三大运营商资本开支持续下降，结构性转向算力投资 [page::0][page::1]

• 2024年资本开支合计3189亿元，同比下降9.7%，2025年预计继续下降至2898亿元，同比降9.1%。

- 中国移动电信联通2025年资本开支指引分别下降7.8%、10.6%、10.4%。

• 资本开支比例向算力网络倾斜：算力投入同比增长0.5%~28%，占资本开支比重提升。

- 5G资本开支下降，中国移动5G资本开支2025年指引为582亿元，同比降15.7%。

云计算业务快速增长，推动算力和基础设施投资 [page::0][page::4][page::5]

• 三大运营商2024年云计算收入增速分别为20.5%、17.1%、34.5%。

- 移动云、天翼云和联通云市场份额持续扩大，2024年移动云收入突破1000亿元。

• 算力网络规模扩大，中国移动2024年算力规模达8.5 EFLOPS，智能算力29.2 EFLOPS。

- 各运营商加速数据中心及智算中心布局，促进硬件采购需求增长。

5G-A与6G推动通信网络升级，5G投资进入中后期 [page::6][page::7]

• 5G基站总数2024年底达425万个，占比33.6%，2025年预计继续增长。

- 5G-A建设加速，2025年中国移动5G-A投资预计增至98亿元，同比增长227%。

• 6G技术预研启动，2025年将启动6G标准制定，力争2030年实现商用。

光网升级与骨干网扩容，推动有线网络投资结构优化 [page::8][page::9]

• 千兆光网覆盖扩大，千兆以上用户占比达30.9%，光纤接入端口占比逐年提升。

- 50G PON试点及万兆宽带建设启动，中国电信引领50G PON示范小区建设。

• 400G OTN骨干网部署完成八大枢纽互联，骨干网向省干、城域网下沉。

- FTTR光纤入室规模快速增长，提升家庭宽带体验。

风险提示 [page::1][page::10]

• 信息基建投资不及预期影响产业发展。

- AI等新技术推广及应用进展存在不确定性，可能拖累硬件需求。

• 5G-A商用化推进受市场接受度影响存在风险。

- 国际贸易及科技摩擦或影响产业链供应稳定。

三大运营商资本开支结构图示 [page::2]

• 中国移动资本开支分布中算力投入及能力建设占比提升，资本开支占主营收入比下降趋势明显。

中国联通资本开支结构变化趋势图 [page::2]

• 联通资本开支中算网数智类投入比重持续提升，联网通信投资比例下降。

运营商算力建设亮点及数据中心布局 [page::3]

• 中国移动、联通、电信积极推动东数西算工程，布局多层级智算中心，算力规模显著提升。

- GPU利用率及云资源利用率大幅提升，深度绑定人工智能应用需求。

报告详尽分析报告

《2025电信资本开支：总量承压，关注算力、5G-A等结构性成长机遇》
作者：陈昊、李诗雯等
发布机构：中金公司研究部
发布日期：2025年4月16日
主题：聚焦中国三大电信运营商（中国移动、中国电信、中国联通）2024年财报与2025年资本开支规划，深度分析电信行业资本开支趋势及重点投资领域，涉及算力网络、5G-A升级、云计算及有线网络千兆/万兆升级等方面。

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1. 元数据与概览

本报告由中金公司研究部资深分析师团队编制，发布于2025年4月16日，核心关注中国三大电信运营商2024年及2025年资本开支情况及趋势。报告以详实数据为基础，强调资本开支总量呈现持续下降趋势，但运营商加码结构性投资，尤其着眼算力网络、5G-A升级、云计算创新应用及有线网络千兆/万兆光网建设等成长机遇。报告结论明确：资本开支收缩不可逆转，但智能化、数字化转型驱动的算力、升级和新技术投资持续加码，值得关注。

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2. 逐节深度解读

2.1 摘要及运营商资本开支总体情况

• 2024年三大运营商资本开支合计3189亿元，同比下降9.7%，降幅超过年初4.5%的指引，反映资本投入压力加大。（占主营业务收入的比例亦出现显著下降，如中国移动下降至18.4%，均低于20%的历史投资强度目标）[page::0,1]

- 2025年资本开支指引进一步压缩9.1%至约2898亿元，三大运营商均呈减少态势（中国移动-7.8%，中国电信-10.6%，中国联通-10.4%），体现整体行业投资进入调整期。

