煤炭行业基本面回暖，价格底部确立 [page::0]

• 5月煤炭供需双向改善，北方港口煤价上涨，带动煤价反弹。

- 2025年1-4月用电量增速仅3.1%，但5月起受天气转热影响用电和火电发电量回升。

• 5月煤炭产量开始承压，进口煤下降17.7%，预计供需拐点已现，6月煤价将全面反弹。

- 焦煤价格稳定，钢铁行业淡季不淡，铁水产量维持高位水平。

• 港口库存适度下降，焦企开工率小幅回落，海外煤价有所下调，国内成本优势明显。

航空行业5月数据亮点，暑运旺季盈利预期乐观 [page::1]

• 5月行业运力增长8%，客流同比增长8%，尤其五一假期客流增长12%。

- 客座率达到84.6%，同比提升2.7个百分点，票价同比首次转正上涨4%，燃油成本下降19%。

• 航空供给增速放缓，供需逐步恢复，航司收入管理策略改善，预计2025Q2业绩明显好转。

- 暑运预售启动快，亲子游旺盛，高铁竞争相对有限，预期暑运盈利创历史新高。

• 风险包括宏观经济波动、油价变动及政策影响。

报告信息及风险提示 [page::2]

• 报告由国泰海通证券发布，分析师黄涛及研究助理王楠瑀撰写。

- 风险提示涵盖宏观经济增长放缓、进口煤增加、供给超预期、油价及汇率波动、安全事故风险。

国泰海通 · 晨报0625｜煤炭与交运行业研究报告深度分析

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1. 元数据与概览

报告标题：

• 《煤价开始反弹，基本面底部确立》

- 《5月或行业性盈利，暑运旺季表现可期 航空行业5月数据点评》

发布机构：

• 国泰海通证券研究部

报告日期：

• 2025年6月24日22:10 上海

分析师：

• 黄涛（主分析师）

- 王楠瑀（研究助理）

研究主题：

• 煤炭行业：聚焦煤价反弹、供需基本面变化、价格趋势和库存情况。

- 交通运输行业（航空板块）：2025年5月行业数据分析、暑运季供需及盈利展望。

核心论点：

• 煤炭行业方面，2025年二季度确认了供需端的“基本面底”，煤价开始止跌回升，未来受益于需求增长和进口缩量，煤炭供需有望持续改善，价格逐步反弹。

- 航空行业方面，5月公布数据显示航空市场需求逐步恢复，票价实现同比转正，行业盈利显现，暑运旺季预期乐观，航空公司的盈利中枢有望上行。

整个报告体现了对两个传统周期行业的阶段性复苏乐观判断，并提出中长期配置建议，强调了基本面和政策环境的关键节点。[page::0,1,2]

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2. 逐节深度解读

2.1 煤炭行业分析

2.1.1 关键论点总结

• 自2025年5月起，煤炭供需关系明显改善，需求端用电量增速回升，火电发电量改善；供给端原煤产量出现因经济因素的减产压力，进口煤大幅减少。此外，动力煤和焦煤价格底部已经形成，市场迎来反弹阶段。

- 供应不再过剩，需求逐步改善，煤价将从2025年6月开始进入上涨周期，产业链后续盈利能力有望回升。

2.1.2 作者推理依据

• 需求方面：2025年1-4月全社会用电增速仅3.1%，明显弱于2024年的6.8%；火电发电量同比下降4.1%。进入5月后，随着天气转热，用电量增速提升至4.4%，带动火电发电量由负转正至1.2%。

- 预测6月底进入盛夏，暑期用电旺季将带动火电需求进一步上升，推动动力煤需求提振。

• 供应方面：5月全国原煤产量4亿吨，显示经济压力下减产出现。进口煤5月同比下降17.7%，进口供应缩量利好内煤市场。

- 数据表明2025年二季度为煤炭行业供需的“基本面底”，后续煤价反弹的逻辑成立。

2.1.3 关键数据点及其意义

• 2025年1-4月全社会用电量增速3.1%，低于2024年同期6.8%，指向经济或需求疲软。

- 5月用电量增速4.4%提升，火电发电量转正1.2%，量价双升信号出现。

• 原煤产量4亿吨，进口煤同比减少777.6万吨(17.7%)。进口减少减少了外部供应压力，有利于内煤价格稳定。

- 北方港Q5500平仓价619元/吨，保持稳定，动力煤价格可能迎来反弹。

• 焦煤价格保持稳定，京唐港主焦煤1230元/吨，反映钢铁需求坚挺，尤其铁水产量维持高位，焦煤需求底部确立。

- 三港焦煤库存295.8万吨，微降2.1%，钢企开工率78.62%，略有下降，但仍处较高水平。

这些数据表明煤炭行业供需因季节性和经济因素趋于均衡，价格走廊筑底，市场信心有望恢复。[page::0]

