• 政府补助趋势与盈利影响 [page::1]

- 2010年以来企业非经常性损益中的政府补助总额及比例均持续上升。
- 政府补助对全A股票ROE中位数提升约0.5个百分点，逾25%股票ROE提升超1%。

• 政府补助公告特点及股票表现 [page::2][page::3][page::4]

- 2017年起公告数量大幅增加，主要分布于中证1000和国证2000中小市值股票。
- 公告前20日和后120日相对基准指数均有弱幅累计超额收益，且超额收益持续稳健无明显衰减。

• 财务报表中政府补助信息分析框架 [page::5][page::7][page::8][page::9][page::10]

- 主要来源包括非经常性政府补助、其他收益和递延收益三个科目。
- 对每科目构建支持度（support）和依赖度（dependence）指标，因子构建逻辑为support减dependence。

• 非经常性政府补助因子subsidy表现 [page::6][page::7]

- 支持度高的股票未来超额收益更好，依赖度高的股票收益显著较差。
- subsidy因子2010年以来IC均值3.8%，多空组合年化收益13.9%，多头超额6.8%。

• 其他收益因子other表现 [page::8][page::9]

- other因子与非经常性政府补助高度相关，IC均值5.0%，年化多空收益17.7%，多头超额8.9%。

• 递延收益因子deferred表现 [page::10][page::11]

- 定义support为递延收益与净资产比值，假设递延收益在一年内均摊计入利润。
- 因子IC均值4.4%，多空年化收益17.7%，多头超额收益9.5%。

• 综合政府补助因子govt概述 [page::11][page::12]

- govt因子为subsidy、other、deferred三个因子等权合成，IC均值4.3%，信息比率3.09。
- 多空组合年化收益16.1%，多头组合超额收益8.3%，长期稳健表现良好。

• govt因子细分市场及行业表现 [page::12][page::13]

- 在大市值股票表现一般，沪深300无明显选股能力。
- 中证1000、国证2000、创业板中表现优异，多空年化收益均超20%，多头超额均超10%。

- 科技、医药、高端制造行业内选股绩效最好，金融地产和消费行业较弱。

• 基于govt因子构建中小市值股票多头组合 [page::14][page::15][page::16]

- 选取中证1000和国证2000成分股，剔除新股/ST，挑选补助金额排名前15行业股票，基于govt因子排序选前100只构建组合。
- 组合2014年以来年化收益26.6%，超额收益显著，信息比率高达2.7以上，表现稳健优异。

• govt因子与常规选股因子相关性及对比 [page::12][page::13]

- govt因子与量价因子相关性极低，与盈利类指标如ROE、EP存在较强正相关。
- 在近两年ROE因子失效时，govt因子依然表现出9%左右的稳定多头超额收益，是盈利因子的有效补充。

报告详尽分析：《政府补助信息中的alpha》

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1. 元数据与概览

报告标题： 政府补助信息中的alpha
作者： 缪铃凯、刘富兵
发布机构： 国盛证券研究所（金融工程团队）
发布日期： 2022年12月27日
主题： 探讨政府补助信息对上市公司盈利能力及股票收益的影响，重点挖掘财务报表中政府补助数据的alpha价值，研究其在量化选股中的应用潜力。

核心论点与目标：
报告从三个维度探讨政府补助信息：临时公告披露、财务报表中相关科目数据、以及基于组合实证分析。研究表明：

• 政府补助显著提升企业盈利能力，且对中小企业影响更为明显。

- 临时公告披露的政府补助带来一定幅度的超额收益，但表现更类似企业特征标志而非纯alpha信号。

• 综合利用财报中非经常性政府补助、其他收益及递延收益三个科目构建的因子“govt”，具有良好的选股能力和稳健的收益表现。

- 基于govt因子构建的中小市值股票多头组合实现显著的超额收益和良好信息比率。

作者强调：政府补助信息蕴含持续有价值的alpha，尤其在中小企业股票中表现突出，这为主动量化选股策略提供了新思路。[page::0,1]

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2. 逐节深度解读

2.1 摘要与企业政府补助概览（第0-1页）

• 政府补助定义及分类解析：《企业会计准则第16号》规定政府补助分为“与资产相关”和“与收益相关”，对应递延收益和损益确认方式。只有满足条件且确认时，企业才能入账政府补助。

