RV与IVIX波动率指标分析 [page::3]

• 已实现波动率（RV）基于高频数据，反映市场实际波动。

- IVIX指数与RV存在相关性，但IVIX对市场RV变化存在滞后。

• RV对后市IVIX的预测提供择时机制基础。

基于RV涨跌的择时策略 [page::4]

• 策略模型：若当日RV上涨，次日开盘买入跨式期权；若RV下跌，则卖出跨式期权。

- 回测结果显示策略表现稳定，回撤控制合理。

基于IVIX与RV差值的择时策略 [page::5]

• IVIX与RV差值具有均值回归特征，差值过大则IVIX高估。

- 信号为差值小于4时买入跨式期权，差值大于4时卖出。

• 策略虽存在较大回撤，但2018年表现优异，盈利能力显著。

上周市场情绪与波动率表现回顾 [page::6][page::7][page::8][page::9][page::10]

• 50ETF收于2.475，周内下跌0.64%。

- PCR指标下降至0.89，显示投资者情绪偏谨慎。

• IVIX指数从23.93降至21.94，波动率企稳迹象明显。

- 期权市场交易额总体下滑，看涨期权交易额降幅尤为显著。

量化技术分析策略及回测表现 [page::12][page::13][page::14][page::15][page::16][page::17]

• 多种趋势跟踪策略包括5日均线、DMA、RSI、ROC与RSI+ADXR组合均显示良好净值增长。

- 复合策略通过结合多指标提升稳定性和收益表现。

期权策略细分收益情况 [page::18][page::19][page::20][page::21][page::22]

• 买看涨/看跌期权收益情况分化，买跌收益表现较优。

- 牛市备兑看涨与牛市价差策略总体出现亏损。

• 熊市合成空头及熊市价差策略表现良好。

-波动率策略跨式与勒式均显示回撤，短期表现承压。

• 期现套利策略整体波动小，收益稳定性较高。

| 策略类别 | 日收益率范围 | 总收益率范围 |
| -------------- | ------------ | ------------ |
| 看涨期权 | -21.15%~20.77% | -56.41%~-38.29% |
| 看跌期权 | -45.25%~17.83% | -34.45%~37.57% |
| 备兑看涨 | -0.70%~1.12% | -1.56%~0.06% |
| 牛市看涨价差 | -2.01%~3.31% | -5.53%~-1.27% |
| 合成空头 | -8.49%~5.37% | 2.54%~12.88% |
| 熊市看跌价差 | -3.88%~2.41% | -0.62%~5.96% |
| 跨式期权 | -11.32%~-0.27%| -28.14%~-0.27%|
| 勒式期权 | -18.06%~-2.16%| -45.38%~-2.16%|
| 转换套利 | -0.14%~-0.03% | -0.22%~-0.05% |
| 反向期现套利 | -0.68%~0.62% | -0.56%~0.10% |

私募产品净值现状 [page::11]

• 私募多以股票多头及套利策略为主，量化对冲属性私募基金部分表现稳定。

- “进退自如”组合策略净值总体保持高位运行，波动幅度有限。

报告标题、作者与主题概览

本报告题为《如何使用 RV 进行波动率择时？》，由陶勤英分析师撰写，财通证券研究所发布，日期为2018年9月15日。报告聚焦于中国期权市场的波动率动态及其交易策略，特别探究已实现波动率（Realized Volatility，简称 RV）与隐含波动率指数（IVIX）之间的关系，以及如何利用RV进行波动率择时交易。此外，报告兼顾市场情绪分析、技术分析策略回测、私募基金表现及各种期权交易策略的收益情况，提供全面的期权市场交易参考。

主要核心观点包括：

• 当前市场整体情绪偏谨慎，但波动率有所企稳，波动率动能不足。

- 已实现波动率对未来隐含波动率有一定的预测能力，能够成为择时交易的重要工具。

• 通过直接使用RV的涨跌或使用IVIX与RV差值来择时买卖跨式期权，均能实现较好的投资回报。

- 多种技术分析策略经过回测，表现稳健，尤其是结合了RSI与ADXR指标的组合策略效果较好。

• 波动率交易策略表现参差，但跨式与勒式策略近期收益较差。

- 期权类私募基金整体表现平稳。

报告面向期权衍生品交易者及机构投资者，旨在帮助读者更好理解市场波动率和构建稳健的期权交易策略。[page::0,1]

