• 美国市场被动型权益基金规模快速扩大，2024年10月达11.0万亿美元，占权益类基金60.2%。

- 1993年起被动基金规模增长约500倍，反映出投资者偏好明显转向被动投资[page::1]。

• 2014-2023年，美国被动型权益基金净流入约2.5万亿美元，主动管理基金则净流出大量资金。

- 主动基金年度超额收益呈下降趋势，30年中仅有13次正均值，2011年后大多数年份表现负面[page::2]。

• 统计数据显示，30年期间主动基金超额收益为正的年度中位数仅8次，且主要集中于2011年前。

- 资金分布反映主动基金超额收益难度不断提升，且超额为正的主动基金比例较低[page::3]。

• 被动型基金超额收益更稳定，年度超额收益中位数围绕零微幅波动；主动型基金波动较大且持续为负。

- 被动基金虽难超越指数，但能维持与标普500同步或微微跑赢的表现[page::3]。

• 主动型基金跑赢标普500概率约50%，平均超额收益-0.5%，而被动型基金跑赢概率高达73.3%，平均超额收益0.8%。

- 主动基金在跑赢时超额收益更高（平均3.6%），但波动与风险更大。

• 长期持有视角：主被动基金三年累积收益差异不大，但被动基金平均收益略高（34.4% vs 29.0%），跑赢概率25%。

- 2009年后标普500上涨动力强劲，龙头股市值占比达40%，导致主动基金难以超越指数[page::5]。

• SmartBeta基金表现优异，30年间19次跑赢标普500，平均超额收益1.2%，优于整体被动基金0.8%。

• 不同类型SmartBeta中，成长型基金跑赢标普500的胜率高达70%，平均年度超额收益3.0%。

- 红利、成长、其他SmartBeta年均超额收益分别为-0.8%、3.0%、0.9%。

• 成长型SmartBeta基金表现显著优于主动成长基金，主动成长基金跑赢概率30%，平均超额收益-2.4%。

- SmartBeta成长型基金在收益上行捕获和下行规避方面均优于主动成长型基金[page::6][page::7][page::8]。

• 总结：

- 主主动基金超额收益难度增大，且表现不及被动基金稳定。
- 被动基金特别是SmartBeta产品因应市场趋势表现突出。
- 未来市场变化可能为主动投资创造机会[page::8]。

海通金工 | 主动vs被动投资探析之美国篇—深度分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 海通金工 | 主动vs被动投资探析之美国篇

- 作者与发布机构： 郑雅斌，海通金融工程首席分析师，海通证券研究所

• 发布时间： 2024年12月16日

- 主题： 深度探讨美股市场主动型基金与被动型基金在收益表现及投资者偏好上的异同和演变趋势，特别分析SmartBeta产品的表现优势。

• 核心论点：

- 主动管理型基金在美股市场实现超额收益难度逐渐增大，尤其近十余年表现不佳。
- 被动基金规模大幅增长，其收益表现更为稳定，接近市场指数。
- SmartBeta作为被动投资的细分领域，其成长型产品在收益和超额收益率上表现突出，具有更强竞争力。

• 投资建议提示： 本报告为专业投资者参考，不构成具体投资建议，提醒投资者注意市场风险[page::0,1,7]。

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二、逐节深度解读

2.1 投资要点与引言

• 报告指出，全球投资环境趋于复杂，主动与被动型基金的对比成为热点议题。主动基金依赖基金经理分析与判断，追求跑赢市场；被动基金依赖复制市场指数以获取市场回报。

- 初步分析认为，从1994年至2023年美股市场数据来看，主动基金取得正超额收益的年度非常有限（仅8次），多集中于2011年前，后期超额收益难度显著提升。

• 被动基金表现稳定，长期紧密跟踪市场指数，成为投资者偏好增长的主力[page::0,1]。

2.2 海外市场美股主动与被动基金规模及资金流向

• 基金规模变化（图1）：

- 美国被动型权益类基金（含ETF）规模自1993年起迅速扩大，截至2024年10月达到11.0万亿美元，占权益基金份额达60.2%。
- 相比之下，主动管理基金依然占据较大市场份额，但增长速度放缓，显示被动基金主导市场趋势明显。

• 资金流向（图2）：

- 2014-2023年，美国被动权益类基金净流入约2.5万亿美元，远超主动管理基金的净流出，反映投资者对指数基金的偏好加深。
- ETF成为被动投资的重要载体，其中主动管理ETF规模虽有增长，但远低于被动型ETF[page::1,2]。

2.3 主动基金超额收益表现及难度分析

• 超额收益均值（图3）：

- 1994-2023年主动管理基金超额收益均值正的年份仅13年，主要集中于2011年前。
- 2011-2023年平均超额收益为-0.86%，表明近年来主动基金在跑赢业绩基准上的能力衰减。

