2025年前三季度业绩概览 [page::0]

• 营业收入达到231.88亿元，同比增长14.85%。

- 归母净利润57.51亿元，同比增长24.50%。

• 三季度营收74.27亿元，同比增长12.72%，净利润13.01亿元，同比增长9.53%。

出海拓展与研发投入推动增长 [page::0]

• 公司2025年三季度实现内生增长与海外拓展双驱动。

- 与GSK达成海外BD授权合作，涵盖呼吸、自免、炎症与肿瘤领域创新药物。

• 新签合同负债达到39.71亿元，较半年报增加38.10亿元。

- 研发费用达49.45亿元，累计研发投入超500亿元，创新能力持续提升。

新药上市与产品管线进展 [page::0]

• 三款新药上市：泽美妥司他片（EZH2抑制剂）、全氟己基辛烷滴眼液（治疗睑板腺功能障碍干眼）、恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片（降糖三联复方制剂）。

- 8项新药上市申请获受理，4项被纳入突破性治疗品种名单。

• 48个临床试验获批，为后续新药研发奠定基础。

盈利预测与风险提示 [page::1]

• 2025-2027年归母净利润预测分别为80.45亿、98.66亿、117.02亿元，EPS分别为1.21、1.49、1.76元/股。

- 2025年市盈率约52.49倍，维持“买入”评级。

• 风险包括新药研发失败、药品集中采购风险、海外地缘政治及行业竞争激烈导致价格下降等。

【医药|恒瑞医药（600276）2025年三季报点评】详尽分析报告解读

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一、元数据与概览

• 报告标题：《医药|恒瑞医药（600276）2025年三季报点评》

- 作者：侯雅楠

• 发布机构：渤海证券研究所

- 发布日期：2025年10月30日

• 研究对象：恒瑞医药（股票代码600276），重点关注公司2025年前三季度财务表现及发展动向。

- 核心论点：恒瑞医药2025年前三季度表现稳健，营业收入及利润实现双位数增长，特别指出海外市场拓展及新药迅速上市是拉动业绩增长的关键动力。公司持续加大研发投入，创新成果开始逐步释放。基于当前业绩与成长性，维持“买入”评级。

• 目标价及评级：报告给出未来三年盈利预测并维持“买入”评级，2025年PE为52.49倍，预期公司成长潜力得到认可。[page::0][page::1]

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二、逐节深度解读

2.1 事件与核心数据概览

• 营收表现：2025年前三季度，恒瑞医药实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85%；归属于母公司的净利润为57.51亿元，同比增长24.50%；扣非净利润55.89亿元，同比增长21.08%。

- 季度数据：2025年第三季度实现收入74.27亿元，同比增长12.72%；归母净利润13.01亿元，同比增9.53%；扣非归母净利润13.17亿元，同比增16.89%。

• 盈利能力：基本每股收益为0.89元/股，体现出公司盈利稳步增长。

该部分揭示公司在2025年前三季度整体财务表现良好，增长态势明显，利润增长速度超过收入增长，表明盈利质量有所提升。[page::0]

2.2 点评分析

(1) 内生增长与海外拓展协同推动业绩增长

• 公司第三季度营业收入增速12.72%，归功于内源业务增长及海外市场多个突破。

- 出海方面，达成3项海外BD授权合作，与全球知名药企GSK共开发最多12款创新药，涵盖呼吸、自免疫、炎症及肿瘤，显示恒瑞在国际化战略布局上取得实质进展。

• 公司还采用“NewCo模式”将HRS-1893海外权利授权给Braveheart Bio，另将瑞康曲妥珠单抗部分国际市场权益授权给Glenmark，均含首付款，预期未来确认收入及利润。

- 合同负债余额较半年报增加38.10亿元，达到39.71亿元，反映出公司预收账款增长，预示后续收入的稳定性和可预期性。

此节阐述恒瑞不仅依靠传统内销市场驱动收入，还积极布局海外，通过多项授权合作提升收入弹性和国际竞争力。[page::0]

(2) 研发投入充足，新药加速上市

• 三季度毛利率达86.22%，同比提升0.25个百分点，显示公司产品结构及成本控制优化。

- 销售、管理及研发费用率分别为29.24%、19.17%、21.33%，均有小幅下降，体现出费效比提升和成本管理有效。

• 净利率为24.84%，同比上升1.97个百分点，盈利能力持续增强。

- 研发费用前三季度达49.45亿元，累计研发投入已超500亿元，反映恒瑞高度重视创新研发。

• 新药上市速度加快，三季度9家获得上市许可，重点新药包括：

- 泽美妥司他片（EZH2抑制剂），中国首个自主研发，针对复发/难治外周T细胞淋巴瘤患者。
- 全氟己基辛烷滴眼液，全球唯一治疗睑板腺功能障碍相关干眼药物，海外引进。
- 恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片（I）、（II），中国首个自主研发的口服降糖三联复方制剂。

• 其他研发活动积极，8项新药上市申请获受理，4项获批为突破性治疗品种，48个临床试验准备启动，研发管线动力强劲。

该部分充分彰显公司研发实力以及创新药物市场转化的强劲进展，为公司长期增长提供坚实驱动力。[page::0]

2.3 盈利预测与评级

• 公司未来三年净利润预测为：

- 2025年：80.45亿元
- 2026年：98.66亿元
- 2027年：117.02亿元

• 对应EPS分别为1.21、1.49、1.76元/股。

- 2025年预测PE达52.49倍，反映市场对公司成长性的认可。

• 基于上述财务预测，维持“买入”评级，显示研究团队看好公司中期内的增长潜力。

预测数据体现了公司业绩的持续成长，盈利能力不断增强，市场估值水平也较为合理。[page::1]

