市场估值及股债收益差分析 [page::3][page::4]

• 截至2024年11月8日，沪深300指数股债收益差为5.60%，位于均值与-1倍标准差之间，表明市场中长期仍具备投资价值。

- 创业板及中小板相对估值位于历史低位，相对PE和PB均处低分位，创业板配置性价比凸显。

• 社会服务、纺织服饰等行业PE处于历史低点，食品饮料和非银金融行业估值相对合理 [page::3][page::4][page::5][page::6]

主动权益基金行业仓位及基金发行情况 [page::7]

• 近期主动权益基金行业仓位中非银金融、食品饮料等行业比例显著提高，其他如钢铁、传媒等行业仓位下降。

- 上周新成立权益型基金总规模达到306亿元，基金发行活跃度提升反映市场资金流入增强。

指数增强组合表现概况 [page::8]

| 指数组合 | 今年以来绝对收益 | 今年以来超额收益 |
|--------------|-------------|--------------|
| 沪深300增强 | 25.90% | 6.29% |
| 中证500增强 | 18.19% | 3.58% |
| 中证1000增强 | 6.61% | -2.49% |
| 中证2000增强 | 2.82% | -0.63% |
| 预期惯性组合 | — | -4.51% |

• 沪深300指数增强组合表现最佳，实现6.29%超额收益。

- 基本面风格因子如非线性市值、估值及成长因子多头收益均超过3.5%，基本面因子表现强劲。

量化因子构建与绩效跟踪 [page::9][page::10][page::11][page::12]

• 方正金工构建11个高频转低频量价因子，包含“球队硬币”、“适度冒险”、“完整潮汐”等。

- 所有因子Rank ICIR绝对值均超4，表现优异，且各因子间相关性较低，丰富策略多样性。

图表16:高频因子低频化因子表现测试
| 因子名称 | Rank IC | Rank ICIR | 年化收益率 | 年化波动率 | 信息比率 | 月度胜率 | 最大回撤 |
|----------------|-----------|-----------|------------|------------|----------|----------|----------|
| 适度冒险因子 | -9.42% | -4.87 | 39.04% | 9.21% | 4.24 | 90.32% | -5.58% |
| 球队硬币因子 | -9.73% | -4.62 | 39.63% | 10.93% | 3.63 | 82.26% | -8.63% |

• 综合量价因子权重合成，年化收益49.23%，信息比率4.62，表现优于单个因子。

图表18:综合量价因子绩效及表现
| 指标 | 数值 |
|--------------|-----------|
| Rank ICIR | -5.48 |
| 年化收益率 | 49.23% |
| 信息比率 | 4.62 |
| 最大回撤 | -4.84% |

• “球队硬币”因子今年以来多空收益19.57%，且长期表现优异，支持选股策略有效性。

量化因子收益表现趋势图 [page::9][page::12]

• 量化因子多空对冲净值稳步上升，综合量价因子、多头净值连续创新高，风险调整后表现稳健。

预期类因子持续反弹表现 [page::12]

• “预期惯性”和“真知灼见”两大预期因子多空和多头净值持续攀升，无明显回撤，验证基本面预期对选股的支撑作用。

方正证券主动权益非银与食品饮料仓位及“球队硬币”因子专题报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《主动权益非银、食品饮料仓位占比提高，“球队硬币”因子今年以来多空收益19.57%》

