传统通信业务保持稳定增长，业绩展现韧性 [page::0]

• 2024年中国移动、联通、电信传统业务收入分别为6,268亿、2,613亿、3,282亿元，同比分别增长0.8%、1.5%、3.0%。

- 移动ARPU下滑压力减缓，5G及千兆宽带推动用户结构优化。

• 固网宽带受益FTTR及万兆网试点，保持稳定的收入增速。

创新业务驱动业绩第二曲线，算力与AI战略加速落地 [page::0]

• 三大运营商2024年云收入分别为1,004亿、686亿、1,139亿元，同比增长20.4%、7.4%、17.1%。

- 智算规模（EFLOPS）分别达到29.2、17、35，推动算力服务签约金额超260亿元。

• 中国电信智能收入达到89亿，同比增长195.7%；AIDC收入330亿，同比增长7.3%。

国际业务拓展成效显著，海外市场增长快速 [page::0]

• 2024年国际业务收入分别为228亿、125亿、169亿元，同比增长均超10%，展现出较强的国际市场竞争力。

- 运营商持续加大海外基础设施投资，助力数字化产业升级。

资本开支结构优化，重点投资算力及数字基础设施 [page::0]

• 2024年资本开支占收入比降至20%以下，2025年资本支出同比减少约7.8%-10.6%。

- 资金重点向算力领域倾斜，部分运营商设置算力投入“不设上限”的特别预算。

高派息率及稳健现金流支持投资价值 [page::1]

| 公司 | 2024年分红金额(亿元) | 派息率(%) | 股息同比增长(%) |
|------------|-------------------|----------|---------------|
| 中国移动 | 超600 | 73 | 5.4 |
| 中国联通 | — | 72 | 11.4 |
| 中国电信 | — | 54.7 | 19.7 |

• 积极派息策略提升投资者信心，三家运营商均承诺持续提升派息率。

- 现金流充裕，分红稳健增长，体现央企标杆地位。

主要风险提示 [page::0]

• 政策与国际环境不确定性风险

- 市场需求与5G商用进程不及预期

• 行业竞争加剧导致供给过剩风险

- AI发展路径及规模存在不确定因素

【通信】运营商业绩显韧性，AI算力竞速启航—电信运营商行业点评报告详尽解读

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 《【通信】运营商业绩显韧性，AI算力竞速启航—电信运营商行业点评报告》

- 作者： 吕然、庄宇

• 发布机构： 中银证券研究部

- 发布日期： 2025年5月15日 09:05，北京时间

• 研究对象： 中国三大电信运营商（中国移动、中国电信、中国联通）及其行业发展态势，特别聚焦其业务业绩、数字化转型、算力和AI发展

- 核心论点： 三大运营商在面临复杂严峻的外部环境下，依旧保持传统业务稳健增长，同时积极布局算力与AI创新服务，推动由传统通信向数字化、智能化运营转型。资本开支结构优化下，算力投资力度持续加码，业绩韧性明显。国际业务加速扩张，整体营收利润双增长，支撑高派息策略，行业前景向好。

• 评级倾向： 报告整体呈现三大运营商稳健向上的良好面貌，突出了其长期价值和核心竞争力，隐含“看好”态度，但未明确标注具体评级和目标价。

- 作者主旨传达： 运营商行业业绩坚实，数字化转型和AI算力成为新增增长动力，未来投资领域将向云、算力和智能服务倾斜，三大运营商兼具保护传统基础业务和开拓新兴业务的“双曲线”发展格局。此趋势助力业绩可持续提升和股东回报稳定增长。[page::0,1]

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二、报告章节深度解读

1. 业绩韧性与传统业务现状

• 关键论点：

- 三大运营商的基础通信业务仍是主营收入的支柱，2024年传统业务收入表现出温和但稳定的同比增长（移动0.8%，电信3.0%，联通1.5%），说明传统市场仍具有较强承载力。
- 移动端ARPU（用户平均收入）受益于5G普及，呈现企稳趋势；固网宽带通过千兆网和光纤到房间（FTTR）业务提升继续稳定增长。
- 传统业务空间日趋饱和，寄希望于创新数字化业务带动第二增长曲线。

• 推理依据：

- 5G渗透率上升带动多元化服务需求，提升用户消费意愿。
- FTTR及万兆网试点增强固网宽带吸引力。
- 通过市场数据（收入、ARPU、渗透率指标）佐证基础稳健。

• 数据重点：

- 传统业务收入分别为6268亿、3282亿、2613亿元
- 增长幅度虽不大，但持续保持正增长反映业务韧性。

• 分析：

- 传统业务增长虽有限，但在数字经济发展进程中仍起稳定现金流作用，为创新业务提供基础支撑。
- 移动ARPU企稳及固网业务增速稳定是运营商抗压能力的体现。

2. 创新业务及AI算力布局

• 关键论点：

- 云网算力业务已突破千亿元规模，成为推动运营商业绩增长的“第二曲线”。
- 三大运营商均投入巨资打造智能算力平台， 2024年算力规模分别为29.2/35/17 EFLOPS，智能云业务收入分别达到1004/1139/686亿元，同比分别增长20.4%、17.1%、7.4%。
- 智能业务增长显著，电信智能收入增长近3倍，AIDC业务维持增长态势，联通数据中心业务收入增加。
- 签约金额超过260亿元，显示算力相关服务市场需求旺盛。

• 推理依据：

- AI技术和算力作为新经济核心驱动力，运营商借此重塑商业模式和运维体系，以云计算和IDC为载体，扩大服务范畴。

• 数据要点：

- 算力规模（EFLOPS）直接体现计算能力和技术底蕴，运营商间存在一定差异，电信算力领先。
- 云业务收入增长率与传统业务差异明显，彰显创新业务扩张势头。
- 330亿元智能业务及近200%的增长突显数字化转型成果。