2.1.4 复杂概念阐释

• 动力煤（动力煤指用于发电的煤炭）：供需平衡对价格敏感，价格底部确立预示发电煤需求回升。

- 焦煤（炼焦煤，用于钢铁冶炼）：价格稳定及高铁水产量预示钢铁产业需求坚挺。

• 开工率：是衡量煤炭生产企业产能利用率的指标，78.62%表示开机生产活跃。

- Q5500：表示煤炭的热值指标(单位: 千卡/千克)，5500大致代表质量指标。

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2.2 交通运输行业—航空板块分析

2.2.1 关键论点总结

• 2025年5月航空市场需求恢复稳健，运力与客流同比增长8%以上，客座率达到84.6%，同比提高2.7个百分点，超过2019年疫情前水平。

- 票价实现同比转正，燃油成本下降19%导致燃油支出贡献的利润显著提升，行业实现行业性盈利。

• 4-5月民用及公商务需求都显示积极信号，航空公司收益管理策略奏效。

- 预计暑运旺季供需有望乐观，机票预售积极，价格上涨态势延续，盈利水平或再创新高。

2.2.2 推理依据解析

• 5月ASK（可用座公里，衡量航空运输能力）和客流同比增长均为8%，显示航空市场恢复向好。

- 五一假期客流同比提升12%，剔除前一年受天气影响的低基数效应，表明旅游需求持续旺盛，尤其亲子游。

• 票价含油费同比升4%，燃油价格同比降19%，意味着航司单票利润显著提升。

- 2024年下半年航司实行的“以价换量”策略导致高载客率但低票价，2025年收益管理更为积极，票价得到修复。

• 暑运客流景气，机队增速有限导致供给侧增长有限，供需预期乐观，盈利可期。

2.2.3 关键数据点解读

• 5月行业客座率84.6%，同比提升2.7个百分点，超过疫情前2019年水平2.3个百分点，表明承载能力与需求活跃。

- 5月旅客周转量同比增近12％，其中国内线增长7%、国际线增长22%，国际需求恢复快速。

• 机队增长受限，运力增长空间有限，但客流需求持续大幅增长促使价格上涨。

- 燃油成本大幅降低（19%），对航司盈利有利。

这些数据综合指向航空行业进入盈利复苏阶段，潜力向好，长期增长逻辑稳固。[page::1]

2.2.4 复杂概念说明

• ASK（Available Seat Kilometer）：航空运输供给指标，座位数乘以飞行的公里数。

- 客座率（Load Factor）：衡量航班上座率，代表乘客数量与座位数量的比例。

• 收益管理（Revenue Management）：航司通过票价、舱位分布调节最大化收益的策略。

- 行业性盈利：行业整体实现利润，非个别飞跃，标志行业周期向好。

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3. 图表深度解读

3.1 风景图片（湖南永州九嶷山风景名胜区）

图像为自然风光照片，作为报告开篇背景图片增加视觉吸引力和文化关联度，未直接贡献数据解读，仅表达国泰海通“每周一景”的品牌文化。[page::0]

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4. 估值分析

本晨报侧重行业供需及数据点评，未揭示具体公司估值模型。两行业报告均更多基于基本面分析及运营数据进行趋势判断，未披露具体市盈率、DCF等估值细节。

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5. 风险因素评估

5.1 煤炭行业风险提示

• 宏观经济增长不达预期，导致需求恢复不足。

- 进口煤大量涌入，打压国内煤价。

• 供应端产量超预期，导致供给过剩。

5.2 航空行业风险提示

• 宏观经济波动影响客运需求。

- 政策调整、油价及汇率波动带来成本压力。

• 新增融资摊薄股东收益。

- 安全事故或突发事件影响行业信心。

两行业风险均突出宏观经济与供应风险，提示投资者关注外部环境不确定性。[page::0,1]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告对煤炭行业未来价格反弹持乐观态度，基于当前供需数据和库存情况。但煤价极易受宏观周期和政策调控影响，若中长期需求不及预期或进口煤量意外放大，价格反弹可能受阻。

- 航空行业恢复快速，并强调票价转正和燃油成本下降利好，但随经济波动和外部冲击可能存在波动风险，票价上涨能持续多久尚存不确定。

• 报告对煤炭与航空均未提及对环境政策碳治理可能带来的行业中长期结构改变风险，考虑碳中和压力下煤炭需求抑制和航空燃油替代的可能冲击，有一定视角局限。

- 供应侧展示煤炭产量有所降低，但开工率仍较高，库存降幅有限，表明短期去库存压力常伴风险。

• 航空行业营收与盈利改善，依赖油价下降支撑，若油价反弹，盈利或承压。

整体报告分析较为严谨，但基于短期数据判断形势上升，对未来宏观环境和政策风险仍需高度关注。[page::0,1]

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7. 结论性综合

国泰海通此次晨报通过对煤炭和航空两个代表传统周期行业的详细数据剖析，指出2025年二季度已基本确认煤炭行业供需的底部位置，煤价迎来阶段性反弹；同时指出航空业5月需求回暖、客座率提升、票价首次同比上涨，行业盈利有望实现阶段性突破，暑运旺季表现看好。

煤炭板块的关键见解：

• 供给端减产压力与进口缩量推动总供应稳定。

- 用电需求回升，尤其火电发电量转正，需求改善明显。

• 动力煤、焦煤价格底部确认，库存合理，钢铁需求支撑焦煤价格。

- 预测夏季煤炭行情进入上升阶段，投资价值提升。

航空板块的关键见解：

• 受益于油价下降和需求持续复苏，航空客座率及票价双双提升。

- 亲子游和商旅需求稳定增长，收益管理更有效，盈利状况好转。

• 暑运旺季供需基本面乐观，预计盈利表现将持续增强。

两大行业均面临宏观经济、政策及供需风险，投资者需留意后续数据变化。整体来看，报告为投资者提供了基于实证数据的行业趋势洞察，建议在确认基本面企稳后适时布局相关优质资产。

涉及图表虽然较少，报告中港口煤价、库存及航空运营数据均为论据关键支撑，充分体现数据驱动逻辑，为中长期配置提供理性依据。[page::0,1,2]

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参考

• 国泰海通证券行业周报《煤价开始反弹，基本面底部确立》，2025-06-23。

- 国泰海通证券行业月报《5月或行业性盈利，暑运旺季表现可期 航空行业5月数据点评》，2025-06。

• 相关图表与数据见原报告正文[page::0,1,2]

报告