2019年二季度CTA产品发行及业绩 [page::3][page::4][page::5]

• 二季度新发行CTA产品仅5只，数量仍处低位。

- top10 CTA产品季度收益率最高达88.15%，年化收益率中位数11.69%，Sharpe中位数1.02，最大回撤中位数-6.59%。

股指期货市场行情回顾与CTA策略表现 [page::5][page::6][page::7][page::8][page::9]

• 基差先跌后涨，市场成交和持仓活跃，波动率整体回落。

- EMDT趋势策略二季度累计收益3.59%，表现突出。风格套利和模式识别策略因市场震荡表现不佳，风格套利亏损8.99%，模式识别亏损分别为0.45%和6.61%。

• 期权预测策略微利0.75%。

- 三季度预测股指价格呈现新上涨趋势，波动率回升有助CTA策略表现。

国债期货行情与CTA策略表现 [page::10][page::11][page::12][page::13]

• 国债期货波动率处历史低位，流动性和短线盈利受限。

- 日内趋势策略和日间趋势策略均收益微弱甚至略微负收益。

• 跨品种套利策略表现亮眼，累计收益2.34%，最大回撤仅0.34%。

- 三季度预期伴随全球降息，国债多头配置机会较好，但短线策略空间有限。

大宗商品市场走势与CTA策略回顾 [page::14][page::15][page::16][page::17][page::18][page::19]

• 商品指数上涨5.73%，工业品表现突出，铁矿、鸡蛋、玻璃涨幅显著。

- 二季度商品波动率回升波动性提升，有利CTA策略。

• 中长线趋势跟踪表现良好，整体平均盈利2.46%，黑色和农副产品为重点板块。

- 三季度看好大宗商品波动继续上行，关注黑色和农副商品，关注跨品种价差交易机会。

量化CTA策略亮点总结 [page::7][page::8][page::11][page::13]

• 股指期货趋势跟踪策略采用早盘价格信号分解方法，结合趋势信号强度执行交易。

- 国债期货日内趋势采用开盘区间突破策略，参数包括突破区间宽度和止损阈值，回测显示收益有限。

• 跨品种套利策略基于价差均值回复模型，针对5年与10年期国债期货，回测累计收益率达2.34%。

- 商品趋势跟踪基于多品种分散风险的低频策略，捕捉波动率提升带来的价格趋势，带来正向收益。

金融研究报告详尽分析报告

一、元数据与报告概览

报告标题与作者机构

本报告题为《股指、商品有望双雄崛起—CTA 产品及策略回顾与2019年三季度展望》，由广发证券发展研究中心（GF Securities Development Research Center）发布，作者团队包括张超、罗军等资深分析师，时间为2019年第三季度左右。

主题与范围

报告聚焦于CTA（Commodity Trading Advisor，商品交易顾问）产品与策略的市场回顾与展望，特别针对2019年第二季度的股指期货、国债期货、大宗商品市场的表现，以及对应CTA策略的业绩和风险控制进行了详细分析。此外，报告展望了2019年三季度这些市场和策略的走势和机会。

核心论点与结论

• 2019年二季度CTA新发行产品数量保持低位，整体市场活跃度不高。

- 股指期货市场经历了二季度的震荡与趋势回落，目前出现新的向上趋势迹象，波动率抬升利好股指CTA策略，预期三季度将迎来新一轮趋势行情。

• 国债期货波动率持续处于低位，短线策略盈利空间受限，但随着全球降息预期强化，债券收益率下行，国债期货具备多头配置机会。

- 大宗商品整体展现上涨动力，特别是黑色系和农副产品板块，商品波动率有望持续上升，趋于利好相关CTA策略。

• 风险方面，CTA产品波动风险由管理人资金管理控制，长期看风险控制是策略成败关键。

报告整体展现对股指和大宗商品市场的乐观看法，强调CTA策略在这些市场的机会，同时指出国债期货策略面临挑战但长期配置价值存在。[page::0, 1]

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二、逐章节深度解读

1. CTA产品回顾

（一）2019年第二季度CTA产品发行情况

根据Wind数据，二季度新发行的CTA产品数量仅5只，维持低迷状态。图表1显示2016年以来CTA阳光私募产品新增数量大幅下降，自2017年起尤其低迷，这反映出市场对新产品设计和发行的谨慎态度。

