• 2024年1月景气选股模型表现显著：基础模型相对wind全A指数超额7%，叠加PB-ROE选股后超额提升至11%，绝对收益-1%，体现了良好的抗跌特性。主要配置高股息行业如电力、公用事业、农林牧渔、交通运输、家电、石油石化、煤炭、钢铁和银行等 [page::0][page::1]

• 行业景气趋势模型与困境反转模型表现差异明显：2023年景气趋势模型实现4%绝对收益、相对wind全A超9%，2024年1月相对超额7%。困境反转模型2023年实现5%绝对收益、超额11%，但2024年1月出现回撤，超额为-1%，反映成长板块回调影响 [page::2][page::3]

• 宏观层面处于主动去库存周期：经济增长指数和库存景气指数均处于0轴以下，PPI预计未来几个月企稳回升，沪深300盈利增速将放缓，当前权益资产配置可等待更明显信号 [page::4][page::5][page::6]

• 中观层面详细跟踪行业盈利透支年份和景气走势，消费板块（食品饮料、家电、医药）估值处于历史底部，成长板块估值有所回落。大金融尤其银行行业具备15%左右的绝对收益潜力，保险估值处于历史低位，地产估值回落且房贷利率创新低，均具备配置价值 [page::6][page::7][page::8][page::9]

• 微观层面构建多模型体系：行业景气趋势模型年化超额16.3%，信息比率1.74，2023年超额收益9.3%，行业困境反转模型年化超额16.7%，信息比率2.17。ETF层面景气趋势ETF年化超额18.2%，困境反转ETF年化超额14.7%；选股层面景气度选股模型年化超额22.9%，1月超额达11.5% [page::10][page::11][page::12][page::13]

• 当前行业配置建议电力及公用事业18%、医药13%、交通运输11%、石油石化11%、农林牧渔9%、家电7%、银行7%、煤炭7%、轻工制造6%、食品饮料6%、钢铁7%，维持红利+顺周期均衡配置 [page::2][page::10][page::12]

- 结合行业相对强弱（RS）指标，煤炭、电力及公用事业、家电、银行和石油石化行业RS指标>90，且均为高股息行业，建议重点关注，历史上此类共振信号往往预示当年领涨板块 [page::0][page::1]

• 风险提示：模型基于历史数据规律总结，未来存在失效风险，投资需注意市场环境变化及模型适用性 [page::0][page::13]

国盛量化 | 景气选股模型1月超额11%，继续看好高股息——基本面量化系列研究之二十八 详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《景气选股模型1月超额11%，继续看好高股息——基本面量化系列研究之二十八》

- 作者/发布机构：国盛证券金融工程团队，联系人为杨晔、刘富兵

• 发布日期：2024年2月6日

- 主题： 基于基本面量化模型的行业及股票配置策略，重点聚焦于景气选股模型表现及行业配置建议

• 核心观点与评级：

- 2024年1月景气选股模型超额收益达11%，表现突出。
- 持续看好高股息板块，主要行业包括电力及公用事业、煤炭、家电、银行、石油石化等。
- 建议维持红利+顺周期的均衡配置，兼顾防御与进攻属性。
- 报告指出宏观层面经济增速放缓，库存处于主动去库存周期，通胀PPI企稳回升。
- 中观层面消费估值触底，成长板块估值有修复空间，大金融板块具备配置价值。

本报告系统系统介绍了基于宏观、中观、微观三个层面的基本面量化研究体系，详细解读了多个行业和投资策略模型的表现，辅以丰富数据和图表，重点强调当前以价值防御和景气趋势为核心的配置策略，体现出较强的抗跌和超额收益能力。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

2.1 本期话题与主要投资观点

• 景气选股模型表现：

右侧景气趋势模型2024年1月相对wind全A超额7%，叠加PB-ROE选股后策略超额11%，绝对收益约-1%（体现抗跌性）。困境反转模型相对表现较弱，超额-1%，主因是去年红利风格强势，右侧模型更适应环境。[page::0,1]

