主要宽基指数2022年以来大幅下跌，创业板指跌幅达21% [page::4]

• 多数宽基指数年内跌幅超过10%，3月16日起市场开始回升。

- 伴随经济、政策等多重不确定性，市场情绪较为谨慎。

当前全A换手率为1.56%，相较历史底部仍有一定差距 [page::5][page::6][page::7][page::8]

• 换手率历史数据显示，市场底部时换手率一般低于20%前期高点，当前为60%水平，尚未见明显见底信号。

- 历史5次熊市换手率底部均在0.31%-0.83%之间，当前换手率仍较高。

沪深两市成交额3月环比上升，但量能仍处于底部以下 [page::8]

• 成交量为技术分析重要量价指标，底部反转通常伴随量价齐升。

- 目前成交额虽回升，但仍低于12个月均线。

公募基金股票资产占比处于历史低位54.91%，暗示可能见底 [page::9]

• 历史上，基金股票仓位低于60%时，市场多出现阶段性底部。

新发股票型基金份额大幅下降，反映市场投资情绪低迷 [page::9][page::10]

• 2022年3月新发基金份额仅0.24亿份，远低于2021年月均317.34亿份，市场情绪偏疲软。

北上资金净流出严重，但近期出现流入信号，市场或筑底 [page::10][page::11]

• 北上资金大幅净流出常伴随市场下跌，近期净流出已转为净流入，短期有筑底迹象。

机构资金滚动净流入达到阶段性高点，预示市场底部可能临近 [page::11][page::12]

• 机构资金被视为smart money，流入趋势与指数走势负相关，当前达到高点后回落。

期权认购/认沽成交量比(CPR)跌破一倍标准差，市场情绪趋于悲观 [page::12]

• CPR指标低于历史均值，显示看空情绪占优，对应市场或处于底部区域。

波动率指数上升至阶段性高点，市场情绪恐慌加剧 [page::13]

• 沪深300及上证50ETF波动率指数均快速攀升，显示市场恐慌情绪增强，或接近震荡底部。

券商板块下跌幅度大于大盘，历史上券商板块通常领先反弹 [page::14]

• 券商板块指数跌幅23.7%，高于同期上证指数13.4%，通常券商表现领先市场见底。

估值处于历史较低分位数，安全边际较高 [page::14][page::15]

| 指数 | 当前PE | 历史分位数（全历史） | 10年分位数 | 5年分位数 | 3年分位数 |
|----------|--------|-----------------|---------|---------|---------|
| 上证指数 | 12.1 | 15.4% | 32.4% | 10.1% | 4.4% |
| 沪深300 | 12.0 | 28.7% | 44.9% | 21.8% | 17.1% |

• 估值指标与指数走势同步或略有领先，当前估值水平类似于2018年底、2020年3月，表明下跌空间有限。

股债性价比指标（PIR）处于一倍标准差以上，表明股市相对债市更具吸引力 [page::15][page::16]

• PIR指标超过历史均值加一倍标准差，显示股票投资性价比较高。

固收+基金面临较大赎回压力，可能对市场形成压制 [page::16][page::17]

• 2022年初持有期固收+基金陆续到期，尚未形成良好收益，赎回概率高。

- 到期规模和赎回压力具有阶段性对市场负面影响。

股权质押回购业务平仓风险处于低位，市场可能处于缓释阶段 [page::17]

• 疑似强平公司数量和市值大幅下降，当前平仓风险较低，有利于市场稳定。

综述：多个指标共振显示市场或处于阶段性底部，部分交易指标显示仍有调整空间 [page::18]

| 指标类别 | 指标名称 | 当前观察 | 结论 |
|---------|-------------------|----------------------------------|--------|
| 交易指标 | 全A换手率 | 当前占前期高点60% | 看空 |
| 交易指标 | 沪深两市成交额 | 环比上升，但仍低于均线 | 看空 |
| 公募基金 | 股票仓位 | 60%左右 | 看多 |
| 公募基金 | 新发基金份额 | 远低于2021月均 | 看多 |
| 资金流入 | 北上资金 | 由净流出转向净流入 | 看多 |
| 资金流入 | 机构资金 | 滚动净流入达高点，后开始下降 | 看多 |
| 衍生品 | 波动率指数 | 加速上升至高点 | 看多 |
| 其他指标 | 认购/认沽成交量比(CPR) | 跌破一倍标准差 | 看多 |
| 其他指标 | 估值水平 | 处于较低分位 | 看多 |
| 其他指标 | 券商板块点位 | 历史领先或同步市场反弹 | 看多 |
| 其他指标 | 股债性价比（PIR） | 超过1倍标准差 | 看多 |
| 其他指标 | 固收+基金赎回压力 | 赎回规模较大，压力存在 | 看空 |
| 其他指标 | 股权质押回购平仓风险 | 平仓市值和数量处低位 | 看多 |