私募公司中，浙江中大集团、冠通北纬等机构拥有较多CTA产品，分别74和66只，显示这两家机构在CTA领域具备较强的产品布局和管理经验。

（二）2019年第二季度CTA产品业绩情况

共有449只CTA阳光私募产品在统计，剔除净值无变化产品后，季度内盈利的256只明显多于亏损的87只，表明多数CTA产品表现正向。领先产品的季度收益率较为突出，如涵德盈冲量化CTA6号季度回报高达86.15%，表现极为强劲。

整体来看，年化收益率中位数为11.69%，Sharpe比率中位数约为1.02，近一年最大回撤中位数约-6.59%。这一风险收益水平显示CTA绩效较为稳健，收益较好且波动控制较严。总体市场环境对CTA产品仍有利，但新发行产品不多可能反映对未来波动或政策的不确定。

关键数据解读：

| 指标 | 数值 |
|------------------|------------|
| 年化收益率中位数 | 11.69% |
| Sharpe Ratio中位数 | 1.02 |
| 最大回撤中位数 | -6.59% |

这表明多数CTA产品具备较高的收益水平和适度的风险调整后回报，显示市场仍有吸引力。[page::3, 4, 5]

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2. 股指期货回顾与展望

（一）期指市场数据回顾

从基差、持仓量及成交量变化看，二季度三大股指期货（IF、IC、IH）交易活跃度均提升，成交量和持仓量较一季度增长，流动性改善得益于中金所放松交易限制政策。

基差趋势显示IF及IH合约基差趋向于收敛（平水附近），而IC存在小幅贴水，表明市场情绪有一定好转，且市场价格逐步反映出期货和现货的均衡状态。

图3显示近一年股指期货基差波动，2019年二季度后基差总体走稳，提升了CTA策略执行的环境质量。

（二）股指波动率观察

由于CTA策略收益与市场波动率正相关，IF当月连续合约30日年化波动率图（图6）显示，二季度波动率整体下降，状态由趋势行情回落至震荡行情。这导致股指CTA策略在二季度表现受抑。

不过图7反映在季度后期波动率略有抬升，未来行情有望出现转折。

（三）股指CTA策略表现及分类

• 趋势策略（EMDT）：表现良好，季度收益3.59%，依赖早盘趋势信号判断日内趋势交易，成功率45%，最大回撤-4.19%。

- 风格套利策略：通过IH和IC合约的大盘与小盘指数风格套利，二季度策略亏损严重，累计-8.99%，反映风格持续性差，市场结构性机会受限。

• 模式识别策略（SMT、SLM）：均表现不佳，SMT小亏0.45%，SLM亏损6.61%，面临市场波动率下行压力难以发挥。

- 期权预测策略：略有正收益，0.75%，利用期权成交量信息预测股指期货走势。

（四）三季度展望

预期三季度股指价格形成新一轮向上趋势，波动率上升可能推动CTA趋势策略表现回暖。贴水收敛和现货成交量小幅提升增强市场情绪。风格套利是否持续仍有不确定，重点观察500-50指数价差达到历史极端位置的反应。

整体呈现对股指CTA策略的谨慎乐观，认为三季度趋势策略具备做多机会，但风格套利风险依然较大。[page::5, 6, 7, 8, 9]

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3. 国债期货回顾与展望

（一）波动率及市场状况

国债期货波动率持续下降，位列历史低位，反映国债市场较为平稳，收益率亦震荡下行趋势。此趋势与全球利率下行同步，受全球货币宽松政策及中美贸易摩擦影响，经济下行压力未明显缓解。

图8展示五年期与十年期国债期货30天历史年化波动率，自2013年以来震荡回落。

（二）国债期货CTA策略表现

• 日内趋势策略（开盘区间突破）：基于价格突破开盘价加减区间信号建仓止损，采用分钟级数据回测。二季度结果显示10年期合约略正收益0.34%，但5年期合约小幅亏损-0.31%，分别最大回撤-0.76%和-0.45%。策略表现乏力。

- 日间趋势策略（均线交叉）：基于短期EMA均线上穿/下穿长周期均线建仓，回测结果显示两期限指数均亏损，最大回撤分别达到-1.17%（5年）和-2.11%（10年）。

• 跨品种套利（统计套利）：利用5年和10年月合约价差均值回复特性建仓建仓平仓。二季度策略表现较好，累计收益2.34%，最大回撤仅-0.34%。此策略成为少数有效挖掘国债期货市场收益的策略。

（三）三季度展望

结合宏观环境，预计全球及国内利率继续下行，国债收益率下降带来多头配置机会。然而，国债期货市场波动率低下，限制了短线量化策略收益空间，CTA策略短期业绩难有突破。

总结，国债期货CTA更适合依赖价差套利和中长线布局，而非短线趋势跟踪。

图9-11及表9-11支持以上论断。[page::9, 10, 11, 12, 13]

