公募基金在中证1000中的配置与覆盖度分析 [page::3][page::4]

• 2021年底主动偏股型基金在中证1000的配置比例为16.02%，覆盖率约85%-95%。

- 公募基金在中证800和中证1000均呈现较高持仓覆盖度，说明公募基金对中证1000股票池的关注度较高。

主动基金持仓组合的历史业绩表现 [page::4][page::5][page::8][page::9]

| 年份 | 组合收益率 | 中证1000收益率 | 多头超额收益 | 多头超额信息比 | 平均持股数 |
|-------|------------|-----------------|---------------|----------------|------------|
| 2015 | 93.33% | 76.10% | 11.55% | 1.97 | 213 |
| 2019 | 39.19% | 25.67% | 10.27% | 2.24 | 212 |
| 2020 | 36.96% | 19.39% | 14.73% | 2.66 | 213 |
| 年化 | 9.54% | 2.12% | 7.52% | 1.35 | 213 |

• 跟随全部主动偏股型基金持仓的中证1000组合获得显著正超额收益，年化多头超额7.52%。

绩优基金筛选及持仓增强效果显著提升 [page::9][page::10][page::11]

| 筛选比例 | 多头超额收益 | 多头超额信息比 | 平均持股数 |
|----------|--------------|----------------|------------|
| TOP10% | 11.14% | 2.32 | 196 |
| TOP20% | 9.73% | 1.92 | 208 |
| 全基金 | 7.52% | 1.35 | 213 |

• 使用基金选股Alpha筛选排名前10%的绩优基金，持仓增强策略年化超额收益率提升至11.14%，信息比2.32。

基金持仓因子构建及其绩效分析 [page::13][page::14][page::15][page::16][page::17][page::18]

| 因子名称 | 年化超额收益率 | 多头超额信息比 | 平均持股数 |
|-------------------|----------------|----------------|------------|
| 基金持仓占比因子 | 11.14% | 2.32 | 196 |
| 持有基金数量因子 | 10.82% | 2.30 | 196 |
| 基金相对超配因子 | 13.17% | 2.79 | 196 |
| 多空基金相对配置因子 | 13.87% | 3.43 | 177 |

• 各基金持仓因子均表现优异，多空基金相对配置因子表现最突出，显示绩优基金多空配置带来的显著alpha。

基金持仓占比因子Brinson归因与基本面因子相关性分析 [page::18][page::19][page::20]

• 基金持仓因子在医药、交通运输、电新等行业表现出稳定的正向选股超额贡献。

- 基金持仓因子与传统基本面因子相关性较低，剔除基本面因子影响后仍保持强超额收益，表明其信息增量明显。

基于模拟季度持仓替换持仓的策略表现无显著提升 [page::12]

• 季报模拟持仓替代明细持仓未显著改善策略表现，真实重仓股信息贡献更为关键。

风险提示 [page::23]

• 市场不确定性及模型失效风险需重点关注。

- 基金历史业绩不代表未来表现。

基于强选股绩优基金持仓的中证1000增强策略研究报告详尽深度解读

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1. 元数据与报告概览

• 标题： 基于强选股绩优基金持仓的中证1000增强策略

- 作者与发布机构： 信达证券金工研究团队，金融工程与金融产品首席分析师，2022年9月16日发布

• 研究主题： 探讨如何基于公募基金中具备强选股能力的绩优基金持仓，构建面向中证1000指数的股票选股增强策略。

- 核心论点：
- 公募绩优基金持仓表现出较强的选股能力，跟踪这些基金持仓可显著提升中证1000指数的投资回报。
- 通过筛选绩优基金并基于其持仓构造多种选股因子，在确保行业中性配置的前提下实现指数增强。
- 构造的多种基金选股因子，相较传统基本面因子具有独立且丰富的信息增量。

• 主要结论与评级：

- 绩优基金（选股Alpha排名TOP10%）持仓构建的中证1000增强策略，年化超额收益率达到11.14%，信息比2.32，显著优于跟踪全市场基金持仓的7.52%超额收益。
- 风险提示包括市场不确定性及模型潜在失效风险。

