指数成分股调整历史表现及超额收益分析 [page::2]

• 回顾2006年至2012年多期沪深300及上证180指数调整，调出股票组合大多数时间存在显著正超额收益，近年来趋势有所减弱。

- 2012年7月后，沪深300调入股票在公告日后表现出更明显的超额收益，调出股票表现衰减明显。[page::2]

调整策略及2013年主要调入调出策略回测表现 [page::3-4]

| 时间 | 策略类型 | 累积收益 | 超额收益 |
|------------|-------------------|----------|-----------|
| 2013年1月 | 沪深300调入策略 | 12.20% | 2.90% |
| 2013年1月 | 沪深300调出策略 | 7.10% | -1.90% |
| 2013年7月 | 沪深300调入策略 | -2.00% | 3.00% |
| 2013年7月 | 沪深300调出策略 | 12.80% | 9.00% |

• 2013年1月调入策略表现优于同期指数，调出策略效应有所衰减。

- 2013年7月调入策略出现负收益，但仍高于同期指数，调出策略表现较好，说明调出效应有阶段性差异。[page::4]

2013年12月沪深300指数成分股调整预测及调入调出名单 [page::5-6]

| 预测调入股票（部分） | 日均成交额(亿元) | 最新总市值(亿元) |
|----------------------|------------------|------------------|
| 上港集团 | 2.77 | 1080.87 |
| 上海石化 | 0.75 | 304.56 |
| 乐视网 | 3.86 | 332.64 |
| 华谊兄弟 | 6.76 | 314.86 |
| 科大讯飞 | 3.65 | 209.65 |

| 预测调出股票（部分） | 日均成交额(亿元) | 最新总市值(亿元) |
|----------------------|------------------|------------------|
| 湖北能源 | 0.37 | 157.52 |
| 云铝股份 | 0.37 | 58.95 |
| 深圳能源 | 0.44 | 147.74 |
| 亚泰集团 | 0.74 | 79.77 |

• 调整名单依据日均成交金额、市值和综合财务健康情况筛选，依照指数成分股调整规则确定。[page::5][page::6]

Alpha套利策略构建及组合股票名单 [page::6-7]

• 策略核心是买入预测调入的PEG指标小于1.5的成长股，采用等权重构建现货股票组合。

- 同时卖空股指期货以进行风险对冲，持有期预设为公告日后至12月31日。

• 选取股票示例：

| 证券代码 | 证券简称 | 最新预测PEG |
|--------------|----------|-------------|
| 600688.SH | 上海石化 | 1.13 |
| 300070.SZ | 碧水源 | 0.86 |
| 600705.SH | 中航投资 | 0.51 |
| 000536.SZ | 华映科技 | 1.17 |
| 002456.SZ | 欧菲光 | 0.58 |

• 策略体现了成长股的“机构自救”行情预期，结合成分股调整带来的套利机会实施。[page::6][page::7]

兴业证券指数成分股调整预测及Alpha套利策略报告详尽分析

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1. 元数据与概览

报告标题： 兴业证券指数成分股调整预测及 Alpha 套利策略
分析师及联系方式： 任瞳（rentong@xyzq.com.cn），助理研究员陈云帆（chenyunfan@xyzq.com.cn）
发布机构： 兴业证券研究所
发布日期： 2013年11月8日
研究主题： 主要围绕沪深300指数的成分股定期调整，剖析其调仓对市场个股价格形成的影响，并基于此设计Alpha套利投资策略。

核心论点及投资建议：

• 指数成分股调整期因基金调仓引发显著的资金流动，对调入及调出股票价格产生影响。历次调整中，2013年1月沪深300调入股票取得公告日后2.9%的显著超额收益，而其他指数相关股票的超额收益不显著。

- 报告基于中证指数编制规则，预测2013年12月沪深300的最新成分股调整名单，并结合历史数据设计基于调入股票的Alpha套利买入策略。

• 同时，报告指出成长股将迎来“机构自救”行情，尤其是10月份以来的TMT、医药、消费类成长股调整较大，却仍有机构重仓。风险偏好改善时，这些成长股有望反弹。

- 依据PEG指标筛选调入股票组合买入，同时卖空股指期货，形成基于成分股调整事件的套利策略。[page::0]

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2. 逐节深度解读

2.1 回顾章节

本章节回顾了2006年至2012年多个指数的成分股调整研究结果。重点反映出：

• 以沪深300和上证180为代表的主流指数中，被调出股票在调整日后往往获得正的超额收益，尤其是在早期时间段。

- 然而，自2012年开始，调出股票超额收益趋势明显减弱，甚至在2012年7月沪深300调整中，调入股票的公告日后收益异常显著。

• 该章节通过图1和图2详细呈现沪深300与上证180调入和调出股票历次调整的超额收益（如2007-2009年调出股票平均超额收益高达10%以上，2012年以后趋于下降甚至负收益），揭示市场机制变迁及资金流反应的动态特点。

