2025年上半年业绩表现及分红计划 [page::0][page::1]

• 2025H1营收8.95亿元，同比增长20.31%。

- 归母净利润1.88亿元，同比增长4.16%。

• 公司拟中期现金分红，每10股派发2.00元，总计派发8092万元（含税）。

- 经营现金流净额同比下降5.3%，主要因部分渠道应收货款增加。

收入端具体表现及渠道发展 [page::0][page::1]

| 产品类别 | 2025H1收入(亿元) | 同比增幅(%) |
|------------|------------------|-------------|
| 驱蚊 | 3.75 | +13.43 |
| 婴童护理 | 4.05 | +38.73 |
| 精油产品 | 0.92 | -14.60 |
| 线上收入 | 6.43 | +19.97 |
| 线下收入 | 2.51 | +21.18 |

• Q2收入增速放缓，主要受24年高基数、雨水天气及行业竞争加剧影响。

- 婴童护理产品及新品（如儿童水感防晒啫喱、童锁款加热器）表现抢眼。

• 渠道方面，公司新增山姆超市合作，维持多渠道扩展策略。

利润端压力及费用率变化 [page::1]

| 费用类别 | 2025Q2费用率(%) | 同比变化(pct) | 2025H1费用率(%) | 同比变化(pct) |
|------------|-----------------|---------------|-----------------|---------------|
| 销售费用率 | 29.81 | +1.49 | 30.25 | +1.52 |
| 管理费用率 | 1.13 | -0.06 | 1.81 | -0.08 |
| 研发费用率 | 1.33 | -0.04 | 1.83 | -0.15 |
| 财务费用率 | -0.34 | +1.56 | -0.42 | +2.45 |
| 期间费用率 | 31.93 | +2.94 | 33.47 | +3.73 |

• 毛利率轻微下滑，净利率下滑更明显。

- 销售费用率及财务费用率增长明显，主要因抖音销售推广投入及利息收入减少。

• 综合导致净利润增速低于收入增速。

投资建议及风险提示 [page::1]

• 长期逻辑不变，核心优势在婴童驱蚊及护理品类及品牌护城河。

- 预测2025-2027年营收分别为16.16/20.54/26.09亿元，归母净利润为3.35/4.28/5.54亿元，盈利预测下调。

• 对应2025年8月18日收盘价31.89元，目标PE分别为39/30/23倍，维持买入评级。

- 风险因素包括生育率下降快于预期、行业竞争加剧及渠道拓展不达预期。

华西轻工｜润本股份（603193）2025中报研究报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

报告标题：《润本股份（603193）：Q2阶段性承压，中长期逻辑不变》
研究机构：华西证券研究所（华西研究）
发布作者：证券分析师 徐林锋（执业证书编号：S1120519080002）
发布日期：2025年8月18日
主题对象：润本股份（603193）——主要聚焦在婴童护理及驱蚊产品的轻工消费企业
核心论点和评级：

• 报告指出公司2025年第二季度业绩出现阶段性压力，主要因高基数、气候影响及行业竞争加剧导致收入增速放缓及毛利率下降。

- 尽管短期利润承压，但公司中长期成长逻辑依旧稳固，婴童护理新品和渠道增加有望推动业绩回暖。

• 基于调整后的盈利预测，维持“买入”评级，目标价基于2025年估值对应的风险收益比适中。

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二、逐章节详细解读

2.1 经营业绩总览与收入端分析

关键论点

• 2025年上半年，润本股份实现营业收入8.95亿元，同比增长20.31%，归母净利润1.88亿元，同比增长4.16%。

- 2025年第二季度单季收入6.55亿元，同比增长13.46%，营业利润1.70亿元，同比基本持平，净利润1.43亿元，同比略降0.85%。

• 净利润增速落后于收入，主因毛利率下降、利息收入减少及销售费用率上升。

- 经营现金流净额下滑5.3%至1.33亿元，主要因山姆超市应收账款增加。

• 拟派发中期现金股利8092万元（每10股派2元）。

推理依据与数据说明

• 收入端放缓主要来自三个因素：2024年同期基数较高；2025年二季度雨水天气较多导致消费需求偏弱；以及行业竞争激烈带来的价格和销量压力。

- 从产品结构看，上半年驱蚊产品收入3.75亿元，同比增长13.43%；婴童护理产品表现突出，收入4.05亿元，同比增长38.73%；精油类产品则下滑14.60%。