• 联系方式与免责声明详见报告末尾。

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2. 逐节深度解读

2.1 研究背景与介绍（第3-6页）

2.1.1 公募基金配置现状分析

• 主动偏股型基金在中证800指数的配置比例高达约65%，覆盖率接近100%；而在中证1000指数的配置比例只有16%左右，覆盖率虽达85%-95%，但明显低于中证800（图1，图2）。

- 该数据表明基金虽然重仓于大盘，但也广泛覆盖小盘股，且绩优基金在中证1000也有较大影响力。

• 根据图3和图4，主动偏股型基金持仓组合相较于各指数均获得超额收益（中证1000持仓组合累计超额72.32%，年化7.82%）。

- 传统观点“大中盘赚钱，小盘不赚钱”被否定，数据支持小盘股同样能创造稳定超额收益。

• 行业分布方面，医药、电力设备及新能源、基础化工、电子和计算机均为中证1000较重行业（表1），且行业权重相对稳定。

2.1.2 构建基金持仓增强策略难题

• 需解决基金选择（聚焦强选股基金）、持仓信息披露的滞后及不完全性（年半年报披露，季报只有重仓股）、选股因子构造（三大方向尝试）等难题。

- 提出“基金选股四步走”方法（图5）：
1. 基金池筛选：选取表现优秀的绩优基金；
2. 选股因子构建：基于基金持仓信息形成多因子；
3. 行业内选股：行业内前20%股票等权组合构建；
4. 行业权重约束：保证整体行业配比与中证1000一致。

2.2 强选股能力绩优基金池构建（第7-13页）

2.2.1 全市场主动偏股型基金持仓表现

• 以Wind分类选取普通股票型、偏股混合型、灵活配置型及平衡混合型且符合规模及仓位条件的基金，回测时间2015年1月至2022年7月。

- 基金持仓占比因子定义为股票在公募基金资产净值中的平均持仓比例，反映股票受关注度。

• 使用该指标选股，月度调仓并日频维持行业配比与中证1000一致，剔除次新股、ST及停牌处理。

- 数据显示，跟踪全市场基金组合年化超额7.52%，信息比1.35（表3，图7），累积取得稳定超额收益。

2.2.2 绩优基金筛选

• 构建基金选股Alpha因子：对基金收益与6个国证风格指数收益做回归，截距项即选股Alpha，测算过去240日的Alpha。

- 筛选Alpha排名前20%的基金作为绩优基金，持仓替代全市场持仓测试结果显著优于全市场（年化超额9.73%，信息比1.92）（表4，图8）。

• 进一步分解，选择TOP10%、TOP10%-20%、TOP20%-30%等多个绩优基金比例分层，收益和信息比随绩优基金比例降低而提升，最终聚焦TOP10%基金组合（表5，图9）。

2.2.3 季度模拟组合验证

• 针对季报披露重仓有限且滞后，构建模拟组合，将非重仓部分根据行业调整系数映射补全（图10，图11）。

- 模拟组合较年半年报组合更新频率高，增加持仓透明度。

• 结果显示模拟组合虽略有收益率下降，整体效果接近原持仓数据，表明季报模拟组合可用性有限（表6）。

2.3 基金截面持仓选股因子构建（第13-18页）

• 构建四大基金持仓因子：

1. 基金持仓占比因子：股票在基金资产净值中占比，前文测试基础因子；
2. 持有基金数量因子：被绩优基金纳入持仓的基金数量，反映认可广度；
3. 基金相对超配因子：基金持仓占比除以股票自由流通市值占比，反映相对市值的超配程度；
4. 多空基金相对配置因子：基金TOP组持仓比例减去BOTTOM组持仓比例后，除以自由流通市值比例，剔除负超配，反映绩优基金相对于非绩优基金的配置倾向。