• 建议投资者关注资金面情绪面指标变化，结合市场交易指标审慎判断市场底部确认时间。[page::18]

金融研究报告详尽解读分析报告

---

一、元数据与概览

报告标题： 《13个市场风险指标看A股当前位置》
作者与发布机构： 证券分析师邓虎、于光希，申万宏源证券研究所
发布日期： 2022年3月18日
研究主题： 通过13个量化风险指标，对2022年初以来大幅下跌的A股市场当前的位置进行数据驱动的阶段性判断，探讨市场是否触底以及后续风险情况。

核心论点与目标：
报告基于历史数据回顾，旨在通过包括公募基金仓位、资金流向、市场交易活跃度、衍生品指标、估值及股债性价比等多维风险指标，综合判断当前市场底部可能已至，但交易类指标和赎回压力说明市场仍有一定的下行压力，后续反弹不确定性较大。报告无明确买卖评级或目标价，仅为风险参考和市场位置判断提供量化依据。
报告首要传达的是：“市场当前底部可能已现，但需结合多指标综合判断，单一指标易失效，仅作辅助判断。”[page::0,4,18]

---

二、逐节深度解读

1. 市场宏观背景与历史熊市回顾

报告开篇描述2022年以来宽基指数大幅回调，创业板指较年初下跌21%，其他主流指数跌幅均超10%。市场震荡加剧的根源包括高估板块调整、地缘政治影响商品价格、疫情及监管政策影响、以及外部货币政策不确定性等多因素叠加。副总理会议试图稳定信心，但投资者对经济增长态势仍持谨慎观望。

报告选取历史五次典型熊市（2004-2005、2007-2008、2011-2014、2015-2016及2018年）做横向对比，目的在于寻找历史数据规律支撑当前市场触底机率，并辅以多个量化指标详细分析。表1和图3回顾了历史熊市的区间跌幅（最大-72%）和阶段反弹力度（最大约19%）[page::4]。

---

2. 交易指标：换手率和成交额（章节1、2）

换手率分析
换手率作为市场情绪的代表指标，在历次熊市底部阶段均出现过明显的底部信号。历史数据显示，市场见底时的换手率通常处于前期高点的10%-20%左右。例如，2004-05熊市底部换手率低至前期高点的15%；2008年底换手率约为前期高点的14%。换言之，换手率大幅减低代表市场交投冷清，投资者普遍悲观。

2022年3月16日全A换手率为1.56%，约为2020年高点2.62%的60%，显著高于历史底部惯常的20%水平，表明交易活跃度仍未达到过去熊市见底时的极低位，暗示市场底部仍有下行空间。[page::5-8]

成交额分析
沪深两市成交额3月环比2月份有所提升，2022年3月日均成交额约10418亿元，尚位于过去12个月均线之下。历史上市场底部初期往往伴随成交量的回升，成交额的持续低位则可能意味着市场活跃度不足，对后续反弹构成制约。[page::8]

---

3. 公募基金仓位和新发基金（章节3、4）

公募基金股票资产占比历史上在60%以下时市场多次触底。2022年3月7日该指标跌至54.91%，处于历史较低水平，有较强的阶段性见底暗示。但因该指标滞后，不能作为市场底部唯一信号[page::9]。

新发基金份额反映投资者参与度和热度。2022年3月新发股票基金份额仅0.24亿份，远低于2021年均值317亿份，表明目前投资者情绪冷淡，资金入市意愿不强。历史数据回溯发现熊市筑底期基金发行份额多表现低迷，如2008年前期基金发行纷纷停滞，2022年数据与此相似，表明市场可能临近或处于阶段底部[page::9-10].

