资产配置日报：股市杠杆与商品市场动态 [page::1][page::2][page::3]

• 股市成交小幅放量但板块轮动活跃，资金博弈偏向军工、互联网和煤炭领域。

- 商品市场分化明显，“双焦”（焦煤、焦炭）和“双硅”（多晶硅、工业硅）领涨，期货价格对现货出现升水。

• 信用债市场7月波动加强，8月起流动性稳定，重点关注高评级短中期品种及银行资本债机会。

- 债券资金利率稳态短端利率难现强势，长端债市行情平淡但政策预期支持潜在做多机会。

重点行业与海外市场更新 [page::5][page::6][page::7]

• 小菜园发布2025年上半年盈喜净利润预计同比增长28.57%-35.71%。

- 中国香港《稳定币条例草案》正式生效，加强虚拟资产监管，促进金融创新。

• 京东拟以181亿元收购CECONOMY，强化欧洲本地电商布局。

- Figma近期上市首日股价暴涨250%，人工智能与政策驱动持续带动相关产业共振。

巴林铝业2025Q2财务及运营状况详解 [page::7][page::8]

| 指标 | 2025Q2值 | 环比增长 | 同比变化 |
|------------------|------------------------|----------------------|----------------------|
| 原铝产量（万吨） | 40.29 | +1.5% | 持平 |
| 原铝销量（万吨） | 41.4 | +9.7% | +3.4% |
| 增值销售量（万吨） | 31.44 | +18% | +9% |
| 利润（万美元） | 6,530 | +36% | -64% |
| 综合收入（百万巴林第纳尔） | 21.9 | +30% | -67% |
| 毛利润（百万巴林第纳尔） | 47 | -7% | -54% |
| 股东权益（百万巴林第纳尔） | 19,244 | +0.03% | - |
| 总资产（百万巴林第纳尔） | 26,579 | -0.6% | - |

• 建议派发中期现金股息10.55%，对应约4000万美元。

- 报告指出主要风险包括美联储政策收紧、地缘冲突持续、国内消费和海外能源问题。

百胜中国2025Q2表现及运营效率 [page::8][page::9]

• 公司整体实现收入27.87亿美元，同比增长4%，净利润同比增长1%。

- 同店销售额正增长，加盟店比例持续上升，尤其肯德基门店扩张明显。

• 经营利润率和餐厅利润率均有提升，外卖占比增长导致骑手成本上升。

- 资本支出目标下调，但积极开店扩展，尤其肯悦咖啡门店增速和盈利表现良好。

• 维持“增持”评级，PE估值合理，风险提示宏观经济及行业竞争加剧。[page::9]

华西最强声 0808 | 股市杠杆正盛；巴林铝业 2025Q2季度报告 — 详尽分析报告解构

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一、元数据与报告概览

• 报告标题: 华西最强声 0808 | 股市杠杆正盛；巴林铝业 2025Q2季度报告

- 发布机构: 华西证券研究所

• 发布日期: 2025年8月8日07:48（北京时间）

- 主题内容: 本期报告综合涵盖宏观经济分析、固收市场、海外资本市场动态、计算机行业、重点有色金属企业巴林铝业的季度业绩报告，以及商社领域典型公司百胜中国的业绩分析。核心聚焦点在于当前中国及全球资产市场的运行情况、债券与权益市场的资金流动情况、技术行业新动向，及部分行业重点企业的运营和财务表现。

• 核心论点与信息传递：

- 宏观层面认为股市杠杆走强，资金面微幅回温但结构性分化明显，商品市场“反内卷”品类强势，政策层面倾向高质量发展。
- 固收市场调整后信用债流动性仍维持，8月征税新规对银行资本债影响有限。
- 港股消费与科技板块呈现积极信号，海外资本动作频繁。
- 技术领域“AI+”产业融合受到政策强力支持，Figma突现爆发力。
- 巴林铝业2025年Q2通过产销量稳定增长推动利润改善，尽管同比利润下降但环比大幅上涨。
- 百胜中国Q2同店销售转正，运营效率提升，门店扩展稳健，维持“增持”评级。

整体报告通过多维度视角，一方面强调市场资金流动和情绪的高涨，另一方面指出潜在的风险与不确定性。该报告旨在为资产配置、行业投资和个股操作提供综合参考。[page::0]

