宏观出口虽放缓但无失速迹象 [page::1][page::2]

• 2025年6月中国出口同比增长5.8%，超市场预期，进口同比增长1.1%。对美出口降幅收窄但未回正，7月出现放缓迹象，主要受美加征30%附加关税影响。

- 对东盟及周边经济体出口保持强劲增长，部分国家存在抢出口现象。主要出口产品中机电产品表现亮眼，出口结构复杂多样。

• 后续出口存在政策及全球贸易不确定性，但中国出口基本竞争力稳固，预计下半年出口同比区间为0%-5%。

信用债市场现阶段表现及展望 [page::3][page::4]

• 7月信用债需求强劲，基金及保险净买入量增加，信用利差多数收窄，1年期品种抗跌性强。

- 机构行为是信用债价格关键，信用利差距离均值-2倍标准差显示存在小幅压缩空间，尤其长期高等级品种。

• 中短期建议关注1年内低评级城投债及高评级信用债；银行资本债仍有利差收窄机会。

非银金融板块活跃及行业政策动向 [page::4][page::5]

• 2025年二季度A股成交额环比大幅提升，非银金融指数跑赢沪深300，证券、保险、多元金融板块涨幅突出。

- 中证协发布“证券业高质量发展28条”，推动行业自律和风控体系建设。

• 财政部出台保险资金长周期考核新规，促进险资长期稳健投资，增加市场稳定性。

船舶制造业周期景气及中国地位凸显 [page::6][page::7]

• 全球造船大周期自2021年启动，供需结构性失衡推动价格指数上涨超50%，环保政策促进绿色船型订单增长。

- 中国已成为全球最大船舶制造国，具备成本优势、产业链韧性及技术创新能力。

• 投资建议看好中国船舶长期成长，预计2025-2027年营收和净利润稳定增长，首次覆盖给予“增持”评级。

消费品361度季度业绩及增长动力 [page::7][page::8]

• 2025年Q2主品牌及童装零售流水同比增长约10%，电商流水增长约20%，体现稳健增长态势。

- 产品科技升级，跑鞋、篮球鞋及运动生活领域新品多样，专业化形象持续强化。

• 计划持续开超品店，线上业务贡献显著，维持买入评级。

亚钾国际钾肥行业分析及业绩展望 [page::8][page::9]

• 2025年上半年公司利润同比增长170%-244%，钾肥量价齐升，享受税收优惠及供给端减产利好。

- 氯化钾价格同比上涨21%，产能扩展稳步推进至500万吨目标。

• 股东赋能助力成长及权益扩展，预计2025-2027年净利润持续增长，维持买入评级。

华西最强声 0716 | 船舶制造业深度研究报告及亚钾国际重点分析——详尽解析与综合分析报告

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一、元数据与概览

报告标题： 华西最强声 0716 | 船舶制造业深度研究报告；重点关注亚钾国际
作者与执业证书： 多位分析师，包括肖金川（宏观）、姜丹（固收）、罗惠洲（非银）、游道柱（交运）、唐爽爽（纺服）、杨伟（化工）等。
发布机构： 华西证券研究所
发布日期： 2025年7月中旬（主要内容集中在7月14日至7月16日）
覆盖主题：

• 宏观贸易环境与出口形势分析

- 固收信用债市场动态及投资策略

• 非银金融行业监管政策调整

- 船舶制造业深度分析及展望

• 纺织服装行业重点公司361度二季度表现点评

- 化工行业核心标的亚钾国际业绩及成长分析

核心论点与评级：

• 宏观层面，中国出口虽有放缓迹象，但整体保持正增长，尤其对东盟及周边经济体出口强劲；对美贸易仍受关税影响，恢复受限。

- 固收信用债市场资金配置热情提升，信用利差仍具收窄空间，中短久期品种表现优异。

• 非银金融领域，国有险企长周期考核加强，促进长期稳健投资。

- 船舶制造业处于全球大周期上行阶段，中国船厂凭借成本优势与技术创新引领全球，推荐“增持”评级。

• 化工行业钾肥价格景气度持续，亚钾国际Q2业绩大幅增长，维持“买入”评级。

- 纺服行业，361度实现稳健增长，线上线下渠道齐发力，继续看好其持续扩展与产品创新。

总体传达信息为：中国制造业和关键领域企业正处于景气向上的周期，核心个股具备成长性和估值吸引力，政策与市场环境支持后续投资机会。[page::0][page::6][page::8]