• 各因子均以TOP10%选股Alpha绩优基金为样本，相关持久超额收益见表7-10及图13-16。

2.4 关键数据解读（第7页至第18页部分详尽说明）

• 表3与图7（全样本主动基金持仓增强组合）：

- 年化组合收益9.54%，基准中证1000仅2.12%，实现7.52%年化超额。
- 超额信息比1.35，绩效稳定但不突出。

• 表4与图8（TOP20%绩优基金持仓增强组合）：

- 超额增至9.73%，信息比提升至1.92。
- 持仓更集中，换手率也有所上升。

• 表5与图9（不同绩优基金比例效果对比）：

- TOP10%基金选择回报最高，年化超额11.14%，信息比2.32。
- 说明绩优基金池的筛选有助于提升组合收益和稳定性。

• 表6（模拟组合与半年报持仓比较）：

- 模拟组合年化超额略降低，但基本保持一致，验证持仓模拟方法有一定合理性。

• 表7至10与图13至16（四因子绩效）：

- 基金持仓占比因子年化超额11.14%，信息比2.32。
- 持有基金数量因子年化超额10.82%，信息比2.30。
- 基金相对超配因子年化超额13.17%，信息比2.79，表现最好。
- 多空基金相对配置因子年化超额13.87%，信息比3.43，表现最稳健且持续。

• 数据展示基金截面持仓因子显著优于简单持仓复制，尤其多空因子揭示绩优基金与非绩优基金差异是超额收益的主要来源。

2.5 因子归因与相关性分析（第18-21页）

• Brinson归因（表11）：

- 基金持仓占比因子的选股超额主要来自医药（累计约8.7%），交通运输和电力设备新能源等行业，也长期保持正向贡献。
- 多数行业均有稳定的正选股贡献，说明基金持仓逻辑带来的选股超额具有广泛行业适用性。

• 与基本面因子的相关性（表12-13，图20）：

- 基金持仓因子与传统基本面因子相关性偏低（最大相关度约10%），为完全不同的信息源，具备较强的独立性。
- 基金持仓因子与持有基金数量、基金相对超配、多空基金相对配置因子之间相关较高，内部一致性强。