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4. 大宗商品回顾与展望

（一）行情综述与指数表现

2019年二季度，大宗商品指数整体上涨5.73%，以工业品表现为主导，特别是黑色系表现强劲。

• 铁矿石指数涨幅35.02%，领跑板块；

- 螺纹钢上涨18.44%，表现抢眼；

• 鸡蛋上涨27.68%，受季节性供应减少驱动；

- 玻璃、豆粕、菜粕等品种呈现强势。

图12、表12及图13详细展示了商品指数和典型品种的价格走势和季度涨跌幅。

（二）商品波动性分析

波动率是CTA策略表现的重要因素。图14展示长期波动率趋势，显示大宗商品在二季度波动率有所抬升，黑色系和两粕类商品波动率明显增加。

图15列出了二季度波动率最高的品种是原油、燃油和铁矿，波动率最小的是淀粉、沪锡和菜籽，适合不同策略匹配。

（三）商品趋势跟踪策略表现

广发金融工程团队量化追踪多品种中长线趋势跟踪策略，二季度平均盈利2.46%，其中铁矿、鸡蛋、玻璃等表现优异（图16、表14）。

趋势跟踪策略通过多品种分散，克服商品期货波动难以日内把握及流动性相对不足的问题，实现稳定收益。

（四）三季度展望

宏观经济数据显示国内CPI抬升，全球货币政策宽松，供应端不确定性增强(如黑色、原油、农产品等)，整体需求相对稳定。预计三季度商品市场波动将持续上升，重点关注黑色系与农副产品，尤其豆粕-菜粕和PP-MA等价差交易机会。

商品板块整体未来CTA策略环境良好，具备较大潜力。

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三、图表深度解读

图1：CTA阳光私募产品数量及规模（第3页）

• 展示2016年第一季度以来CTA产品季度新增数量。

- 数据显示2016年初活跃产品发行旺盛，随后数量显著下降，尤其2017年后新产品发行锐减，2019年二季度仅5只新发产品。

• 视为市场进入存量优化和策略更新阶段，新产品发行低迷反映行业谨慎态度。

图2：CTA产品数量排名前十阳光私募（第4页）

• 浙江中大集团投资有限公司以74个产品位居首位，冠通北纬特种资产管理（北京）有限公司次之，拥有66个。

- 突显龙头机构在市场的主导地位，集中度较高。

图3-5：股指期货基差、持仓和成交量变化（第5-6页）

• 基差由负转正，合约价趋向现货价，反映市场趋于平衡，基差收敛预示套保需求稳健。

- 持仓和成交量同步上涨，显示市场流动性增强。

• IF持仓量和成交量均高于IC及IH，反映其市场重要性和流动性优势。

图6-7：IF合约波动率及近期走势（第7页）

• 2015年股指波动高峰后逐年下降，二季度底部略抬升。

- 股指处于震荡状态，低波动不利于趋势策略发挥，但波动回升预示策略空间打开。

图8-11：国债期货波动率及策略表现（第10-13页）

• 波动率低位盘整（图8）。

- 日内趋势策略回报偏弱，5年国债期货略亏，10年期略盈（图9，表9）。

• 日间趋势策略表现不佳，均呈小幅亏损（图10，表10）。

- 跨品种套利策略表现突出，二季度累计收益2.34%，最大回撤低（图11，表11），表明套利策略弹性和稳定性较强。

图12-16：大宗商品指数走势及具体品种表现（第14-18页）

• 风险收益分布清晰，工业品涨幅突出，黑色系、农产品等带动大宗商品整体上涨。

- 单品种涨跌幅差异较大，铁矿石、鸡蛋表现最为优异，苹果、纤维板、棉纱等跌幅较大。

• 价格波动与市场策略收益预期一致，波动率抬升为CTA策略提供行情波动资源。

- 趋势跟踪净值图显示多数品种净值稳步上升，表现积极。

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四、估值与策略分析

报告主要侧重于CTA策略的策略表现和行情展望，未涉及传统股票估值模型。CTA策略使用回测方法验证不同参数的趋势跟踪、套利等策略的盈利能力，重点在策略参数选取（如突破区间宽度、止损阈值）和模型表现。

