原奶价格走势与行业供需预判 [page::0]

• 2025年下半年牧场资金压力加大，社会存栏加速去化，推动原奶价格趋于供需平衡。

- 2026年奶价上升确定性高，政策支持乳制品消费和新版灭菌奶标准将提振需求。

牛肉价格周期与进口影响分析 [page::0]

• 牛肉价格经历多轮周期，受供给去化和进口减少影响，2025年进入上行周期。

- 2025年上半年牛存栏同比下降，牛肉及活牛价格从低位反转并上涨约10%-20%。

肉奶周期共振提升牧业盈利弹性 [page::0]

• 奶价上涨和单位成本下降促进毛利率提升，龙头企业毛利率预计改善6-10个百分点。

- 生物资产公允价值提升带动成母牛估值及淘牛收入增加，盈利弹性增强。

投资风险提示 [page::0]

• 存栏下降及价格反转不及预期风险。

- 饲料成本波动及食品安全隐患需关注。

国泰海通｜食饮：肉奶共振，弹性可期 牧业专题报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 标题：《肉奶共振，弹性可期——牧业专题报告》

- 作者：訾猛、颜慧菁、张嘉颖（均为国泰海通证券分析师）

• 发布机构：国泰海通证券研究所

- 发布日期：2025年8月21日

• 研究主题：中国牧业，聚焦肉类（尤其是牛肉）及乳制品行业的价格与供需情况，探讨肉牛和奶业的周期性变化及企业盈利弹性。

报告核心观点

本报告通过分析中国肉牛与原奶市场的供需情况及价格走势，认为2025年下半年供需将逐渐趋于平衡，原奶价格有望反转并上涨，牛肉价格也在经历底部反转，进入上行周期。报告强调肉奶行业的周期共振将带来牧业企业盈利的较强弹性。综合来看，报告传达了对行业盈利韧性与增长潜力的积极看法，同时指出政策对乳制品需求的提振作用以及进口限制对牛肉价格的支持作用。

此外，报告建议投资者关注存栏变化、价格波动及饲料成本等风险因素。[page::0,1]

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二、报告逐节深读

2.1 报告摘要与投资建议段分析

主要内容

• 原奶价格持续回落，25年下半年资金压力将加速存栏去化。

- 25年牛肉及活牛价格出现低位反转，受益于供给收缩和进口冲击减弱。

• 肉奶行业周期共振，带来牧业企业盈利弹性的提升。

深度解析

报告初始段落讲述了原奶价格近年来的持续回落，但资产压力（如青贮采购季资金需求大）引发牧场加快减少牛群存栏。预计经过供应端减产及需求回升，供需将在2025年下半年进入相对平衡。

对于牛肉价格，报告指出过去几年牛肉受三轮明显周期影响：早期消费升级推动价格增长、非洲猪瘟引发替代肉类价格上涨、去年至今则价格受进口牛肉冲击及替代肉类价格低迷下行。当前，受供给去化和进口量下降带动，牛肉价格在2025年实现周期反转，预计进入价格上行通道。

同时，肉奶的价格双双回暖促成周期共振，带来牧业企业的盈利毛利率改善和生物资产减值收益提升，利润弹性显著增强。

投资建议综合来看，作者看好25年下半年及26年原奶价格回升确定性较强，牛肉价格亦有较大上涨潜力，牧业板块盈利弹性较高[page::0]。

2.2 原奶价格与政策推动

• 供需面临青贮采购季资金压力影响存栏加速下降

- 25年下半年因热应激造成的减产和预先后备牛去化逐步显现

• 需求旺季带动供需趋向平衡，26年奶价上涨确定性强

政策方面，7月的生育补贴政策公布预计提振乳制品消费，9月新版灭菌乳国家标准禁用复原乳原料，限制大包粉进口强化对国产原奶的需求。这些政策对奶业需求构成长远支持。

这一部分强调了政策对于需求端的实质拉动效应，以及供需结构性改善带来的价格弹性[page::0]。

2.3 牛肉价格周期分析

• 中国牛肉价格经历三大阶段周期：

- 2010-17年：经济增长拉动高档牛肉需求，价格快速上涨。
- 2018-22年：受非洲猪瘟影响猪肉价格飙升，牛肉需求跟随提升，价格上升。
- 2023年至今：牛肉价格下降，受进口低价牛肉冲击及替代肉类价格低位影响。

• 2025年进入牛价上行周期，主要驱动包括：

- 牧场亏损导致能繁母牛存栏去化，供给缺口扩大。
- 24年前11个月新生犊牛数量同比下降超过8%，表明供给紧缩。
- 25年上半年牛存栏同比减少2.1%至9992万头。
- 25上半年进口牛肉减少约9.5%，减轻进口竞争压力。
- 牛肉及活牛价格低位反转，分别上涨约10%和20%。

此外，进口牛肉措施调查结果将于11月公布，可能推出限制进口政策，进一步支持国内牛肉市场价格。

此段详细分析供需结构变化及外部因素对牛肉价格周期的深刻影响，指出行业亏损促使供给下降，是价格回升重要根基。[page::0]