• 行业轮动观察：

行业轮动模型和主线信号出现共振时，相关行业成当年领涨股概率较大，当前煤炭、电力及公用事业、家电、银行和石油石化均符合条件，特征是高股息。
建议配置以高股息板块为核心，辅以顺周期行业的适度布局。两大模型互补，用于应对不同市场环境。[page::0,1]

• 宏观情景：

- 沪深300盈利增速放缓
- PPI预计未来几个月企稳回升
- 库存周期为主动去库存阶段
- 消费估值处于历史底部
- 大金融估值性价比提升，银行估值高性价比对应约15%未来绝对收益
- 地产估值回落，房贷利率创新低值得关注[page::0,5,6,8,9]

• 中观和微观层面策略：

包含行业景气趋势模型、困境反转模型等，历史表现优异，2024年维持红利+顺周期的均衡配置，[page::2,3,11,12,13]

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2.2 宏观层面详解

• 宏观景气指数跟踪了经济增长指数、货币宽松指数、信用宽松指数及库存景气指数，四个指标均在0轴以下震荡，显示宏观经济处于底部或调整期。[page::4]
• 经济扩散指数与沪深300盈利增速高度相关，当前指数位于0轴以下，表明盈利增速将放缓，暗示市场盈利中枢下行压力。[page::5]
• 通胀情景分析显示货币宽松指数领先PPI约一年，目前货币宽松处低位，但预计PPI未来几个月企稳回升，显示成本端压力逐渐稳定。[page::5]
• 库存周期分析表明当前处于主动去库存阶段，历史经验显示权益资产在此阶段表现较为谨慎，策略建议继续观察，等待经济增长指标改善信号。[page::6]

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2.3 中观层面：行业盈利与估值解析

• 消费者行业（食品饮料、家电、医药）业绩透支年份处于历史底部区域。具体来看：

- 食品饮料业绩透支约4.1年，处于历史20%分位，景气度已进入扩张区间数月。
- 家电业绩透支约1.9年，低估值，盈利预期上调。
- 医药业绩透支约3.9年，处于历史4%分位，估值明显底部。这三大板块已进入长期配置区间。[page::6,7]

• 成长行业：

- 通信业绩透支约4.1年，估值合理偏低。
- 国防军工业绩透支约5.9年，估值处于历史11%分位。
- 电力设备与新能源业绩透支低至1.7年，估值极低，仅处1%分位，存在估值修复空间。[page::7,8]

• 大金融板块：

- 银行板块当前估值性价比指数较高，对应未来一年大约15%的绝对收益和同等水平的相对收益。
- 保险板块PEV估值历史最低，关注十年国债收益率的拐点和保费收入改善。
- 地产行业NAV估值模型显示估值处于历史较低水平，政策端房贷利率创历史新低，地产板块布局价值显现。[page::8,9]

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2.4 微观层面：策略模型与回测表现

• 基本面量化体系结构涵盖宏观、中观和微观三个层面：

- 宏观：景气指数与情景分析
- 中观：行业盈利变化与估值
- 微观：具体选股策略，主要模型为PB-ROE选股、行业景气度、绝对收益模型等。[page::4]

• 行业景气趋势配置模型：

- 右侧模型以景气度和趋势为核心，规避拥挤度高风险。2023年超额9.3%，2024年1月超额7.2%，多头年化22.7%，超额年化16.3%，信息比率1.74，胜率71%。
- 推荐重点行业配置比重：电力（18%）、医药（13%）、交通运输（11%）、石油石化（11%）、农林牧渔（9%）、家电（9%）、银行（7%）、煤炭（7%）、轻工制造（6%）、食品饮料（6%）、钢铁（7%）。[page::10,11]

• 行业困境反转配置模型：

- 聚焦估值低、长期景气改善和短期北向资金加仓的行业。
- 历史年化16.5%，超额年化16.7%，信息比率2.17，2023年超额11%，2024年1月因成长板块疲软超额回撤-1%。
- 建议均衡配置红利+顺周期板块，减成长板块仓位，重点关注库存出清充分的钢铁、有色金属、基础化工和电子，补库存迹象明显的汽车、家电、轻工制造、食品等。[page::3,11]