• 产品创新活跃，报告期内新增40余款新品，如儿童水感防晒啫喱、童锁款定时加热器等，体现研发和品类拓展力度。

- 渠道层面线上收入6.43亿元，同比增长19.97%，线下收入2.51亿元，同比增长21.18%；线下渠道增速略超线上，新拓展包括山姆超市、胖东来、永辉、大润发、沃尔玛及7-11等优质零售商。

• 公司预计下半年，随着青少年系列及婴童秋冬新品发力，结合渠道投入加大，收入增速有望回升。

2.2 利润及费用率分析

关键论点

• 2025H1毛利率为58.01%，同比下降0.63个百分点；净利率20.95%，同比下降3.25个百分点。

- 2025Q2 毛利率58.13%，同比下降1.36个百分点；净利率21.88%，同比下降3.16个百分点。

• 期间费用率25Q2为31.93%，同比上升2.94个百分点；其中销售费用率29.81%，上涨1.49个百分点，管理费用和研发费用率基本持稳，财务费用率增加0.34个百分点。

- 25H1期间费用率33.47%，同比提升3.73个百分点，销售费用率升至30.25%，财务费用率也同样增加。

• 费用率提升主要由于加大抖音等数字营销平台的销售投入以及利息收入和政府补助的减少。

推理依据及影响

• 毛利率下降反映原材料价格压力或产品降价促销压力，直接压缩盈利空间。

- 销售费用率快速上升显示公司在渠道拓展和品牌推广上的积极投入，尤其在线上生态中对数字营销的依赖增强。

• 管理及研发费用基本平稳说明公司成本控制和研发节奏稳定。

- 财务费用上升可能与融资成本增加或利息收入减少相关，需关注债务结构及利率环境。

• 综合以上，公司盈利承压主要是收入增长放缓叠加费用率提升，共同导致净利润增速下滑。

2.3 投资建议与盈利预测调整

关键论点

• 公司深耕婴童驱蚊及护理品多年，拥有较强的研产销一体化能力和优质品牌形象，具备显著护城河。

- 虽当前面临竞争加剧压力，但中长期成长逻辑未变，有望通过新品和渠道扩展加速抢占市场份额。

• 受短期压力影响，公司下调盈利预测：

2025-2027年营收分别调整为16.16亿、20.54亿、26.09亿元（原预测分别为16.94亿、21.58亿、27.30亿元）。
归母净利润调整为3.35亿、4.28亿、5.54亿元（原预测为3.89亿、4.88亿、6.14亿元）。
每股收益（EPS）相应为0.83、1.06、1.37元（原为0.96、1.21、1.52元）。

• 按2025年8月18日收盘价31.89元计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为39X、30X、23X。

- 维持“买入”评级。

风险提示

• 生育率下滑快于预期对婴童护理市场需求构成压力。

- 行业竞争加剧导致市场份额和利润率被挤压。

• 新渠道拓展不及预期，可能影响销量增长。

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三、图表深度解读

3.1 首页封面图（图片1）

• 图片展示华西证券的品牌视觉及标语“华西研究创造价值”，同时背景为高耸的现代都市建筑及飞行中的客机，象征资本市场的活力与扩大视野。

- 该图作为品牌形象展示，无直接财务数据，仅作为视觉引导和品牌承诺的象征。

3.2 评级说明表格（页面2）

• 图表详细列出了华西证券分析师的公司评级标准和行业评级标准。

- 公司评级基于报告发布后6个月内，公司股价相对于上证指数涨跌幅的幅度进行分类，分为“买入”、“增持”、“中性”、“减持”、“卖出”五档，以反映未来股价相对表现预期。