• 推断：

- 算力及AI业务成为新的业绩引擎，有助于抵御传统业务增长疲软带来的压力。
- 未来将依托AI提升产品和服务附加值，实现运营效率与客户价值双赢。

3. 国际业务拓展

• 关键观点：

- 国际业务快速增长，中国移动（10.2%）、电信（15.4%）、联通（15.2%）均保持两位数增长，构建海外数字基础设施，助力全球数字化转型。

• 逻辑分析：

- 全球数字经济大潮为运营商国际拓展提供机遇。
- 加强海外布局的策略符合优化收入结构，有利于风险分散。

4. 资本开支与算力投资

• 核心论点：

- 2024年三大运营商资本开支占比均低于20%，资本开支降幅显著，营收利润表现提升。
- 2025年资本开支依然保持下降趋势（移动-7.8%，联通-10.4%，电信-10.6%），但在结构上重视算力投入，设立特别预算或“不设上限”。

• 推理依据：

- 资本开支精细化管理降低成本压力。
- 算力作为数字化核心资产，成为资本投入优先领域，显示对未来增长领域的坚定看好。

• 数据聚焦：

- 2025年资本支出分别为1,512亿、550亿、836亿元，均实现同比下降。

• 分析：

- 资本投入结构优化，体现运营商转型战略聚焦。
- 资本支出占比较低有利于提升资本回报率及现金流健康度。

5. 业绩表现与股东回报

• 关键论点：

- 2024年三大运营商合计营收超1.9万亿元，净利润1,804亿元，同比分别增长3.4%、5.9%。
- 2025年一季度继续保持营收、利润双增长，利润增速高于营收，体现业务结构优化及精细化管理成效。
- 派息率处于高位，中国移动和中国电信派息率分别约73%和54.7%，未来计划逐步提升至75%以上，联通保持高分红增长。

• 逻辑分析：

- 稳固利润增长为高股息政策提供保障，增强市场信心。
- 长期稳定现金流和分红使运营商成为优质高股息资产。

• 数据点：

- 分红金额超600亿元，派息率稳定增长，股息增长率显著高于净利润增速，体现优厚回报。

6. 风险提示

• 主要风险包括：

- 国内外政策不确定性。
- 市场需求不达预期。
- 行业供给过剩及竞争加剧。
- AI及5G技术推广不及预期。

• 风险影响：

- 政策和市场波动可能影响业务扩展和资本投入计划。
- 技术推广滞后削弱创新业务增速和盈利能力。

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三、图表深度解读

报告仅附带一张二维码图片，用于引导关注中银证券官方订阅号，未包含具体财务或运营相关图表。由此看，报告文本中对各项数据的解读需结合文字说明完成。二维码作为联系方式符号，说明报告的发布和完整性确认渠道，具有版权和真实性确认作用。[page::1]

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四、估值分析

报告正文未显性提及具体估值模型和目标价，亦未提供现金流折现、可比公司法或倍数估值等详细估值方法及参数。但从报告对CAPEX、利润、收入及市场结构的细致分析可以推断，运营商资本效率和增长潜力被充分考虑，尤其强调高派息率和业绩韧性，隐含运用稳健估值理念。

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五、风险因素评估

• 政策风险：国内外政策变动可能带来行业监管调整或资金补贴变化，影响运营商的战略执行。

- 需求风险：客户增长放缓或升级需求不及预期会削弱收入增长动力。

• 竞争风险：行业内外竞争体量大，尤其新兴数字服务市场，竞争加剧可能导致利润率下降。

- 技术风险：AI和5G技术若无法快速落地，运营商数字化转型节奏将受阻，影响新业务成长空间。

整体报告未给出具体抵御策略，但强调运营商已布局技术和业务创新，具备一定适应能力。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 观点均衡性：报告整体乐观看待运营商业绩，但对传统通信业务未来增长空间的局限性承认较为谨慎，提示创新业务为驱动力，坦诚市场饱和和结构调整压力。

- 假设稳健性：对算力和AI投入带来的经济效益持积极预期，但未来AI发展不及预期的风险也被明确点出，反映理性态度。

• 内部一致性：报告数据间逻辑严谨，收入利润增长、资本开支利用率及派息率配合紧密，无明显矛盾，展现合理的经营与财务协调状态。

- 可改进点：缺少更具体的估值分析及市场竞争对比，或对未来市场格局的更深层次预测，使报告更完善。

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七、结论性综合

本次报告系统梳理了中国三大电信运营商在面临市场压力和挑战背景下的经营状况与未来发展前景。传统通信业务虽然增速放缓但依旧稳定，确保业绩底盘坚实；数字化转型尤其是AI算力投入成为新兴增长极，推动云业务收入突破千亿元，智能业务表现亮眼，彰显新旧动能转换中的强大韧性。国际业务加快扩展，资本开支逐步优化且趋向算力投入，体现对数字经济未来的坚定承诺。运营商以高派息政策稳固市场信心，现金流充沛支撑持续回报。

该行业正由传统“网连”向“智连”加速迈进，运营商正实现从通信服务提供商向科技型企业的战略转型。尽管报告提醒存在政策及技术推广风险，但整体基调积极，显示运营商具备良好的应对能力和未来成长潜力。

综上，中银证券对中国三大电信运营商持稳健看好态度，强调AI与算力投资为未来业绩增长的关键驱动力，传统业务稳定为业绩提供坚实保障，预计其在数字化智能化浪潮中将继续保持业绩韧性和成长性，是未来科技与通信行业的重要核心资产。

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