重点事件点评与资金市场观察 [page::0]

• 1-4月工业企业利润同比增速改善，受4月关税和大宗商品价格影响利润率降幅收窄；

- 央行5月末净投放资金1.0万亿，跨月资金压力较小，DR007和R007利率分别在1.6%-1.7%附近波动；

• 1Y AAA同业存单收益率回升至1.7%以上，反映银行负债流出压力仍存；

- 5月一级市场发行利率债66只，融资净额5111亿元，专项债发行较同期略慢，后续专项债供给扰动需关注。

二级市场与市场展望 [page::1]

• 债券市场收益率震荡，10年期国债收益率下降3个基点至1.69%；

- 影响因素主要为关税政策不确定，其他增量信息有限；

• 贸易摩擦可能反复，5-7月抢出口效应对通胀提振有限，内需改善仍需时间；

- 5月央行连续5个月暂停国债买卖操作，净回笼逆回购资金2000亿；

• 月初资金面转松概率增大，债市偏强震荡，曲线走陡可能性上升。

风险提示 [page::1]

• 宏观经济环境和政策变化的不确定性；

- 海外流动性可能出现超预期收紧。

报告解析 —— 《【固收】震荡行情延续 利率债周报》

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一、元数据与概览

• 报告标题：《【固收】震荡行情延续 利率债周报》

- 发布机构：渤海证券研究所 固收团队

• 发布日期：2025年6月3日 09:04

- 作者及审核：
- 王哲语（证券分析师 SAC No：S1150524070001）
- 周喜（证券分析师 SAC No：S1150511010017）
- 李济安（证券分析师 SAC No：S1150522060001）
- 编发、复审及终审人员详见免责声明部分

• 研究主题：本报告聚焦利率债市场，特别分析2025年5月23日至5月29日期间的债券市场动态，包括资金面、一级市场与二级市场表现、基本面因素以及未来展望。核心议题涉及利率债的震荡行情延续和影响该行情的主要因素，尤其是资金价格、专项债发行情况和市场风险点。
• 核心论点总结：

- 利率债市场在5月下旬继续震荡，债券收益率走势分化。
- 货币政策保持稳健，央行资金净投放与买断式逆回购操作影响资金面流动性。
- 关税政策对工企利润表现及经济通胀预期形成扰动，间接影响债市；专项债发行节奏较去年略快但整体规模有限。
- 预计短期资金面转松趋势将带动利率债反弹，然而贸易摩擦及经济基本面不确定因素仍在，债市震荡行情或持续。
- 报告给出风险提示，涵盖经济环境、政策变化及海外流动性等关键不确定因素。

本报告未提供明确评级和目标价，其属性为固定收益市场跟踪报告，重在市场动态分析与短期趋势研判。

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二、逐节深度解读

1. 重点事件点评

关键观点：

• 工企利润数据：1-4月工业企业利润同比增速有所改善。具体而言：

- “量”的层面，4月受关税政策阶段性冲击，利润量端存在压力。
- “价”的层面，国际大宗商品价格下降及国内煤炭等能源价格季节性下调，带来成本下降，利润率降幅收窄，形成一定支撑。
- 预期5月随着“抢出口”政策效应增强，工企利润数据将继续改善。

• 资金价格：

- 月末临近跨月，央行净投放1.0万亿元，缓解跨月资金压力。
- 资金利率指标DR007维持在1.6%左右，R007上涨至1.7%左右，显示短端资金利率仍有小幅上行压力。
- 同业存单收益率继续抬升，1年AAA级同业存单收益率突破1.7%，反映在存款利率下降背景下，银行负债成本压力依然存在。

• 一级市场情况：

- 5月共发行利率债66只，发行总额7692亿元，净融资5111亿元，国债净融资规模接近1万亿元，资金面有一定扰动。
- 新增地方专项债发行额度截至5月29日为1.6万亿元(占全年额度36%)，发行速度快于2024年同期但低于2022-2023年同期，专项债未来供给扰动仍需关注。