- 发布机构：方正证券研究所

• 报告日期：2024年11月8日（报告数据截止至2024年11月8日）

- 分析师：曹春晓（登记编号S1220522030005）、陈泽鹏（登记编号S1220524100003）

• 研究主题：本报告重点分析A股市场的主动权益基金行业仓位变化，尤其是非银金融和食品饮料行业的仓位提升，同时跟踪量价因子表现，尤其“球队硬币”因子多空收益表现。

核心论点：

• 当前A股主要指数估值处于合理偏低区间，市场整体具备长期投资价值。

- 主动权益基金近期加仓非银金融和食品饮料行业，行业仓位占比明显提升。

• “球队硬币”等11个量价因子均表现优异，尤其“球队硬币”今年以来多空组合相对收益达19.57%。

- 上周沪深300的指数增强组合等均录得负超额收益，但今年以来沪深300增强组合超额收益达6.29%。

• 报告提示历史规律存在失效风险，及市场超预期变化等风险[page::0]。

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二、逐节深度解读

2.1 市场估值（第1章）

1.1 股债收益差曲线

• 报告以“股票指数市盈率倒数减去10年期国债收益率”，构建“股债收益差”指标，作为中长期市场择时信号。

- 数据显示，截止2024年11月8日，沪深300股债收益差为5.60%，处于历史均值和-1倍标准差之间，表明市场估值处于偏低状态，具备一定投资吸引力。

• 中证500股债收益差为1.48%，接近-1倍标准差，更趋于低估。

图表1显示沪深300股债收益差的历年走势，波动区域明显，当前处于市场低估区间，但在均值回归预期之中。
图表2显示中证500股债收益差走势，近期逼近底部风险区，提示关注估值修复机会。

通过股债收益差指标，报告指出当前市场中长期估值仍具吸引力，利于主动权益资产配置决策。[page::3]

1.2 主要市场指数估值分位数

• 当前全部A股PE(TTM)为19.15倍，位于近15年历史60.61%分位数，说明整体估值处于中等偏上，但PB仅为1.53倍，处于较低17.12%分位。

- 主板估值较低（PE14.38、PB 1.22），创业板PE较高（61.43倍），但创业板PB仅3.57，说明创业板成长性被市场认可但估值偏高。

• 申万主要板块估值历史分位数多在低位区间，科创板尤其PE达到127.81倍，处于极高历史位置。

这些数据表明A股市场存在明显分化，主板防御性估值处于低位，成长板块估值偏高但仍有结构性投资价值。

1.3 创业板相对估值

• 创业板指相对沪深300的PE比率为2.75倍，处于历史12.9%分位低位，相对PB为3.11倍，处于历史42.7%分位。

- 创业板50相对上证50相对PE为3.06倍，处于13.5%分位，PB处于31.4%分位。

• 两大图表（图5、图6）清晰呈现创指相对沪深300估值走低趋势，显示创业板性价比正在提升。

相对估值角度，创业板及创业板50配置性价比凸显，或成为后续资金关注重点。[page::4][page::5][page::6]

1.4 行业PE分位数分析

• 申万一级行业中，社会服务、纺织服饰等行业PE处于历史最低百分位（2.91%、9.18%）和较低PB分位水平，说明这类行业估值低迷。

- 非银金融PE18.89倍，相较历史64.44%分位，较为合理，PB低位（1.50倍），显示低估状态。

• 食品饮料PE22.30倍，在16.06%分位属低估，PB4.71倍较高，但估值仍被市场认可。

此板块估值表现与主流仓位变化相呼应，对应行业或成为资金关注重点。

1.5 主动权益基金行业仓位动态

• 过去一个多月（2024年9月29日至11月8日）主动权益基金仓位发生显著变化。

- 仓位大幅提升的行业有非银金融（+3.46%）、食品饮料（+2.06%）、国防军工（+1.33%）、电力设备及新能源（+0.72%）。

• 同期电子（-1.51%）、有色金属（-1.41%）、房地产（-0.82%）等行业仓位下降。

图表10以柱状图形象展示仓位增减变动，非银金融和食品饮料行业明显增仓，体现资金风格偏向防御性、稳定且具备成长性的板块。

2.2 基金发行（第2章）

• 上周权益型基金新成立规模为306亿元，保持一定发行热度。

- 图表11展示权益型基金周度募集规模与沪深300指数走势相关性，反映资金对市场的敏感度和活跃度。

2.3 组合表现（第3章）

• 上周量化增强组合普遍录得负超额收益：沪深300增强组合周超额收益-1.20%，中证500增强组合-1.12%，中证1000增强组合-0.58%，中证2000增强组合-1.95%，预期惯性组合-1.17%。但绝对收益均为正。

- 投资年来沪深300增强组合累计超额收益达6.29%（绝对收益25.90%），中证500增强组合3.58%，中证1000和2000组合超额收益为负。

• 近一年沪深300增强组合超额收益8.15%，领先基准表现较好。

图表12直观展示周度收益，图表13系统总结近年业绩，突出沪深300增强组合表现优异。

• 主要风格因子中，非线性市值因子（6.94%）、估值因子（3.58%）和成长因子（3.57%）表现最佳，盈利因子表现弱 (-3.07%)，说明市场更青睐成长及价值延展性而非单一盈利能力。[page::8][page::9]

