本周A股及ETF期权市场回顾 [page::0]

• 上证指数、深证成指、创业板指分别累计下跌1.5%、5.0%、5.7%。

- 银行、煤炭行业指数上涨5.0%和4.3%，电子、传媒、汽车跌幅较大。

• 500ETF、创业板ETF、科创50ETF期权标的跌幅均超过5%。

- 金融期权隐含波动率普遍处于历史50%以上分位，部分超80%分位。

• 期权Skew指标显示市场乐观情绪有所减弱，创业板ETF和科创50ETF期权Skew维持负值，部分转正[page::0].

主要指数及期权隐含波动率分析 [page::1][page::2]

• 过去5年各指数TTM-PE普遍减少，科创50ETF最高达近200倍。

- 近周各ETF期权日均成交量显著上升，中证500、科创50ETF期权成交活跃度较高。

• 隐含波动率在10月初至17日呈现整体上升趋势，科创50ETF隐波最高，50ETF隐波保持平稳。

• Skew指标显示部分期权（如500ETF）维持正值，表明市场预期谨慎[page::1][page::2].

期权Skew与标的价格关系及组合表现 [page::3][page::4]

• Skew波动与对应ETF价格有明显关联，期权市场反映投资者对标的风险的分歧。

- 趋势类组合中，买认沽组合表现较好，尤其是在标的下跌和隐含波动率上升期。

• 配置类组合（如50ETF备兑和平值对冲）取得正收益，波动率低于标的指数。

| 组合类型 | 全周收益 | 过去一年涨跌幅 | 过去一年波动率 |
|------------|----------|----------------|----------------|
| 平值备兑组合 | 0.5% | 16.8% | 8.8% |
| 虚值备兑组合 | 0.0% | 20.6% | 11.8% |
| 平值对冲组合 | 0.3% | 13.2% | 7.3% |
| 虚值对冲组合 | -0.1% | 9.6% | 10.7% |
| 上证50指数 | -0.2% | 13.7% | 14.4% |

• 不同组合以7%净权利金或卖出期权面值等倍规模构建，适应不同市场环境[page::4].

相似行情匹配及风险提示 [page::5]

• 利用50ETF近20交易日行情匹配出3段相似历史行情，预测未来一周走势。

- 表现较好组合包括“买入虚值认沽”，策略收益达17.8%-29.0%。

• 表现较差组合为“卖出实值认沽”等，损失范围达5.3%-8.4%。

- 警示投资者注意虚值认购权利金风险，避开深度虚值及到期日尾盘高风险操作。

• 价差组合在到期日前后会自动解除，需关注保证金风险及仓位调整[page::0][page::5].

信·期权报告详尽分析——10月份ETF期权临近到期提示风险

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一、元数据与概览

报告标题：《信·期权 | 10月份ETF期权临近到期，注意合约到期风险》
作者与发布机构：原创，中信证券衍生品团队 — 爱期权
发布时间：2025年10月19日，北京时间21:51
主题：本报告聚焦2025年10月份A股ETF期权市场的行情表现、隐含波动率、期权组合表现及即将到期的合约风险管理，重点涵盖公司精选的ETF期权标的和相关的期权交易策略。

核心论点与信息传达：

• 10月份A股主要A股指数普遍呈现下跌走势，且期权隐含波动率整体上升，市场风险有所增大。

- 相关ETF期权标的普遍下跌，隐含波动率处于历史中高位分位，显示市场情绪趋于谨慎。

• 期权合约即将到期，特别提示投资者关注合约到期归零风险及由此带来的资金和保证金波动风险。

- 结合近似历史行情进行风险提示，尤其警惕买入虚值认购期权所承担的权利金损失风险。

• 针对不同标的和投资风格（趋势类与配置类），报告对组合表现数据进行了详尽传达，提供策略参考。

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二、逐节深度解读

1. 市场行情与指数表现

报告开篇介绍了10月份以来A股多个主要指数的表现：

• 指数跌幅：上证指数下跌1.5%，深证成指和创业板指分别下跌5.0%和5.7%。更小型的中证1000和国证2000也分别下跌4.6%和4.7%。

- 行业分化明显，银行和煤炭等行业指数表现突出，分别上涨5.0%和4.3%，而电子、传媒和汽车行业大幅下跌，跌幅均超过6%。这表明市场处于较为分歧的状态。

• ETF期权标的跌幅明显，500ETF、创业板ETF和科创50ETF均超过5%。同时期权标的价格的下跌伴随着隐含波动率加权水平普遍提升，反映市场不确定性增强。

2. TTM估值指标分析（图2 + 表1）

• 图表（图2）分析：

图2以柱状图形式展示过去5年间各相关指数的TTM市盈率（PE）变化情况，最近一周指标均呈负变化，上证50ETF略微下降0.06%，其他如创业板ETF、500ETF跌幅更显著，最高达6%以上（科创50ETF最高涨幅为-6.44%）—整体TTM PE承压。

