数量的重仓行业进行回测。

- 配置前三大行业获得最佳年化收益12.47%，但考虑稳定性与分散风险，最终选择配置前五大行业组合。

• 市值加权策略优于等权策略，前五大重仓行业配置年化收益11.05%，超出等权0.74个百分点，夏普比率更高。

- 相较于基准万得全A和沪深300，前五大重仓行业配置显著超额收益较好，年化超额收益超过3%-5%左右[page::6,7,8]。

图表解读：

• 表3详细列出不同配置数量n对应的收益、回撤及风险指标，突出市值加权的优势。

- 表4比较市值加权、等权及基准指数，验证策略的有效性。

• 图5净值曲线证实策略主要超额收益从2019年开始显著放大。

现象解释：

• 图6显示主动权益基金持有A股市值及其占比自2019年后明显提升至近6%，与基金影响力增强对应。

- 图7行业月收益率截面标准差表现行业收益分化明显增强，为行业轮动策略提供了环境支持[page::8,9]。

4. 机构重仓行业加减仓特征研究

关键论点：

• 多数行业加仓或减仓持续时间短，超过90%的加减仓持续不超过3个季度。

- 持续加仓时间略长于减仓，突出机构偏好稳健调整。

• 单期加减仓市值占比波动多集中在1%以内，占比逾一半，超过10%的大幅调整仅占2%-4%（表7）。

- 加减仓的持续性和幅度为后续策略提供数据支持，用以筛除极端波动和连续加仓行为强化策略。

增强策略：

• 策略1：剔除加仓持续3次以上行业。

- 策略2：剔除一次大幅减仓≥10%行业。

• 策略3：结合策略1和策略2，剔除双重极端行为行业。

- 策略3表现最优，年化收益14.53%，超基准3.48%，夏普比率0.48显著优于基准（0.35左右）。

图表解读：

• 表5-9细致体现行业加减仓特征及增强策略效果。

- 图8展示增强策略净值及超额收益，超额收益主要集中2019年后，但波动较大，表明增强策略风险收益均衡提升[page::9,10,11,12]。

5. 基于机构重仓行业的选股策略（申万一级行业）

选股流程：

• 每年4月和10月底两次调仓，依据基金持仓更新重仓行业。

- 选股基于盈利（单季度ROE）和成长（净利润同比增长）两个基本面因子，选出每个行业10%得分最高股票。

• 行业内等权，行业间市值加权构建组合。

表现：

• 策略A（前五大重仓行业选股）取得年化收益22.55%，策略B（剔除极端加/减仓行业后选股）收益更优，达25.69%。

- 超额收益分别达到12.01%和15.15%，显著超过基准偏股混合基金指数10.54%。

• 夏普比率提升至0.71~0.80，提升风险调整收益能力。

图表解读：

• 表11数据充分支持选股策略优势。

- 图9曲线说明净值增长稳定，超额收益主要由2019年起放大，符合上述行业轮动和持仓结构变化[page::12,13,14]。

6. 细分行业（申万三级行业）选股策略及优化

缘由：

• 一级行业过于粗糙，无法精准捕捉细分行业异质性。2020年下半年回撤显著，诱因是白酒行业表现优异但策略分散配置至整个食品饮料大类，导致效果折扣。

策略调整：

• 基于申万三级行业分类，覆盖227个细分行业，实行相同选股因子逻辑，选出前10%股票（至少1只）。

- 由于行业多且样本股少，剔除增强策略，聚焦重仓三级行业选股。

表现：

• 选股个数每期在11-27只，股票流通市值均为大盘股，流通市值中位数均在百亿以上。

- 年化收益达到31.81%，超申万一级行业选股策略9.26个百分点，相较偏股混合基金指数，年化超额28.17%。

• 夏普比率显著提升至0.96，对应更优风险调整收益，比一级行业选股更优。

- 超额收益净值的回撤持续时间明显缩短，提升策略稳定性。

图表解读：

• 图10-13体现三级行业成分股分布及流通市值，保障策略选股样本基础可靠。

- 表13、14以及图14展现三级行业选股的绝对收益和超额收益状况，优异的年化超额收益和风险控制能力。

• 表15分年度对比显示三级行业选股策略在多数年份实现超额收益稳定增长，尽管2018年出现负收益，但整体收益表现优异本报告重点强调了申万三级行业分类更能辅助精准选股，减少行业偏差。[page::14,15,16,17]

7. 总结与风险提示

总结：

• 通过精细筛选绩优低换手主动权益基金，发现其重仓行业具有明确的配置偏好和集中度。基于基金重仓行业，设计市值加权配置策略与行业轮动增强策略；叠加行业加减仓特征显著改善回测表现。

