全球期权市场概况与权益类期权交易活跃度 [page::4][page::5]

• 权益类衍生品占全球衍生品成交量约50%以上，年复合增长率6.2%。

- 宽基指数期权如SPX和VIX最为活跃，2019年累计成交量分别达3.04亿和1.22亿张。

海外公募基金期权策略产品数量及规模快速增长 [page::6]

• 2000年10只，2017年157只，管理规模从41亿美元增至541亿美元。

- 增长稳健，公募基金期权策略产品成为主流资产管理工具。

主流期权策略产品类型梳理与结构示意 [page::7]

• 三大类：结构化产品（保本型）、指数增强基金（备兑开仓、保护性看跌、领口策略）、绝对收益产品（Alpha对冲、CTA交易、波动率交易）。

- 资产配置通常是权益资产为主，辅以期权组合。

典型期权策略原理解析与代表产品介绍

备兑开仓策略（Covered Call） [page::8][page::9]

• 组合由股票多头和卖出认购期权组成，收益在弱势或震荡市中增强，上涨受限。

- 典型ETF如PowerShares S&P 500 BuyWrite等主流产品稳健运行。

保护性看跌策略（Protective Put） [page::10]

• 股票多头加买入认沽期权，锁定最大亏损，保留上涨潜力。

- 适合风险规避或下跌行情，付出期权费成本。

领口期权策略（Collar Option） [page::10][page::11]

• 结合备兑开仓与保护性看跌，卖出认购买入认沽，降低成本同时实现风险收益平衡。

- 海外最大期权策略基金Gateway Fund 主打该策略。

海外代表期权策略基金案例分析

Gateway Fund（领口策略） [page::12]

• 规模稳定在80亿美元，平均年化收益7.48%，波动8.66%，风险调整收益优良。

- 主要通过卖出认购期权获取现金流，买入认沽保护下跌风险。

JP Morgan Hedged Equity（领口策略） [page::13][page::14]

• 规模快速增长近60亿美元，年化收益近6%，波动率7.53%，下行控制好，收益稳定。

BlackRock Enhanced Equity Dividend Trust（备兑开仓） [page::15][page::16]

• 主要投资高分红股，规模约18亿美元，年化收益7.17%，波动较高，熊市调整较明显。

Swan Defined Risk Fund（ETF组合+指数期权对冲） [page::16][page::17]

• 规模约19亿美元，年化收益4.72%，波动7.39%，大幅下跌时亏损小，风控良好。

其他代表基金简述 [page::18][page::19][page::20][page::21]

• EV Tax-Managed Div Equity Income：主要高分红股票+备兑开仓，年化收益7.03%，波动19.96%。

- Nuveen S&P 500 Buy-Write Income：跟踪BXM指数，年化收益6.52%，波动16.59%。

• AllianzGI NFJ Dividend, Interest & Premium Strategy Fund：量化选股+备兑开仓，年化收益5.82%，波动19.01%。

- IPATH SERIES B S&P 500 VIX：跟踪VIX指数ETF，年化收益负，适合短期市场风险对冲。

• Catalyst Hedged Futures Strategy Fund：多期权策略混合，规模波动大，近年业绩回撤明显。

- ING AsiaPac Capital Guaranteed：固收+期权，规模小且已清盘，收益率低风险波动中等。

对国内公募基金产品设计的借鉴意义 [page::26]

• 主流期权策略产品均以权益资产为主，期权辅助增强收益与风险控制。

- 灵活股票端与期权端组合设计，打造差异化风险收益产品。

• 被动指数期权策略产品易形成大规模，适合作为标准化产品。

- 单纯期权及波动率交易产品波动大，需重视风险管理及风险控制。

海外公募基金期权策略产品的发展现状分析 —— 深度解析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：海外公募基金期权策略产品的发展现状分析

- 系列定位：期权系列报告之三十一

• 发布机构：广发证券发展研究中心

- 作者及联系方式：主要分析师包括樊瑞铎、罗军、安宁宁等，具备中国证券业协会（SAC）注册资质。

• 发布时间节点：分析数据截止至2019年底（不同章节使用的数据截止日期有所差异）

- 主要议题：本报告聚焦全球海外公募基金中采用期权策略的现状，系统梳理市场规模、主流策略、代表性基金产品及其业绩表现，最后提出对中国公募基金设计的借鉴意义。

核心论点与目标：

• 过去20年海外公募基金期权策略产品数量及管理规模增长逾10倍，显示期权策略在公募基金资产配置中的重要性日益提升。

- 海外主要采用三类期权策略产品：指数增强型（备兑开仓、买入保护性看跌、领口策略）、绝对收益型（Alpha对冲、套利、波动率交易、CTA策略）、结构化产品（固收+期权设计保本型等）。