- 数据统计（图表1 & 2）显示：
- 从2010年以来，A股上市公司非经常性政府补助金额逐年增加，补助占利润总额比例不断提升，说明政府对上市公司扶持力度加大。
- 政府补助提升企业盈利能力明显，带动ROE中位数上升约0.5%，超过25%的股票ROE提升超过1%。

关键逻辑观点：政府补助无偿性和政策性特征使其成为企业利润的有力外部推动，尤其在中小企业盈利改善上效果显著。[page::0,1]

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2.2 政府补助临时公告分析（第2-4页）

• 上交所和深交所均要求上市公司在政府补助影响重大（超过利润10%且金额阈值）时披露临时公告，因此公告数据本身含“门槛”限制。

- 图表4显示自2017年以来，临时公告数量显著增长，2020-21年达到峰值。图表5及表6揭示公告披露企业主要集中于中小市值板块。

• 事件分析（图7 & 8）

- 披露当天前20日股票相对行业指数国证2000有微弱超额收益，公告发布后120天继续展现稳定、缓慢累积的累计超额收益（~2.7%）。
- 该现象表明政府补助公告并非瞬时alpha信号，而是反映一种长期政策扶持特征，政府惠及企业长期收益具有稳健溢价。

结论：临时公告由于披露门槛和策略特征，信息未引发市场短期剧烈反应，更多起筛选作用。研究下一步转向发掘更全面的补助信息以捕获alpha。[page::2,3,4]

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2.3 财报中的政府补助信息分析（第4-13页）

• 报表中政府补助相关科目主要为：非经常性政府补助（计入非经常性损益），其他收益（计入经常性损益与日常业务相关的补助），递延收益（资产负债表中的负债类科目，反映未来摊销的存量政府补助）。[page::4,5]

2.3.1 非经常性政府补助

• 特点：反映一次性、不可持续的补助，剔除政策规定的持续补助部分。

- 行业差异显著（图10）：电子、汽车、机械、医药、电新行业补助较多。

• 补助占非经常性损益的比例稳定在约48%（图11）。

- 构造指标support（补助占行业内总补助比例）用于衡量补助力度，和dependence（补助占利润比例）衡量盈利对补助依赖度。

• 实证表明，support与股票未来超额收益显著正相关（图13），dependence与未来超额收益显著负相关（图14）。合成因子subsidy=support-dependence具良好的IC值（均值3.8%），多空组合年化收益13.9%（图15-17）。[page::5,6,7]

2.3.2 其他收益

• 2017年后引入该科目，覆盖率逐年提升（图18），与非经常性政府补助高度相关（约80%相关度，图19）。

- 同样构造support和dependence指标并合成因子other，体现了类似的正负相关关系（图20、21）及稳健选股绩效（IC均值5%，年化多空收益17.7%，图22-24）。[page::7,8,9]

2.3.3 递延收益

• 作为资产负债表负债类科目，反映未来将分期计入损益的政府补助存量，覆盖率自2014年起超过80%（图25）。

- 与非经常性政府补助相关度中等（约50%），提供增量信息（图26）。

• 计算季度分摊递延收益，构建support和dependence指标，最终因子deferred表现稳健（IC均值4.4%，多空组合年化17.7%，图27-29,31）。[page::9,10,11]

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2.4 综合政府补助因子 gov t（第11-13页）

• 将subsidy、other、deferred三个因子标准化等权累加，形成综合因子govt。

- 因子ic长期稳定正值，分组收益单调且多空组合稳健增长（图30-32）。

• 按不同市场规模划分，govt因子在大蓝筹（沪深300）板块表现不佳，中小市值板块（中证1000、国证2000、创业板）表现突出，多空组合年化收益均超20%，多头超额收益均超10%（图33）。

- 因子与量价类因子相关性弱，与盈利类因子如ROE、EP具中等正相关（约40%剔行业市值后相关），说明govt因子为盈利质量类补充因子（图34）。

• 近两年ROE因子表现弱时，govt因子依旧实现较好超额收益，显示其特殊的市场适配能力。

- 行业内，govt因子在科技、医药、高端制造表现优异，在金融地产与消费类表现弱（图35）。

• 政府补助科目与研发费用行业间高度相关，支持政府补助对创新驱动型企业的扶持关联（图36）。[page::11,12,13,14]