• 资本开支结构变化明显，资金向算力网络倾斜：中国移动算力资本开支2025年预计微增0.5%，中国电信22%，中国联通28%，占比逐步提高，尤其中国电信和联通产业数字化、算力投资占比显著提升[page::1]。

2.2 资本开支结构细节与图表分析

2.2.1 中国移动资本开支结构（见图2）

• 资本开支分为“连接”（移动网）、“算力”、“能力”（产业数字化）和“基础”四个部分，连接部分呈连续下降趋势，算力和能力占比逐步提升。

- 资本开支占主营业务收入比重2022-2025呈递减趋势（从近26%降至约21%以下），表明整体投资密度下降，符合运营商降杠杆、稳定投资需求的策略调整。

• 2025年算力投入约373亿元，占比约24.7%，同比增长0.5%，5G投资582亿元，同比下降15.7%，资本开支青睐算力网络发展，5G进入中后期投资衰退期[page::2]。

2.2.2 中国电信与中国联通资本开支结构

• 中国电信2024年资本开支占服务收入比降至19.4%，算力投入占比提升至38%，资本开支保持平稳下降趋势，产业数字化投入明显增加。

- 中国联通则展示出算网数智类投资占比从2023年的中期水平提升11个百分点，达到约23%，并预计2025年超过30%，反映联通对数字化和算力战略的聚焦。

• 图表显示三家运营商在2024年均削减了移动及寬带传统通信投资，但加码数字化与算力侧资本开支[page::2]。

2.3 算力网络建设与云计算业务增长

• 算力网络建设成为资本开支新引擎，运营商推进东数西算工程，智算规模扩展迅速。中国移动2024年底算力总规模达8.5 EFLOPS（FP32）和29.2 EFLOPS（FP16），预计2025年达到34 EFLOPS（智算），增幅16%[page::3]。

- 深入介绍了中国电信构建的全国一体化算力网络，智算资源从2023年到2024年实现218%的大幅提升，利用率超过90%表明资源使用高效。[page::3]

• 中国联通实现多级智算体系构建，覆盖全国多个区域，机柜上架率68%，业务持续扩张及智能调度能力提升。

- 云业务收入保持高速增长态势，2024年移动云20.5%、天翼云17.1%、联通云34.5%的同比增长，云资源向智能算力升级，推动云服务从纯计算趋向智算服务平台[page::4]。

• 公有云IaaS市场份额稳步提升，三大运营商云业务均实现市场份额增长（天翼云排名第三，移动云第四）[page::5]。运营商大量采购AI服务器（中国联通采购2503台、移动7994台AI服务器等），硬件采购需求持续旺盛。

2.4 5G及5G-A网络投资分析

• 5G建设进入中后期，资本开支明显收缩。2024-25年5G基站净增和资本支出同步下降。中国移动2025年5G资本支出为582亿元，同比降15.7%，新建基站数下滑达27%，5G投资衰退明显，进入调整期[page::6]。

- 5G-A作为5G重要升级，聚焦速率与时延提升，连接密度提升10倍，正迈向规模商用元年。5G-A投资如中国移动2025年指引投入98亿元，同比增长227%，带动平均单基站资本开支提升，产业需求成长清晰[page::6]。

• 中国电信和联通5G-A部署加速，动态升级轻量化物联网节点，推动5G-A区域覆盖和应用示范。

- 6G技术启动战略预研，三大运营商均已着手试验平台及标准制定，预期2030年投产，符合工信部及ITRU发展规划[page::6]。

2.5 有线网络升级：千兆/万兆光网与400G OTN骨干网

• 宽带用户中千兆接入占比提升至30.9%，2024年净增4355万用户。10G PON端口渗透率提升，千兆光网持续扩大，中国移动千兆覆盖达4.8亿户[page::8]。

- 50G PON作为万兆光网技术关键突破，在上海等地开始试点部署，具备高带宽、低延迟密度优势，标志有线网升级进入新阶段。

• FTTR（光纤入室）快速推升，2024年已有3500万户，满足高清视频及智慧家庭需求，提升网络末端质量[page::9]。

- 骨干网400G OTN建设加速，中国移动率先完成400G OTN骨干网商用贯通，中国电信、联通持续扩容升级，支持东数西算大数据流通，打造低延迟全光网运输体系。

