公司核心竞争力与财务表现 [page::0][page::2][page::3][page::4]

• 2022-2024年营业收入年复合增长率65.25%，归母净利润复合增长率56.27%。

- 消费级产品收入占比超80%，2025年上半年营收36.71亿元，同比增长51.17%。

• 2024年主营毛利率达54.4%，略高于同行业水平，持续加大研发投入以保持技术优势。

全景相机与运动相机市场格局及公司地位 [page::5][page::6][page::7][page::9][page::10]

• 全景相机市场2027年预计规模78.5亿元，公司2023年全球消费级全景相机市场份额达67.2%，远超理光12.4%、GoPro 9.2%。

- 运动相机市场2027年预计达到513.5亿元，国产品牌逐渐替代高端市场，入门级市场国产品牌保持优势。

• 专业级全景相机市场仍处探索阶段，公司占比61.4%。

产品技术与研发优势 [page::16][page::17][page::18]

• 公司自主研发的全景图像采集拼接技术、多传感器融合防抖技术领先行业，支持高分辨率高清流畅视频拍摄。

- 重要零部件主要采购索尼、安霸、弘景光电，核心部件成本占比超50%，保障产品高性能。

• 产品涵盖多个系列，消费级产品新品生命周期约1年，2024年ONE X系列占比超50%，新品引领销售额增长。

销售渠道与市场布局 [page::21][page::23][page::24]

• 主销渠道线上占比近48%，以第三方电商平台及官网为主，天猫、亚马逊销售额快速增长。

- 线下经销占比约52%，与大型商超和专业渠道合作密切，境内销售增速最快。

• 美国市场线下KA渠道增长明显，线上销售占比超54%。

量化经营预测与估值分析 [page::27][page::28]

| 年度 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|-------|--------|--------|--------|--------|--------|
| 营业收入(亿元) | 36.36 | 55.74 | 82.14 | 113.72 | 157.42 |
| 同比增长(%) | 78.2 | 53.3 | 47.4 | 38.5 | 38.4 |
| 归母净利润(亿元) | 8.30 | 9.95 | 11.90 | 16.78 | 23.72 |
| 同比增长(%) | 103.7 | 19.9 | 19.6 | 41.0 | 41.4 |

• 预计2025-2027年EPS分别为2.97/4.18/5.91元，估值PE分别为93.81X/66.53X/47.06X。

- 以消费者级影像设备为主，聚焦创新产品持续放量，全球市场空间广阔。

• 初次覆盖给予“增持-A”评级。

风险提示 [page::29][page::30]

• 贸易摩擦及关税风险加大，涉美337调查及诉讼存在不确定性；

- 市场竞争激烈，产品迭代速度不及预期；

• 关键原材料供应受限及汇率波动可能影响经营。

山西证券研究所研究报告详尽分析——影石创新（688775.SH）

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一、元数据与报告概览（引言与核心观点）

• 报告标题：《【山证家电】影石创新（688775.SH）：全景运动相机市场全球领先，高性价比 $^+$ 产品创新持续拉动收入增长》

- 作者：陈玉卢、谷茜

• 发布机构：山西证券研究所

- 发布日期：2025年10月14日

• 研究对象：摄像及影音设备制造商——影石创新，主要产品为消费级和专业级全景相机及运动相机

- 核心观点与投资评级：
- 公司作为全球领先的智能影像设备供应商，尤其在全景相机和运动相机领域布局深厚，享有较高市场份额和技术优势。
- 面对全球消费级智能影像设备市场快速增长，公司营收及归母净利润的年复合增长率（CAGR）分别高达65.25%与56.27%。
- 公司推出的产品以高性价比及技术创新驱动收入增长，特别是消费级产品销售贡献突出。
- 预计2025-2027年营业收入分别为82.14亿、113.72亿、157.42亿元；归母净利润分别11.90亿、16.78亿、23.72亿元，EPS分别为2.97元、4.18元及5.91元。以10月10日收盘价278.35元计算，25-27年PE为93.81X/66.53X/47.06X。
- 给予“增持-A”首发评级。
- 风险涵盖国际贸易摩擦、涉美337调查、市场竞争加剧、产品迭代节奏不及预期、原材料供应和汇率波动等。[page::0,1,27,28,29,30]