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二、逐节深度解读

2.1 宏观出口形势分析（肖金川）

关键论点：

• 2025年6月中国出口总值表现强于市场预期，同比增长5.8%，进口同比增长1.1%。

- 对美出口降幅收窄但未转正。6月对美出口同比下降16.0%，但相较5月已有18.6个百分点的收窄，表明中美贸易摩擦有所缓和，但7月初已有放缓迹象。

• 对东盟及周边国家出口持续且加速增长，尤其对马来西亚、泰国和越南出口增速突出，体现了关税缓和及区域贸易活跃化趋势。

- 稀土出口数量达到2009年以来高点，反映全球需求增长；而出口金额下降显示价格压力或贸易政策影响。

• 劳动密集型产品出口增长乏力，受到人民币升值等因素影响。

- 进口端大宗商品和机电产品进口回暖，铁矿砂、原油、铜等主要原材料进口量升至年内高点，预示国内产业链活跃度提升。

• 下半年出口存在不确定性，关税政策和国际贸易环境仍为关键影响因素，预计出口同比增长将在0%-5%之间。美国对越南的出口关税、全球贸易紧张局势等构成潜在拖累。

推理依据和假设：
对美出口受30%加征关税制约难以恢复，周边经济体抢出口导致转运贸易活跃，部分受惠于临近关税暂停截止日需求集中。人民币汇率变化影响低端加工和劳动密集型品出口。供需面和对下游CRB指数变化的追踪，是判断未来出口走势的关键。

数据要点：

• 6月对美出口同比降16%，拖累整体出口2.4pct。

- 对东盟出口同比增17.3%，拉动整体出口2.8pct。

• 稀土出口量7742.2吨，同比大幅提升66pct，但出口金额降近47%。

- 进口铁矿砂1.1亿吨，同比增8.5%，创年内新高。

• 预计全球氧化钾需求2025年增1%。

风险提示中美贸易政策、全球流动性、货币政策变化均为关键风险。[page::1][page::2]

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2.2 固收信用债市场展望（姜丹）

关键论点：

• 7月以来各类机构对信用债配置需求明显提升，基金、保险、其他产品净买入大幅增加，推动信用债市场利差收窄。

- 当前环境下，信用债票息及利差总体处于低位，估值波动下票息保护减弱，信用债市场走势高度依赖机构配置需求的稳定。

• 基金净买入信用债规模是行情风向标。7月7-10日基金净买入规模维持在100-140亿元区间，11日降至74亿元，需密切关注买盘动能。

- 信用债买盘情绪指标TKN成交占比仍维持较好水平，滚动5日平均约70%。

• 信用利差相对于历史均值仍有小幅压缩空间，尤其是10年期高评级信用利差尚未触及极低点。

- 银行资本债利差仍具压缩潜力，建议配置中长久期大行资本债和2-3年中小行资本债。

推理依据与假设：
信用债市场走势和配置需求及市场情绪高度相关。利差估值基于历史均值偏离，用均值-2倍标准差做支撑和压力判断。流动性与货币政策面变化是重要影响因素。

风险提示： 货币及流动性政策超预期调整、信用风险爆发。 [page::3][page::4]

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2.3 非银金融行业监管与政策动态（罗惠洲）

关键论点：

• 《证券业高质量发展28条》出台，明确加强行业自律管理，科技赋能及合规风控，推动证券业稳健发展。

- 保险行业重点加强国有险企长周期绩效考核，新增3年和5年周期指标，强化长期稳健投资导向。该措施提升保险资金的投资稳定性和长期增值潜力，缓解利差风险。

• 2025年二季度市场活跃，非银金融板块涨幅明显，活跃度和资本市场资金环境改善。

数据要点：

• A股日均成交额同比增长超130%。

- 2025年上半年A股IPO募资超400亿元。

• 非银金融申万指数上涨3.96%，跑赢沪深300指数。

风险提示：风险主要为宏观经济下行、资本市场波动及自然灾害等。[page::4][page::5]

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2.4 船舶制造行业深度研究（游道柱）

（一）行业景气度持续向上

• 本轮船舶产业链大周期自2021年启动，结构性景气显著。全球船厂产能出清导致供给侧缺乏弹性，叠加运输需求增长和环保政策推动，船价强势上涨。

- 截止2025年6月，克拉克森新船价格指数达189.18，较2021年涨超50%。环保政策如IMO CII评级趋严，推动新型能源船型(LNG双燃料船)订单比重上升。

（二）中国造船引领全球

• 中国已成为全球最大船舶制造国：订单量、交付量均列第一。

- 中国船厂成本优势明显，产业链韧性与技术创新突出，订单结构逐步高价值化，推动利润率持续改善。

• 尽管美国301条款限制对中国船东涉足，但中国船厂基于比较优势依旧吸引外资船东订单。

（三）投资建议

• 长期逻辑基于中国船舶制造产业链升级与绿色更新大周期，以及潜在产业重组带来的弹性。

- 预计2025-2027年营业收入约90.97/99.96/109.96亿元，归母净利润68.74/96.47/125.12亿元，EPS分别为1.54/2.16/2.80元，估值PE 22.62x/16.12x/12.43x。首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：船舶需求不及预期、原材料价格波动、贸易政策升级、经济增速放缓及环保法规执行风险。[page::6][page::7]