2.4 高频因子低频化系列因子表现（第4章）

• 方正金工研究所开发了11个特色量价因子，涵盖成交量、波动率、动量、成交额等市场多维度信息，其中“球队硬币”因子与个股动量密切相关。

- 这些因子均基于分钟频高频数据，通过月度频率平滑处理，降低交易成本和换手率，同时保留选股能力。

• 所有因子Rank ICIR（信息比率）绝对值均超4.0，表现优秀。

图表16展示各因子详细统计数据及指标：

• 综合量价因子年化收益率约49.23%，信息比率4.62，最大回撤-4.84%，表现优异。

- 其中“球队硬币”年化收益率39.63%，年化波动率10.93%，信息比率3.63，月度胜率82.26%。

图表17展示因子间相关性较低，体现因子间的多样性，组合多元化能力强。

• 通过正交化方法将11个因子等权合成为综合量价因子，绩效较单因子明显提升，年化收益提升至49.23%。

2.5 综合量价因子及预期类因子跟踪（第5章）

• 综合量价因子今年以来全市场十分组多空组合相对收益为8.79%，多头组合超额收益为0.34%。

- 各个因子均展现不同时间维度的优秀收益能力，特别是“球队硬币”因子，今年以来多空收益19.57%。

图表18-22呈现综合量价因子净值和多头超额净值时间序列曲线，持续稳步上扬，具备较高实战参考价值。

• 预期类因子“预期惯性”和“真知灼见”也是亮点，分别保持稳定且持续向上的多空净值和多头超额净值。

- “预期惯性”因子无明显回撤迹象，表明其稳定性高。

2.6 风险提示（第6章）

• 报告明确指出基于历史数据的分析可能因市场环境变化而失效，历史规律不保证未来适用。

- 市场可能出现超预期变化，量价因子及风格因子的表现存在阶段性失效风险。

• 投资者需对因子和策略的适用性保持谨慎，关注宏观及市场环境动态。[page::0][page::13]