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一、波动率择时方法详解

1. 利用已实现波动率（RV）做波动率择时

报告首先定义已实现波动率（RV）为基于高频数据（日内小时、分钟甚至秒级）计算的波动率，是实际的价格波动幅度的量化体现。图1展示了RV（以深蓝线表示）与30日隐含波动率指数VIX（绿色线）的对比关系，从图中可观察到二者具有相关性，IVIX通常滞后于RV，说明实际波动的变化会先反映在RV上，IVIX随后调整，反映了市场隐含的波动率预期。故RV可以作为预测IVIX的参考指标。[page::3]

1.1 直接利用RV涨跌进行择时

此方法基于观察到的规律，即IVIX通常随RV波动而波动，但IVIX存在滞后，不能充分反映RV的变化。在策略中，若当日RV上涨，则预期次日IVIX上涨，因而买入跨式期权组合（同时买入平值认购和认沽期权）；反之RV下降时卖出跨式期权组合。图2反映该策略从2015年以来整体表现稳定，收益曲线逐步上升且回撤在合理范围，表明该策略具备时机捕捉能力。[page::4]

1.2 利用IVIX与RV差值进行择时

IVIX通常大于RV，二者差值存在均值回归特征。基于此逻辑，当IVIX远高于RV时，IVIX被认为被高估，做空跨式期权具备潜力；反之，当差值较小时则买入跨式期权。具体信号为：若差值小于4，买入跨式期权组合；差值大于4，卖出跨式期权组合。图3表明该策略亦具有较强盈利能力，特别是2018年表现优异，但伴随较大回撤风险，显示策略收益波动性较大。[page::5]



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二、一周市场行情回顾

2.1 市场情绪偏谨慎

截至9月14日，50ETF收盘价为2.475，周内下跌0.64%。交易额看跌/看涨期权比值（PCR）由1.07下降到0.89，显示市场情绪由相对看跌向谨慎转变。平值认购期权隐含波动率为23.21%，认沽期权为22.51%，无明显波动率溢价。图4中，可观察到IH合约（沪深300指数期货）与上证50指数价差的波动，9月14日IH合约溢价1.98个点，整体市场情绪趋中性偏谨慎。[page::6]

2.2 波动率企稳

表1详列2018年8月底至9月中旬50ETF多期限波动率数据，30日VIX波动率整体维持21%-25%附近，9月14日IVIX为21.94%，较上周23.93%明显下降。相比之下，50指数交易额下跌6.83%，而期权市场交易活跃度下降更明显（其中看涨期权交易额下降15.61%，看跌期权交易额减少5.29%）。综合这些数据，市场波动动力不足，波动率趋于稳定。[page::7]

| 日期 | VIX(30d) | VIX(6od) | RV | HV |
|------------|----------|----------|----|---------|
| 2018/9/13 | 23.45 | 23.01 |23.09| 16.74 |
| 2018/9/14 | 21.94 | 21.74 |21.79| 14.73 |

注：RV指Realized Volatility，HV指Historical Volatility
表2则列明上证50与50ETF期权15日交易额和变化趋势。

2.3-2.5 50ETF走势与期权市场数据

50ETF最近200个交易日收盘价呈现波动下行趋势，9月10日至14日，连续微幅下跌后略有反弹（见图5）。相应地，银行指数和券商指数走势整体与50ETF相似。期权持仓量PCR（认沽持仓量/认购持仓量）及交易量PCR表明，市场整体由此前的平衡态向认购偏多转变，但交易额PCR出现阶段波动，显示资金活跃度和风险偏好存在波动性。波动率指标图9显示，30日VIX和HV整体变化趋势一致，RV波动更剧烈，反映短期市场波动波动较大但整体稳定。[page::8-9]