• 通过详细分析全球规模前十大期权策略基金及典型案例，从制度设计、策略运用、业绩特点三方面提供经验借鉴，为中国期权策略基金产品设计提供参考。

- 报告强调战略差异带来的风险控制与收益能力特色，并提出相关风险提示。

报告整体以详实的数据支撑及丰富的案例展现出海外公募基金在期权应用上的多样化及成熟度，为中国机构开展类似创新产品提供了有价值的启示。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

（一）全球期权市场及期权策略基金的演变（第4-6页）

• 全球权益类期权的发展：权益类衍生品占全球衍生品成交量的"半壁江山"，2005-2018年权益类成交量年复合增长率6.2%，2018年成交量达136亿张。该趋势反映出期权作为风险管理和投资工具的广泛认可。

- 宽基指数期权最为活跃：以美国CBOE为例，SPX期权（标普500指数期权）和VIX波动率指数期权成交占比突出，2019年累计成交9.05亿张，其中SPX占33%，VIX占13%。宽基指数期权稳定活跃，支撑了大规模指数增强策略的实现。

• 海外公募基金期权策略产品的兴起：2000年全球期权策略基金仅10只，2017年增至157只，规模从41亿美元升至541亿美元，实现数量和规模均十倍增长，说明市场采纳度及资产管理行业的重视程度显著提升。

两幅图（图4、图5）直观展示该增长趋势，基金数量与规模均经历97年以来的高速增长期，且美股市场为主力，基金类型涵盖开放式基金、封闭基金及ETF多样化产品形式。

• 数据来源：CBOE、WFE、Bloomberg广发证券发展研究中心整理分析。[page::4,5,6]

（二）海外公募基金常见期权策略分类（第7-10页）

• 报告将期权策略产品分为三大类，并用结构图（图6）清晰展示其逻辑关系：

1. 指数增强基金：主要采用备兑开仓（Covered Call）、买入保护性看跌（Protective Put）、领口期权（Collar Option）策略，增强权益资产的收益与风险调整能力。

2. 绝对收益型产品：利用Alpha对冲、期权套利、波动率交易和期权CTA策略等追求低相关的绝对回报。

3. 结构化产品：固收资产+期权的组合用于设计出保本型等结构性产品。

• 卖出期权策略（备兑开仓）：

- 详述策略组合（持有标的股票+卖出认购期权）能够获得期权费收益，但牺牲标的资产大幅上涨潜力，适合震荡和慢牛市。
- 设立收益结构图（图7）直观展示组合表现。
- CBOE推出的BXM指数即代表这类成熟应用，支持公募基金跟踪相关策略指数。
- 表2列出了多只跟踪备兑开仓策略的ETF/ETN产品，涵盖被动与主动管理，费率在0.65%-2.01%区间。

• 买入期权策略（保护性看跌）：

- 资产结构为持有现货+买入认沽期权，组合呈现限定最大损失的特征，类似买保险。
- 保护组合在大跌时锁定亏损，上涨时依然享受涨幅（图8）。
- 缺点是持续支付保护成本，市场震荡或上涨时可能跑输基准。

• 领口期权策略：

- 将备兑开仓与保护性看跌结合，卖出认购期权的权利金抵消部分买入认沽期权成本，从而形成牛市价差组合。
- 该策略在大涨时有限收益，大跌时有限亏损，成本相对低（图9）。
- 代表性产品如Gateway Fund大量采用此策略。

• 其他期权价差、波动率交易、套利策略规模相对较小，报告建议详情参阅广发期权系列其他报告。

- 该章节通过清晰的思路分类和图示，帮助读者体系化认知核心期权策略逻辑与应用场景。[page::7,8,9,10]