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三、图表深度解读

图表1-2 股债收益差曲线

• 这两张图表直观揭示了当前股债收益差处于历史中至低位，沪深300和中证500均接近历史均值下方区间，表明A股整体估值具有一定安全边际。

- 图中右轴为股指点位，左轴为收益差，即PE倒数减债券收益率，辅助理解股债相对价值的变化和均值回复态势。

图表3-4 估值分位数和创业板估值趋势

• 图表3以详细表格方式呈现各主要板块PE及PB指标与历史极值、中位数对比，显示当前估值结构。

- 图表4更集中反应创业板及沪深指数在历史估值分位状况，突出创业板估值已显著低于历史均值，带来配置性价比。

图表5-8 创业板相对估值曲线

• 动态线图表示创业板相对沪深300及创业板50相对上证50的PE和PB比率历史走势，明显进入相对低位区，具备配置吸引力。

- 这种相对估值分析比绝对估值更能体现市场偏好和组合调整的方向。

图表9 行业估值分位

• 细致列举申万一级行业PE与PB当前估值和历史分位，部分行业如社会服务、纺织服饰等估值处于极低区间，反映阶段性被市场忽视的价值。

图表10 行业仓位增减变动

• 柱状图体现非银金融和食品饮料行业获资金明显增仓，准确反映主动权益基金的资金流向和偏好，投资者可据此调整配置策略。

图表11 基金发行规模趋势

• 红柱表示周度基金发行份额，橙线为同期沪深300价格走势，图表显示资金募集活跃度与市场走势的波动密切相关。

图表12-13 量化组合周度与年度表现

• 图12展示了短期内各指数增强组合绝对收益与超额收益对比，短期超额收益波动范围。

- 图13汇总过去一年及今年以来的绝对与超额收益数据，凸显沪深300增强组合表现稳健优异。

图表14-15 主要选股因子表现

• 柱状和曲线图清晰地说明今年以来及近一年主要风格因子收益表现，市值及非线性市值因子贡献最大。

图表16-17 高频因子统计与相关性

• 详细量化指标显示所有因子信息比率均高于4，信息含量及选股能力强。

- 各因子相关性低于0.7，提供良好组合多样性。

图表18-22 综合量价因子表现

• 年化收益率长期超49%，月度胜率维持91%，最大回撤较小，显示因子策略稳健。

- 净值曲线显示持续上升趋势，具备长期投资价值。

图表23-26 预期类因子表现

• 预期惯性和真知灼见因子多空净值及多头超额净值均呈稳定稳步上升趋势，无明显回撤，验证其有效性。

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四、估值分析

本报告未明确采用DCF或传统市盈率估值方法单独定价，但通过多维度PE、PB估值指标、股债收益差及历史估值分位进行全面估值分析：

• 股债收益差指标辅助中长期择时，体现权益资产预期超额收益。

- 历史估值分位数衡量当前市场及行业估值高低，判断风险回报匹配性。

• 相对估值（创业板相对于沪深300等）彰显结构性价值和配置潜力。

- 行业估值分位揭示潜在被低估板块机会。

• 量化因子表现间接反映选股有效性和市场定价合理性。

估值整体处于合理范围，兼具安全边际与结构性机会，符合积极配置主动权益基金和聚焦经营稳健龙头的投资策略。

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五、风险因素评估

• 历史规律失效风险：因市场环境变化，过去的规律和因子表现未必持续有效。

- 市场超预期变化风险：宏观事件、政策调整或突发风险可导致市场偏离正常估值轨道，影响因子表现。

• 阶段性因子失效风险：量价因子本质依赖市场结构和行为特征，在某些周期可能出现失灵。

报告没有明确给出风险缓释策略，投资者应结合多因子、多动量、多估值角度分散风险，动态调整，防范不可预见大幅波动风险。[page::0][page::13]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告在估值判断中强调中长期投资价值，但市场短期波动依旧明显，量化组合的周度超额收益近段时间多为负，需警惕短期扰动带来的策略波动。

- 多数量价因子表现优异，但因子间相关性虽整体较低，但部分负相关较大如"勇攀高峰"与多因子因负相关较强，组合构建须慎重以防抵消有效性。

• 报告基于历史数据和机器学习等技术手段构建因子组合，未详述具体算法和交易成本，实际应用时需注意执行层面差异和滑点。

- 对行业仓位变化和估值进行叙述较为直观，但缺少未来业绩预测或宏观变化深入讨论，有待补充。

• 报告关注创业板低估，仓位集中于非银及食品饮料，凸显谨慎偏好，但电子等热点行业仓位回撤，需理解资金更侧重稳健避险风格的可能背景。

整体分析较为严谨，细节丰富，但对未来估值压力、宏观风险提示较简略，建议投资者结合宏观基本面加权考量。

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七、结论性综合

本报告通过多层次估值指标、资金流向分析及创新的量价因子研究综合判断，认为截至2024年11月：

• A股市场整体估值处于合理偏低区间，沪深300股债收益差处于均值以下，主要指数PE位于历史中低分位，显示未来存在中长期投资机会。

- 创业板和创业板50相对估值处于历史低位，配置性价比提升，有望成为结构性投资重点。

• 主动权益基金仓位显著提高对非银金融和食品饮料等防御性行业的配置，显示机构投资者风险偏好及估值优势因素的影响。

- 基于高频数据构建的11个量价因子表现优异，特别是“球队硬币”因子今年以来多空组合收益达19.57%，反映量价因子在市场择时选股中具备强大选股能力并能平滑高频噪声。

• 沪深300增强组合今年以来累计超额收益达6.29%，增强调研策略有效，风格因子以非线性市值、估值及成长为主导。

- 预期类因子“预期惯性”和“真知灼见”均表现出持续且稳健的增长，体现分析师预期的价值。

• 报告风控提醒历史因子及规律不保，投资需关注潜在风险，执行层面谨慎应对。

整体，报告传递出市场具备积极投资环境，量价多因子模型正持续发挥作用；主动权益基金环节优质行业加仓尤其值得关注，投资者可在合理估值区间内适度加仓核心资产、重视量化因子信号，实现有效风险收益管理。

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报告中的图表与数据强有力支持上述结论，展示了从宏观估值、资金流、定量策略到量价因子的全方位视角，对行业与因子绩效多维度展现，对投资决策具有实际指导价值。

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参考来源

报告文本及页面索引：[page::0]至[page::14]综合分析整合。

报告