利用年化波动率、Sharpe比率、最大回撤等风险调整指标评价策略表现，体现量化投资标准。

不同策略匹配不同市场状态：

• 趋势跟踪策略依赖于充分的波动性与趋势形态。

- 套利策略适合波动性较低、价差均值回复明显的市场，如国债跨品种套利。

• 模式识别及期权预测策略在当前市场环境下收益表现有限。

整体策略组合考虑多样化和风险控制，强调资金管理对CTA成功的重要性。[page::7-13]

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五、风险因素评估

报告明确指出CTA产品和策略面临以下风险：

• 市场波动性风险：CTA策略表现高度依赖市场波动，波动率过低时收益受限，例如国债期货二季度波动持续降低，策略表现低迷。

- 策略风险：不同策略对市场环境适应性不同，部分策略如风格套利和模式识别今年二季度表现不佳，风格持续性不足影响套利收益。

• 管理风险：CTA产品的波动风险由资金管理团队控制，管理能力和风控手段好坏直接影响最终表现。

- 宏观经济风险：中美贸易关系、经济增长放缓等因素对期货品种价格波动产生影响。

• 流动性风险：国债期货等品种流动性不足限制策略有效执行，影响盈利空间。

- 政策与制度风险：市场规则变化、交易限制放松或加强均可能影响市场行情和策略效率。

风险辨识全面，报告提醒长期风险控制为CTA策略成败关键，未见具体缓解措施，但暗示需加强量化风险管理体系。[page::0, 19]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告多处强调股指和商品期货的趋势形成与波动率提升对CTA策略的利好，可能存在对未来行情相对乐观的偏向，实际行情若未如预期转好，策略收益或受限。

- 风格套利和模式识别策略被全面剖析表现不佳，但后续展望中对风格套利前景仍存疑问，表述较为谨慎，符合市场波动不确定性。

• 国债期货策略篇章详尽，回测数据详实，显示研究团队具备较强量化研判能力，但整体负收益的现实表现说明传统趋势策略在债市不再有效，需进一步创新。

- 大宗商品展望建立在宏观经济和供应不确定性基础上，假设全球宽松货币政策持续，对风险估计较为温和。

• 报告未详细披露CTA产品资金规模及流动性分析，略显不足。

- 部分图表数据呈现较为密集，建议后续报告增加重要指标的解读总结，提升阅读体验。

总体，报告基于数据的分析稳健，逻辑清晰，兼具宏观微观层面，多策略多品种配合，具较高专业价值。

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七、结论性综合

本报告通过详实的数据及回测分析，系统回顾了2019年二季度我国CTA产品发行和市场表现，重点聚焦股指、国债及大宗商品期货市场的CTA策略执行情况及2019年三季度展望。

关键发现：

• CTA产品发行持续低迷，市场增长放缓，但核心产品保持稳定风险收益水平，年化收益约11.7%，Sharpe比率约1，回撤控制较好，显示行业稳健发展。

- 股指期货市场表现提升，成交持仓量增长，基差收敛，市场流动性改善。波动率下降抑制了策略表现，但三季度波动率反弹和价格趋势转强，有望带动CTA收益回升，尤其趋势策略表现良好。

• 国债期货市场波动率持续低位，传统趋势策略受限，仅价差套利策略仍维持稳定盈利。考虑到全球降息趋势和国内经济压力，国债期货具备多头配置潜力，但短线CTA表现不佳。

- 大宗商品市场整体上涨且波动率上升，呈现为CTA策略提供丰富机会，尤其黑色系和农副产品表现突出。趋势跟踪策略平均收益为2.46%，显示商品CTA策略环境改善。

• 风险管控为CTA策略核心，市场波动性和策略匹配、资金管理能力决定绩效。

战略建议：报告暗示CTA投资者应关注三季度股指和大宗商品市场趋势策略表现，适当利用国债期货跨品种套利机会，密切关注市场波动率和经济基本面的变化，灵活调配策略组合以控制风险和提升收益。

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附件部分图表摘要示例

图中显示2016年以来，CTA产品新增数量从100只左右骤降至个位数，表明行业新发行热度减弱。



基差由负转正趋平，支持市场情绪改善和合约价格合理化。



显示IF期货波动率自2015年高点持续下降，二季度末有企稳迹象。



套利策略稳定累积正收益，最大回撤较低，适应当前债市环境。



商品波动率二季度回升，为CTA策略带来广阔空间。

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总之，报告通过多维度数据分析和量化回测精准定位CTA市场动态，给予投资者布局股指及商品期货CTA策略的指引，强调风险管理，是一份结构严谨、内容翔实、专业性强的金融策略研究成果。[page::0-20]

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