- 利用基本面因子进行行业内选股，再结合行业筛选，显著提升组合的风险调整收益能力。

• 深入至申万三级行业分类进一步改善策略的选股精度，提升年化超额收益超过28%，同时减小回撤持续时间，说明细分行业对捕捉优质个股和规避行业系统风险更为有效。

- 2019年以后基金持仓市值及行业收益分化加大，促成策略表现提升。

• 报告明确提醒历史表现不代表未来，且不承担投资建议责任[page::17,18]。

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三、图表深度解读

图1: 主动权益基金持有A股市值变化（页面0）

• 以蓝色柱状图展示基金持股总市值，红色曲线显示占A股整体市值的比例。

- 数据显示基金持有市值于2019年以来快速上升，2021年中峰值约4.5万亿元，市值占比突破5.7%。

• 反映基金规模和话语权提升，为行业轮动等策略提供制度环境保障。

图2: 基于机构重仓行业的选股净值（页面0）

• 展示申万一级与三级行业选股策略净值走势，及偏股混合基金指数、万得全A等基准。

- 曲线反映三级行业优于一级行业选股策略，均显著跑赢基准指数，特别是2019年后策略曲线迅速上扬，验证细分行业选股的有效性。

图6: 主动权益基金持有A股市值及其占比（页面9）

• 确认2019年市值占比大幅提升，强化基金影响力，为市场配置风格带来变化。

- 有助解释策略表现时间节点与基金规模浓度同步关系。

图7: 申万一级行业指数月收益率截面标准差（页面9）

• 体现行业间收益差异波动性。

- 2019年起行业间波动增强，行业轮动优势显著，环境改善。

图8: 增强策略净值与超额收益（页面12）

• 凸显增强策略（组合剔除极端加减仓行业）长期净值明显优于基准前五大重仓行业策略。

- 超额收益从2019年起显著提升，波动较大，反映策略在行业轮动和个股选择间平衡的挑战。

图9: 基于机构重仓申万一级行业的选股策略净值与超额收益（页面14）

• 策略A/B表现持续优于偏股混合基金指数，尤其是行业筛选增强后策略B。

- 超额收益曲线除2018年和2020年短期回撤外表现良好，验证策略稳健性。

图10-11: 申万三级行业成分股数量及分布（页面15）

• 统计行业成分股分布，42%以上行业成分股少于10只，提示三级行业选股中需保证最低选股数量。

- 反映分类细致但样本数量多寡差异大。

图12-13: 三级行业选股个数及流通市值（页面16）

• 选股数量变化趋势显示策略收敛合理，流通市值普遍集中于20亿元以上，确保流动性。

图14: 三级与一级行业选股策略净值对比（页面17）

• 三级行业选股净值领先一级行业，均超偏股混合基金指数，表现出在更细致行业分类中选股的潜力。

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四、估值分析

报告核心不涉及单独的公司估值模型，但其组合构建的方法本质上是基于行业市值加权配置结合基本面因子的多因子选股模型：

• 选股因子：盈利能力（单季度ROE）与成长能力（净利润同比增长率）。

- 权重结构：行业间市值加权，行业内等权分布，保证行业配置对市场代表性的同时内部分散风险。

• 组合风险控制：通过持续的行业调整和加减仓特征剔除极端行业，提高夏普比率。

- 三级行业的细化进一步优化了因子作用的聚焦度和组合风险分散。

这一过程实际上体现了选基因子细致筛选、行业高频轮动风险控制与业绩驱动因子的有效结合，形成基于定量选股的主动管理策略。

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五、风险因素评估

报告明确指出本研究基于历史数据和统计模型，未来市场变化存在不确定性，无法保证模型能持续带来预期收益。风险因素包括：

• 市场结构变化导致过去有效的重仓行业偏好失效。

- 申万一级行业分类粗糙可能导致策略设计失误。

• 行业轮动策略在市场缺乏明显行业表现差异时效果下降。

- 规模、流动性及换手率变化影响基金持仓特征的稳定性。

• 基金数据披露的延迟性限制了模型的前瞻性。

此外，超额收益出现波动和回撤，提示策略需要持续动态调整以适应市场节奏[page::18]。

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六、批判性视角与细微差别

• 关于持仓稳定性与换手率的逻辑：报告筛选低换手基金以保证持仓稳定性，这一标准可能遗漏部分高换手但业绩优良的基金，存在选择偏差。