---

4. 资金流向指标（章节5、6）

北上资金
沪股通和深股通为北上资金流入的渠道，整体看长期资金净流入，但临近市场调整时会出现大幅净流出。历史数据表明：

• 市场下跌伴随北上资金大幅净流出，常见于筑底阶段；

- 市场上涨伴随北上资金净流出，则可能表示顶部形成。

2022年3月初以来北上资金连续净流出（单周净流出最高达363亿元），但3月16日市场开始反弹或预示阶段性触底。此信号须配合市场走势综合解读[page::10-11].

机构资金
作为理性投资者代表，机构资金呈现“越跌越买”特征。其滚动5周净流入达到阶段高点后出现回落，通常预示机构判断市场可能筑底。2022年3月3日机构资金净流入达到阶段顶点后开始回落，暗示机构资金预期市场拐点将至[page::11-12].

---

5. 衍生品指标（CPR和波动率）（章节7、8）

认购成交量/认沽成交量比（CPR）
CPR指标反映投资者认购期权（看涨）与认沽期权（看跌）的相对热度。历史上当CPR跌破1倍标准差，下跌力量较弱，市场情绪极度悲观时往往出现反弹。2022年3月CPR值1.04跌破一倍标准差，显示市场处于较底部的悲观区间[page::12].

波动率指数
沪深300和上证50ETF波动率指数自3月初快速攀升，通常波动率提升代表市场恐慌加剧，叠加指数价格快速下跌时，波动率达到短期高点可能对应市场阶段性底部，后续波动率有望回落。该现象符合阶段性情绪反转特征[page::13].

---

6. 其他指标：券商板块、估值与股债性价比（章节9-11）

券商板块作为市场风向标，其走弱常常先于大盘见顶或见底。截止3月17日，券商板块自2021年9月中旬高点下跌23.7%，远超同期上证指数13.4%的跌幅，体现机构板块风险偏好降低。历史上券商板块表现与大盘高度相关，且领先于大盘变动[page::14].

估值指标显示，上证指数PE约12.1倍，处于历史15.4%分位数，沪深300 PE约12，处于28.7%分位数水平。估值大幅回落至历史低位3分之一分位，安全边际提升，意味着从估值角度看市场进一步下跌空间有限[page::14-15].

股债性价比（PIR指标）计算股市市盈率倒数与10年期AAA企业债收益率之比。PIR指标与股市走势呈负相关，指标越高，股市配置性越强。2022年3月17日PIR指标为1.51，突破历史均值+1倍标准差，表明股市相对于债市吸引力提升，有轮动资金价值存量吸引力[page::15-16].

---

7. 固收+基金赎回压力与股权质押风险（章节12、13）

固收+基金赎回压力
偏债或固收+类基金自去年起迎来集中到期。到期基金赎回压力较大，赎回可能导致流动性收紧，对股市短期上行构成压力。截止3月，估算赎回规模超500亿元，平均持有期收益较低(2月1.6%，3月1.0%)，客户赎回动力强，短期市场面临资金压力[page::16-17].

股权质押风险
股权质押回购业务中，当前疑似被强制平仓的公司数量与市值均骤减，风险降至近两年低点。2022年3月相关平仓总市值仅约0.87亿元，表明近期股权质押风险释放，相关压力已消化，有利于稳定市场底部[page::17].

---

8. 总结与建议（章节14）

报告从13个风险指标综合评估市场当前状态：

• 看多指标包括： 公募基金股票仓位低、基金新发规模低、北上资金净流出筑底、机构资金净流入高点、期权CPR跌破底部、波动率指数达到阶段高点、券商板块表现不及大盘、估值和股债性价比改善、股权质押风险下降。

- 看空或有压力指标： 全A换手率尚未跌至历史底部水平，成交额虽回升但仍低迷，固收+基金赎回压力明显。

整体来看，报告认为市场或已见阶段性底部，但交易活跃度及资金压力仍限制了上行动能，未来反弹幅度和持续性存在不确定性。各指标间观点存在一定差异，依赖单一指标风险较大，建议结合申万宏源策略团队跟踪的基本面观点综合判断[page::18].