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2.5 纺织服装行业核心个股361度Q2表现点评（唐爽爽）

关键论点：

• 2025年Q2，361度主品牌及童装零售流水同比增长约10%，电商平台同比增20%，线下线上均表现稳健。

- 线下门店形象升级，超品店扩张至49家，带动门店面积与产品SKU扩展，支持同店增长。

• 产品创新驱动持续，包括跑鞋系列“飞飚FUTURE2”、篮球鞋“禅7”、铁人三项骑行系列、防晒衣升级及儿童竞速鞋等，覆盖多元运动场景。

- 品牌全球影响力增强，尤其篮球代言人赛事表现助推专业形象传播。

• 预计2025-2027年收入分别为116.16/133.53/153.17亿元，归母净利13.95/16.30/18.73亿元，EPS为0.67/0.79/0.91元，维持“买入”评级。

风险提示：市场竞争激烈、店效提升不及预期、库存及系统性风险。[page::7][page::8]

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2.6 化工行业钾肥龙头亚钾国际分析（杨伟）

一、2025年上半年业绩亮点

• 公司归母净利润预增170%-244%，扣非净利润增幅类似，EPS介于0.80-1.02元。单季度Q2利润同比+136%，环比+16%。

- 毛利率提升来源于钾肥价格上涨及税收优惠。

• 2025H1氯化钾均价2944元/吨，同比增长21%，2025Q2均价环比增4%。

- 老挝子公司所得税由35%降至20%，出口关税由7%降至1.5%，带来利润空间明显改善。

二、供需格局有利价格维持高位

• 2025年白俄罗斯和俄罗斯主要钾肥矿封井维护导致减产约160万吨，支撑国际钾肥供给紧张。

- 国际肥料协会预测2025年氧化钾需求同比增加1%，形成供需共振，稳定价格景气。

三、公司扩产布局

• 农钾资源成为全资子公司，股东汇能集团支持资金保障。

- 2#主斜井修治工程顺利，二、三期100万吨/年产能推进，有望达成500万吨/年目标。

四、投资建议

• 盈利预测上调，2025-2027年营收48.60/72.00/103.50亿元，归母净利润19.45/25.47/35.40亿元，EPS为2.10/2.76/3.83元，PE为15/12/8倍。

- 维持“买入”评级，重点看好长期成长潜力。

风险提示：钾肥价格波动、老挝政策调整及扩产项目进展风险。 [page::8][page::9]

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三、图表深度解读

本资料中主要图表包括肖金川出口结构图、固收信用债成交数据分析图、船舶行业克拉克森新船价格指数走势、361度门店及产品结构图、亚钾国际产销及价格走势图等。

• 出口结构图（肖金川）展示了细分出口市场对整体出口增长的贡献，突出东盟及稀土出口量的持续走高，尤其稀土出口量创2009年以来新高，强调了中国出口产品的结构性变化及中美贸易摩擦对对美出口的持续压力。图表中趋势线展现了从2021年至2025年出口的分市场差异趋势，直观传递了周边市场对中国出口的支撑作用。
• 信用债成交及利差统计图（姜丹）基于成交量及利差区间数据，反映了7月份资金热度及信用利差下压空间。图示通过不同评级债券利差与历史均值的对比，强调短久期和高评级债券尚有利差收窄潜力，提示投资者关注信用风险和资金流动性的变化。
• 克拉克森新船价格指数走势（游道柱）清晰描绘了2021年以来船舶新船价格持续上涨50%以上，反映全球船舶制造业景气度大幅提升，支撑船企业绩上涨的宏观基础。
• 361度新品发布及店铺扩张图（唐爽爽）展示了超品店快速增长趋势，SKU及销售渠道多元化布局，体现了公司面对市场多样需求的产品创新力度和渠道扩展速度。
• 亚钾国际产销量及价格走势图（杨伟）彰显2025年H1氯化钾价格持续走高，产销量同比提升，结合税率下降因素，推动公司业绩快速增长。图中展示了采矿设备维护导致的产能调整对供给影响，形成价格支撑的逻辑链。

各图表对文中论点提供了数据支撑，增强了报告的专业性和可信度。[page::1][page::3][page::6][page::7][page::9]

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四、估值分析

• 船舶行业中国船舶公司估值：

基于未来三年利润预测，2025年PE为22.62倍，2026和2027年分别为16.12和12.43倍，体现成长性折价逐步释放。估值层面反映出环保升级及高价值订单改善下的盈利持续性。投资团队首次覆盖给予“增持”，显示相对看好行业基本面和估值安全边际。