• 400G逐步下沉到省干、城域网，整体网络容量和效率显著提升[page::9]。

2.6 风险因素分析

• 信息基建投资不及预期可能影响整体网络及新兴技术基础设施发展。

- AI及新技术发展波动存在不确定性，可能导致上游硬件投资需求下降。

• 5G-A商用和应用落地是否顺利，将直接影响运营商回报和投资意愿。

- 中美贸易及科技摩擦对供应链安全及全球市场造成潜在威胁，存在系统性风险。

• 报告均提示投资者需关注上述风险对资本开支及成长预期的冲击[page::1,10]。

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3. 图表深度解读

3.1 三大运营商资本支出数据表（页1）

• 详细罗列了中国移动、联通、电信2019-2025的资本开支数值、同比增速及分期资本开支数据。

- 2024年实际资本开支比2024年初公开指引低出4.5%，显示实际投入收缩超预期。

• 2025年资本开支指引继续收缩9.1%，贯穿三大运营商均呈现相似下降趋势。

- 半年分布数据反映出全年投资的延后或资金收紧特征。[page::1]

3.2 中国移动资本开支结构图（页2）

• 柱状堆积图清晰展示连接、算力、基础与能力投资占比变化。

- 连接投资量较2022年明显减少，算力投资稳中有升，占比提升明显，资本开支占主营业务收入比重再度下降。

• 右轴折线展示资本开支占比变化，整体呈下降趋势，说明投资节奏整体温和调整。[page::2]

3.3 中国电信、中国联通资本开支结构图（页2-3）

• 类似堆积图展示电信与联通逐年资本开支在移动网、宽带网、产业数字化等细分领域的投入变化。

- 联通资本开支结构变化较显著，移动网比重下降17个百分点，算网数智类投资大幅攀升。

• 电信产业数字化投入占比稳步提升，反映出三家运营商均加码数字化战略投资。[page::2]

3.4 算力规模利用数据及DeepSeek驱动（页3）

• 展示DeepSeek发布后GPU资源利用率由20%大幅提升至58%，算力资源使用效率显著提高。

- 三大运营商算力规模分别算力/智能算力详细指标，证明运营商算力升级成效明显。

• 数据和地理覆盖区域图表突显智算中心节点分布，布局合理支撑全国算力服务。

- 表明公开披露的智算投入主要用于训练，推理按照需求弹性调整，需求韧性强。[page::3]

3.5 云计算收入及市场份额图（页4-5）

• 三大运营商移动云、天翼云、联通云收入口径同比快速增长，年增速20%-35%之间波动，证明云业务成增长核心驱动力。

- 公有云IaaS市场份额排行榜及份额变化图表显示运营商云市场份额稳步提升，尤其天翼云份额中文市场位居前三。

• IDC数据分布及三大运营商云收入份额变化支撑报告中提及市场地位上升的论断。[page::4,5]

3.6 5G基站建设数量趋势及关键性能指标对比（页7）

• 5G基站建设数持续上涨，但增速明显放缓，2024年底425万个5G基站占比33.6%，2025初提升至34.1%。（基站建设进入平滑期）

- 5G与5G-A、6G关键性能指标对比如下：5G-A下行速率10Gbps，连接密度提升10倍，时延更低可靠性更高，体现技术升级明显。

• 该图支撑5G-A投入增加但基站净增下降的投资逻辑。

- 6G预研开始，预期2030年商业化，技术发展前景持续被布局。[page::6,7]

3.7 宽带接入用户速率结构及光纤终端发展（页8-9）

• 宽带用户以100Mbps-1Gbps为主，占主流份额，千兆（>1000Mbps）用户占比约30.9%，呈稳步攀升。

- 光纤接入端口占比稳步提升，体现光纤网络建设提速并占据优势。

• 互联网宽带端口持续增长，光纤端口占比逼近95%，千兆光网覆盖在继续扩大，用户迁移至高速带宽的趋势清晰。[page::8,9]

3.8 400G OTN骨干网建设及网络升级示意图（页9）

• 展示八大东数西算骨干节点的互联互通，实现400G全光骨干网商用。

- 骨干网升级直接拉动资本开支及光通信设备需求，兆级带宽和全光网能力提高数据传输效率，降低时延7%。

• 骨干网升级配合边缘计算布局，促进行业数字化、智能化落地。[page::9]