（三）全球十大代表性期权策略公募基金案例研究（第11-25页）

报告详细剖析了全球十大最大的公募期权策略基金，涵盖基金的基本情况、策略布局、资产规模演变、业绩表现等关键方面。以下是对主要基金的具体分析：

1. Gateway Fund（管理规模约81亿美元）

- 成立于1977年，全球规模最大的期权策略基金，采用领口策略（卖认购买认沽）。
- 投资组合分散，跟踪美国大盘，通过期权减少波动及回撤。
- 十年规模从20亿美元增至80亿美元，业绩稳定，平均年化收益7.48%，波动率8.66%。
- 从业绩图与表3数据看，该基金通过期权成功实现了回撤控制和收益增强的目标。

1. JP Morgan Hedged Equity（规模约65亿美元）

- 2013年成立，股票组合侧重大盘股并采用领口策略。
- 近4年规模快速增长，从5亿美元升至60亿美元。
- 近五年平均收益5.95%，波动率7.53%，表现出良好的风险调整能力。亏损年份亏损有限，牛市年份表现较好。

1. BlackRock Enhanced Equity Dividend Trust（规模约18亿美元）

- 以高分红股票和个股期权备兑开仓策略为主。
- 规模稳步增长，年均收益7.17%，波动率较高（12.48%），表现受益于缓慢牛市，但在2008年金融危机期间跌幅大超过15%。

1. Swan Defined Risk Fund（规模约19亿美元）

- 投资ETF组合，同时动态买入标普500长期认沽期权，对冲风险。
- 目标通过风险对冲实现收益稳健，特别在市场暴跌时限制亏损。
- 近五年收益4.72%，波动率7.39%，在大跌年份往往收获正收益。

1. EV Tax-Managed Div Equity Income（规模约18亿美元）

- 结合高分红股票与指数期权备兑开仓。
- 规模多年来保持稳定，年均收益7.03%，波动率较大（近20%），市场大跌时亏损较大。

1. Nuveen S&P 500 Buy-Write Income（规模约14亿美元）

- 复制标普500并辅以卖出认购期权增强收益，跟踪BXM指数。
- 规模稳定，近五年平均收益6.52%，波动率16.59%。
- 策略效果明显，但跌市中期权费收入无法覆盖大盘跌幅。

1. AllianzGI NFJ Dividend, Interest & Premium Strategy Fund（规模约14亿美元）

- 量化选股+个股认购期权备兑开仓，风格鲜明，选股40-60只高股息股票结合动量因子。
- 业绩稳定性一般，2008年净值最大跌幅达30%。

1. IPATH SERIES B S&P 500 VIX（规模约10亿美元）

- 追踪VIX指数的期货ETF，波动极大且历年来平均收益为负。
- 适合短期风险对冲，不适合长期持有。表现波动性大，极端行情大涨且多数时间缓慢下跌。

1. Catalyst Hedged Futures Strategy Fund（规模约4亿美元）

- 多种期权策略结合，旨在实现与股票市场低相关收益。
- 2016年前业绩稳定，近几年显著回撤，平均收益为负。

1. ING AsiaPac Capital Guaranteed（规模约3-4亿美元）

- 固收资产+亚太区域指数期权，设计为资本保证产品。
- 规模相对小，近年现已清盘，业绩受2008年金融危机影响较大。



上述基金的策略选择、资产规模与历史业绩分析，清晰反映出期权策略产品对降低波动、控制下行及提升收益的典型实践及其局限。整体来看，采用领口策略的基金能够较好平衡收益和风险，备兑开仓适合增强收益但风险依然存在，单纯依赖波动率或套利策略的产品规模较小，且回撤较大。上述详尽图表和分年度数据为读者提供了定量的评价依据。[page::11~25]

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三、图表深度解读关键点

• 图1、图2：全球权益类衍生品占据巨大市场份额，长期成交量逐年上升，专项指数如SPX和VIX期权交易活跃，对应的基金跟踪效应凸显市场重要性。

- 图4、图5：全球期权基金发展的数量和规模趋势单调向上，定量体现期权策略的渐成主流。仍以美国市场为最大支撑。

• 图6：产品分类图直观反映了海外公募期权策略的三大主线和具体策略细分，有助于系统掌握全貌。

- 图7-9：策略结构图详细说明三大主流期权策略的资产组合形式及其合成效果，帮助理解期权对资产组合风险和收益的具体影响方式。

• 图10-29与相应年度表现表：完整反映各期权基金规模的增长轨迹和年化收益与波动率、市场震荡中的表现差异，清晰揭示不同行权策略和资产选择的风险收益特征。

这些图表和表格不但支撑报告的论点，也为中国市场提供可参照的系统性数据样本。尤其基金资产规模图与业绩表现曲线共同展示了基金生命周期和策略效果的真实面貌。[page::4~25]

