持股过节面临的三大风险点 [page::0][page::4][page::5]

• 9月结算金表现出净流出效应，10月有望转为净流入，资金流出预期已提前反映。

- 超过三分之二的股票3季度上涨，沪深300成分股73%上涨，整体扩散性仍处高位，后续将有回落压力。

• CBOE VIX与国内隐含波动率均处合理区间，市场对未来1个月风险未显著定价。

市场资金动态与博弈存量指标分析 [page::8][page::9][page::12]

• 本周解禁规模1168亿，未来四周解禁规模1946亿，环比有所减少。

- 两融余额小幅上涨至15036亿元，两融占比8.93%，资金杠杆保持一定活跃度。

• 博弈存量指标降至0.388，周五预估0.326，节前资金流出，预期回落至0.4以下，节后或迎合理买点。

- 万得全A成交额大幅缩至5587亿，为年内低点。

全球股市与行业资金流向回顾 [page::7][page::10][page::11][page::17]

• 北向资金本周净流出247亿元，主要流入汽车、有色、消费者服务行业，流出医药、银行等行业。

- 四大板块成交占比中消费和金融占比提升，周期和成长占比下降。

• 科技板块情绪低迷，通信、电子、计算机成交占比处过去一年低位。

- 成长风格优于价值，市值风格偏向中盘，中证200年内涨幅居前。

指数及风格市场表现 [page::16][page::18][page::19]

• 本周沪深300指数下跌3.53%，中证200下跌3.08%，创业板指下跌2.14%，整体市场下行。

- 沪深300和中证500周线布林带显示市场波动率维持中等水平。

• 价值风格大盘表现优于成长，小盘跌幅较大。

择时指标与扩散指标分析 [page::13][page::14][page::15]

• ROC指标出现“伪拐点”迹象，预计10月中旬发出死叉信号，上行动力减弱。

- 估值扩散指标看多信号持续至10月中下旬，择时指标历史胜率82%，年化收益19.18%。

• 扩散指标的快慢线交叉有效辅助市场拐点确认。

新股发行及打新收益率监测 [page::20][page::21][page::22][page::23]

• 9月份新股开板收益率平均122.14%，较8月下降67个百分点。

- A类账户非科创板打新年化收益率平均最高可达3.23%。

• 科创板、新创业板注册制打新收益率较低，且显著低于过往水平。

- 新发基金份额455.86亿份，股票型基金发行数有所增加。

投资建议与风险提示 [page::6][page::23]

• 市场风格处于阶段性顶部，建议以防御为主，偏好大金融及周期板块。

- 10月中旬前或有一波短暂反弹机会，10月下旬预计市场迎来阶段性拐点。

• 风险包括海外市场波动、宏观政策变化及模型失效等[page::0][page::4][page::5][page::6][page::7][page::8][page::9][page::11][page::12][page::13][page::14][page::15][page::16][page::17][page::18][page::19][page::20][page::21][page::22][page::23]

金融研究报告深度分析报告 —— 《持股过节将面临哪些风险点？》

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1. 元数据与概览（引言与报告概览）

• 报告标题：《持股过节将面临哪些风险点？》

- 作者：证券分析师肖承志（执业证书编号：S0550518090001021），研究助理王家祺（执业证书编号：S0550119080051021）

• 发布机构：东北证券股份有限公司

- 发布日期：2020年9月末

• 主题：针对A股市场持股过节期间的主要风险进行全面分析，涵盖资金流向、市场风格、估值指标、博弈资金指标、新股打新收益率等多个维度，结合技术面与资金面，提出风险警示与操作建议。

核心论点与结论：

报告提出了三大持股过节风险点：

1. 交易量持续萎缩和资金净流出，但9月份资金流出提前且10月开始资金回流，预期短期市场将有反弹窗口。

2. 市场指数的扩散性指标处于高位，近期只看反弹不看反转，10月下旬或迎调整。

1. 海外风险事件虽存在，但风险溢价未显著反映，整体波动率处于合理区间，持股过节风险不大。

整体观点偏谨慎中带乐观，建议利用10月资金净流入窗口持股，警惕10月下旬潜在市场拐点。[page::0,4,5]

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2. 逐节深度解读

2.1 观点综述与市场资金面分析

• 持股过节风险围绕资金面波动与市场迎来调整展开。

- 资金净流出在9月表现显著（图1显示9月平均净流出1698亿），但10月有月度资金净流入（平均871亿），形成明显“月历效应”，且9月资金流出已提前反映，后续压力有限。

• ETF规模净流入89.65亿，股票型ETF净流出9.7亿，整体资金面呈现资金流出压力但存在部分回流迹象。

- 杠杆资金稍有增长，两融余额及成交占比上升，显示市场杠杆支持力度。

• 北向资金净流出247亿，反映外资短期情绪谨慎，有色金属、汽车等板块资金净流入居前，而医药、食品饮料等资金明显流出，表现出板块之间分歧。

这些数据显示市场处于资金分歧和轮动状态，短期资金紧张但存在结构性机会，反映对节前持股风险的谨慎态度。[page::0,4,8,9,10]