• 正交基本面因子后的绩效不变（表14，图21）：

- 剔除基本面因子后，基金持仓因子仍有约10.12%年化超额收益，信息比2.09，证明基金持仓因子有显著增量价值。

2.6 总结（第22页）

• 本报告提出基于绩优基金持仓构建的中证1000指数增强策略。

- 四步流程“基金选股四步走”：绩优基金筛选、因子构造、行业等权选股和行业配比约束。

• 绩优基金持仓因子和延伸因子均表现突出，特别是多空基金相对配置因子年化超额13.87%，信息比3.43。

- 与传统基本面因子差异明显，提供了丰富信息增量。

• 该策略有望与基础面和技术面因子结合，构建多元化、特色化的指数增强组合。

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3. 图表深度解读

3.1 配置比例与覆盖度图表（图1、图2）

• 图1展示2014年至2021年多个时间点公募基金在中证1000、800及非1800成分股中的持仓比例。

- 蓝色代表中证800持仓比例最高，多数时间超过60%。
- 红色为中证1000配置比例较低，介于10%-20%。
- 灰色为非1800成分股配置比例。

• 图2展示相应的覆盖率，中证800覆盖率基本100%，中证1000覆盖率85%-95%。

- 说明公募基金对大盘重仓更重，但对小盘股覆盖积极。

3.2 持仓组合绩效图（图3、图4）

• 图3为主动偏股型基金在中证1000持仓组合净值走势（蓝色），基准指数净值（灰色）及超额净值（红色）。

- 蓝线跑赢灰线，显示基金持仓组合能稳定超越指数。

• 图4为对应中证800持仓组合表现，同理显示基金组合超额。

- 视觉表现基金持仓复制选股策略有效，但部分时期波动较大。

3.3 绩优基金筛选及回测表现（图6-9）

• 图6描绘回测期间各期持有基金数量逐年增长，基数不断放大，增强策略更为坚实。

- 图7与图8分别展示全样本与绩优基金持仓组合净值走势，后者表现更优，超额收益更稳定提升。

• 图9演示不同绩优等级基金池策略净值曲线，TOP10%基金池显著领先其他组别。

3.4 模拟组合构建流程与披露时间（图10、图11）

• 图10说明通过调整非重仓股占比，实现模拟组合，解决季报披露不足。

- 图11展示年报、半年报、季报等的披露时间线，说明信息时效性及组合构建窗口。

3.5 基金持仓因子绩效净值图（图13、14、15、16）

• 四种因子均表现持续累积超额净值，尤以多空基金相对配置因子（图16）上升趋势最稳健，净值增幅最高。

- 净值曲线显示因子有效捕捉绩优基金的选股择时能力，能实现持续超额回报。

3.6 因子与基本面相关性热力图（图20）

• 红色为基金持仓相关因子，蓝色为八大类基本面因子。

- 相关系数普遍较低，独立性强，因子能补充基本面信息。

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4. 估值分析

本报告针对的是一种指数增强选股策略，主要基于基金持仓构建选股因子及组合构建，没有涉及个股估值模型和具体目标价格。因此没有传统意义上的DCF或市盈率估值分析。报告通过持仓因子构建增强组合，并用年化超额收益率、信息比等绩效指标量化策略优劣。

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5. 风险因素评估

• 市场不确定性： 宏观经济变化、政策变动及市场情绪波动可能影响基金持仓与市场表现。

- 模型失效风险： 历史表现不代表未来，基金持仓因子及策略可能在不同市场环境下失效。

• 数据披露滞后风险： 公募基金持仓明细披露周期长，信息滞后有时会导致策略及时性不足。

- 行业偏离风险： 行业约束管理风险包括策略在行业权重偏离中证1000时的表现波动。

报告未详细描述缓解策略，提醒投资者注意上述系统性和策略性风险。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告数据充分，分析严谨，但部分关键假设较为理想：

- 绩优基金选股能力稳定且持续，这一前提在未来市场结构、基金经理变动中可能出现波动。
- 季报模拟组合未如预期提升策略表现，提示数据披露限制明显。

• 对行业中性约束方法虽有效避免过度行业偏离，但在极端行业行情中可能限制策略灵活调整。

- 报告对信息披露滞后带来的操作难度虽有提及，但策略实施中实际影响可进一步展开。

• 可考虑未来结合高频因子或市场情绪因子，丰富模型动态响应能力。

- 报告中基金选股Alpha因子构造方法合理，但截面选择时窗口长度及风格指数选择对稳定性影响值得进一步探讨。

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7. 结论性综合

信达证券金工团队在本报告中系统地探讨了基于公募绩优基金持仓构建中证1000指数增强策略的框架。报告明确提出：

• 通过构建基金选股Alpha筛选出绩优基金池，基于其持仓权重构建多种选股因子，显著提升了指数增强策略的收益水平和稳定性。

- 绩优基金持仓占比因子、多空基金相对配置因子等核心因子年化超额收益均超过11%，信息比达2以上，显示出良好的选股能力和超额收益来源，有效补充了传统基本面选股因素。

• 行业内等权选股结合行业配比约束，既保证了策略行业中性，又保留了绩优基金选股优势，显著降低了策略回撤风险。

- 因子与传统基本面因子间相关性低，证明基金持仓信息提供了独立且丰富的选股信号。

• 模拟组合测试表明季报数据虽可用但提升有限，突显基金资产配置的披露滞后性带来的挑战。

- 报告提示了市场整体不确定性和模型失效风险，提醒投资者策略应用时需谨慎。

• 未来研究有望将基金持仓因子与基础面、技术面等其他因子融合，形成多元、稳定的智能指数增强策略。

综上，报告系统构建了一套基于绩优公募基金深度选股能力的中证1000增强策略，充分利用了主动基金的“聪明钱”优势，验证了该策略较市面上传统指数增强或纯被动投资的优越性，为投资者提供了切实可行的选股增强路径。[page::1,3,4,5,7,8,9,10,11,12,13,14,15,16,17,18,20,21,22]

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（图表及关键数据来源信达证券研发中心、Wind、聚源，具体载于报告对应页码）

报告