逻辑与推理：

• 利润数据体现经济运行“量价”双重影响，反映国内外经济环境（关税、能源价格）对企业盈利的综合冲击。

- 资金面通过央行操作（净投放、逆回购）和市场利率表现同步反映资金流动性和银行负债压力。

• 利率债一级市场的供需关系（国债+专项债发行规模）直接影响资金面和市场预期，是债市短中期资金压力的重要成因之一。

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2. 二级市场表现及市场展望

关键观点：

• 利率债收益率总体震荡分化，其中10年期国债收益率下降3个基点至1.69%，表现出一定的避险需求。

- 利率波动主要源于关税政策不确定性，市场缺乏其他显著新信息。

• 未来展望：

- 贸易摩擦仍有反复可能。
- 虽然5-7月“抢出口”效应明显，但以去库存为主，对通胀提振有限，内需改善需时间。
- 通胀指标仍弱势，工业品价格继续下行，长期利率上行空间受限。
- 5月央行暂停国债公开市场操作，连续第5个月，此举导致市场流动性略显紧张。
- 6月中旬宏观政策论坛预示将发布重要金融新政。
- 月初资金面有望转松，可能带来债市偏强震荡，曲线趋陡概率增加。

逻辑与推理：

• 债券收益率的走势与宏观经济基本面、政策面紧密相关，尤其是通胀预期和贸易环境。

- 货币政策操作信号明确，维持资金面基本稳定，但流动性工具轮替导致短端利率有所起伏。

• 专项债发行节奏相对温和，资金面扰动有限，有利于整体利率债走势稳定。

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3. 风险提示

报告指出三大主要风险：

• 经济环境变化超预期：宏观经济基本面如果恶化，将影响债券价格和收益率走势。

- 政策变化超预期：货币和财政政策调整的不可预测性，可能造成市场波动。

• 海外流动性收紧：海外资本流动和流动性变化，可能通过资金价格影响国内债市表现。

风险部分提示投资者需关注短期和中长期内市场不确定因素。

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三、图表深度解读

报告首页包含题图（图片路径：images/1ded5d61585ad481a7301198e292a6e3261f05b457daceb17878a2b7309e5705.jpg），画面主体是“君临渤海 诚挚相伴”字样，象征渤海证券研究所的品牌价值和严谨研究态度，增强报告的权威性和感染力，非数据图表，不涉及具体数值解读。

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四、估值分析

报告未涉及传统的公司估值或市场整体估值模型分析，因其聚焦固定收益市场的资金面与政策动向、收益率走势，主要以事件驱动和资金面分析为主，未开展DCF、P/E等估值计算。

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五、批判性视角与细微差别

• 报告对“抢出口”效应持正向预期，但同时指出以去库存为主，内需提升尚需时间；这种平衡表述客观但对内需变化的具体数据较少，使得判断力度有限。

- 对资金利率指标分析较为细致，但同业存单收益率持续上升的结构性成因分析不足，可能降低对短期银行负债压力理解的深度。

• 专项债供给节奏虽较往年体现信息，但未深入探讨地方专项债融资用途及其对经济和融资需求的潜在影响。

- 风险提示较为常规，未给出风险出现概率及应对策略，略显宽泛。

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六、结论性综合

《【固收】震荡行情延续 利率债周报》以2025年5月23日至29日市场数据为基础，系统梳理了利率债市场近期资金面、一级市场融资及二级市场收益率表现，结合宏观经济基本面和政策动向，对债市走势做出谨慎乐观的判断。

• 利润数据改善和资金面适度宽松为债券市场提供支撑，但关税政策不确定性和全球经济环境仍是关键扰动因素。

- 央行稳健的货币政策和资金净投放维持市场稳定，但同业存单收益率上升反映隐含的银行负债压力。

• 专项债发行进度快于去年，虽未显著放量，但未来供给对资金面的潜在扰动仍需关注。

- 10年期国债收益率小幅下行，反映市场对经济走势的谨慎态度和避险需求。

• 预计未来月初资金面转松，债市偏强震荡，利率曲线陡峭概率上升，兼具阶段性机会与结构性风险。

该报告体现了渤海证券固收团队对市场全面细致的洞察，既关注短期资金面细节，也对宏观经济和政策风险保持高度警觉，提供了一个理性、专业的市场观察视角。

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