2.2 持股过节风险三点详解

1. 资金流出与流入效应：

- 结合图1结算金净流入月历效应，9月资金流出强烈，10月预期资金流入明显。
- 资金流出呈提前反映趋势，后续流出边际收敛。
- 由此判断节前资金面压力虽大但后续有反弹动力，适宜持股过节。

1. 指数扩散性高位压力：

- 统计数据显示，三季度大部分股票上涨（沪深300成分股73%上涨，创业板49%），半年视角更高（沪深300 82%，创业板73%）。
- 高扩散性说明市场上涨不是集中在少数权重，而是普遍走强，但此状态难持续，指标未来回落压力大。
- 结论为短期存在反弹但不宜视作趋势反转，尤其警惕10月下旬调整。

1. 海外风险事件及波动率判断：

- CBOE VIX指数26.38，远低于最高峰85.47，波动率处于合理区间。
- 国内上证50ETF、沪深300ETF隐含波动率也在21%~22%，市场对风险事件未显著定价。
- 因此海外及宏观风险短期内未被市场充分反映，持股过节总体风险不大。

以上三点共同支撑对持股过节风险的综合判断。[page::4,5]

2.3 博弈存量指标及成交额解析

• 博弈存量指标（显示市场短线活跃资金占比）9月24日为0.388，周五预估为0.326，回落至0.4以下，显示市场博弈活跃度减少。

- 日均成交额下降至5587亿，创近期新低，现金结算金回落至6月底水平且现阶段资金开始止盈撤退。

• 但基于资金节后回流预期，目标成交额5000亿和0.25比值合理买点预计在节后出现。

- 投资策略基于这一指标维持谨慎乐观，建议持股过节。

图16-17直观展现博弈存量指标和对应市场成交额走势，佐证相关结论。[page::5,12]

2.4 资产配置建议

• 报告明确指出市场风格切换在进行，已接近阶段性顶部。

- 建议长线持防守策略，配置大金融、周期板块；科技因估值低和情绪低迷存在配置价值；消费估值依旧偏高，需谨慎。

• 预测10月中旬前的短期反弹是近期最后的上行机会，10月下旬形成重要拐点。

清晰指导投资者合理分散和择时，降低风险。[page::6]

2.5 全球及A股市场表现回顾

• 全球股市涨跌分化，中国市场表现低迷，沪深300周跌3.76%，中证200跌3.08%，全部方向均为明显回调。

- 纳斯达克上涨1.11%，其他主要市场如英国富时100、日经225等均下跌，全球风险偏好趋于分化。

• A股市场成交额与资金流入数据反映当前疲软，特别是北向资金大幅流出247亿，显示外资市场态度依然谨慎。

展示宏观金融环境背景，说明外部环境对A股的压力。[page::7]

2.6 市场资金跟踪详述

• 产业资金方面，解禁压力从高峰1168亿降至预计的947亿（环比减221亿），未来4周解禁规模1946亿（减731亿），解禁压力逐步缓解。

- 大额解禁股标的如传音控股解禁比例高达412.3%，潜在流通股大幅增加（表1）。

• 杠杆资金活跃，两融余额小幅上涨，融券融券占比上升。

- 北向资金延续流出趋势，南向资金保持流入。

• ETF和新发基金资金偏向货币型和混合类基金，股票型资金净流出。

以上反映资金结构分化，市场资金面表现压力依旧。[page::8-11]

2.7 扩散指标及择时逻辑解读

• 报告提出沪深300指数的ROC扩散指标出现“伪拐点”，但难以持续，预计10月中旬发出死叉信号，暗示市场尾部动能式行情，风险大于收益。

- 估值扩散指标显示当前看多信号预计至10月中下旬结束。

• 扩散指标作为中长期择时工具，历史胜率82%，年化收益19.18%，风险调整后表现良好。

- 实际图表（图18-21）清晰展示指标的历史表现及当前走势，对市场转折点提供技术依据。

该部分强化技术面择时观点，提示投资者未来可能转向谨慎。[page::13-15]

2.8 指数表现与风格分析

• 本周市场整体下跌，其中大盘（中证100）跌3.76%，中盘（中证200）跌3.08%，小盘及创业板跌幅较大。

- 市值风格偏向中盘，中证200跌幅最小，显示中盘股抗跌性较强。

• 成长风格相较价值风格略占优，但成交占比呈现消费、金融板块上升，周期、成长占比下降的结构特征（图22-23）。

- 行业层面，通信、电子和计算机成交占比处于历史低位，休闲服务、电气设备和化工成交占比处于高位，体现资金轮动性。

风格分析指示投资者关注估值与成交活跃度相对合理的中盘及价值股。[page::16-17]