2.4 风险提示

报告详细阐述五大核心风险：

1. 新药研发失败风险：高研发投入但研发成功率不确定，新药若开发或商业化不达预期，会影响公司盈利。

2. 药品带量采购风险：带量采购规范化可能压低药品价格及销量，进而影响业绩。

1. 海外地缘政治风险：国际局势变化可能影响公司海外业务发展，带来不确定性。

4. 激烈行业竞争及价格下降风险：竞争加剧可能导致价格战，降低盈利。

1. 盈利预测假设风险：如果行业因素或公司运营状况变化偏离预测，模型估计存在误差风险。

报告对风险均有明确提醒，但未详述具体缓释措施，提示投资者保持关注风险动态。[page::1]

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三、图表深度解读

• 【封面图】（图片路径：images/002f936aee14bbb4a325b049964896090dba619008eebb23a2b63e7e4ab8872a.jpg?page=0）

报告首页图片为医药相关元素（胶囊、连接网络符号、监测曲线等），视觉上强调医药科技创新与研究主题，强化报告专业权威感，无具体数据解读价值，主要起品牌与主题引导作用。[page::0]

• 【渤海证券Logo】（图片路径：images/584c9f8d60415b317a8253001b50f9f6f7a2f77a2432cfa5ca321db5a0caf243.jpg?page=3）

体现报告发布机构的品牌影响力和研究实力背景，增强报告的可信度和专业性。[page::3]

报告正文部分未包含其他直接图表或财务数据表，所有核心数据均文本形式呈现，故无额外图表深度解析内容。

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四、估值分析

• 报告采用了基于未来三年盈利预测计算的PE估值法：

- 2025年PE为52.49倍。
- 盈利预测模型基于公司营业收入、净利润、研发投入、产品上市进展等基本面判断。

• 报告未提及DCF或多重估值法，但结合未来三年净利润增长趋势给予估值合理定价参照。

- 维持买入评级基于公司当前增长势头及国际化布局收获，估值水平反映投资者对公司创新能力和成长潜力的认可。

• 未提供具体敏感性分析，估值较依赖中性盈利假设及行业政策环境假设。

综合看，估值方法以盈利倍数法为主，反映市场关注公司利润增长并给予相对溢价，体现成长型医药企业特征。[page::1]

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五、风险因素评估

• 研发风险是医药企业普遍且关键风险，因新药开发周期长、失败率高，将直接影响收入与利润。

- 带量采购风险因政策导向性明显，可能压缩产品价格及利润空间，需关注政策动态。

• 海外地缘政治风险为国际化布局公司特有，涉及法律、贸易和政治不确定性，对公司国际业务的稳定性构成潜在挑战。

- 市场竞争风险由于医药领域竞争激烈，新产品替代及价格战可能带来负面影响。

• 盈利预测假设风险提示投资者即使当前预测乐观，但实际运营可能存在偏差，需注意模型的局限性。

风险部分对投资者投资决策提供清晰警示，有助于理性认识公司成长及潜在回撤可能。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体较为积极，强调公司海外合作与新药上市带来的未来成长动力，但对可能面临的技术、市场以及监管风险无深入缓释措施建议，投资者应结合公司实际执行能力和监管环境全面评估。

- 盈利预测基于中性情景，不能完全排除行业政策、国际局势变化带来的较大波动，风险提示部分虽明确，但现实中风险事件的影响程度可能更复杂。

• 报告未提供更细化财务指标的季度波动和业务细分表现，限制了对业绩驱动更深入的量化分析。

- 报告未采用多种估值模型交叉验证，估值敏感性分析缺失，使估值的鲁棒性不足。

• 合同负债较半年报大幅增加，虽然表面有利于收入确认，但也需警惕预收账款是否存在收入确认时滞或风险。

综合看，报告为积极正面解读，适合投资者理性参考，但仍需结合宏观环境和行业变化进行动态跟踪。[page::0][page::1]

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七、结论性综合

渤海证券对恒瑞医药2025年前三季度的点评报告，呈现了公司在收入和利润增长方面的亮眼表现，尤其是14.85%的营收增速及24.50%的归母净利润同比提升，显示出强劲的盈利能力。报告强调公司依靠内生增长与海外拓展双轮驱动，顺利实现多项BD合作及新药上市。研发费用高达49.45亿元，累计研发投入超500亿元，有力支撑了业务创新和新药开发速度，联合GSK等国际大牌的合作拓展进一步增强了公司的国际竞争地位。

报告基于中性情景展开盈利预测，预计2025-2027年净利润持续提升，给予52.49倍合理PE估值，维持买入评级，凸显对恒瑞未来成长的信心。合同负债大幅增长，表明未来收入确认有坚实基础。同时，报告也不回避新药研发风险、带量采购风险、海外地缘政治风险以及行业竞争风险，为投资者敲响风险警钟。

尽管报告未设置多模型估值验证及敏感性分析，且在风险对策细节方面略显不足，但整体内容翔实、数据丰富，有助于专业投资者深入理解恒瑞医药在国内外医药创新版图中的战略布局和业绩驱动力。其详细描述的新药上市情况和海外授权合作，配合最新的财务指标变化，为投资者提供了较为完整的公司发展脉络与投资价值参考。

综上，恒瑞医药凭借出海捷报频传和新药加速上市，保持行业领先地位和较高增长潜力，预计将在未来持续释放创新价值，满足资本市场对成长性的期待。沪市投资者可保持较为积极的关注态度，但需同时关注相关风险带来的不确定性。[page::0][page::1]

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注：以上分析基于渤海证券研究所正式发布的《恒瑞医药2025年三季报点评》全文内容，所有数据均有对应页码标识，确保信息溯源明确。

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