【宏观】内外政策落地，预期逐步对齐——宏观经济周报

外围环境：美国劳动力与通胀趋缓，联储开启降息与储备购买计划 [page::0]

• 美国初请失业金与JOLTS招聘数据表明劳动力市场趋势性放缓，家庭消费谨慎，成为联储降息和宽松预期的主要背景 [page::0].

- 9月PCE同比上升但核心项自二季度以来首次下降，联储判断通胀将在2026下半年回落，票委分歧加剧但整体缓和市场“偏鹰”预期 [page::0].

• 联储为缓解短期回购压力并为2026缴税季准备，预计每月进行200–250亿美元的储备管理购买，有助压低短端利率 [page::0].

国内环境：政策以稳增长与结构优化为主，出口与通胀分化显现 [page::1]

• 11月出口在基数低和外需平稳下超预期回升，年内贸易顺差累计突破万亿美元，非美市场与AI产业链影响力上升 [page::1].

- CPI受菜价与金饰品推动同比回升，但服务季节性回落拖累核心，PPI在煤炭、有色支撑下环比回升但同比降幅略扩，需关注需求端修复路径 [page::1].

• 中央经济工作会议强调稳政策衔接、财政保障必要支出与货币政策更加灵活，房地产将探索制度与模式创新 [page::1].

高频数据与产业链价格走势：上下游分化，局部回升迹象 [page::1]

• 下游：房地产成交自底部小幅回升，农产品批发价上涨，表明需求端有局部改善 [page::1].

- 中游：钢材价格回落但水泥价格回升，体现基建与地产分化影响 [page::1].

• 上游：焦煤焦炭走低、有色涨跌互现、黄金上涨、原油回落，输入端价格结构性分化明显 [page::1].

政策含义与资产配置提示：配置以顺周期与防御并重 [page::0][page::1]

• 在外围货币边际宽松与国内政策偏向稳增长的背景下，信用利差和短端利率或进一步修复，利率类与大宗品种短期迎来改善条件 [page::0][page::1].

- 结构性机会集中在受益于内需回升和科技创新的板块，同时需警惕地缘政治与政策超预期风险对市场的扰动 [page::1].

量化/因子策略检索结果：无明确的因子构建或回测策略披露 [page::0][page::1]

• 本报告为宏观周报，未涉及具体量化因子构建、筛选规则或回测绩效，因此不存在可复现的因子或策略细节 [page::0][page::1].

元数据与概览（引言与报告概览）

• 报告标题为《【宏观】内外政策落地，预期逐步对齐——宏观经济周报》，作者署名为渤海证券研究所宏观团队，并列明宋亦威、严佩佩等分析师与研究助理信息，发布机构为渤海证券研究，发布日期为2025年12月15日。[page::0]

- 报告核心论点集中在“内外政策落地、预期逐步对齐”的判断上，强调在外围（美联储与美国经济）与国内（中国宏观与政策）共同作用下，宏观预期将逐步优化与趋同；文中并未给出明确的投资评级或目标价体系，报告定位为宏观周报与研究简报性质。[page::0]

逐节深度解读

1) 外围环境（美国与全球）章节解读

• 关键论点：报告指出美国劳动力市场出现放缓迹象，包括周度初请失业金人数回升、JOLTS招聘人数下降及裁员增加等多维数据共同指向趋势性放缓，从而支撑了美联储近期降息的合理性，并强调美联储同时启动了储备管理购买计划以缓解短端利率压力。[page::0]

- 推理依据与假设：作者将初请失业金、JOLTS招聘、劳动力成本增长低于预期等指标视为劳动力市场放缓的综合信号，并认为这些指标与9月PCE物价指数（核心分项自今年二季度以来首次出现下降）一并支持美联储降息判断；报告还假定部分劳动市场数据存在季节性扰动但总趋势仍向下。[page::0]

• 关键数据点与意义：报告明确提到周度初请失业金人数攀升至四季度以来高位、9月PCE同比增速上升但符合预期、核心PCE自二季度以来首次下降，此类数据被用来说明通胀与劳动力成本压力的边际缓和，从而为降息创造空间。该逻辑意味着货币政策空间与市场预期将在短期内得到一定缓解。[page::0]

- 评价：该章节以较多短期高频指标构建对美联储决策的解释路径，合理但对“就业人数系统性高估”的引用以及关于“通胀将在2026年下半年下降”的预期属于联储自身判断，报告并未提供独立模型去量化这些判断的概率或敏感性。[page::0]

2) 国内环境章节解读

• 关键论点：11月我国出口增速超预期，年内贸易顺差累计突破万亿美元，非美国家与AI产业链的影响力上升；CPI与PPI呈现分化，CPI受菜价与金饰带动而同比回升但服务价格回落拖累核心，PPI环比受煤炭、有色支撑但同比降幅扩大。报告引用中央经济工作会议的政策取向：财政强调“必要”支出与结构效率、货币政策引入“重要考量”并更灵活、支持内需（投资回稳与释放消费）以及供给侧以“反内卷”和科技创新为抓手；房地产将推进制度改革与模式更新。[page::1]

- 推理依据与假设：作者将出口回升归因于基数走低、外需平稳及节假日扰动消退，同时强调非美市场与AI链贡献上升；在物价方面，作者假设食品类与贵金属对总体CPI的拉动是季节性或结构性差异造成的，进而导致核心CPI回落。政策解读基于中央经济工作会议的公开表述，将“结构平衡”和“灵活货币”视为短期政策基调。[page::1]

• 关键数据点：报告声明“年内贸易顺差金额累计突破万亿美元”，并指出11月出口超预期上升以及CPI核心与PPI的不同走势，这些数字被用来支撑对外需改善和国内需求分化的判断。该“万亿美元”级别的顺差被强调为贸易结构与外部市场多元化的重要证据。[page::1]