---

三、图表深度解读

1. 图1-2：主要宽基指数涨跌幅及走势

图1显示2022年以来创业板指跌幅高达21%，科创50、深证成指、沪深300等主流指数跌幅均在13%-20%之间，突显市场整体调整的广泛覆盖。图2进一步显示了沪深300和创业板指在2022年年初至3月中旬持续下跌趋势，部分时间内两者走势高度相关，体现大市调整结构性影响。[page::4]

2. 图4-9：历史熊市换手率与指数走势对比

系列图综合体现了历年熊市期间换手率在市场见底前出现较低位置，通常为前期高点的10%-20%。如图4-7分别展现了2004-05年、2008年、2011-14年、及2015-16年熊市换手率及上证指数走势，均显示换手率跌破前期高点20%为市场触底重要信号。而图8 2018年熊市换手率未现明显阶段性高点，反而低位震荡，与历史略有差异。图9显示2020年至今换手率尚处于高于底部的60%水平，暗示当前距离传统底部指标仍较远[page::5-8].

3. 图10：沪深两市成交额与上证指数

成交额呈柱状并红色线平滑指数走势，显示市场活跃度随指数起伏。2022年3月成交额环比2月上升，说明市场交易略有活跃迹象，但仍处于12个月均线以下，表明整体成交量尚未完全恢复。该指标作为市场气氛同步指标支持成交活跃度初步回暖，但尚无强烈底部信号[page::8].

4. 图11：公募基金股票资产占比

图中显示公募基金股票资产占比与上证指数呈同步波动，历史低位（60%及以下）往往与行情底部配合，包括近期下降至54.91%。占比的持续下行显示机构持股兴趣减弱，市场悲观情绪加深，是市场风险释放的前兆之一[page::9].

5. 图12：股票型基金发行份额与上证指数

蓝色柱体大幅波动，显示发行份额受市场影响明显，低迷期份额极小甚至为零，涨势中份额急剧放大。2022年发行份额保持极低水平，和历史底部市场十分相似，表明散户及中小资金入市积极性不足[page::10].

6. 图13-15：北上资金净流入与上证指数

三幅图分别对应2015-16年、2017-19年及2019年至2022年数据，展现北上资金流向（周度净买入）与大盘走势的相关变化。资金出现大幅净流出时，多呈现市场下跌，之后可能筑底反弹。近期净流出明显且不伴随指数上涨，凸显阶段性底部可能已达成[page::10-11].

7. 图16：机构资金滚动5周累计净流入与上证综指

该图呈现近9年机构资金与市场的负相关特征。2022年3月机构资金净流入达到高点后开始回落，通常预示机构开始谨慎操作，市场底部可能形成或接近[page::12].

8. 图17：上证50ETF认购/认沽成交量及CPR

图表展示认购/认沽成交比值波动趋势及上证50ETF指数走势。2022年以来CPR跌破一倍标准差底线，市场情绪处于极度悲观，和历史底部阶段类似，具有一定的反弹信号意义[page::12].

9. 图18-19：沪深300指数与波动率指数，上证50ETF价格与波动率

两图形象展示市场指数被动下跌时波动率指数的迅速上升。波动率指数的阶段性高点对应市场恐慌极值，往往是阶段底部信号，代表未来不确定性下降，市场情绪有望转暖[page::13].

10. 图20：券商板块与上证综指走势

券商板块走势长期与市场同步，且具有一定领先性。券商板块跌幅明显超出大盘，反映资金离场速度更快，风险偏好下降，预警市场短期内风险较高[page::14].

11. 图21：上证指数与PE_TTM

长期PE与指数走势同步反映估值整体变化。当前PE低位，显示市场估值压力明显释放，投资安全边际提升[page::15].

12. 图22：PIR指标走势

PIR作为股债性价比指标，历史峰值多出现在市场见底或反弹启动阶段，目前PIR突破历史均值+1倍标准差水平，显示股票相对于债券的配置价值回升，投资吸引力提升[page::16].

13. 图23-24：固收+基金产品到期规模与收益率

图表显示固收+基金集中在2022年初到期，持有期收益较低，赎回压力较大。大规模基金赎回可能导致资金流出市场，抑制股市上涨动能[page::16].

14. 图25：股权质押回购业务平仓风险趋势

图表反映股权质押回购的疑似强制平仓规模及数量较2021年底大幅缩减。当前市场平仓风险较低，释放相关风险有助于市场底部形成[page::17].