2.9 布林带技术择时分析

• 沪深300、本周收于4570点，跌3.53%，成交额减少342亿，20日历史波动率约18%。

- 中证500与创业板指同样大幅下跌，成交额明显收缩。

• 布林带图形显示价格波动区间缩小，处于波段的震荡趋缓阶段，技术面进一步支持震荡调整的判断。

结合成交量与波动率，体现市场短期缺乏强动力。[page::18-19]

2.10 新股打新收益率监控

• 统计9月新股开板收益率122.14%，较8月大幅下降67个百分点。

- 普通账户（A、B、C类）及科创板、创业板注册制账户的打新收益率持续走低，数据详见图28-37。

• 预估收益率是基于全部打中并忽略锁定期，实际收益率会更低。

- 这一趋势反映新股上市市场活跃度下降，打新吸引力减弱，投资者需注意新股打新收益预期转弱。

该部分为新股市场的收益与风险分析，补充整体市场风险认知。[page::20-22]

2.11 风险提示

报告强调模型和历史数据分析存在以下风险：

• 海外市场的波动风险，可能突然加剧。

- 宏观经济数据及政策变化带来的不确定性。

• 指标和模型的适用性可能失效，尤其在市场结构发生根本变化时。

这些风险提示提醒投资者谨慎使用报告观点，防范外部不可控风险。[page::23]