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二、逐节深度解读

2.1 宏观与资产配置日报 — 刘郁（首席经济学家）

• 主要论点：

- 股市维持上涨趋势，成交额小幅放大，板块轮动明显。
- 权益市场资金博弈聚焦军工、互联网、煤炭等板块，中小盘股表现分化，创新创业板块温和上涨。
- 债券市场利率整体下行空间有限，资金面保持稳定但缺乏强劲驱动。
- 商品市场内部极度分化，“双焦”（焦煤、焦炭）及“双硅”（多晶硅、工业硅）因政策预期强势上涨。
- 期货价格普遍高于现货，塑造未来供给偏紧预期，但现货涨价相对滞后，短期波动加大。
- 宏观政策（金融支持新型工业化及防止“内卷”）强化产业中高端转型方向。
- 股市情绪进一步升温，融资余额创六年以来新高，显示资金进入加速。
- 与3月初市场结构相似，量价关系提示行情可能接近尾部，资金更关注基础面和政策指引。
- 阶段性风险来自货币政策、财政政策和流动性配置的不确定性。

• 支撑逻辑与假设：

- 资金面与政策导向的结合塑造市场情绪与价格预期。
- 期货-现货价差反映市场对中长期供需的判断。
- 过去类似形势的市场表现提供参考基准。
- 军工板块依赖阅兵事件驱动，具备不可持续性。
- 资金流动方向和成交金额为趋势强弱关键判断指标。

• 关键数据点：

- 上证指数涨 $0.45\%$，沪深300涨 $0.24\%$ ，中证红利涨 $0.63\%$。
- 中证1000和中证2000板块涨幅分别为 $1.09\%$ 和 $1.19\%$。
- 10年国债收益率为 $1.70\%$，30年国债保持于 $1.92\%$。
- 焦煤期货价格较现货高 $6.2 \%$ ，焦炭则高 $13.0\%$ 。
- 融资余额破2万亿元，创2016年新高。
- 财政风险提示包括货币政策和财政政策可能的超预期调整。

• 推断与展望：

- 市场处于政策驱动、资金追逐高成长和防风险的博弈期。
- 短期价格波动剧烈，需关注基本面兑现情况。
- 下半年资金关注板块切换及政策导向明确性，行情或迈向震荡瓶颈。

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2.2 固定收益市场分析 — 姜丹（固定收益首席分析师）

• 核心观点：

- 7月信用债整体波动较大，信用利差经历先收窄后走扩过程。
- 资金集中流入科创债ETF，推动其活跃度和市场表现。
- 月末流动性收紧导致理财产品赎回，带动信用债抛售压力。
- 8月资金面料保持稳定，信用债有望迎回暖，但波动加剧。
- 征税新规对银行资本债短期影响有限，因主要持有人机构特性。
- 资本债市场的流动性和评级高的中短久期品种关注度提升。
- 流动性好的新发高评级资本债可能成为交易焦点，推动差价缩小。
- 未来信用债配置需兼顾流动性和收益，注意政策与市场联动。

• 数据与测算：

- 信用利差和收益率上行幅度示例：7月25日对比18日，AA+级3-10年收益率上涨约10-13bp，修复空间大。
- 银行资本债部分存量债券规模超20亿元，评级多处于AA(2)及以上。
- 存单利率变化微弱，短端利率稳态，缺乏进一步下行动力。

• 交易策略指导：

- 推荐聚焦流动性佳的中高评级债券。
- 征税新规引发存量与新发债券的价格调整机会。
- 资本利得空间存在于中短期优质资本债交易中。

• 风险提示：

- 货币政策和流动性的非预期变化。
- 信用风险释出不及预期。

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2.3 海外和消费行业视角

• 小菜园（互联网消费领域）盈利预告：

- 2025上半年净利润3.6-3.8亿元，同比增长28.57%-35.71%。
- 盈利提升依赖于运营效率优化、成本管控与精细管理。

• 香港市场监管创新：

- 《稳定币条例草案》生效，确立法币稳定币发行监管框架，促金融创新与稳定。

• 京东海外收购：

- 拟181亿元人民币收购欧洲电器零售商CECONOMY AG，推动本地化电商战略。
- 采用“自建+收购”模式深耕欧盟市场，结合线上+线下“仓店合一”运营体系。
- 呈现强烈全球扩张意图及跨境电商本地化运营趋势。