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二、逐节深度解读

1. 公司背景与主营业务（第1-3页）

• 公司致力于消费级和专业级智能影像设备研发、生产和销售，产品涵盖全景相机、运动相机、手持摄影设备及网络摄像头，消费级业务占比80%以上。

- 旗下品牌“Insta360影石”通过线上线下渠道全球销售。核心技术包括全景图像采集拼接、防抖技术、AI影像处理及计算摄影。

• 近三年营收增长迅猛：2022-2024年收入分别达20.41亿、36.36亿、55.74亿元，同比增长分别为53.6%、78.2%、53.3%。

- 2025年上半年实现营收36.7亿，同比增长51.2%。利润增速平缓，半年归母净利润5.2亿元，同比增长仅0.3%，盈利能力高，毛利率在50%以上，略高于行业均值。[page::2,3]

关键数据解读：

• 公司收入和利润均保持高增长，且主营毛利率维持50%以上，略优于市场，表明品牌溢价能力与价格竞争力兼具。

- 产品结构方面，消费级全景相机为核心，2025H1占比86%。

2. 技术优势与研发投入（第4-5页）

• 研发投入稳定与同行可比公司相当，2022-2023年研发费用率为13%-14%区间，2024年虽有所下降但主因市场竞争对手GoPro研发费用率上升。

- 研发核心包括全景图像采集拼接、防抖、多传感器数据融合、AI影像处理等技术；产品创新不断，推动销售增长和市场份额提升。

• 毛利率在行业中保持领先，研发与技术优势驱动产品及品牌市场竞争力提升。[page::4,5]

3. 市场规模与行业细分（第5-12页）

• 全球手持智能影像设备市场快速增长，2027年预估规模达592亿元，年复合增长率12.9%，全景相机市场预计78.5亿元，运动相机市场513.5亿元。

- 公司主导消费级全景相机市场，2023年占比67.2%，2024年预测上升至81.7%，远超主要竞争对手日本理光和GoPro。

• 专业级全景相机市场仍处早期，2023年公司占有61.4%份额，遥遥领先竞争者。

- 运动相机领域，国产品牌包括影石创新、大疆和AKASO在高端逐渐替代欧美品牌，入门级市场国产品牌特色优势明显。

• 无人机市场持续爆发，公司通过子品牌影翎Antigravity进军全景无人机，预计市场规模与销量高速增长（2029年全球预计950万台），大疆仍领跑市场。

- 中国户外运动市场增长迅速，拥有巨大市场潜力，带动运动相机需求上升。[page::5,6,7,8,9,10,11,12,13,15,16]

图表深入：

• 图10：市场规模数字显示2017-2023年手持智能影像设备市场近乎翻倍，彰显强劲成长动力。

- 表1与表2：市场份额趋势显示影石创新乘势发展，抢占全球消费级与专业级全景相机市场的领先地位。

• 图16与图14：市场区域布局主要集中于美国、欧洲及中国，中国市场份额显著提升，潜力巨大。

4. 核心技术能力（第16-18页）

• 公司研发出领先的全景图像采集与拼接技术，解决多镜头拼接重影、色差和畸变问题，涉及先进算法和硬件光学设计。

- 防抖技术采用多传感器融合方案，涵盖陀螺仪、加速度计及视觉传感器，达到高性能、低功耗，确保极限运动场景下画面稳定。

• 该技术广泛应用于主力产品，提升用户体验和产品竞争力。[page::16,17,18]

5. 供应链与成本结构（第18-19页）

• 产业链图示明确细分为上游核心零部件（CMOS、芯片、光学镜头）、中游品牌厂商及下游渠道。

- 上游供应依赖索尼、安霸等国际品牌，但光学部分已实现国产替代，供应集中存在部分风险。

• 公司原材料成本中镜头模组和芯片占比超过50%，采购规模扩大带来议价能力提升。

- 主要供应商包括弘景光电、舜宇智能光学及文晔科技，占采购额比例高，形成合作稳定的战略供应链。[page::18,19]

