基金经理持股周期的分类与分布特征 [page::5][page::6][page::7]

• 持股周期分为短期（半年以内）、中期（半年到一年）、中长期（一年到两年）及长期（两年以上）四类，40%的持仓股票持股周期不足半年，近年持股周期整体有所延长；

- 新锐基金经理持股周期较短，老将偏好长期持股，且规模越大基金持股周期越长；

• 持股周期的长短对业绩无明显单一影响，短期持股频繁调仓不一定带来更好表现，持股周期中长且业绩较优基金较为均衡分布。

持股周期对应的四种投资策略及代表基金 [page::11]

• 长期持股为主：看重企业竞争力，偏好自下而上选股，许多重仓白马股；

- 短期持股为主：侧重挖掘灰马股、黑马股及景气度投资，需高频交易能力；

• 长短期结合型：持仓存在梯度，部分持仓核心底仓，部分灵活调整；

- 投资风格切换型：基金经理因策略调整，持股周期显著变化。

基金经理买卖节奏识别方法：整体与个体买入卖出策略刻画 [page::19][page::23]

• 基于模拟组合提前买入或延后卖出收益比较判定买入侧偏左或偏右，卖出侧价格优劣难判；

- 采用多项式拟合股价极值，计算买入系数和卖出系数判别单只股票交易时点是侧重左侧或右侧交易；

• 资金规模大者整体买入偏左侧，新兴成长行业基金偏右侧买入，价值型基金偏左侧，成长型基金偏右侧。

左右侧买卖策略对应的基金业绩表现及基金经理特征 [page::26][page::29]

• 左侧买入及卖出价格高的基金性价比最高，右侧买入及卖出价格低的基金表现最差；

- 偏左侧买入且卖出价格合理的基金经理在行业中买卖节奏多样，有些行业偏右买左卖；

• 偏右侧买入但卖出价格高的基金更多在景气度优先行业，业绩表现优异。

量化组合构建与回测结果 [page::30][page::31][page::33]

• 市场敏感度高组合（短期持有&左侧交易）年化收益20.3%，超额收益显著，信息比率1.55；

- 持仓有梯度组合（中期持有&左侧交易）年化收益18.97%，稳定超额收益，信息比率1.59；

• 两类组合均展示出稳定的跑赢偏股基金指数能力，持仓风格和规模均衡兼具。

持股周期与交易策略的稳定性及风险提示 [page::30][page::34]

• 左右侧买卖因子与持股周期因子稳定性高，风格和持股习惯具有延续性；

- 本报告基于公开数据分析，存在模型假设及历史表现不代表未来风险，投资需结合自身风险承受能力谨慎决策。

报告分析：基金经理的持股周期与左侧右侧交易策略

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1. 元数据与报告概览

报告标题：基金经理的持股周期与左侧右侧交易策略
系列定位：基金经理能力圈研究系列报告之四
作者与机构：申万宏源证券研究所，蒋辛、邓虎
发布日期：2022年11月23日
研究主题：聚焦基金经理的持股周期特征与交易策略，尤其是“左侧”“右侧”交易行为的刻画及其对投资绩效和风格的影响。
核心观点：

• 持股周期并非简单用以区分长期价值投资或短期交易，很多基金经理采用复合的梯度持仓策略。

- 左侧交易（低位买入）和右侧交易（高位买入）各有特点，侧重买卖时机的性价比而非单纯判断优劣。

• 基金经理的买卖交易节奏、持股周期与规模、风格有明显关联，并对基金组合构建及超额收益产生重要影响。

- 构建短期持有且左侧交易的基金组合能够显著提升超额收益。

• 研究未涉及具体基金产品推荐，着重于投资风格分析与能力圈透视。

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2. 逐节深度解读

2.1 基金经理的持股周期能反映哪些投资风格？

• 持股周期的定义与计算方法：

利用半年度和年度全持仓数据推算基金对个股持仓时间，填补季度数据缺失，计算过去两年内的持股季度数作为持股周期指标。周期分布分为四段：半年内（短期）、半年到1年（中短期）、1到2年（中长期）、2年以上（长期）[page::4][page::5]。