• 美国7月非农数据：

- 远低于预期的就业增长，反映经济下行压力。

• 投资建议与风险提示：

- 看好互联网科技及新兴消费领域，重点关注阿里巴巴、腾讯、美团等龙头。
- 警惕宏观经济波动、行业竞争加剧及人工智能落地不达预期的风险。

[page::5,6]

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2.4 计算机行业与“AI+”政策驱动 — 刘泽晶（计算机首席分析师）

• Figma上市及影响：

- 2025年7月31日在纽交所上市首日股价暴涨250%，市值达563亿美元。
- 作为云设计平台龙头，用户规模和AI产品推动成长，但面临Adobe、Canva竞争压力及宏观环境挑战。
- IPO为公司带来资金和市场关注，但持续创新能力面临考验。

• 政策层面：“人工智能+”行动意见：

- 推动AI规模化商业应用，利用国产产业优势融合经济社会。
- 强调政府和国企带头示范作用，构建开放创新生态。
- 加强基础供给（算力、算法、数据），强化安全治理机制，降低应用门槛。
- 旨在促进AI产业良性循环与安全稳健发展。

• 受益标的推荐：

- 算力公司如寒武纪、云赛智联等。
- AI医疗、AI大模型、多模态、AI办公及AI To B应用领域相关企业。

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2.5 巴林铝业2025年Q2业绩报告 — 晏溶（有色金属分析师）

生产经营概况

• 原铝净成品产量40.29万吨，环比增长1.5%，同比持平。

- 原铝销售量41.1万吨，环比增长9.7%，同比增长3.4%。

• 增值产品销售量（VAP）占比76%，同比提升9%，环比提升18%，电解铝节能项目e-AlHassalah节约5940万美元，接近年节能目标6000万美元。

财务表现

• 利润2,460万巴林第纳尔（约6530万美元），同比下降64%，但环比增长36%。

- 每股收益17费尔，较去年同期下降65%，环比增长31%。

• 综合总收益21.9百万巴林第纳尔（5810万美元），同比降67%，环比升30%。

- 毛利润47百万巴林第纳尔（1.251亿美元），同比下降54%，环比减少7%。

• 合同收入4.34亿巴林第纳尔（11.544亿美元），同比增长7%，环比增长6%。

- 截至2025年6月30日，股东权益与2024年底相比几乎持平，总资产微降0.6%。

股利派发

• 董事会建议派发中期股息10.55%，总计约4000万美元。

风险提示

• 美联储货币政策超预期收紧风险。

- 地缘政治持续风险（俄乌冲突、巴以冲突）。

• 国内外消费及能源风险可能影响业绩。

[page::7,8]

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2.6 消费品商社：百胜中国2025Q2表现 — 许光辉（商社首席分析师）

• 总收入27.87亿美元，同比增长4%，经营利润3.04亿美元，同比增长14%，净利润2.15亿美元，同比增长1%。

- 向股东回馈2.74亿美元，包括现金与股票回购。

• 同店销售额同比转正，分别为公司整体+1%、肯德基+1%、必胜客+2%。

- 门店净增336家，加盟店占比26%，肯德基门店规模12,238家。

• 经营利润率及餐厅利润率均实现同比提升。

- 食品及包装成本占比小幅下降，人力成本因外卖业务增长略有上升，外卖占比达45%，提升了骑手成本。

• 资本支出目标调低，公司加强店铺创新和扩张，如肯悦咖啡门店增至1300家，全年目标上调至1700家。

- 投资评级维持“增持”，估值PE估计为19-17倍（2025-2027年）。

风险提示涉及宏观经济不确定，竞争加剧及食品安全等潜在问题。

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三、图表与数据视觉解读

报告中的重要图片主要为：

• 报告首页标题及研究所品牌页，凸显华西证券研究所高质研值实力。

- 分析师及首席专家头像，增强内容权威性。

• 巴林铝业及百胜中国等上市公司财报数字摘录图，直观展示产销数据与财务指标。

- QR码、免责声明及评级说明，明确法律边界与评级解释。

图表未出现复杂财务模型或估值表，透露信息偏重于数据事实及行情分析，比重更侧重于逻辑阐述与图像辅助说明。

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四、估值方法简析

报告中巴林铝业及百胜中国均未详细披露估值模型，但百胜中国明确了市盈率指标（PE）18-19X估值范围，基于未来3年盈利预测和当前股价。

• 百胜中国估值： 基于分析师盈利预测数据和当前股价，PE区间19-17倍，对应2025-27年收益增长。此估值计算依托盈利基本面稳健，并假设行业竞争环境相对稳定。