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3. 图表深度解读

图1：结算金净流入的月历效应（单位：亿元）

• 展示2012-2020年各月结算金资金净流入/流出情况，揭示了A股资金存在明显的“月度效应”。

- 9月资金流出长期明显（平均-1698亿，P值0.039，统计显著），10月资金流入明显（平均871亿，P值0.001，极度显著）。

• 该图表清晰证明资金面周期性，支撑了报告关于9月流出已提前、10月回流的观点。

- 但该图未反映具体成因，且月度效应易因宏观环境突然变化受冲击。

图2：万得全A指数月度涨跌幅

• 显示A股市场月度涨跌幅情况，揭示9月份波动普遍下跌，强化资金面月历效应。

- 具体9月表现虽略正（0.8%平均涨幅），但个别年份巨大负值拉低整体均值。

• 结合图1说明单月资金净流入不必然带来当月显著上涨。

图3：CBOE波动率指数

• 反映美股市场恐慌指数VIX走势图，当前处于26.38，远低于最高峰85.47，显示风险事件影响减弱。

- 对应报告中海外风险定价合理的判断，暗示短期市场恐慌情绪低。

• 图像暗示波动率相关资产价格波动缓和，为持股过节提供心理支持。

图5-6：全市场与分市场解禁规模

• 两个堆叠柱状图详细展现5月至9月底不同周解禁股份的规模与结构，沪市解禁占主导，结构细分解禁影响不同。

- 解禁规模从7月底高点回落，表明短期解禁压力减轻。

• 此背景支持资金压力减缓，有利市场情绪稳定。

- 图表未考虑解禁股份实际流通的速度及市场吸纳能力。

图8-9：两融余额与两融交易额占比

• 图8显示两融余额近年趋势稳步上升，显示杠杆资金持续介入市场。

- 图9显示两融交易额占比在8-12%区间波动，与沪深300涨跌呈反向关系。

• 杠杆资金作为风险提示之一，关注其逆转时或为市场不稳定信号。

图10-11：北向资金与南向资金流向

• 北向资金连续流出，尤其深股通压力较大，显示外资短期情绪仍偏悲观。

- 南向资金流入相对稳定，体现内地资金对港股偏好。

• 资金流向结构解读对于理解市场资金轮动至关重要。

图12-15：ETF净流入及基金发行情况

• 股票型ETF净流出，货币型和QDII净流入增强，显示投资风险偏好回落。

- 基金发行数量增加但发行规模下降，体现市场谨慎态度。

• 这些资金动向预示资金配置偏向防御。

图16-17：博弈存量指标（日度及周度）

• 两张图显示市场博弈资金存量指标逐渐回落，活动资金减少，与成交额走势高度相关。

- 以往数据表明指标低于0.4伴随较好风险回报点，当前数据预示可能结构性买点出现。

图18-21：沪深300 ROC扩散指标与估值扩散指标

• 技术线图形态展示模型的“伪拐点”与“真拐点”判断逻辑，历史有效率高。

- 当前指标趋势显示市场短线仍存在反弹空间，但中期仍有风险。

• 历史净值曲线体现模型实用性，增强信心。

图22-24：大中小盘及板块成交比例

• 图22份额突显中证100表现稳定优于中证500及1000，小盘承压较大。

- 板块成交比图反映资金正从成长和周期板块部分流出，偏好金融及消费。

• 下一步关注资金持续流向风格的变化。

图25-27：各指数布林带走向

• 价格与布林带价格分布结合，展示市场短期波动和支撑压制区域。

- 沪深300、中证500及创业板均出现价格和成交额的同步收缩，体现调整期特征。

图28-37：新股打新收益率各类账户监控

• 系列折线及表格统计严格展示各市场类型、账户类别的打新收益率及规模数据。

- 近期多数账户收益率和整体打新收益率均呈下降趋势，与资金侧情绪一致。

• 新股打新收益率趋势成为风险预警和盈利机会判断的关键辅助指标。

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4. 估值分析

虽然报告未明确指出具体估值方法细节，但扩散指标及估值扩散指标（见第5章）作为历时择时工具，其底层模型基于沪深300成分股的特征指数和扩散比例。指标结合历史股价、交易量及估值参数，衡量市场过热或低估程度。此指标历史回测表现：

• 胜率82%，年化收益19.18%和较低波动率，sharp比率1.17，表明其有良好的风险调整收益能力。

- 通过快慢线及金叉死叉提供买卖信号，结合实际价格走势做出中长期市场趋势判断。

• 当前估值扩散指标仍处看多阶段，将持续至10月中下旬，之后预期转熊。

辅助多指标逻辑和历史数据支撑当前偏谨慎但不失希望的市场观点。[page::13-15]

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5. 风险因素评估

报告识别并提示三方面主要风险：

• 海外市场波动风险：全球疫情等多重不确定性可能重现市场恐慌。

- 宏观数据和政策风险：宏观经济指标波动或政策调整可能影响市场估值和预期。

• 模型失效风险：择时模型基于历史规律，面对未来市场结构或环境突变可能失效。

对于这些风险，报告未提供具体缓解策略，仅提醒投资者审慎操作。整体风险说明符合行业惯例，较为全面。[page::0,23]

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6. 批判性视角与细微差别

• 报告中对资金流出和扩散指标的解释带有一定乐观色彩，认为9月资金流出“提前反映”，10月回流坚定反弹。但资金净流出持续和成交量缩减带来的压力不可忽视，短期仍有较大不确定性。

- ROC扩散指标虽有效，但其择时信号本质上是滞后指标，存在伪信号风险，尤其在市场结构剧烈变动时，预测准确性受到挑战。

• 投资建议中大盘价值倾向明显，说明策略较为保守，成长板块在估值调整后可能存在反弹机会但未显著强调。

- 报告对海外风险定价偏低估，疫情下全球政治经济不确定性加大，可能低估系统性风险。

• 资金面数据依赖Wind及内部统计，假设数据来源准确无误，但资金行为的复杂性远高于模型捕捉的层面。

总体看，报告分析基于严谨数据，但需注意其优先响应近期资金面及技术面信号，缺少宏观政治经济整体风险的透彻考虑，[page::0,5,13,23]

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7. 结论性综合

东北证券金融工程组发表的本报告系统分析了持股过节面临的市场风险，结合资金面、市场技术指标、风格变动和新股打新收益率，突出以下核心结论：

• 资金面虽经历9月大规模净流出压力，但10月资金回流预期为市场提供一定反弹动力，持股过节风险有限。

- 市场扩散指标显示多年高位，反映普遍上涨已较为分散，短期反弹难转为趋势，10月下旬存在调整拐点风险。

• 海外及波动率指标表明市场对未来一个月风险定价合理，未出现恐慌信号，短期风险有限。

- 博弈存量指标走低和成交额缩减显示市场活跃度回落，博弈资金流动性趋紧。

• 全球及A股行情反映分化，北向资金持续流出，资金配置谨慎偏防御。

- 新股打新收益率明显走低，显示新股波动性及投机机会减少。

• 技术指标ROC扩散信号期待短期反弹但提醒未来风险，估值扩散指标指向10月中下旬看多信号结束。

投资上，建议继续持有防守性较强的价值及大盘周期类资产，谨慎参与成长板块；警惕10月下旬可能出现的重要市场转折点。综合表格和图表数据，报告逻辑严密、数据详实，对当前市场环境提供了深入、具操作指导意义的量化与基本面结合分析。

（报告评级未明确给出具体买卖评级，但透漏“短期观点谨慎乐观”、配置建议偏保守，暗示投资者优先考虑风险控制。）[page::0-24]

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参考文献与数据来源

东北证券金融工程组，Wind数据平台，2020年9月相关市场公开数据。

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附录

• 报告全文重点表格及图表均已详述，包括结算金净流动、博弈存量指标、扩散指标、资金结构分布、新股打新收益率等。

- 报告同时附带研究助理和分析师简介，对团队专业性进行了背景说明。

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此分析旨在帮助专业投资者全面理解报告每一细节，全面把控持股过节的市场动态及潜在风险，提升决策精准度。

报告