• 持股周期整体分布：

主动权益基金中约40%的股票持股周期少于半年，2020年后此比例有所下降但仍较高。持股周期正逐步拉长，2022年平均持股接近4个季度[page::5]。

• 基金经理经验对持股周期的影响：

新锐基金经理持股周期平均较短，多集中3季度左右；老将基金经理有更高比例长期持股者[page::6]。

• 基金规模与持股周期关联：

规模越大，持股周期越长。规模超400亿的基金平均持股周期达8个季度以上[page::6]。

• 规模较大基金持股特点：

多数大规模基金持有股票周期较长（2年以上比例高），如景顺长城新兴成长94%以上。也有例外如兴全合润持仓较为均衡[page::7]。

• 持股周期与业绩关系：

持股周期长短未对基金夏普比率和整体绩效表现产生显著影响。较短持股者存在业绩峰值（如2021年行业轮动快速）。频繁交易并非业绩保证[page::7][page::8]。

• 误区破除：持股周期与换手率非简单反比

换手率与持股周期通常负相关，但存在高换手率长期持股或低换手率短期持股的特殊基金，基于此划分四象限基金类型，代表不同策略和风格[page::9][page::10]。

• 不同持股周期投资策略分类：

1) 长期价值投资者：持股周期多在两年以上，偏重白马股与左侧买入策略。
2) 短期持有者：挖掘灰马股/黑马股，依赖市场敏感度和交易能力，需高度勤奋且业绩规模敏感。
3) 持仓有梯度的基金：核心长期持有+卫星短期调仓。
4) 持股周期切换：基金经理风格或策略转变[page::11]。

2.2 基金经理股票买卖节奏及左侧右侧策略识别

• 定义及识别：

- 整体法利用持仓构建早买卖模拟组合，若早买入组合超额收益>基金，偏右侧买入。
- 个体法利用股价极值点识别买入卖出相对于股价走势的时机，计算买入系数和卖出系数（[-1,1]区间，其中越接近-1买卖越偏左侧，越接近1偏右侧，0为最优价格区间）[page::18][page::23]。

• 整体买入策略特征：绝大多数主动权益基金偏右侧买入股，意味着买入股票时多在股价上涨过程中，2014-2015年此特点尤为明显，2019年底出现左侧买入较多的小幅反弹[page::21]。

- 买卖策略分类及绩效：
左侧买入且卖出价格较高的基金组合性价比最高；右侧买入且卖出价格较低的最差；右侧买入且能合理出售的组合表现优于部分左侧买入卖出表现较差的基金[page::21][page::22]。

• 买入卖出策略行业差异：成长主题基金买入偏右侧，价值主题买入偏左侧；新能源、周期等主题基金偏右侧买入，金融地产偏左侧[page::24][page::25]。

- 代表基金及个股层面策略：
- 擅长左侧交易的基金有15只典型案例，买卖均偏左侧且卖出价格高，2020年以来表现较好[page::26]。
- 左侧买卖策略存在行业差异，同一基金对不同行业采用不同买卖策略组合案例（如景顺长城公司治理）[page::26][page::27]。
- 偏右侧买入但能合理卖出的基金同样表现优异，且涉猎行业多为电力设备、电子等景气度行业[page::27][page::28]。

2.3 投资风格与组合构建

• 六类投资策略及差异：

基于持股周期与买入策略两大维度，基金风格分为六类，如长期持有左侧交易，中期持有左侧交易等。最优策略为长短持有周期下左侧买入，最劣为短期持有右侧买入[page::29][page::29]。

• 风格稳定性测试：

左右侧交易因子与持股周期因子均具有较好跨期稳定性，基金风格具备持续性[page::30]。

• 市场敏感度高的基金组合：

具体构造选取过去一年持股周期短且偏左侧交易，兼顾逆境投资能力优异的基金产品，排除规模过大和限制条件。2012年以来该组合年化收益20.30%，超偏股基10.21%，信息比率1.55，表现优异且稳定[page::30][page::31]。

• 持仓有梯度的基金组合：

类似方法挑选中期持有、偏左侧交易基金。组合年化收益18.97%，超偏股基8.88%，兼顾规模与灵活性，回撤控制良好[page::32][page::33]。

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3. 图表深度解读

3.1 持股周期拆解及趋势（图1~5）

• 图1展示了持股周期计算中填补季报数据的逻辑（上下半年报及季报中的股票仓位变化插补方法），明确季度序贯赋值机制，保证周期统计的连续性与准确性[page::5]。