---

四、估值分析

报告未直接采用DCF、EV/EBITDA等估值方法，而主要基于市盈率（PE，TTM）分位数及股债相对性价比（PIR）进行市场整体估值判断。

• 当前沪深市场主流宽基指数PE处于历史较低分位（15.4%-28.7%），估值下行空间有限。

- PIR指标反映股票盈利相较于债券收益的吸引力，上升至历史均值+1倍标准差，显示股票相对债券更具吸引力。
此类指标属于市场整体估值参考，不能取代具体公司估值，也不提供具体目标价格。
此估值分析强调安全边际概念，投资者应结合估值水平和市场情绪指标综合判断入市时点。[page::14-16]

---

五、风险因素评估

报告明确以下风险点：

• 所有结论均基于历史数据统计，历史表现不代表未来表现，遇重大市场或政策变化时指标效用可能失效。

- 个别指标存在失效风险，多个指标间观点有时相互冲突，无法保证单一指标准确预测。

• 固收+基金赎回压力可能将持续对市场形成压制。

- 当前交易指标（换手率、成交额）未达到传统底部极低水平，反映底部仍不明确。

• 股权质押风险虽处低位，但仍需关注未来可能的波动。

报告对风险未做具体缓释策略讨论，提醒投资者需严谨对待指标，宜结合宏观及基本面环境综合研判。[page::0,18]

---

六、批判性视角与细微差别

• 指标解读的局限性：报告强调单指标可能失效，交易指标和资金面视角下有“看多”与“看空”意见，反映市场复杂，不宜盲目乐观或悲观。

- 换手率指标特殊性：当前换手率远高于历史熊市底部水平，暗示市场尚未达到极度冷清阶段，表明报告虽提示触底可能，但仍谨慎。

• 基金发行为极低状态，解释需谨慎：低发行份额常提示情绪极度悲观，但同时可能因外围环境限制导致资金面受控，非典型信号。

- 北上资金短期净流出与反弹关系复杂：北上资金转出不一定为底部信号，需结合市场整体走向，存在因离场资金冲击导致短期反弹的可能。

• 缺乏基本面深度联动分析：报告较少对宏观经济预期和政策变量进行深入联接，量化指标重数据统计，可能忽视周期性及政策弹性因素。

- 风险提示淡化模型适用性问题：未详细提示模型对新兴市场独特风险（如监管风险、流动性断层）敏感性及未来政策变动影响。

---

七、结论性综合

报告基于申万宏源证券研发的13个关键市场风险指标，系统梳理了当前2022年3月中国A股市场处境：

• 市场主要宽基指数年内跌幅均超10%，创业板下跌约21%，市场整体情绪悲观。

- 交易类指标（换手率1.56%，成交额虽环比升但仍处低位）显示市场活跃度不及熊市见底时极端低点，仍存回落可能。

• 资金面指标表现分化，机构资金净流入创阶段高点，北上资金连续净流出，表明市场资金结构调整与情绪变化。

- 公募基金股票资产占比降至54.91%、新发基金规模急剧下滑，历史上这两项指标低位通常伴随市场阶段底部。

• 期权认购成交/认沽成交比率跌破一倍标准差，波动率指数升至阶段高点，投资者情绪趋于极度悲观，相应市场触底压力增大。

- 券商板块跌幅大于大盘，估值水平处于历史低位安全边际高，PIR指标表明股票相较债市吸引力提升，有利于市场吸纳资金。

• 固收+基金赎回压力较大，资金面短期仍有压力，需关注对市场的抑制作用。

- 股权质押平仓风险大幅缓解，有利于市场底部形成。

综合指标提示A股市场阶段性底部可能已至，但短期成交活跃度不足，资金赎回存在压力，市场上行动能不确定，涨幅可能有限，需持续观察基本面与政策配合。多个指标视角并不完全一致，单独参考风险较大。

本报告以系统量化指标的视角给出了基于历史数据的客观、详尽分析，既识别了当前市场可能的阶段底部信号，也指出了潜在风险与不确定性，为投资者和决策者提供了价值参考。报告强调投资决策需结合申万宏源策略观点及宏观基本面分析，避免过度依赖指标盲目判断。[page::0-19]

---

备注

以上分析严格基于报告内容展开，引用数据均附带溯源页码。
所有图表均已结合文字详细加以解读与说明。
*本次分析力图兼顾报告重点及细节，力求全面、准确、结构清晰。

报告