• 化工行业亚钾国际估值：

调整2025-2027年营收预期，并对应利润进行修正，估值合理且有上升空间，2025年PE15倍，2027年降至8倍，反映业绩增长预期。考虑税收优惠、供应端紧张和供给侧扩产对长期成长的正面驱动，维持“买入”评级。

估值方法主要为市盈率法，基于公司盈利预测和历史估值区间，敏感性分析体现在业绩预测变化的调整上。报告中未提及DCF或其他复杂模型，但通过多年度盈利预测及PE估值给出充分参考价值。[page::6][page::8][page::9]

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五、风险因素评估

• 宏观风险：

出口受制于中美贸易政策变化、全球货币政策紧缩及流动性波动可能导致贸易下滑；全球经济增长不及预期拖累船舶、化工及信用债行业表现。

• 行业风险：

船舶需求不达预期，环保法规执行力度不一；原材料价格剧烈波动影响造船和钾肥成本。

• 政策风险：

美国301条款升级及针对转运国关税政策调整，可能间接影响出口及全球供应链。钾肥业老挝贸易政策调整。

• 信用风险：

信用债市场买盘情绪波动带来利差走阔风险。

• 公司风险：

亚钾国际项目进度延迟及扩产受阻；361度面临市场竞争加剧和渠道扩张不及预期。

• 资本市场风险及系统性风险：

非银金融板块受政策调整影响明显，保险资金长期投资绩效落实不理想。

报告均明确提示上述风险，并对政策和市场极端变动提出警示。[page::2][page::3][page::5][page::7][page::9]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告着眼深度，结合多行业跨领域覆盖，展现较为全面的行业趋势与个股判断，数据详实。

- 宏观出口篇章虽积极分析出口韧性，但对潜在全球保护主义升级风险表述相对谨慎，可能低估未来贸易摩擦恶化情景。

• 固收部分对买盘情绪依赖较大，在当前信用利差低位环境下，估值修复空间有限，风险提示虽有但交易策略或偏向短期博弈，稳健机构需谨慎。

- 船舶行业虽然肯定中国竞争优势，但对国际关税加码如301条款的后续影响仍存不确定性，政策风险评估需持续跟进。

• 亚钾国际业绩高增长带来亮眼估值，但下游钾肥价格波动依然较大，未来盈利可持续性依赖供需格局稳定，因此应关注短期价格波动风险。

- 纺装行业的增长预测较乐观，消费降级在中长期能否持续依托运动品牌增长尚存挑战，不确定性较高。

整体报告风格客观，部分分析假设基于政策和市场预期，投资者应关注政策执行节奏与外部环境变动。[page::1][page::3][page::6][page::8]

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七、结论性综合

本次“华西最强声 0716”系列研报通过多角度解读当前中国宏观贸易形势、信用债市场状态、非银金融政策导向、重点行业及龙头企业展现了整体偏积极的投资视角。

• 宏观层面，出口虽有挑战，仍保持温和增长，特别是对东盟及邻国出口强劲，全球产业链依然坚挺。

- 信用债市场迎来机构配置回暖，利差具备一定收窄潜力，成为短期稳健收益的标的。

• 非银金融改革及政策引导强化长期投资属性，有望为资本市场提供资金支持和稳定性。

- 船舶行业处于全球产业链重构和绿色升级的关键周期，中国企业凭借规模和技术优势抢占全球领先地位，盈利能力显著增强，估值具备弹性，投资价值突出。

• 钾肥行业龙头亚钾国际受益于价格上涨、税收优惠与扩产计划，业绩实现高增长，股价估值有望进一步提升。

- 纺织服装龙头361度通过产品创新和渠道多元化，实现稳健中高增长，具备消费升级和品牌扩张的潜力。

各图表数据佐证了宏观环境的稳定中带有结构性机会，行业企业盈利趋势向好，政策风险虽有，但总体可控。基于对中国制造链升级和内需潜力的信心，报告推荐“船舶制造业增持”和“亚钾国际买入”等具体投资建议，提示关注风险同时抓住结构性机会。

本次综合报告为投资者提供了兼具宏观视角与行业深度的全面研究框架，助力专业投资决策。
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总结

本研究报告通过对宏观出口局势、信用债市场、非银金融行业政策、船舶制造、纺织服装与化工钾肥行业龙头的多维度分析，形成了结构性积极的投资判断，明确推荐相关板块与个股。报告细致揭示了数据背后的经济逻辑、政策趋势及企业发展驱动，为理性投资决策提供坚实依据，提醒关注相关行业的政策与市场波动风险。

本分析详尽探讨每个章节核心论点、数据、预测假设及估值逻辑，并结合图表深入解读，确保对报告内容的全面掌握和准确理解。

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