2.6 期权隐含波动率

表9详细列出2018年8月20日至9月14日主要期权合约不同虚值档位认购（Call）与认沽（Put）期权隐含波动率。总体看，隐含波动率随时间波动，但平值期权隐含波动率（图10体现）认购与认沽相当，突显无显著波动率溢价，市场对上证50ETF的波动性预期较为中性。[page::10]

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三、期权类私募产品净值表现

表10汇总多只期权私募产品净值及其策略类别，涵盖股票多头、套利策略及其他量化或非量化、对冲或非对冲策略，净值绝对值介于0.8156至1.1783左右，成立日期多为2017年。整体私募策略表现多元，其中套利类产品净值相较稳定且略好于纯多头类。[page::11]

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四、“进退自如”策略净值表现

“进退自如”为结合方向与波动率的复合期权交易策略，适应不同市场波动率环境。周内净值稳定徘徊于约1.98至1.99，表现平稳，图11呈现自2015年以来策略净值稳步攀升，体现较强的风险控制与收益积累能力。[page::11]



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五、技术分析策略回测与表现

报告详细介绍了基于技术指标的多种期权交易策略回测方法，所有策略均以100万初始资金进行回测，考虑手续费与保证金。合约优先选择当月平值合约，到期日少于7天时切换下月合约。每日根据策略信号调整仓位，净值以每日收盘价计算。[page::12]

5.1 5日均线策略

以收盘价与近5日均价对比产生买卖信号。回测期间策略净值（图12）呈现一定波动，曾出现较大回撤，但整体趋于平稳增长，说明该指标具备一定趋势捕捉能力。[page::13]

5.2 DMA策略

DMA为快慢移动平均线差值指标，衡量买卖力量。信号来源于DMA与其平均线AMA的正负。回测曲线（图13）显示该策略比5日均线表现优异，净值持续上升，不过同样存在波动。[page::14]

5.3 RSI策略

RSI指标捕捉强弱态势，基于其分区进行买卖。回测曲线（图14）显示策略净值显著增长，最高超过4倍，表明策略能够较好区分行情强弱，盈利能力突出。[page::15]

5.4 ROC策略

ROC捕捉价格动量，信号基于ROC与其移动平均的对比。回测截至2018年ROI也升至4倍左右，表明动量策略效果良好（图15）。[page::16]

5.5 RSI与ADXR组合策略

结合RSI与ADXR技术指标增强信号稳定性。多头信号条件为50


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六、策略库及其收益表现全景

本节系统列举多种期权交易策略周收益率，均以月度平值合约为交易对象，计算公式为日收益除以持仓成本。

6.1 买入看涨和看跌期权策略

看涨期权连续亏损，5日累计收益率跌至约-38%，且波动明显（表12、图17）。
看跌期权策略起初收益较好，但连续两日亏损后，累计收益回调至-34%（表13、图18）。显示单边买期权风险较大。[page::18]

6.2 牛市趋势策略

备兑看涨（买50ETF卖虚2档call），收益略为负值，累计略有波动（表14、图19）。
牛市看涨价差策略表现更弱，连续负收益，累计亏损超过1%（表15、图20）。

6.3 熊市趋势策略

合成空头策略收益表现较好，累计收益达到约12.9%，且波动较小（表16、图21）。
熊市看跌价差策略表现优异，累计收益最高达5.96%，但近期出现回调（表17、图22）。

6.4 波动率策略

买入跨式策略持续亏损，累计亏损超28%，近期加剧回撤（表18、图23）。
买入勒式策略亏损更为严重，累计接近-45%，风险极高（表19、图24）。

6.5 期现套利策略

转换套利策略收益波动在±0.2%区间内，表现极为稳定（表20、图25）。
反向期现套利表现相对稳定，累计收益略有负值转正，最高达10%左右（表21、图26）。[page::19-22]