• 表1（PE统计）亮点：

- 科创50ETF的当前TTM PE达到174.6，处历史97.8%分位，仍处于极端高估区间。
- 中证500和沪深300ETF也维持在高百分位（98.1%, 84.1%），显示市场整体估值压力较高。
- 上证50ETF虽较为稳定，但也位于86.8%的高分位。

这表明尽管近期价格有所回落，估值仍处于过去五年较高水平，减少了进一步上涨空间。

3. 期权成交量与持仓（表2）

• 日均成交量与持仓量表现：

- 南方中证500ETF期权日均成交量最高（约2,380,000张），较前周上涨32.6%；显示市场活跃度显著提升。
- 创业板ETF、科创50ETF及50ETF期权成交量均有显著涨幅（均在6%-18%之间），持仓量也呈增长态势（均上涨10%以上），反映市场持仓扩张，活跃参与增多。
- 部分股指期权（300、1000及50股指期权）持仓量出现下降，成交量变化不一，显示资金向ETF期权集中。

• PCR (Put-Call Ratio，认沽认购比)：

- 大部分ETF期权PCR>1，表明认沽买盘较强，投资者偏谨慎买保险；50股指期权PCR为0.63，认购较多，或偏向看涨心态。

此数据说明市场整体谨慎情绪增强，同时期权活跃度有增长，短期波动预期较大。

4. 加权隐含波动率与历史波动率变化（表3及图3、图4）

• 隐含波动率(IPV)与历史波动率(HV)：

- 10月10日至17日间，多数ETF期权隐含波动率出现上升，500ETF期权IV涨幅约4.0%，300ETF期权提升2.4%。
- 创业板ETF和科创50ETF期权IV出现小幅下降（约-0.6%至-1.5%），但仍维持在较高水平。
- 10月17日多品种的历史波动率均下降，呈现IV高于HV的现象，隐含波动率仍反映市场对未来波动的溢价。

• 图3与图4显示：

- 近期隐含波动率有明显抬升趋势，尤其科创50ETF期权连续高位震荡，反映未来波动预期增强。
- 历史轨迹显示波动率存在阶段性上涨，下跌的惯性并未扭转。

5. Skew（波动率偏斜率）分析（图5、图6）

• Skew含义简析：市场中虚值认沽期权价格相对虚值认购期权价格的溢价程度。Skew高表示市场情绪趋于谨慎，重视下跌保护，Skew低或为负则表示市场情绪更乐观。

- 图5和图6数据表现：
- 50ETF期权本周Skew由负转正，说明乐观情绪减弱。
- 500ETF期权Skew维持正值，创业板ETF和科创50ETF期权Skew仍保持负值，但趋向上升，暗示市场对高科技板块的谨慎情绪有所上升但尚未完全转变。
- Skew起伏与标的价格呈一定的逆相关，价格下跌时Skew通常抬升。

这一动态显示，市场整体乐观情绪出现了转折，风险偏好有所下降。

6. 期权组合表现分析（表4、表5，以及图6）

• 趋势类组合表现（表4）：

- 标的普遍下跌，买认购组合表现最弱，亏损幅度普遍为5%-7%不等，符合认购期权在下跌行情中的特性。
- 买认沽组合表现较好，部分标的收益甚至达到9%-18%左右，显示保护性买入认沽策略在下跌行情中的有效性。
- 卖认购和卖认沽组合收益则表现各异，卖认购收益总体较好，卖认沽多亏损，体现卖认购策略相对收益优势。
- 牛市价差、熊市价差组合回报稳定但较为温和，整体随市场方向波动。

• 配置类组合表现（50ETF期权，表5）：

- 平值备兑组合获得0.5%的周度正收益，虚值备兑保本，体现组合在震荡盘整或小幅下跌行情中的防御优势。
- 平值对冲组合紧随其后，0.3%的正收益伴随较低波动率，说明对冲策略有效降低风险。
- 招领组合基本保值或微亏，整体风险控制能力较强。
- 上证50指数同期下跌0.2%，期权组合抗跌性明显优于直接持有指数。

• 图6（净值走势图）显示所有配置类组合在过去一年取得稳健增长，波动率均明显低于直接持有指数，体现期权策略对风险调整后收益的提升作用。

7. 相似历史行情匹配及风险提示（图8）

• 通过算法匹配出与近期20日行情相似的三段历史走势，跟踪对应的5个期权策略表现：表现好的以买入虚值认沽（深度保护性策略）为主，收益达17.8%-29.0%，表现差的组合多为卖出认沽及卖出认购类策略，最大亏损达到-8.4%。

风险提示重点：
投资者买入虚值认购期权时需小心权利金损失风险，特别是在下跌行情延续或出现流动性不足时。临近合约到期，深度虚值合约风险大，尾盘流动性差更易导致损失。