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4. 估值分析

本报告核心为行业资本开支及结构性转型趋势分析，未针对单一企业进行明确估值或目标价指导，不涉及DCF等传统估值模型。报告的价值在于宏观趋势解读与运营商资本开支结构透视，供投资者判断相关细分领域成长机会及上游设备厂商市场空间。

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5. 风险因素评估

报告清晰列示若干风险因素：

• 信息基建投资不及预期：如果政策扶持力度减弱或运营商自身资金紧张，可能抑制投资计划，影响行业升级步伐。

- AI及算力技术发展不及预期：AI推广受限或技术瓶颈出现，算力硬件需求下降，相关投资热度冷却。

• 5G-A商用推进不及预期：市场接受度及应用支持不足，可能导致5G-A相关投入回报率降低。

- 贸易及科技摩擦风险：国际环境复杂，可能影响供应链稳定及核心设备进口。

风险提示为理性提醒，投资者需持续关注宏观及政策环境变化对资本开支节奏和投资结构的影响。报告内未提出具体缓解措施，但暗示运营商通过技术领先和多元投资提升抗风险能力[page::1,10]。

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告整体基于公开年报和官方指引，数据详细且具说服力，论证逻辑严谨。

- 资本开支持续萎缩背景突出，结构调整明显，但报告对技术投资回报周期未作深度风险探讨，实际商用推广进度仍存在不确定性。

• 5G-A和6G的技术提升潜力被高度肯定，但对应用场景成熟度缺少深入分析，可能带来投入和回报时间差风险。

- 云计算和人工智能等业务增长被视为乐观增长点，但对中美摩擦和全球供应链风险的潜在影响评估略显简略。

• 多家运营商算力投资增速差异明显，中国移动增长最低（0.5%），说明成熟度较高，增长潜力或不及电信和联通，需对其投资弹性更深入解读。

综合判断，报告提供了全面而深入的洞察，但投资者仍需留意行业周期性及技术推广进度的潜在波动。

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7. 结论性综合

中金公司发布的《2025电信资本开支：总量承压，关注算力、5G-A等结构性成长机遇》报告基于三大运营商2024年年报数据，详细呈现了中国电信行业资本开支从2023年底开始进入下行周期，2024-2025年资本开支持续收缩，2025年预计资本开支总额为2889亿元，同比下降9.1%。尽管总体资本开支承压，行业投资重心正发生深刻结构性转变，三大运营商显著提升算力网络相关投资比例，努力适应数字经济大潮并保持技术领先。

在无线网络方面，5G建设进入中后期，资本开支明显萎缩，但5G-A技术加速商用，推动单基站投资提升与规模部署扩展，为无线网络带来新增长动能。6G研发启动，预示长期新一轮技术迭代。

有线网络方面，千兆光网与万兆光网建设提速，50G PON升级启动，多项技术突破加速宽带提质扩容；400G OTN全光骨干网建设完成关键节点贯通，提升数据承载能力及网络时延，支撑东数西算战略实施。

云计算方面，三大运营商云收入高速增长，公有云市场份额提升，AI驱动的算力需求催生硬件采购扩张，三大运营商纷纷发布大规模服务器采购计划，反映业务转型成效显著，赋能未来数字经济。

风险方面，报告明确提醒投资风险包括基建投资不及预期、AI落地不及预期、5G-A需求不足及中美贸易科技摩擦，提示投资者高度关注行业变局。

图表数据深入佐证了上述结论，资本开支数字的同比和结构变化清晰、算力投入与云计算收入的增长数字有力支持结构转型逻辑，5G基站数量与5G-A投资规模的动态对比反映技术升级节奏。

综上所述，报告定位明确，客观分析行业资本开支“总量承压与结构升级”的大趋势，指出算力网络、5G-A升级与万兆光网为行业未来关键成长点，建议投资者聚焦相关细分领域的长远机会。[page::0-10]

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附：主要图片引用

• 三大运营商资本开支情况更新[page::1]

• 中国移动资本开支结构及占主营业务收入比重[page::2]

• 中国电信资本开支结构及占服务收入比重[page::2]

• 中国联通资本开支结构[page::3]

• 中国Top5公有云市场份额变化[page::5]

• 5G基站建设数量情况[page::7]

• 宽带接入端口及光纤占比[page::9]

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本分析提供针对中金报告内容的结构化、系统性、全面的解读，力求帮助投资者深刻理解行业趋势及未来投资机会。

报告