6. 产品结构与销售渠道（第20-24页）

• 公司消费级产品新品生命周期约1年，主要系列包括ONE X、GO和Ace系列，约占消费级收入绝大部分。

- 产品持续创新，X5、GO3S、AcePro2等均有明确升级驱动销量增长。

• 2024年线上销售占比达48%，其中第三方电商占24.39%，官方商城19%，亚马逊、天猫及抖音平台销售快速增长。

- 线下渠道占比52%，以经销、大型商超和专业渠道（BestBuy、Sam'sclub）为主。境内主要依托京东、天猫，境外美国线上比例更高。

• 境内销售增长加速，同比增长90%，显示出巨大的国内市场潜力。[page::20,21,22,23,24]

7. 公司竞争力与产品对比（第24-26页）

• 影石创新产品设计融合多项自主创新技术，如AI剪辑、隐形自拍杆、智能追踪及“子弹时间”等特色功能。

- 2023年消费级全景相机全球市场占有率67.2%，运动相机排名第二。

• 公司产品在性能、价格、续航及拍摄规格等方面相较GoPro、理光、大疆等具有较高性价比和技术领先优势。

- 专业级智能影像设备涵盖更高分辨率(8K+)、多镜头组合及更长续航，符合专业市场需求。

• 产品创新驱动社交网络热点，产品引发购买热潮，2025年618活动GMV同比增长高达160%，天猫运动摄像机热销榜排名Top1。[page::24,25,26]

8. 盈利预测与估值（第27-28页）

• 公司预计2025-2027年营业收入分别为82.14亿元、113.72亿元、157.42亿元，归母净利润分别11.90亿、16.78亿、23.72亿元，对应年均增长38%以上。

- 消费级智能设备收入占比从2025年的84.5%降至80.4%，但仍为收入主力。

• 估值方面，公司25-27年EPS分别为2.97、4.18、5.91元，当前股价PE水平分别为93.81X、66.53X、47.06X，相比行业均值偏高但考虑公司成长性合理。

- 结合市场潜力和技术优势，给予“增持-A”评级。[page::27,28]

9. 风险提示（第29-30页）

主要风险包括：

• 国际贸易摩擦及关税风险：美国对中国商品关税不断调整，可能推高成本及影响出口。

- 涉美337调查及诉讼风险：GoPro诉讼影响公司美国市场销售及品牌声誉，诉讼仍在进行中。

• 市场竞争风险：智能影像行业技术、市场双重竞争压力可能影响份额。

- 产品迭代风险：产品更新不及时或不符合市场需求风险较高。

• 重要原材料供应风险：核心芯片依赖国际品牌，供应链波动导致生产受影响。

- 汇率及境外经营风险：海外销售汇率波动及市场环境变化可能影响盈利能力。[page::29,30]

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三、图表深度解读

图解1-4（产品图、股权结构、收入及利润增长）

• 图1展示公司产品多样化，覆盖全景相机、运动相机到视频会议设备，显示技术多样性。

- 股权结构表明北京岚锋及实际控制人刘靖康通过复杂股权结构控制公司34%股权，关注公司控制权稳定性。

• 收入利润图显示2019年至2025H1公司收入持续高速增长（2019年5.9亿增长至2025H1 36.7亿），利润增长同样强劲，但2025H1净利润增速明显放缓，提示利润率波动风险。[page::2,3]

图5-8（主营收入结构与毛利率）

• 消费级全景相机收入占比持续提升至86%左右，专业级产品市场份额缩小至不到1%，配件及其他维持12%-13%。

- 毛利率年内有所波动，2024年因ONE X4升级导致成本提升，毛利率降低。

• 研发费用率维持在13%-14%，略高于行业均值支撑技术领先。

- 公司毛利率高于行业平均，得益于线上销售模式和品牌溢价。[page::3,4,5]