• 超额收益中位数（图4）：

- 中位数超额收益为正的年份仅8年，且多数也集中于2011年前。
- 超额收益为正的主动基金所占比例多未超过60%，显示样本分布中超过半数基金难以超越基准。

• 主动与被动基金超额收益对比（图5）：

- 被动基金超额收益稳定接近零，基本与指数同步波动。
- 主动基金超额收益则波动较大，且近10年总体维持负值区间（-2%至0%间震荡），反映主动管理的挑战增加。

• 相对标普500表现（图6、图7）：

- 主动基金相对于标普500年度胜率为50%，且近十年超额收益呈下降趋势。
- 指数基金虽然更难实现正超额收益，但胜率较高（73.3%），收益更为稳定。
- 主动基金跑赢时，超额收益幅度大，但跑输时的差距也显著[page::2,3,4]。

2.4 主被动基金长期绝对收益对比（图8）

• 采用滚动三年累积收益计算，主动基金平均收益29.0%，被动基金34.4%。

- 主动基金在因2001-2002、2008年等股灾影响出现负收益时段较少，但整体表现不如被动基金。

• 主动基金跑赢被动基金比例仅25%。

- 研究指出，2009年以后标普500指数显著上涨，前十龙头股市值占比达到40%，市场集中度高降低了主动管理的超额收益空间。

• 因指数基金可较好捕捉市场Beta，成为更简单有效的长期投资策略[page::5]。

2.5 SmartBeta基金表现

• 规模与构成：2023年底美国SmartBeta规模约2.6万亿美元，占全部指数基金23.6%。

- 整体表现（图9）：
- SmartBeta基金年度超额收益均值为1.2%，超越指数基金整体的0.8%。
- 19次跑赢标普500，表现稳定且具有较强超额收益能力。

• 细分风格（图10）：

- 根据产品名称关键词划分为红利、成长、其他三类SmartBeta基金。
- 成长类SmartBeta基金胜率高达70%，平均年度超额收益3.0%，远超红利类(-0.8%)和其他类(0.9%)。

• 成长类基金对比（图11）：

- 成长型SmartBeta基金的平均年度收益12.7%，主动成长基金为10.3%。
- 主动成长基金跑赢SmartBeta成长基金的概率仅30%，均值超额收益为-2.4%。
- SmartBeta成长基金无论上行捕获还是下行防御均优于主动基金。

• 结论指出成长风格是主动基金能力圈，成长型SmartBeta产品为投资人提供了主动成长策略之外的重要替代选择，可能对主动成长基金构成较大挑战并形成资金流向的正负循环[page::6,7,8]。