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2.5 基于govt因子的股票组合构建与实证（第14-15页）

• 研究者选择中证1000与国证2000成分股作为股票池，剔除新股及特殊股票，并聚焦政府补助金额最高的15个行业。

- 从选定行业中按govt因子值排序，等权买入前100只股票形成多头组合。

• 行业分布偏向电子、医药、汽车、机械，少涉煤炭、轻工、金融地产（图37）。

- 组合自2014年以来表现优异（图38）：
- 年化收益26.6%
- 相较国证2000指数超额收益18.5%，信息比率2.71
- 相较中证1000指数超额收益22.8%，信息比率2.80

• 这一结果验证了govt因子在中小市值股票中捕获政策性alpha的强大能力。[page::14,15]

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2.6 总结与风险提示（第15-16页）

• 政府补助额度和补助对利润贡献稳步增长，显著提升企业盈利。

- 政府补助临时公告虽有助筛选优质政策扶持标的，但非纯alpha信号，差异体现为长期稳健超额收益。

• 深入财务报表三个相关科目挖掘补助信息，构建govt因子，展现稳健的选股alpha。

- 政府补助因子适合中小盘市场，兼具良好的风险调整后绩效，并能补充传统盈利因子不足。

• 基于govt因子构建的多头组合实证表现优良，实现显著超额收益。

- 报告提示，结论基于历史数据和模型，存在历史规律失效及模型失效风险。

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3. 图表深度解读

以下重点图表解析：

• 图1、2：沪深股票政府补助历史趋势

蓝柱为非经常性损益中的政府补助绝对金额，橙线为政府补助占利润总额比率，近十年均呈上升态势，反映政策红利持续增强。[page::1]

• 图3：临时公告披露企业股票收益分布

700+股票披露过政府补助公告，公告金额中位数2000万。整体收益优于沪深300、国证2000，显示补助信息的长期筛选作用。[page::2]

• 图7、8：公告事件股票超额收益动态

公告前后20日累计超额收益约0.5%，公告披露后120日累计超额收益稳步累积约2.7%；长期持有公告相关股票获得持续超额收益，说明公告反映了更广泛的政策支持特质。[page::3,4]

• 图10、11：各行业非经常性政府补助额度及占比

补助绝对值和占非经常性损益的比例均分行业显著不同，科技和制造业获得补助更明显，表明补助重点行业差异大。[page::5]

• 图13、14：subsidy因子support与dependence分组超额收益对比

support分组收益自下而上递增，dependence分组则呈下降趋势，指示补助力度正向驱动股价，过度依赖负面信号。[page::6]

• 图15-17：subsidy因子长期IC及年化多空收益表现

IC均值稳定3.8%，多空组合年化收益13.9%，业内认可因子稳定，说明补助信息作为alpha信号有效。[page::7]

• 图18-24：other因子覆盖度、相关性及绩效

other因子覆盖率从50%提升至95%，与非经常性政府补助高度相关但覆盖更广，表现良好IC达5%，年化多空收益近18%。[page::8-9]

• 图25-29：递延收益相关绩效数据

递延收益因子覆盖稳定80%以上，与其它科目相关性适中，表现稳定IC4.4%，年化收益17.7%。为政府补助信息提供增量视角。[page::9-11]

• 图30-33：综合govt因子表现及不同市值子样本

综合评分IC达4.3%，长期稳定，特别在中小盘（中证1000、国证2000）中，年化多空收益超20%。与传统量价因子无明显相关，具有独特alpha价值。[page::11-12]

• 图34：与传统选股因子的相关性

govt因子与盈利因子如ROE、EP相关性中等，但与量价因子关系弱，反映其独立性强，且在近两年市场ROE疲软时依然表现良好。[page::12]

• 图35、36：行业绩效与研发费用相关性

govt因子在科技、医药等研发密集型行业表现突出，且政府补助相关科目与研发费用呈高相关性，表明政府补助更多向创新型行业倾斜。[page::13,14]

• 图37-39：基于govt因子构建的中小市值多头组合表现

组合偏重科技、医药、高端制造，回测期（2014年至今）年化收益26.6%，高显著超额收益及信息比，验证了政府补助因子的选股价值。[page::14,15]