- 图2反映2016年以来基金持仓股票以短期（半年内）为主，比例约40%，部分年份达到60%，并逐渐向中长期拉长，表明整体持股观念正在变化[page::5]。

• 图3将基金经理按照从业年限区分，投资年限越长，持股周期越长。新锐基金经理持股周期短，调仓频繁，老将倾向长期持股[page::6]。

- 图4显示基金规模与持股周期正相关，大型基金持股时间更长，可能因流动性和组合稳定性需求[page::6]。

• 图5显示不同持股周期组合的长期业绩，持股周期最短的Top1组合表现较差，但受行业周期影响显著，提醒业绩需要结合当前宏观及行业环境解读[page::9]。

3.2 换手率与持股周期四象限分类（图6~8）

• 图6揭示换手率与持股周期整体负相关，但存在高换手率长期持股和低换手率短期持股的特殊群体，细分四类基金策略（长期价值低换手、高换手主题、低换手短期、高换手短期频繁交易）[page::9]。

- 图7~8分别以“华夏行业景气”和“广发多因子”为例，显示基金规模快速上涨带来换手率下降，体现规模扩展对频繁交易的影响[page::10]。

3.3 不同基金经理持股周期及策略细节（表1~9，图9~17）

• 表1~2列出规模及绩效靠前的基金经理持股周期分布，展示行业典型符合长期白马股和短期灰马股的典型持股结构[page::7][page::8]。

- 图9总结四种投资策略，分别对应长期持有、短期持股、组合持仓和风格转换，突出策略多样性[page::11]。

• 表4~5，图10~14具体展示长期持有和短期持有基金的代表案例，如易方达消费行业的白马深持和金元顺安元启的短期调仓策略。显示短期持有基金交易收益显著、股票持仓动态更新快[page::12-15]。

- 表6~7，图15展示持仓有梯度及行业间持股周期分布，显示调仓策略在行业间差异化明显，有效管理组合规模与交易灵活度[page::15-16]。

• 表8~9，图16~17呈现典型持股风格由长转短（易方达瑞享）及由短转长（工银瑞信战略转型主题）的基金，展示风格和交易频率调整对基金绩效的影响[page::16-18]。

3.4 左侧右侧交易策略识别（图18~30，表10~14）

• 图18~20阐述全组合买入策略判别逻辑，统计多数主动权益基金偏右侧买入股，即价格上涨后买入股票[page::19-21]。

- 表10结合买入与卖出价格的组合及其对应基金，证明左侧买入+高价卖出策略表现优异，中间存多样化组合[page::21-22]。

• 图22显示单股买卖系数计算，系数[-1,1]衡量买卖价格相对低价或高价的偏离度，提供精细化个股买卖策略刻画工具[page::23]。

- 表11~14结合买卖系数及典型基金行业买卖策略，揭示基金整体偏好左侧买入但细分行业存在灵活调整[page::24-27]。

• 表15，图26~27介绍右侧买入且合理卖出的基金，凸显不少具有优异业绩的成长基金或主题基金买点偏后，但卖点把握较好，行业主要为电力设备、基础化工等[page::27-28]。

- 图30进一步验证左右侧和持股周期因子稳定性，说明基金风格具备连续可追踪性[page::30]。

3.5 组合构建与业绩回测（图31~32，表16~19）

• 市场敏感度高的组合选取持股周期短且左侧倾向明显的基金，经过逆境投资能力筛选，2012-22年间实现20.30%年化收益率，信息比率1.55，显著跑赢偏股基指（10.09%）[page::31][page::32]。

- 持仓有梯度的组合选取持股周期适中且偏左侧买入基金，表现稳健，年化收益18.97%，信息比率1.59，说明领先基金经理组合多样化兼顾灵活和规模[page::32][page::33]。

• 表17、19呈现两组合年度表现，均在多数年份实现超额收益，2018年表现较差，2016年和2013年信息比率优异，超额收益稳定且最大回撤控制合理[page::31][page::34]。