8. 合约到期风险管理

• 10月22日为10月ETF期权合约到期日，报告提醒投资者注意合约归零风险，即未平仓合约若到期无内在价值，权利金将归零导致损失。

- 价差组合策略在到期前2日自动解除，跨式、宽跨式空头组合策略在到期日自动解除，保证金需求及风险暴露会随之变化。

• 建议及时换月调仓、风险控制，避免因流动性不足产生额外损失，尤其是深度虚值合约。

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三、图表深度解读

图2 & 表1：指数TTM PE变化

• 图2柱状图：显示所有相关指数TTM PE均有负向变化，表明股价相对估值水平有所调整。

- 表1详细数据：科创50ETF估值远高于其他指数，最大值196.8、中位数48.7，当前值仍高达174.6，处于历史高位分位（97.8%），市场可能对其走势保持警惕。

表2：期权成交与持仓量

• 成交量、持仓均明显上涨，且多为ETF期权，反映投资者对ETF期权兴趣浓厚。部分股指期权持仓下降提示资金结构的相对变化。

- PCR指标大部分期权标的>1，认沽需求偏强，尤其是中证500ETF、华泰柏瑞300ETF的PCR接近或超过1.4。

表3 + 图3、图4：隐含波动率与历史波动率动态

• 隐含波动率从10月10日至17日多标的呈上涨态势（例：中证500ETF期权IV涨4.0%），历史波动率整体持平或下降，呈现隐波较高现象，意味市场预期未来波动较当前实际波动更大。

- 图3、图4走势反映隐含波动率在去年以来的阶段性上升，尤其是科创50ETF，达到40%以上的高位，投资者对科技板块波动风险敏感度高。

图5、图6：Skew动态与标的走势

• 50ETF期权Skew转正说明保护性需求上涨，乐观情绪减弱。逆世道理上，认沽需求增强，预期市场情绪更谨慎。科创50ETF和创业板ETFSkew虽为负，但整体趋势向上，符合市场波动率走高的脉络。

- 三张不同标的Skew与价格变化图表显示Skew的波动与价格走势紧密挂钩，是重要的风险情绪指标。

表4、表5 + 图6：期权组合表现

• 表4显示不同ETF期权组合策略全周收益，体现买认沽组合守护性强，买认购组合受市场下跌影响明显。

- 平值与虚值备兑、对冲及衣领策略均表现稳健，适合中短期配置。

• 图6净值表现展示过去一年配置策略稳步升值，显著低于指数波动，为投资者提供有效的风险控制工具。

图8：相似历史行情匹配

• 通过匹配历史行情，映射当前市场风险并示警。

- 买虚值认沽策略历史表现优异，而卖出实值认沽及买卖认购组合在历史相似行情下有明显亏损风险。

• 图中虚线预测的后续走势表明标的有可能出现回调，买虚值认购投资者需谨慎。

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四、估值分析

本报告未涉及如DCF等传统估值模型，而更侧重于市盈率倍数（TTM PE）在历史中的位置比较，以衡量标的的市场估值水平及投资者风险偏好。

关键估值假设：利用近五年分位数比较判断市场估值高低，估值极端的标的如科创50ETF提示风险敞口较大。

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五、风险因素评估

• 市场风险：标的指数回调且下跌普遍，隐含波动率上升，波动加剧。

- 合约归零风险：即将到期ETF期权合约面临权利金归零，尤其是深度虚值期权，风险突出。

• 流动性风险：尾盘流动性不足可能导致交易价差扩大，投资者被迫以不利价格平仓。

- 保证金风险：到期日及前期保证金需求变动，组合策略自动解除可能导致保证金调整要求，风险管理不充分会加大资金压力。

• 历史行情参考有限：相似行情匹配提示风险但不构成预测，投资者需根据自身风险承受能力审慎决策。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告数据详尽且逻辑严谨，但侧重于技术面和期权指标解读，对宏观和基本面风险略少涉及。

- 部分市场估值的“高位”风险提示明显，但缺乏系统的估值修正路径或潜在触发点分析。

• 历史匹配提供策略收益提示，但警示亦显得有限，未覆盖极端行情（黑天鹅事件）。

- 组合策略表现解释清晰，但对具体持仓管理建议较为笼统，投资者需结合自身风险偏好和资金状况细化策略。

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七、结论性综合

此期报告全面展示了2025年10月中下旬ETF期权市场的综合风险状况及策略表现。核心发现和洞察包括：

• 主要指数普遍下跌，市场整体情绪趋于谨慎，金融期权标的价格回调且隐含波动率上涨，处于历史高位分位，风险溢价显著。

- Skew指标显示部分主要ETF期权乐观情绪减弱，认沽需求增加，市场保护意识提升。

• 趋势类期权买认沽组合表现优异，配置类备兑和平值对冲组合稳定收益显著优于标的指数，凸显期权策略的风险管理和盈利提升作用。

- 相似历史行情对风险给出侧面佐证，提示买入深度虚值认购的投资者需谨慎面对权利金归零风险。

• 合约到期日临近，投资者必须关注合约归零风险、保证金波动和流动性风险，尤其应避免交易深度虚值期权尾盘挂单。

整体而言，报告以详实的数据和图表支撑，理性提示短期ETF期权市场的风险和机会，为投资者把握临近到期合约的风险管理提供了实操建议，适合具备一定期权投资经验和风险承受能力的专业客户参考使用。

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重要图表汇总（部分）

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