- 结论显示成分股调整本身形成了一定的价格预期和套利机会，但近期市场对此反应逐渐深化和演化。

• 本章节为2013年12月沪深300成分股调整预测及套利设计提供必要的历史参考和理论支撑。[page::2]

2.2 策略跟踪章节

本部分详细介绍此前设计的基于成分股调整事件的买入策略以及其表现：

• 沪深300调入股票买入策略：公告日发布后第一个交易日以成交均价等权买入调入股票，持有20个交易日后卖出。剔除停牌、涨停股票，保证实际可操作性。

- 沪深300调出股票买入策略：调整实施日前一个交易日买入调出股票，持有30个交易日，操作规则同上。

2013年1月策略回顾显示：

• 调入股票策略累积收益达12.2%，超额2.9%，说明调入股票在调整后出现显著正收益，跑赢指数。

- 调出股票策略累积7.1%，但超额收益为-1.9%，表现不及沪深300指数。

• 图3与图4清晰展现了调入策略线性稳定领先沪深300指数，调出策略则波动且表现相对逊色。

2013年7月策略表现则出现不同形态：

• 调入策略累积收益-2%，超额3%，呈现小幅负收益但依然优于市场。

- 调出策略收益12.8%，超额9%，表现优异。

• 图5、图6反映了本期调入股票在调整后遭遇短期震荡调整，但调出股票则大幅跑赢指数，表明市场对调出股票的反应分化，可能与市场环境及板块轮动有关。

综上，策略表现具有一定时变性，但整体验证了成分股调整确实带来套利机会。[page::3][page::4]

2.3 沪深300指数成分股定期调整规则及预测章节

详细描述沪深300成分股的定期调整机制及样本选取标准：

• 调整频率：每年5月和11月下旬审议，分别实施于6月和12月第二个周五收盘后的下一个交易日。

- 参考时间窗口：分别为上一年的5月1日-次年4月30日，以及11月1日-次年10月31日的交易数据和财务数据。

• 样本空间限定：沪深A股上市时间超过一季度，或自上市后日均市值位于前30名，同时剔除ST、暂停上市等特殊股票。

- 选样方法：先依据日均成交金额剔除后50%，再根据日均市值选取前300名确定成分股。

• 调整原则包含缓冲区规则（排名前240的候选新样本优先调入，前360的老样本优先保留），以及财务亏损状况筛查。

基于上述规则，结合2012年11月至2013年10月的最新数据，报告预测了2013年12月的调入和调出股票名单。调入股票以日均成交额和市值规模较大、流动性良好企业为主，调出股票多为相对流动性弱及市值较小公司。

举例（部分调入调出名单及数据）：

• 调入如上港集团（日均成交2.77亿元，市值1080亿元）、上海石化（0.75亿、304亿元）、乐视网（3.86亿、332亿元）等。

- 调出如湖北能源（0.37亿、157亿元）、粤电力A（0.39亿、215亿元）、深圳能源（0.44亿、147亿元）等。

此名单为组合构建及套利策略设计提供基石。[page::5][page::6]

2.4 Alpha套利策略章节

基于成分股调整预测，报告深入探讨成分股调整与市场风险偏好变化的结合点，明确投资机会：

• 当前处于改革议题和三中全会政策落地的兴奋期，股市风格或将从净值修复向风险偏好提升转变。

- 认定受益行业包括国企改革、军工、环保、信息安全等，同时强调成长股的“机构自救”行情。10月以来成长股经历较大调整，但机构重仓度较高，存在反弹动力。

• 策略重点是基于PEG指标选股，筛选出预测PEG小于1.5的调入股票，作为Alpha套利的现货组合买入标的。该PEG是基于最新收盘价和2014年分析师预测EPS计算。

- 组合权重采用等权重方法，买入时间为12月15日前，卖空沪深300股指期货，对冲系统性风险，持有至12月31日。

• 表3列出了该组合买入的13只股票及其预测PEG，部分画龙点睛的标的包括中航投资（PEG 0.51）、欧菲光（0.58）、汤臣倍健（0.75）等。

此策略体现了基于事件驱动的Alpha捕捉，用低估值成长股做多，且采用期货做空对冲，体现量化风格和风险管理结合。[page::6][page::7]