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4. 风险因素评估

• 数据和分析基于历史公开信息，可能受指数样本变化及市场环境影响导致分析偏差。

- 基金管理人的历史业绩和交易策略表现不代表未来表现。

• 报告不涉及具体基金产品推荐，风险提示投资需谨慎，并建议结合个人风险承受能力和基金产品实际信息使用。

- 策略模型存在过拟合及失效风险，投资者应警惕模型假设条件变化。

• 左右侧交易策略和持股周期风格变化均受到市场周期、行业轮动影响，具有一定不确定性。

- 规模敏感性是短期高频交易策略的明显风险点，规模膨胀可能导致绩效下滑。

• 报告禁止将研究成果作为直接买卖行动依据，强调投资决策慎重。

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5. 批判性视角与细微差别

• 报告基于季度持仓数据推导持股周期，存在数据填补和时间精度限制，因此买卖时机的判断存在一定滞后和误差。

- 左右侧交易系数计算基于价格极值模型，部分复杂的买卖行为可能被平均成中性买卖，忽略细节策略多样性。

• 换手率计算与持股周期组合对基金经理分类时，说明很多基金经理可能同时运用多种策略风格，分类边界存重叠。

- 多数蓝筹基金偏左侧买入且持股周期长，成长型和行业主题基金偏右侧买入且持股周期短，反映策略与板块的强关联，个别例外值得关注。

• 报告强调了不同买卖策略的绩效差异，但短期策略的规模上限风险被提示较少，后续应加强对交易成本和市场冲击的细致评估。

- 基金组合模拟策略验证了研究方法有效性，但其样本选择标准和时间窗口对结果影响大，需警惕样本选择偏差。

• 左右侧交易判断中卖出时机识别难度较大，报告中对此明确说明，强化了研究结论的谨慎性。

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6. 结论性综合

本报告系统且深入地剖析了基金经理持股周期及其买卖交易策略（左侧买入与右侧买入）对投资风格和绩效的影响。关键见解如下：

• 持股周期反映多样投资风格：并非单一长持或短持分类，而是存在梯度化持仓和风格转换，且基金经理经验和规模显著影响持股周期。大基金倾向长期持股，小基金持股周期较短，调仓灵活。

- 持股周期与换手率关系复杂：传统认知持股长换手低、持股短换手高被打破，部分基金兼具高换手和长期持股，也有低换手短期持股策略。换手率与持股周期结合形成四象限投资风格。

• 左侧右侧买入卖出策略双维度影响业绩：主动权益基金倾向右侧买入（上涨中买入）。左侧买入偏好伴随高价值买买卖价差，买卖时间选择具备更高性价比，绩效优于右侧买入卖出价格差不佳策略。

- 行业与主题差异明显：成长时代主题和新兴行业偏右侧买入，价值及金融地产偏左侧买入。基金经理对不同行业买卖节奏灵活调整，体现能力圈内行业择时能力。

• 基金组合策略验证：回测构造的“市场敏感度高（短期持有+左侧交易）”与“持仓梯度（中期持有+左侧交易）”基金组合均获得较好超额收益，验证风格刻画有效性与实用价值。

- 买卖策略稳定且连续性强：买卖节奏及持股周期特征具有较高跨期稳定性，为投资者选基和风格因子提供数据支持。

• 风险提示充分，投资者应谨慎使用：历史表现不代表未来，买卖策略和持股周期风格受多重因素影响存在不确定性，规模扩张带来的策略限制需关注。

整体来看，该研究报告以丰富数据和详实图表为基础，构建了较为完善的基金经理投资行为画像体系，对投资风格研究及基金组合构建具有较强的理论指导和实操意义，特别是在明确了买卖节奏与持股周期的多维策略组合如何影响投资绩效方面，提供了富有洞察力的结论，可为资产管理行业的投资策略制定与产品设计提供重要参考。

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主要表格与图表索引（精选）

• 图1~4：持股周期刻画方法，基金持股周期整体分布，基金经理经验与基金规模对持股周期影响情况。[page::5][page::6]

- 图6~8：换手率与持股周期关系，华夏行业景气及广发多因子换手率历史走势。[page::9][page::10]

• 表1~2：主要基金规模与夏普比率靠前基金持股周期分布。[page::7][page::8]

- 图9：四种投资策略对应持股周期分布的总结。[page::11]

• 表4~5，图10~14：长期持股典型基金、短期持股典型基金及其股票持有分布与交易能力表现。[page::12-15]

- 图18~21：整体买入策略识别、不同买卖策略基金表现差异及组合净值曲线对比。[page::19-22]

• 图22：单股买卖系数计算示意及解释。[page::23]

- 表10~14：买卖策略分类基金及部分行业买卖策略实例。[page::21][page::26][page::27]

• 图30：买卖因子及持股周期因子的稳定性测试。[page::30]

- 图31~32，表16~19：市场敏感度高及持仓梯度组合净值走势与持仓结构，年度表现统计。[page::31-34]

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此份报告提供的是对基金经理投资行为风格、交易节奏和组合管理策略的系统性解析，结合丰富的实证数据与案例，力求精准刻画基金经理的投资策略差异性及其对业绩的长期贡献，具有极高的行业参考价值和研究示范意义。[page::1][page::2][page::35]

报告