图9-11（智能影像设备分类及市场规模）

• 智能影像设备分为手持消费级和专业级，非手持设备包括无人机等，体现公司未来多元扩展空间。

- 市场规模自2017年164亿元稳步增长至2023年364亿元，2027年估值前景明朗，年复合增长12.9%。

• 专注于全景相机作为主流子类，市场规模2023年约50亿，2027年近80亿，消费级市场主导。

- 公司市场份额逐年提升，全球领先地位凸显。[page::6,7]

图12-14（出货量及区域结构）

• 中国全景相机市场快速增长，2020-2025年复合增长显著，2025年市场规模预计近14亿元。

- 全球市场中北美、亚洲（中国除外）、欧洲三大区域占比合计超过77%，中国约21%市场份额迅速提升。

• 影石创新主导市场，占比不断上升至逾80%（2024年预测），显示强大市场渗透力。[page::8,9]

表1-3（企业销售额占比及运动相机性能对比）

• 影石创新消费级和专业级全景相机行业占有率稳步增长，远超竞争对手，证明差异化技术和市场推广成效明显。

- 运动相机与传统相机相比，体积小、防水防摔、便捷灵活，极适合户外极限运动应用。

• 全球运动相机市场规模2023年314亿元，2027年预计逾500亿，增速快，且中国市场潜力大但占比7%，增长空间充足。[page::10,11]

图15-16（运动相机出货量及市场区域）

• 运动相机出货量和市场规模高速增长，市场主要集中于北美和欧美，亚洲及中国市场快速扩展。

- 竞争方面，国产品牌在高端及入门级市场均取得重大突破，有望替代国际品牌。[page::11]

图17-18（无人机市场规模及销量）

• 全球无人机市场销量持续增加，预计2029年达950万台，收入增长显著。

- 中国无人机市场规模保持两位数增长，2029年市场预期近780亿元。

• 公司通过“影翎Antigravity”品牌进入无人机领域，抢占未来智能影像新赛道。[page::13]

图19-22（短视频直播与户外运动市场）

• 短视频用户规模破10亿，直播用户8.33亿，均持续增长，推动消费类智能影像设备需求。

- 运动相机场景紧密结合户外运动，全球户外产品市场2023年规模近700亿美元，发展稳健。

• 发达国家户外运动成熟，中国户外运动参与人数约1亿，市场增长空间广阔。

- 全景相机与运动相机的结合点多样化，适合新型视频分享需求。[page::14,15,16]

图24-25（产业链及成本结构）

• 产业链上游关键在于芯片和光学镜头，中游品牌端竞争激烈，下游渠道趋向线上线下并重。

- 公司采购结构显示镜头模组和芯片是成本大头，采购价格呈下降趋势，体现规模效应。

• 关键供应商集中，注意供应链风险管理。[page::18,19]

图27-31（销售渠道及区域构成）

• 电商第三方平台销售份额提升，京东、天猫和抖音是重要线上渠道。

- 线下经销和大型商超渠道表现稳健，特别是在美国市场BestBuy和Sam'sclub贡献显著。

• 区域分布显示境外收入占比超过70%，美国市场线上销售占比较高，境内以电商为主，未来境内销售增速更快。[page::21,22,23,24]

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四、估值分析

• 采用可比公司法选取安克创新、绿联科技、视源股份、光峰科技、漫步者作为同行比较标的。

- 结合公司未来3年营收和净利润的高速增长，给予合理增长性溢价。

• 公司25-27年PE相对较高，93.81X降至47.06X，但考虑成长阶段符合预期。

- 随着规模扩大，公司盈利能力稳步提升，有望PE向行业均值靠拢。

• 目标价合理建立在公司技术优势和全球市场领导地位的基础上，后续需关注产品迭代和市场竞争动态。[page::27,28]