- 评价：该章节信息覆盖宏观需求与供给端、政策导向与高频价格信号，结合性较强，但对“出口超预期”的具体幅度、CPI/PPI具体数值及月度环比变动并未给出表格或数量化时间序列，降低了可复现性与量化检验的方便性。对政策落地路径的解读较为概括，缺乏对地方财政、房地产具体措施和货币工具操作细节的量化说明。[page::1]

3) 高频数据（行业链与价格）章节解读

• 关键论点与数据：下游——房地产成交有所回升、农产品批发价格上行；中游——钢铁价格回落、水泥价格回升；上游——焦煤焦炭价格下行、有色金属涨跌不一、黄金上涨、原油下跌。报告以此分层次剖析供需与价格传导关系。[page::1]

- 推理与意义：作者通过下中上游价格走向判断产业链景气分化：房地产成交的“底部小幅回升”被视为需求端回稳的首期信号，但钢铁回落表明工业需求仍不稳；上游能源与有色的分化提示成本端与国际大宗商品走势仍在影响制造业和矿业盈利。该节强调短期价格与行业链的差异化复苏。[page::1]

• 限制与建议：报告未附带价格时间序列图或数值表格，描述性强但量化弱；若能提供具体价格指数、涨跌幅及对行业盈利模型的预估，将有助于更精确判断景气传导强度。[page::1]

图表与图片深度解读（必须部分）

• 封面图片（页面0）： 该图片为报告封面视图，展示城市夜景与抽象光点设计，配文“君临渤海 诚挚相伴”，视觉上强调渤海证券的品牌形象与宏观视角（报告首页即使用该图片以强化品牌识别与专业调性）。该视觉并不包含数据，但作为研究所发布物的封面，增强了报告的官方性与视觉传达效果。描述与结论基于报告封面呈现。[page::0]

- 研究所标识图片（页面3）： 该图为渤海证券研究所的logo及推广横幅，暗示该周报是研究所持续输出的一部分并宣称拥有1655篇原创内容，表明机构研究产出的规模化与持续性。该信息用于评估研究覆盖面与信息来源链条的可信度。[page::3]

• 图表解读缺失说明：报告文本中引用了多个关键宏观与商品类指标（如初请失业金、JOLTS、PCE、出口增速、贸易顺差、CPI/PPI、各类商品价格），但正文未附带量化表格或趋势图（除封面及logo图外），这使得读者必须基于文本描述进行判断，降低了可视化验证与深入定量分析的可能性。该观察基于全文页面检视所得。[page::0]

估值与财务预测（若有）

• 报告类型与范围说明：该份为宏观周报，文中并未提供公司层面的财务预测、估值模型（如DCF或可比估值）或目标价，也未对行业盈利进行定量预测，故无法在本报告内复现或评估估值假设。该结论基于全文内容结构与章节观察所得。[page::1]

风险因素评估（报告列举与分析）

• 报告明确将主要风险提示为“地缘政治风险、经济和政策变化超预期”。该风险提示较为概括，但覆盖了外部冲击（地缘）与国内政策/经济面可能出现的偏离情景。[page::1]

- 潜在影响说明：地缘政治冲击可能导致大宗商品价格剧烈波动与贸易摩擦加剧，从而影响出口与PPI；政策超预期变化（例如财政或信贷放松力度不足）可能削弱报告中对内需回稳的判断；这些风险在报告中未进一步量化发生概率或影响幅度。该评估基于报告风险提示条目。[page::1]

批判性视角与细微差别

• 信息密度与可验证性：报告在宏观逻辑与政策解读上覆盖面广，但在呈现具体数值（如各项指标环比/同比具体数值、出口增速幅度、贸易顺差精确数额）和图表方面较为欠缺，降低了对其主张进行二次验证与建模的可能性。该批判基于全文对表格图表缺失的观察。[page::1]

- 结论流向性与潜在倾向：报告在解读美联储与国内政策时明显侧重于“政策落地将缓解预期”的线性逻辑，可能隐含对政策效果的适度乐观假设；此外对“非美国家与AI产业链”的强调提示外需结构性改善，但未给出占比或替代性风险量化说明，读者应注意这些论断的支撑强度。上述批判基于报告对政策与外需结构描述的措辞与证据披露情况。[page::0]

结论性综合

• 综合观点提炼：渤海证券本周宏观周报的核心判断为：外围（主要是美国）与国内政策信号正在明确且逐步落地，宏观预期有望逐步对齐；美国劳动力与通胀数据的边际缓和为美联储降息与流动性管理提供了空间，而中国方面出口回升与政策侧重内需与结构改革共同支撑短中期经济稳定。该综合判断来自报告的主旨与章节解读。[page::0]

- 图表与文本洞见总结：虽然报告没有提供大量图表化数据，但通过文本可识别几个关键信号——（1）美国劳动力市场呈放缓态势与核心PCE下降的组合信号支持降息；（2）中国出口与贸易顺差的可观累计额提示外需结构中非美市场与AI链的重要性；（3）国内CPI/PPI分化及高频价格在行业链传导上呈现上下游分化回稳的特征。上述洞见均直接源自报告的叙述。[page::0]

• 最后评价：该周报适合作为对当前宏观政策与高频经济信号的快速把脉材料，因其以文本描述为主、量化图表较少，适合搭配更详尽的宏观数据库或后续正式研究报告进行深入验证与建模。该结论基于报告整体内容形式与深度判断。[page::1]

附注：报告的全文免责声明与适用范围提示明确指出本订阅号内容面向符合适当性管理办法的专业投资者，并非完整研究报告发布平台，提醒读者就具体交易决策做进一步咨询或查阅研究所正式报告。[page::2]

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