2.5 投资评级说明

报告附有详细的行业和公司评级体系说明：

• 行业评级基于未来12个月相对上证综指或深圳成指涨跌幅比较，分类为推荐、中性、回避。

- 公司评级则引入相对大盘涨幅区间，更细分为买入（大于15%）、增持（5~15%）、中性（-5%~5%）、减持（小于-5%）。

• 此评级标准体现了明确的表现对照基准，提升了投资建议的可操作性和透明度。

同时提供了机构销售联系方式，利于投资者咨询和跟踪。[page::8]

2.6 信息披露及法律声明章节

详细列示了分析师声明、法律声明及潜在利益冲突声明，突出报告合规性和研究独立性：

• 申明分析师持有合法执业资格，保证报告客观独立。

- 明确报告仅供公司客户使用，不构成具体投资买卖建议。

• 提示潜在利益冲突，如公司可能持股或参与投行服务。

- 强调投资者应基于全面信息做决策，必要时咨询独立投资顾问。

这强化了分析师报告的规范性和法律责任边界。[page::9]

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3. 图表深度解读

图1、沪深300超额收益历期分布（2006-2012）

• 内容描述： 蓝色柱状表示调入股票超额收益，红色表示调出股票超额收益。从2006年至2012年，调出股票普遍获得较高正超额收益，尤其2007-2009年达到峰值16%以上，调入股票走势则相对平稳低迷。

- 数据解读： 反映出早期市场对调出股票“被低估”效应明显，市场套利效应强。2012年开始出现转变，调出股票收益降低甚至负收益，调入股票在2012年7月调调整中表现逆转为高超额收益。

• 关联文本： 佐证作者关于市场结构演变及成分股调整效果的时间动态观察。

- 数据来源及局限： 来源Wind资讯，数据时间范围广，局限在2012年后效应波动性未充分体现。

图2、上证180超额收益历期分布

• 内容描述： 同图1类似，显示2006-2012年调入及调出组合超额收益表现。

- 数据解读： 调入股票多次获得10%以上超额收益，调出股票表现亦有波动，但整体2008-2010年调出股票收益较高。

• 关联文本： 反映另一指数样本的调整效应，为沪深300的分析提供比较视角。

- 数据局限： 与沪深300相比，180指数样本更小，部分变异性较大。

图3、沪深300调入股票买入策略2013年1月表现

• 内容描述： 蓝色线为基于调入股票构建策略的组合净值，红色线为沪深300指数净值，时间跨度约20交易日。

- 数据解读： 策略组合累计净值上涨超过11%，稳健跑赢沪深300指数，反映调入股票具备显著的短期超额收益。

• 关联文本： 支撑调入股票构建套利策略的实战有效性。

- 数据局限： 仅反映单期表现，可能受市场大环境影响。

图4、沪深300调出股票买入策略2013年1月表现

• 内容描述： 同上，蓝线为调出股票策略净值，表现波动较大且低于沪深300指数。

- 解读： 反映调出股票当期调整效应减弱，策略收益低于市场。

• 关联文本： 反映2013年1月调出股票套利机会减弱的现象。

图5、沪深300调入股票买入策略2013年7月表现

• 内容描述： 调入策略净值出现先跌后升的震荡趋势，总体低于起点。

- 解读： 指出调入股票短期表现疲软，存在较大波动和调整压力。

• 关联文本： 反映市场环境阶段性恶化对调入组合的影响。

图6、沪深300调出股票买入策略2013年7月表现

• 内容描述： 调出策略净值稳步上升，明显跑赢沪深300指数。

- 解读： 显示当次调出股票存在良好的套利机会，但与2013年1月相反，出现了策略效益逆转。

• 关联文本： 强调成分股调整策略的时变特性和市场情绪影响。

表1、成分股调整策略表现统计

• 内容描述： 2013年1月沪深300调入策略累积收益和超额收益分别为12.2%和2.9%，调出策略为7.1%和-1.9%；2013年7月调入策略表现负2%，超额正3%，调出策略表现更佳，12.8%累积收益及9%超额收益。

- 解读： 量化厘清各调仓策略在不同时间表现的差异，揭示市场环境和事件驱动对套利策略成败的影响。

• 来源及限制： 数据来自Wind资讯，统计区别主要源于不同市场环境坚定。

表2、2013年12月预测成分股名单

• 内容描述： 包括预测调入和调出股票的代码、简称、日均成交额及最新市值。

- 解读： 调入股票日均成交额最高为华谊兄弟6.76亿元，市值最大为上港集团1080亿元；调出股票多为流动性较低或市值相对较小个股。

• 意义： 支撑调入组合选股逻辑，同时反映成分股变动市场偏好与资金动能。

表3、基于PEG筛选的Alpha套利组合

• 内容描述： 列出13只调入股票及对应预测PEG指标，PEG最低为中航投资0.51，最高为人民网1.25，整体均低于1.5。

- 解读： 低PEG意味着组合中的股票具备相对合理估值潜力，有望利用成分股调整行情实现Alpha收益。

• 选择意义： 强调成长股潜力和估值匹配，是策略成功关键。

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4. 估值分析

本报告虽然未详细描述DCF或多重估值模型，但应用了PEG（市盈率相对盈利增长比率）这一综合估值指标作为主要筛选标准。PEG指标结合了股价的合理性（PE）和盈利增长预期（G），被广泛用于衡量成长股估值合理性。