• ETF层面行业配置：

- 景气趋势ETF模型年化超额18.2%，信息比率1.87，2023年超额6%。
- 困境反转ETF配置年化超额14.7%，信息比率1.81，2023年超额12.4%。
- ETF推荐包括全指电力、绿色电力、石化产业、食品饮料、银行、煤炭、钢铁、家电、消费电子等，维持红利+顺周期配置理念。[page::12,13]

• 景气度选股模型：

- 行业景气模型结合PB-ROE选股前40%的股票，流通市值和PB-ROE打分加权。
- 多头年化29.9%，超额年化22.9%，信息比率2.02，胜率74%。
- 2024年1月策略超额11.5%，处样本外表现优异。
- 主要重仓股包括中国石油（9.2%）、长江电力（7.0%）、格力电器（5.7%）、海大集团（4.8%）、常熟银行（2.1%）等高股息蓝筹和行业龙头。[page::2,13]

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三、图表深度解读

3.1 右侧景气趋势模型业绩图（图1，页1）

• 表示策略组合相较wind全A指数的超额收益，蓝色线为总回报，橙色为wind全A，背景绿色区间为超额部分。超额收益保持正向，曲线稳步上扬。

- 支撑其2023年及2024年1月表现优异的结论，表明策略具备稳健超额收益能力。[page::1]

3.2 2月行业配置分布图（页2）

• 电力及公用事业（18%）、医药（13%）等高股息及核心行业占比较重。

- 防御型价值股为主要配置，体现风格均衡和控制风险的策略目标。[page::2]

3.3 宏观景气指数四个小图（经济增长、货币宽松、信用宽松、库存景气）（页4）

• 显示四项指数均处于0轴以下震荡，说明宏观经济环境整体低迷或处于调整期，呼应盈利增速放缓及主动去库存的观点。[page::4]

3.4 沪深300盈利增速与经济增长指数关系图（页5）

• 二者走势高度同步，当前经济增长指数处于负值区间，与此同时沪深300盈利增速展现放缓迹象，佐证宏观预测有效。[page::5]

3.5 PPI与货币宽松指数图（页5）

• 货币宽松指数领先PPI约12个月。当前货币宽松指数处低位但PPI有企稳迹象，表达成本压力可能稳定回升，显示宏观通胀趋势及其领先指标的有效性。[page::5]

3.6 库存周期四象限图（页6）

• 当前处于“主动去库存”区间，且经济增长指数负值，历史经验显示权益资产表现可能承压，综合解释了当前市场谨慎态度。[page::6]

3.7 食品饮料、家电、医药行业业绩透支年份及景气指数（页6-7）

• 三大消费行业业绩透支年份均处于历史低位，景气指数转正，意味着行业盈利压力较小且估值已触底，配置价值较强，是报告推荐的重点关注板块。[page::6,7]

3.8 银行估值性价比与未来绝对、相对收益关系图（页8）

• 银行估值性价比指数达到近年来高位，对应未来一年绝对涨幅和相对超额收益均较理想，说明银行股存在配置价值，为报告看好银行板块提供量化支持。[page::8]

3.9 保险PEV估值及十年国债收益率与保费收入（页9）

• 保险PEV指标处于低位，保费收入同比出现回升，十年国债收益率波动，为把握保险板块买点提供数据依据，提示关注利率走势对保险业绩的影响。[page::9]

3.10 行业景气趋势与困境反转策略净值曲线（页11-13）

• 行业景气趋势策略最近两年回报稳健，超额持续扩大，信息比率高。困境反转策略历史表现优异，但1月回撤，体现成长板块等配置暂时不利。

- ETF策略分别延续了两个策略的核心，表现稳定，增加了实际可操作性和方便投资者应用。[page::11-13]

3.11 景气度投资选股策略配置（页13）

• 策略年化超额收益近23%，选股侧重优质估值性价比高股票，体现了微观层面的策略落地。

- 重仓股名单集中于表现稳定且股息率较高的大蓝筹股，验证“高股息”与行业景气度策略的共振。[page::13]