2.6 总结与风险提示

• 美股市场数据显示，主动基金实现超额收益难度加大，尤其近10余年显著下降。

- 被动基金表现稳定且获得资金大幅流入，主要得益于宽基指数及SmartBeta产品的强劲表现。

• SmartBeta产品特别是成长型基金展现出较强的投资价值和市场认可度。

- 市场前景上，若宽基指数上涨趋势发生变化或个股集中度下降，主动基金可能迎来更多超额收益机会。

• 报告明确提示市场系统性风险、资产流动性风险和政策变动风险。

- 声明本报告不构成具体投资建议，风险提示充分[page::7,8]。

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三、重要图表深度解读

图1 美国权益主被动基金规模及占比变动（1993-2024年10月）

• 描述： 以柱状图展示主动管理权益类基金与被动指数型基金（含ETF）在1993-2024年的资产规模，右轴为被动产品在权益基金总规模的占比，以红线呈现。

- 关键数据点： 1993年被动基金占比极低；至2024年，资产规模突破11万亿美元，被动基金占比达到60.2%。

• 趋势解读： 被动基金规模快速增长，显示投资者青睐指数复制策略逐年增强，市场结构发生深刻变化。

- 联系文本： 佐证了主动基金市场份额受压且被动基金逐步主导市场的主题[page::1]。

图2 美国国内权益基金申赎变动（2014-2023）

• 描述： 通过堆积条形图描绘主动管理型基金、指数型基金（互惠基金和ETF）申购和赎回规模，蓝色表示主动管理基金净流出，绿色和紫色表示被动基金净流入。

- 趋势解读： 过去十年主动型基金持续呈现净赎回，大幅资金流出；相对地，被动基金持续强劲净流入，尤其ETF份额快速扩大。

• 联系文本： 反映投资者偏好转向低成本、透明的被动管理，主动管理资金面承压[page::2]。

图3 & 4 美国主动管理基金超额收益走势及产品胜率（1994-2023）

• 图3展示年度超额收益均值与中位数，195年后呈现趋势性负值。

- 图4显示超额收益为正的主动基金占比不超过60%，多数年份低于50%。

• 这两图表直观表现主动基金多数时间跑输业绩基准的困境，且优势存在明显周期性[page::2,3]。

图5 主动与被动基金超额收益中位数对比（1994-2023）

• 蓝线为主动基金中位数超额收益，波动较大且近十年多维负；

- 浅蓝线为被动基金，走势稳定接近零。

• 表明被动基金以稳定紧贴指数优势明显，主动基金表现机会有限但风险更大[page::3]。

图6 & 7 主动和被动基金对比标普500的收益表现（1994-2023）

• 图6主动基金对比标普500的收益波动明显，超额收益呈下降趋势。

- 图7被动基金虽然多数年份超额收益微负，但跑赢标普概率更高且较为稳定。

• 体现主动基金高峰时获得较高超额收益，但整体难以持续跑赢标普的事实[page::4]。

图8 被动与主动基金滚动三年累积收益（1996-2023）

• 长期持有策略下，被动基金的平均三年滚动收益（34.4%）超过主动基金（29.0%）。

- 主动基金仅在25%的时间表现优于被动基金，后期收益差距收窄。

• 进一步印证被动基金长期优势及投资者偏好结构变化[page::5]。

图9 SmartBeta基金对比标普500的收益表现（1994-2023）

• SmartBeta基金多数年份跑赢标普，年度超额收益均值1.2%，优于整体指数型基金。

- 超额收益区间较广，显示SmartBeta可取得较好收益，尤以2000年16.2%最大超额收益最为突出[page::6]。

图10 各类SmartBeta基金超额收益对比（1994-2023）

• 红利类普遍表现较弱，成长类胜率70%且超额收益显著高，

- 其他类产品表现适中，成长类成为SmartBeta中最具投资价值的策略。

• 指明成长因子获得投资者青睐且业绩较强[page::6]。

图11 主动成长基金与SmartBeta成长基金对比（1994-2023）

• SmartBeta成长基金长期跑赢主动成长基金（胜率70%，平均超额收益2.4%）。

- 表明在成长风格上，基于规则的SmartBeta策略表现优异，减少主动基金经理选股风险。

• 强调SmartBeta产品对主动成长基金投资份额产生挤压效应[page::7]。

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四、估值分析

报告主体为业绩及投资策略分析，未包含传统资产估值模型或目标价评估，故无相应估值方法探讨。

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五、风险因素评估

• 市场系统性风险： 可能引发普遍资金流出，影响基金收益和流动性。

- 资产流动性风险： 市场波动加剧时，主动和被动基金资产可能存在流动性紧张。

• 政策变动风险： 政策调整或监管变化可能对基金管理和资金流向产生重大影响。

- 非投资建议声明： 报告明确本次分析不构成投资建议，提醒投资者谨慎决策[page::1,7,8]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告基于历史数据统计，虽对历史趋势描绘清晰，但未来市场结构可能演变，主动基金在某些特殊市场阶段仍有机会实现超额收益。

- SmartBeta产品的“规则驱动”优势显著，但也信赖于选取的因子有效性及市场环境，因子失效风险未详细展开。

• 数据来源涵盖Lipper、ICI等公开信息，统计口径一致性和样本筛选未具体说明，可能对结论有一定影响。

- 报告内部未显著矛盾，观点聚焦明晰，稳健呈现市场结构演变趋势。

• 对于宽基指数集中度提高是否可持续，及其对主动基金未来机会的开放性仅做展望，尚需后续观察和深化研究。

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七、结论性综合

本报告通过详尽数据分析和图表解读，全面展现了美股市场主动与被动基金演变趋势，主要结论归纳如下：

• 主动管理基金超额收益难度逐渐增大，尤其在2011年后显著下滑，跑赢业绩基准及标普500的概率降低。

- 被动基金以其稳定、低成本和有效复制市场指数的特性，资产规模迅速扩大，已成为美股权益投资主力。

• SmartBeta作为被动基金的分支，尤其成长型SmartBeta基金表现出极佳的超额收益和稳定性，跑赢标普500及主动成长基金的概率均较高，体现出优异的投资价值和竞争力。

- 市场宽基指数长期强势上涨和龙头股市值集中提升，使主动选股困难加剧，进一步强化了被动投资优势。

• 未来若市场上涨趋势改变或龙头股集中度下降，主动基金或将获得更多超额收益机会，但当前环境下被动产品依然是主流选择。

- 风险方面，系统性市场风险、资产流动性风险及政策风险依然不容忽视，投资者应明确非投资建议属性，谨慎操作。

综上，报告清晰呈现了美股主被动基金的发展脉络，特别强调了SmartBeta产品在被动投资中扮演的核心角色，为投资者理解主动被动投资各自优势及未来趋势提供了权威且深入的视角[page::0-8]。

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图表示例调用

• 图1 美国权益主被动基金规模及占比变动

• 图5 美国不同类型基金超额收益中位数对比

• 图9 SmartBeta基金收益与标普500对比

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本次分析力求覆盖报告所有重要章节和图表，条理清晰、观点严谨，详细解读行业背景、数据与趋势，为专业投资者及研究人员提供全面深入参考。

报告