• 行业评级同样基于6个月内行业指数相对于上证指数的表现，分为“推荐”、“中性”、“回避”。

- 该评级体系标准化透明，有助投资者理解分析师给出“买入”评级的基准和标准，提高投资决策的可追溯性。

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四、估值分析

• 报告中应用了市盈率（PE）倍数法作为主要估值指标。PE倍数是股价与每股收益（EPS）的比值，反映市场对未来盈利能力的预期。

- 设定的目标价格与对应PE估值水平为39X（2025年）、30X（2026年）、23X（2027年），显示出随着盈利稳定增长，估值呈递减趋势，符合成长股的典型估值路径。

• 报告对盈利预测作出适度下调，并据此调整估值，体现了对当前行业竞争及短期压力的谨慎态度，同时对公司未来成长空间保持乐观。

- 报告未明确披露折现率、永续增长率或详细DCF模型，但PE估值切合轻工行业和消费细分领域的常见估值方法。

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五、风险因素评估

• 生育率下滑风险：作为婴童护理品企业，人口结构对业务影响巨大。生育率低迷将直接减少目标消费群体的规模，抑制需求增长。

- 行业竞争加剧：市场进入者不断增加，价格战和促销压力可能加剧，侵蚀公司市场份额及盈利能力。

• 新渠道拓展风险：公司依赖线上电商平台与线下优质零售商渠道拓展，新渠道若未达预期将限制销售成长速度。

报告并未给出具体的风险缓释策略，但从公司的新品研发及多渠道布局可以视为应对部分风险的主动举措。

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六、批判性视角与细微差别

• 盈利预测下调虽合理，但压力释放与盈利恢复的时点较为模糊，报告对未来新品推动业绩回暖的展望尚存不确定性，尤其依赖市场对新品的接受度及推广效率。

- 销售费用率大幅上升的持久性与投资回报率不明，抖音等新兴渠道虽然带来销量增长，但营销费用提高可能对短期利润构成压制，长期看需关注费用投入产出比。

• 毛利率下降的根源分析较为粗略，未充分深挖原材料价格波动、产品组合变化及定价策略调整的具体影响，这可能是利润压缩的关键。

- 报告对现金流实际压力关注有限，经营现金流下降5.3%，尤其应收账款增加导致回款压力加大，可能对资金链安全和后续扩张带来隐患。

• 估值模型较单一，未涵盖不同情景敏感性分析，缺少对关键变量（如增长率、费用率变化）对估值影响的多维度量化分析。

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七、结论性综合

润本股份2025年上半年整体营收与利润保持增长，婴童护理产品作为核心增长点展现强劲势头，证明公司持续研发及推广投入初见成效。第二季度业绩虽呈现阶段性承压，受高基数、气候因素和市场竞争加剧影响，收入增速和毛利率均有所回落。销售费用率显著提升，反映公司加大线上线下渠道尤其数字营销的投入力度，但同时对利润空间造成挤压。净利润增速缓慢及现金流回款压力凸显短期经营挑战。

报告调低未来三年盈利预测，基于修正后的盈利预期，继续保持“买入”评级，认为公司中长期市场地位及成长逻辑依然坚定，尤其是在品牌、研发和渠道体系上构筑的竞争护城河将带来持续增长潜力。未来关注点包括生育率变化、行业竞争态势、新渠道开拓效果及利润率波动的趋稳情况。

报告所附评级标准明确规范，增强投资判断透明度。整体而言，该份研究报告数据详实、论据充分，兼具战略高度与行为细节，但短期盈利承压与费用高企的现实挑战也被客观呈现，投资者应结合风险因素谨慎把握投资节奏。[page::0,page::1,page::2]

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附注：
报告涉及图表图片包括：

1. 华西证券品牌视觉图（页面0）。

2. 评级说明表格，详细描述华西证券公司和行业评级标准（页面2）。

报告