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四、估值分析

• 行业估值方面，结合PE、PEV、NAV等多种估值指标进行横向对比分析，强调估值低位和业绩透支年份指标为主要筛选标准。

- 例如，保险PEV历史低位，地产NAV估值处于历史低点，银行估值性价比指标具备较强预测后续收益能力，均呈现较强估值吸引力。

• 选股层面采用PB-ROE框架，即结合市净率和净资产回报率筛选估值合理但盈利能力突出的股票作为核心持仓标的。

- 估值模型结合趋势（景气度）与拥挤度，既追求业绩驱动的成长，又规避过度拥挤造成的风险。

• 通过ETF与个股层面的双重落地，提高模型的实用性和跟踪效率。[page::1,4,8,9,10,13]

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五、风险因素评估

• 报告指出基于历史规律建立的模型存在未来失效风险，这是一条普遍适用于量化模型的风险警示。

- 宏观经济、政策变化、流动性波动或突发事件均可能影响模型表现。

• 对于行业和选股模型，估值修复未必按预期发生，景气度和拥挤度指标也可能失灵，导致策略回撤。

- 因此报告建议投资者须结合当前宏观与市场环境，动态调整仓位，均衡配置红利和顺周期，防范集中风险。[page::0,13]

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六、批判性视角与细微差别

• 优势：

- 报告结构严谨，数据和模型丰富，覆盖宏中微各层面，策略组合体现了较强的时效性和抗跌能力。
- 结合多个模型互补，避免单一指标或模型失效风险。
- 细化到行业及个股层面的配置建议具备较强操作指导意义。

• 局限与谨慎点：

- 报告较多依赖历史数据规律，未来经济环境若出现重大变革（如政策大逆转、地缘政治风险、全球经济剧烈波动）模型可能失效。
- 困境反转模型近期表现疲软，说明市场成长风格及估值环境变化对模型带来影响，需动态跟踪。
- 部分行业缺乏ETF产品，行业配置落地仍存在一定局限。
- 部分图表及表格细节（如部分表格格式稍显混乱，有部分缺失信息），若能更加规范化便于读者解读。
- 报告整体倾向于价值和高股息风格配置，增长板块表达较为谨慎，可能反映当前市场偏好但需注意成长机会可能被低估。[page::13]

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七、结论性综合

国盛证券金融工程团队的本期报告系统呈现了基于基本面量化体系的行业景气趋势模型和困境反转模型最新成果，验证了景气选股策略在2024年1月实现了约11%的超额收益，充分体现了其较强的抗跌能力和市场识别能力。报告聚焦高股息行业如电力、公用事业、煤炭、家电、银行、石油石化等，结合宏观“主动去库存”阶段和盈利增速放缓的背景，提出了以红利+顺周期的均衡配置策略，兼顾防御和适度进攻。

宏观层面，宏观景气指数和情景分析显示经济增长放缓，PPI有望触底企稳，库存处于主动去库存周期，表明当前市场处于低景气期但通胀有所缓和。中观层面行业盈利透支年份及估值指标佐证消费板块进入长期配置区间，成长板块具备估值修复空间，大金融板块（尤其银行和保险）呈现较强的后续收益预期，地产估值和利率环境改善助力布局时机。

微观层面，结合PB-ROE等选股模型和ETF组合的商品化落地，展现了量化研究体系全链条的实战应用，策略表现持续领先基准。丰富的图表有效支撑了结论并增强了策略透明度。

本报告不仅为投资者提供了科学系统的行业配置框架和选股方案，同时强调风险提示，体现了量化研究的前瞻性和严谨性。建议投资者重点关注报告所推荐的高股息及顺周期板块，同时动态结合宏观、行业以及估值变化，灵活调整配置策略，以期实现稳健超额收益。

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主要引用溯源：

• 报告主旨、模型表现及策略配置：[page::0,1,2,3,11,12,13]

- 宏观层面经济和通胀分析：[page::4,5,6]

• 中观行业盈利及估值透支分析：[page::6,7,8,9]

- 估值模型和银行保险地产详细数据：[page::8,9]

• 风险提示及模型局限声明：[page::0,13]

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以上为报告的全面详尽分析，涵盖核心观点、数据解读、图表解析、估值方法、风险评估及策略应用，保持专业客观态度，助力投资决策参考。

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