• 关键输入与假设： 以最新收盘价和2014年预测EPS计算，假设分析师预测合理且无市场极端波动。

- 策略实操逻辑： 选择PEG<1.5的股票意在挖掘被市场低估或业绩成长被低估的潜力股。

• 敏感性因素： EPS增减预测变动、市场估值波动、资产流动性限制均可能对套利结果产生影响。

该方法简洁有效，适合事件驱动的短期套利策略。

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5. 风险因素评估

报告间接提及的风险因素包括：

• 市场风险偏好转变： 若风险偏好未能延续提升，成长股尤其TMT、医药消费板块可能持续承压。

- 政策落实及市场预期差异： 三中全会背景带来机遇，但政策落地进度不同可能引发估值修正。

• 流动性风险： 部分调入调出股票流动性较低，可能限制套利策略的执行效率。

- 事件驱动策略局限： 成分股调整政策变化、市场制度调整均可能影响既有策略效应。

• 对冲策略风险： 期货卖空对冲对投资者执行能力及交易成本有一定要求。

报告未详细列出缓解策略，但通过多样化组合与对冲措施提升策略稳健性。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告较为积极地强调成分股调整套利机会，对于调出的套利效果存在一定忽视，尤其近期调出股票表现波动较大甚至负超额收益阶段，需观察未来持续性。

- 预测名单选取依赖历史数据和规则，未完全考虑短期政策或市场突发因素对上市公司估值的冲击，存在预测偏差风险。

• PEG指标基于分析师盈利预测，存在分析师预期偏差风险，且简单等权重方法未考虑个股风险特征差异。

- 部分图表暗示策略表现时效性强，未来策略回报可能呈现显著波动性，投资者应谨慎识别市场情绪变化。

• 报告未充分披露因市场微观结构变化（如高频交易、市场流动性）对套利行为的影响。

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7. 结论性综合

本报告系统梳理和分析了沪深300指数成分股定期调整的历史表现和市场反应，确认调整期内成分股调入股票普遍能产生正面超额收益，且调出股票的套利效应呈现波动且趋势趋弱。结合指数编制规则和过去一年交易及财务数据，兴业证券策略团队成功预测了2013年12月的调入与调出股票名单，并在此基础上精选低PEG成长股组成Alpha套利股票组合，同时卖空相应股指期货以对冲市场整体风险。

策略实证部分显示，经调仓的成分股买入策略于2013年1月取得显著正超额收益，而2013年7月的策略效果则出现波动，反映成分股调整套利策略受市场环境制约明显。基于最新预测名单，Alpha套利策略体现了对成长股“机构自救”行情的前瞻捕捉，且强调了政策推动与风险偏好提升对市场的双重驱动。

图表部分全面展示了各期调入调出股票的超额收益变化趋势及策略组合净值走势，为投资者提供直观量化参考。

总体来看，报告提供了成熟的事件驱动策略框架，结合定期调整的制度优势和成长股估值特征，建议投资者关注调入低PEG成长股的短期套利机会，警惕市场流动性和政策风险。该报告为结构化资金流动及价格动态提供了理论与实操兼顾的指引，也体现了兴业证券在指数策略研究领域的专业深度与应用能力。[page::0,2,3,4,5,6,7]

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参考图片

图1：沪深300超额收益历期分布


图2：上证180超额收益历期分布


图3：沪深300调入股票买入策略2013年1月表现


图4：沪深300调出股票买入策略2013年1月表现


图5：沪深300调入股票买入策略2013年7月表现


图6：沪深300调出股票买入策略2013年7月表现


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总结

兴业证券的本报告系统性分析了沪深300指数成分股调整事件，并通过历史数据验证了基于调入股票的Alpha套利策略的有效性，具有实证价值和策略指导意义。结合市场环境变化，报告提出的成长股“机构自救”行情及基于PEG的精选组合构建，为投资者在政策及风险偏好改善背景下捕捉短期超额收益提供了清晰路径。同时报告规范细致的信息披露和风险提示，保证了研究的严谨和专业水准。

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