- 行业划分的镜像效应：依赖申万行业分类做选股，行业定义的调整与政策因素可能影响行业表现，报告对行业分类变动敏感度未作详细讨论。

• 超额收益的时间集中性：超额收益集中于2019年后，期间宏观经济环境及政策氛围的改变可能带来短期结构性机遇，需警惕未来环境变动。

- 风险调整的充分性：夏普比率提升明显，但策略仍高于基准的波动率，组合的最大回撤较大，提示投资者仍应注意潜在风险。

• 回撤事件分析不足：2018年、2020年选股策略出现明显回撤，但未详述具体驱动因素及教训。

- 实际执行难度：考虑到基金换手周期、数据披露时延及交易成本，报告相关策略实际实施的市场冲击和滑点风险未展开。

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七、结论性综合

本报告系统构建并验证了基于主动权益基金低换手绩优基金的重仓行业的组合管理策略，核心结论包括：

• 低换手基金重仓行业明显集中于医药生物、电子、食品饮料、计算机等行业，基金整体持股市值及其占比自2019年以来显著提升，增强了机构对市场的影响力。

- 简单的市值加权配置重仓行业指数（尤其是前五大行业）已显著跑赢大盘及广泛市值加权指数，表现稳定且夏普比率较好。

• 基于行业加减仓的持续性和幅度，剔除异常调整的行业可进一步提升风险调整后的收益，增强策略年化超额收益提高约3.48%。

- 在行业配置基础上，利用盈利和成长两大基本面因子进行选股，超额收益优势明显，尤其剔除极端行业后策略表现更佳。

• 申万三级行业较一级行业选股策略显著提升年化超额收益（28.17%）以及策略的稳定性和流动性，缩短了超额收益回撤持续时间，更精确捕捉了细分行业龙头股及结构性机会。

- 整体策略的优势主要在2019年之后凸显，反映基金持仓的结构性演变和市场行业分化特征明显，为行业轮动和精选策略提供空间。

• 报告数据详实，分析严谨，逻辑清晰，策略含有多层次风险控制机制，实证结果具备较强说服力，适合主动权益管理与量化策略开发参考。

总的来看，报告充分论证了机构主动权益基金重仓行业及其选股策略在A股市场的有效性，尤其强调了细分行业分类和加减仓行为分析的重要性，是行业配置与选股结合的典型案例。报告警示市场不确定性和模型局限，敦促投资者理性参考策略历史表现。

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参考图表说明（按报告原序号）

| 图表编号 | 标题/内容简述 | 关键启示 |
|------|---------|-------|
| 图1 | 主动权益基金持有A股市值与占比走势 | 基金话语权显著提升，行业影响力增强。 |
| 图2 | 基于机构重仓行业的选股净值历时演变 | 细分行业策略优于粗分行业，实现稳健超额收益。 |
| 图3 | 行业前五大重仓次数占比 | 医药生物等行业重仓频率最高，基金集中配置特征明显。 |
| 图4 | 重仓前五大行业市值占比 | 行业集中度高，合理布局前五行业意义大。 |
| 图5 | 前五大重仓行业配置策略净值 | 市值加权比等权更优，年化超额收益稳定。 |
| 图6 | 基金持有A股市值及占比 | 2019年后跨越式提升，为策略表现提升提供条件。 |
| 图7 | 申万一级行业月收益标准差 | 2019年后行业分化加剧，轮动机会增多。 |
| 图8 | 行业增强策略净值与超额收益 | 剔除异常加减仓行业增强组合表现及稳定性。 |
| 图9 | 一级行业选股策略净值及超额收益 | 选股带来显著超额收益，剔除异常行业效果更佳。 |
| 图10/11| 三级行业成分股数量及分布 | 细分行业样本差异大，需调整选股策略保证选股样本。 |
| 图12/13| 三级行业选股股票数量与流通市值 | 保证大盘股流动性，适合机构配置。 |
| 图14 | 三级与一级行业选股净值比较 | 三级行业更优，回撤更短，超额收益更明显。 |

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总结

本报告围绕主动权益基金低换手绩优群体，通过行业配置、选股因子及结构化轮动策略，系统打造基于基金重仓行业的组合管理方案。层层递进的行业分类解析、灵活的加减仓规则，多角度提升组合风险调整表现，为权益基金组合管理提供了数据驱动、实证支撑的策略框架。其核心观点与丰富图表数据紧密结合，呈现了机构投资行为对市场结构与战略配置的深远影响。

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如需进一步深入解读具体表格数据细节或某些章节的模型数学基础，可继续补充。

报告