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四、估值分析

报告重点侧重于策略介绍和业绩回顾，未涉及传统估值模型（如DCF、P/E倍数等）方面的内容。基金规模的解释主要基于市场认同和资金流入，与基金净值波动和风险管理效果相结合，体现的是定性加定量的资产管理价值判断。
因此，该报告不包含估值模型，但通过业绩波动率、收益率等指标，隐式反映基金的风险收益特性，为投资者评估期权策略基金的吸引力提供实证依据。

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五、风险因素评估

报告强调的主要风险点如下：

• 策略限制风险：例如备兑开仓策略放弃了标的资产的显著上涨空间，在牛市中表现可能逊于直接持股。

- 成本风险：保护性看跌策略需要持续支付期权费，震荡或上涨行情中可能拖累收益。

• 市场震荡风险：部分极端策略（如波动率交易、VIX ETF）在牛熊切换期表现极其不稳定，存在较大清盘风险。

- 产品规模与流动性风险：较小规模的期权策略相关基金较难保障长期稳定运作，易受资金赎回冲击。

• 市场事件风险：结构化产品在金融危机等极端市场环境下可能遭遇股债双杀，难以保障本金。

报告对风险提供了客观描述但不涉及具体缓释措施，强调产品设计时需重视稳健的风险管理机制。对于中国市场，提示重视风险控制尤为关键。[page::0,26]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告基于公开数据，论述全面且清晰，但在某些假设层面较为简洁，例如没有深入解析期权策略细节中的滑点、交易成本等影响因素。

- 对部分小规模基金策略的业绩分析指出其波动大，且近年资金缩水，但未过多推测其未来展望。

• 对于VIX ETF的负面长期表现虽有说明，但未详细探讨投资者行为相关风险。

- 中国公募基金市场环境、投资者适应性与基础设施差异，可能导致某些海外策略难以完全复制。

• 术语解释清楚，但部分复杂期权合成策略且没有逐一展开，仍留存部分理解门槛。

- 总体论述客观，中立基调，中规中矩地阐述期权策略的收益与风险权衡，没有明显夸大收益潜力，表现出理性审慎态度。

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七、结论性综合

本报告详尽体现了海外公募基金在期权策略应用上的成熟生态，展示了三大类别核心策略——指数增强（备兑开仓、保护性看跌、领口策略）、绝对收益策略、多样化结构化产品—在实际资产管理中的丰富实践。数据分析佐证了该策略类型大幅扩容的市场趋势，基金业绩表现体现了不同策略的特点：

• 领口策略尤以如Gateway Fund、JP Morgan Hedged Equity表现突出，在控制波动和风险的同时提供稳定的长期收益。

- 备兑开仓策略则以分红股基金为代表（BlackRock、EV Tax-Managed等），表现稳健，适合追求增强收益的投资者，但熊市下跌风险暴露明显。

• 纯波动率产品（IPATH VIX）和复杂套利策略虽然具备差异化投资价值，但过往业绩表现不稳定，规模相对较小，风险较高，投资门槛和适用范围有限。

- 结构化产品结合固收资产强化本金保障，步入稳健型定制方向，虽规模不大但具示范意义。

报告最终针对中国公募基金给出务实的四点借鉴意义：

1. 主流基金采用权益资产+期权组合，期权占比较低，用于收益增强及波动降低。

2. 通过股票和期权端灵活组合设计，打造多样化风险收益特征产品满足不同投资需求。

1. 以被动复制和跟踪主流期权策略指数（如BXM、VIX）为重心，可做规模突破口。

4. 单纯期权或波动率交易产品需警惕业绩波动和清盘风险，风险控制尤为重要。

综上，报告全面系统地勾勒了海外公募基金期权策略产品的全貌，为中国资本市场提供了翔实的数据支持和策略借鉴，强调以持续稳健、风险可控为核心的设计思路。针对复杂多样的期权策略，报告做到了分类清晰、案例丰富、数据详实，是理解和学习海外经验的极佳参考资料。

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（全文基于报告具体页码引用，下同）[page::0~28]

报告