- 巴林铝业： 未披露具体估值方法，但通过股东权益、资产变动及利润趋势，投资者可推断其估值参考资产价值法或相对估值法。

整体来看，估值分析偏重于基本面驱动，市场定价与盈利能力挂钩，敏感性分析未重点披露。

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五、风险因素评估

• 货币政策风险：潜在的货币政策超预期收紧可能掣肘市场流动性和信用利差走势。

- 流动性风险：流动性非预期波动影响信用债交易及资本市场情绪。

• 地缘政治风险：俄乌冲突、巴以冲突显著影响大宗商品市场及海外投资环境。

- 行业和供应链风险：部分行业（例如军工、科技板块）的行业叙事变化和市场情绪调整。

• 企业经营风险：食品安全、门店拓展不及预期，技术创新未达预期，以及消费需求变化带来的压力。

- 税收政策变化：8月征税新规对银行资本债市场影响，虽短期有限，但长期影响需警惕。

• 宏观经济波动：美国就业数据下滑、经济增速放缓可能削弱资本市场信心和盈利预期。

报告均较为详尽地阐述风险，提示投资者需关注政策变化及基本面兑现情况。[page::1,3,4,5,7,9]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告多处提及“政策预期”驱动市场情绪与价格走势，但也清楚表明短期内现实基本面尚弱，存在较大波动或调整空间，保持了分析的审慎性。

- 在军工板块与“阅兵”事件相关联的上涨博弈中，报告通过历史数据强调难以持续，提醒投资者注重风险管理。

• 增持评级的百胜中国虽看好其增长潜力，但资本支出目标下调和外卖骑手成本上升也提醒成本控制压力存在。

- 信用债市场对资金面变化敏感，流动性依然脆弱，报告强调需重点关注流动性好品种，避免过度乐观。

• 对巴林铝业利润大幅同比下降但环比回升的说明表明行业波动性和市场环境依旧复杂。

- 估值部分缺乏详细模型展示，投资者自行做出假设，或存在一定不透明性。

总体保持客观，警惕过度乐观的市场氛围，结合历史经验和周期性波动给出平衡判断。

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七、结论性综合

本期华西证券“华西最强声0808”报告多维度审视当前全球及中国资本市场动态，独特地结合宏观经济、信用债、权益市场、技术行业和实物商品生产企业的最新数据与分析，体现了“以客户为中心，以研究创造价值”的宗旨。

• 宏观层面，当前股市杠杆化趋势明显，资金追逐政策导向明确且供给收缩预期较强的“反内卷”板块，但市场情绪与现实基本面存在明显分歧和拉锯，短期价格波动剧烈。

- 信用债市场预计将维持流动性平稳，但因收益率与利差处于低位，波动区间或加大，征税新规对银行资本债影响有限，流动性好的短中期品种为核心投资标的。

• 海外及科技消费领域动态显示新兴行业创新加速，AI产业“AI+”政策红利凸显，海外收购动作频繁，港股消费及科技板块表现耐人关注。

- 巴林铝业2025Q2表现出产销量稳定增长推动环比利润显著提升，尽管同比利润大幅下降，表明产业链和市场需求仍具挑战，但企业运营效率保持良好。

• 百胜中国业绩稳健，门店扩张与成本控制有效，外卖业务增长带来运营调整压力，资本市场对其未来增长持谨慎乐观态度。

从图表和数据可以看出，重点公司在产销量、利润及现金分红方面体现回暖趋势，但全行业与宏观环境风险不容忽视。整体评级偏中性至增持，建议投资者择机布局，关注政策动态、资金面变化及行业基本面持续性。

最后，报告结构严密，论据详实，通过丰富数据和多角度分析，为专业投资机构客户提供切实的研究决策支持。

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附图示范

• 华西研究“华西最强声0808”封面图：

• 巴林铝业2025Q2产销量利润摘要图表示示范：

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参考页码：

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此分析在内容完整性、数据详实性、以及专业金融术语的讲解方面力求深入，帮助理解报告每个重要论点与对应数据背后的逻辑联系，为投资决策提供坚实的信息基础。

报告