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4. 估值分析

本报告不涉及传统估值模型（如DCF、市盈率等）或目标价预测，聚焦于量化因子构建和实证检验。因子基于财报政府补助科目构造并应用于股票筛选，侧重alpha挖掘与策略实证，估值方法属于策略优选模型范畴。

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5. 风险因素评估

• 历史数据依赖风险： 因子和模型绩效基于过去数据统计，未来市场政策调整或经济结构变化可能导致该因子失效。

- 披露规范和数据质量风险： 政府补助信息披露和财务报表分类依据标准，若政策或会计准则调整，数据可比性可能受影响。

• 市场结构风险： 政府补助因子表现聚焦中小盘股票，市场风格切换时表现波动。

- 模型简化假设： 对递延收益均匀摊销假设较理想化，实际分摊节奏或金额存在变动，可能影响因子准确性。

• 投资策略风险： 纯多头策略暴露系统性风险，且可能面临流动性或持仓集中风险。

报告明确提示因子及结论不构成具体买卖建议，强调投资者需结合自身风险承受能力。[page::16]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告对政府补助信息的量化挖掘视角独到，但多次强调补助公告作为alpha信号的局限性，这显示分析并非盲目推崇政府补助效应，较为客观。

- 三个相关科目数据存在一定的重叠，但报告清晰拆分增量信息，企业补助的性质和来源差异被有力体现。

• govt因子与传统盈利因子存在正相关，提示其部分alpha可能来自财务基本面的改进，需结合多因子框架谨慎使用。

- 报告中构建的dependence指标对依赖度较高的企业给予负权重，体现对补助依赖性负面评价，增强了模型的稳健性。

• 报告较少讨论宏观政策变动对因子表现的影响，未来对政府补助政策周期性的考量或能进一步提升因子稳定性分析。

- 对于递延收益均摊的假设未做太多敏感性测试，该简化处理虽合理，但实际操作中存在不确定性。

• 大盘蓝筹因govt因子表现较差，提示此因子适用范围有局限性，投资者应注意投资标的范围。[page::12,16]

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7. 结论性综合

本报告系统深入地研究了政府补助信息与股票市场收益之间的相关性，突破传统盈利指标局限，从公告到财务报表三个维度挖掘政府补助的政策性alpha。实证结果强烈支持以下观点：

• 政府补助不断加码，对企业尤其是中小型企业盈利和ROE有显著正向贡献。

- 政府补助公告虽保证信息披露透明，但公告效用更像长期特征标记，短期alpha信号有限。

• 通过非经常性政府补助、其他收益、递延收益三大财务科目构建的政府补助因子govt，稳定捕获股价超额收益，因子IC均值4.3%，年化多空收益逾16%，多头超额收益8.3%以上，且相关性低于传统量价因子而与盈利类指标中等关联。

- govt因子表现最优于中小市值市场，2014年以来基于该因子的100只股票多头组合实现26.6%年化收益，远超同期宽基指数。

• 因子在科技、医药等高研发投入行业尤其有效，与研发支出高度相关，契合政府政策扶持方向。

- 报告强调因子局限与风险，倡导理性投资，结合因子与多因素框架改善风险收益。

综上，政府补助信息是中国市场一类具有独特机制的政策性alpha源泉，深入细致挖掘其多维度数据，将有助于主动量化选股策略提升实证表现与市场适应性。

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参考文献及数据来源

所有数据均来源Wind数据库及国盛证券研究所量化团队自主研究。
报告摘编自2022年12月26日正式发布的国盛证券研究报告《政府补助信息中的alpha》。[page::16]

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附：重要图表示例（按页码排序选取）

• 政府补助金额与占利润比（图1，页1）

• 政府补助公告事件超额收益（图7，页3）

• subsidy因子分组收益（图13，页6）

• govt因子IC序列（图30，页11）

• govt因子分行业绩效（图35，页13）

• 基于govt因子的多头组合净值走势（图38，页15）

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总体评价

本报告结构严谨，层层递进，从现象到机制，从公告到财报数据，从单因子到组合策略，全面深刻揭示政府补助信息中蕴含的alpha因子价值。其所提出的govt因子为中国市场量化选股策略添加了新的高质量因子，兼具实证支持与政策逻辑，值得量化投资者重点关注。

报告