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五、风险因素评估

• 国际贸易摩擦及关税：近期多次加征关税，增加公司出口成本和经营不确定性。

- 涉美337调查及诉讼：对美销售及品牌声誉构成法律风险，可能影响经营业绩。

• 市场竞争：行业参与者众多，技术、品牌、渠道压力持续加大。

- 产品迭代周期短：新品研发和上市节奏若放缓，可能直接影响增长和市场占有率。

• 核心零部件供应链风险：尤其在芯片环节，未来风险存在。

- 境外经营及汇率波动影响：汇率大幅波动可能影响利润率。[page::29,30]

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六、批判性视角

• 报告整体基调积极，但对贸易摩擦及诉讼风险的潜在影响指出较多，显示存在不确定性较大。

- 利润增速放缓（尤其2025H1净利增速接近零）提示短期利润压力，或与新产品成本、渠道投入相关，需持续关注。

• 估值较高反映市场对未来业绩增长的较高预期，但也存在估值回调压力。

- 公司大量依赖消费级产品贡献收入，专业级市场占比极低，短期内抗风险能力不强。

• 供应链及原材料限制为战略性风险点，国内替代尚未完全替代国际巨头。

- 市场竞争日趋激烈，美国诉讼和贸易政策可能成为不可控变量。[page::3,26,29,30]

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七、结论性综合

影石创新作为全球消费级智能影像设备的领导者，凭借先进的全景图像采集拼接、多传感器融合防抖技术及强大的AI影像处理能力，已在全景相机和运动相机领域建立了显著的竞争壁垒和市场份额。消费级智能影像设备贡献了公司80%以上的收入，产品创新驱动销售持续增长，近几年营收和净利润保持高两位数增长。公司通过多渠道布局产品销售，线上线下结合遍布全球，且积极推进无人机全景影像新赛道。行业市场规模持续高速扩张，尤其受益于短视频、户外运动及直播行业的持续发展。

财务预测显示，未来三年营业收入和归母净利润预计分别实现年均近40%和30%以上增长，毛利率稳健在50%以上，高于同行业平均水平。估值处于区间高位，体现市场对其持续创新和扩张能力的认可。风险点主要集中于外部贸易摩擦、知识产权诉讼以及激烈的竞争格局，应持续跟踪和评估其应对能力。

图表数据明确支持公司在细分领域的头部位置与技术领先优势，长期看，公司具备持续摆脱竞争对手，扩大市场份额，推动业绩稳步增长的能力。建议关注海外不确定性风险，同时存量竞争压力下产品迭代效率及市场拓展的执行能力是业绩兑现的关键。

综上，报告坚定看好影石创新的成长路径与市场地位，给予“增持-A”评级，预计其高性价比创新产品和完善渠道布局将持续助推公司收入及利润快速发展。[page::0-32]

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附录：重要数据摘要（部分）

| 指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E |
|--------------------------|------------|-------------|-------------|-------------|-------------|
| 营业收入(亿元) | 36.36 | 55.74 | 82.14 | 113.72 | 157.42 |
| 同比增长 | 78.2% | 53.3% | 47.4% | 38.5% | 38.4% |
| 归母净利润(亿元) | 8.30 | 9.95 | 11.90 | 16.78 | 23.72 |
| 同比增长 | 103.7% | 19.9% | 19.6% | 41.0% | 41.4% |
| 主营毛利率 | 56.0% | 52.2% | 54.4% | 54.4% | 54.5% |
| ROE | 38.0% | 31.3% | 27.2% | 27.7% | 28.2% |
| EPS(元) | 2.07 | 2.48 | 2.97 | 4.18 | 5.91 |
| PE(倍) | 134.5 | 112.2 | 93.8 | 66.5 | 47.1 |
| 线上渠道占比(2024年) | — | — | 48.0% | — | — |
| 主要市场区域收入占比(2024) | 中国23.5% | 美国23.2% | 欧洲23.2% | — | — |

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以上为《影石创新研究报告》的高度详尽和全面分析，涵盖报告所有重要论点、数据解读、图表透析、估值模型以及风险评估，充分反映报告内容及逻辑推断，供投资研究者深入剖析使用。

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