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七、图表深度解读总结

• 图1（RV与IVIX对比）揭示了已实现波动率领先市场预期波动率的特征，为择时策略提供理论依据。

- 图2和图3展示两种基于RV和IVIX差值的波动率择时策略，均具有稳健回报，特别是基于RV与IVIX差值的策略在2018表现优异，尽管伴随较高波动性。

• 图4至图10涵盖了市场情绪指标，如期权PCR、期权隐含波动率、持仓量和交易量，显示目前市场情绪偏谨慎、波动率趋于稳定。

- 图11显示“进退自如”策略总收益稳步攀升，有效平衡趋势与波动率两类信号。

• 图12至图17揭示多项技术分析策略回测情况，其中结合多指标的组合策略表现最好，且回撤受控。

- 图17至图26详细剖析各类策略（如买入期权、价差策略、合成空头、波动率策略及套利策略）的历史收益分布，揭示不同策略的风险收益特征及当前市场表现差异。

各图表数据均源于权威数据平台（财政证券研究所、WIND），方法科学严谨，指标计算透明，整体数据具有较强的参考价值。[page::3-22]

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八、风险因素评估

报告明确了策略潜在风险：

• 波动率预测风险：虽然RV与IVIX有较强相关性，但波动率瞬时波动及市场异常情况可能导致策略失效。

- 策略回撤风险：部分策略（如基于IVIX与RV差值的策略、买入跨式、勒式策略）存在较大回撤，需警惕资金管理风险。

• 市场情绪变化风险：PCR和其他情绪指标的突变可能迅速影响市场波动率，导致策略及时调整困难。

- 套利策略风险：期现套利虽表现稳定，但遇到极端行情可能面临流动性风险和模型假设失效。

• 手续费及交易执行风险：虽然报告考虑了手续费影响，较高频交易仍受成本影响。

- 风险提示显著体现在报告开头与结尾，未提供细化缓解机制，仅强调数据参考性质。[page::0,23]

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九、批判性视角与细节观察

• 报告整体严谨，数据详实，理论与实证结合充分，但部分策略回撤数据缺少详尽解释，如IVIX-RV差值策略虽盈利，但回撤较大，提醒投资者需谨慎执行。

- 多数策略基于历史数据回测，未来市场若发生结构性变化可能影响策略效果。

• 报告强调RV对IVIX的预测功能，然而实际交易时隐含波动率因素众多，单用RV择时仍存在不确定性。

- 估值部分缺失，未对期权价格建模或波动率定价进行深入分析。

• 对于期权类私募产品，报告仅呈现净值，未深入剖析基金策略风险及其适用投资者。

- 风险声明详尽，明确阐明责任界限，有助于规范读者预期，体现合规标准。[page::23]

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十、结论性综合

本报告通过系统研究RV及其与IVIX的关系，证明了已实现波动率在波动率择时中的重要地位。两种基于RV的择时策略均显示出稳定且具有竞争力的收益回报，尤其是结合IVIX与RV差值的策略2018年表现格外突出。市场目前情绪偏谨慎，波动率企稳，期权隐含波动率与实际波动率趋于一致，显示波动动力不足，但仍需关注潜在的波动性风险。

技术指标驱动的多种期权交易策略经过回测验证，均表现良好，尤其是结合RSI和ADXR指标的组合策略表现优异，回撤较小。尽管买入期权策略存在较大亏损风险，价差策略和套利策略表现较为平稳，建议投资者根据自身风险承受能力合理搭配。

报告的丰富图表和数据详尽支持结论，辅助投资者全面理解波动率择时策略及其实际应用效果。作者整体观点客观并有理有据，兼顾风险提示，适合技术面与量化投资者参考。推荐关注RV相关波动率择时策略以优化期权交易布局。

综上，报告提供了系统化的波动率择时研究框架和技术分析支持，强调波动率择时的实用价值，力求通过合理的期权组合策略提升风险调整后收益，具有较强的实操指导意义。[page::0-23]

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版权与免责声明

报告由具备证券投资咨询执业资格的财通证券发布，声明材料准确性及独立性，明确评级体系和风险提示，遵循合规要求，保护版权与客户合法权益。内容仅供参考，不构成具体投资建议，投资者应审慎决策。[page::23]

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