2.4 肉奶周期共振与企业盈利弹性

报告强调肉牛和奶业周期共振带来的企业盈利提升：

1. 毛利端改善：

- 假定销售奶价同比增长10%-20%，龙头奶牛养殖企业毛利率将提升6至10个百分点。
- 成本管控与运营提升将推动单位公斤奶成本降低。

1. 生物资产减值回暖：

- 成母牛估值和淘汰牛收入将因奶价反转和饲料成本下降提升。
- 牛群结构优化增强资产公允价值。

这一部分明确企业盈利弹性的来源，不仅是收入端价格回升，也源于成本控制和资产估值回升，凸显周期共振时期牧业公司的投资价值[page::0]。

2.5 风险提示

• 存栏去化速度可能不及预期，影响供给收缩节奏与价格反转。

- 饲料成本波动可能削减盈利空间。

• 食品安全事件可能影响市场需求和企业声誉。

报告提醒投资者需警惕上述潜在风险，并持续关注政策和市场动态[page::0]。

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三、图表深度解读

报告首页附带的二维码图像，指向国泰海通证券官方公众号，用于获取海量研报及视听内容。这虽非定量数据图表，但体现了报告数字化传播渠道和信息触达方式，便于读者后续深入研究与跟踪。

报告正文未公开其他图表，但文中多次引用了具体数据指标：

• 25Q2牛存栏9992万头，同比下降2.1%。

- 24年1-11月新生犊牛下降8%。

• 25H1进口牛肉同比下降9.5%。

- 牛肉及活牛价格上涨10%和20%。

这些关键数据展现了供给侧压力和价格变动作支撑分析的实证基础。

若后续提供详细的图表页，则应重点关注：

• 历史存栏、价格变化趋势图。

- 供需平衡能耗分析。

• 企业毛利率及成本结构图表。

- 政策执行效果及市场反应数据。

总结来看，报告通过详实数据支持其供需分析与价格预判，构建了扎实可信的逻辑链条[page::0,1]。

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四、估值分析

当前报告文本聚焦行业供给与价格周期分析，未直接披露具体估值模型及目标价。但通过讨论盈利弹性、毛利率提升等定性描述，隐含以下估值启示：

• 毛利率改善6-10%的盈利弹性将显著促进牧业龙头市值提升。

- 成母牛和生物资产的估值回升有利于提升公司资产负债表质量。

• 未来若回归价格上行周期，现金流及利润增长确定性增加，有助于提升估值折现基础。

假如进一步获得细化数据，估值可能基于：

• DCF模型，输入价格上升预期、成本优化及资本开支调整等假设。

- 市盈率倍数法，结合行业周期阶段及盈利能力弹性调整市场倍数。

报告指出政策、供给去化及需求回暖为主要估值驱动因素，反映了估值的基本面逻辑框架。

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五、风险因素评估

报告详细列出了以下核心风险：

• 存栏去化不及预期：如资金压力缓解或产业链供给调整滞后，可能抑制价格反弹力度。

- 饲料成本波动：饲料为养殖最大成本，价格上涨会侵蚀盈利空间。

• 食品安全风险：任何安全事件都会直接影响消费者信心及销售需求，甚至带来监管处罚。

报告未明确给出风险发生概率及具体应对策略，但提示关注风险监控及市场动态调整，体现谨慎风控意识。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告对未来供需情况及价格走势持较为乐观态度，基于当前去化和进口政策趋紧的假设。然而，有关存栏加速去化的资金压力是否持续存在，是否能完全带来供需平衡，具有一定不确定性，尤其未深度探讨牧场主对资金压力的多样反应。
• 牛肉价格低位反转的原因强调进口牛肉减少及供应去化，但替代肉类（猪肉、禽肉）价格变化、消费者偏好转变等因素稍显薄弱，可能值得进一步补充。
• 政策影响方面，生育补贴与乳制品标准调整效果属于中长期变量，短期消费弹性及行业响应尚有未知数。

综上，报告逻辑较为严密，但基于多数历史与政策趋势做出较强推断，仍需持续关注实际数据及政策执行力度，避免盲目乐观[page::0,1]。

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七、结论性综合

国泰海通牧业专题报告紧扣肉牛及奶业“双周期”共振视角，对2025年下半年及未来市场供需、价格及盈利情况进行了详实剖析。报告基于：

• 原奶价格回落趋势预计在25H2止跌回稳，26年上扬确定性增强，政策驱动需求端回暖。

- 牛肉价格因供给紧缩与进口减少，已现价格底部反弹迹象，25年进入上升周期。

• 肉奶价周期共振带来牧业企业盈利弹性显著改善，体现在毛利率提升与生物资产估值回升上。

- 关键数据（存栏数量、新生犊数量、进口牛肉下降比例及价格涨幅）为周期分析提供扎实支撑。

• 风险提示聚焦存栏调整节奏、饲料成本及食品安全风险，强调投资需谨慎关注行业动态。

整体来看，报告维持牧业板块积极投资建议，认为行业盈利韧性强，未来盈利弹性与估值均具备提升空间，是投资者关注的亮点板块。

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# 综上所述，该报告构建了肉奶行业周期性分析的全景图，结合政策与市场多维度因素，呈现出对牧业企业盈利恢复与增长的深刻洞察。报告严密的数据支持与逻辑分析为投资者理解行业趋势提供了基石，同时提示了关键风险，体现出专业且周全的研判视角。[page::0,1]

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