• 主动权益基金选基因子体系包含Barra经典因子及方正金工特色高频量价因子，覆盖业绩评价、另类因子、基金风格等多个维度，实现多因子综合选基框架 [pidx::3].

- 2023年选基因子表现呈快速轮动特征，因子风格持续时间较短（约1至2个月），2月冷门持股、4月低估值、11月高波动等因子轮动显著；12月市场反转，高贝塔及高频量价因子表现突出 [pidx::4].

• 近期（2023年）高收益因子主要包括冷门持股、小市值、高股息及部分方正特色量价因子，近1月阶段高下行弹性和高贝塔因子收益领先，近1周阶段高上行弹性和低下行弹性因子占优 [pidx::4][pidx::5].

• 长期有效因子筛选依据Rank ICIR及多头年化收益排名，稳定表现因子包括水中行舟、复制个股累计差异8Q、alpha行业_480及管理人员工占比等因子，覆盖隐形交易能力、行业选股收益与量价维度 [pidx::5][pidx::6].

• 基于长期有效因子构建的基金组合自2015年至2023年底表现稳健，Rank ICIR达0.9，多头年化收益约8.16%，短期增强策略提升年化收益2.45%，并降低最大回撤0.27% [pidx::0][pidx::6].

- 长期有效因子组合在2023年实现近1年3.69%超额回报，近3月0.82%，行业配置上显著超配医药生物，低配计算机，反映行业轮动配置策略效果 [pidx::8].

• 长期有效短期增强基金组合2023年相对回报达10.66%，近6月3.88%，选择性调仓显著超配银行行业，低配电力设备行业，行业配置更灵活 [pidx::9].

• 附录部分展示了近期所有因子的多空超额收益及第10组和第1组收益表现，验证飞蛾扑火、账面市值比、持股热门度等因子近年收益表现优异，进一步支持主题风格及量价因子选股价值 [pidx::10][pidx::12][pidx::13].

方正证券报告《动态跟踪：有效因子快速轮动，冷门股、高股息、小市值因子全年选基效果领先——2023年选基因子表现复盘》详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 动态跟踪：有效因子快速轮动，冷门股、高股息、小市值因子全年选基效果领先——2023年选基因子表现复盘

- 研究机构： 方正证券研究所

• 发布日期： 2023年（具体日期未注明）

- 报告主题： 深度梳理2023年主动权益基金的“选基因子”表现，追踪主动权益基金多因子体系动态轮动，复盘各类因子收益和组合表现，重点分析有效长期因子及短期增强因子的组合效果。

• 分析师身份： 拥有证券投资咨询执业资格的方正证券研究员

- 报告核心论点与信息传递：
- 2023年因子轮动频繁，持续时间短（1-2个月），但部分冷门股、高股息、小市值等因子表现突出，全年选基效果领先。
- 方正金工量价因子与传统Barra因子结合，构建了丰富的主动权益基金“选基因子体系”。
- 长期有效因子（如复制个股差异8Q、alpha行业480等）表现稳健，结合短期因子增强组合回报进一步提升。
- 通过长期有效因子构建的基金组合表现稳健，长期有效短期增强组合2023年超额回报达10.66%。
- 报告提醒投资风险，基于历史数据，市场风格及宏观经济变化风险不可忽视，样本外模型存在失效风险。[pidx::0][pidx::1]

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二、逐章深度解读

1. 选基因子体系（第3页）

• 关键内容与论点：

- 体系从业绩评价、业绩归因、另类因子、基金风格、选股因子等维度梳理市场常见主动权益基金标签，以及方正金工特色量价因子。
- 高频使用可投资月频因子进行跟踪和研究，纳入既有Barra因子（10个，如贝塔、动量、成长等），也纳入方正金工10个高频量价因子（如云开雾散、勇攀高峰等）。
- 目标整合多层面的量价因子，丰富基金因子体系以更精细地捕捉主动权益基金的投资风格特征。

• 逻辑与假设解释：

- 基于基金标签表现的多维度整合，认为将普通风格因子结合高频量价因子会提升对基金选股能力的识别和预测。
- 使用持仓加权方法将因子纳入，是基于基金持仓反映实际风格和因子暴露的假设，保证因子代表真实投资行为。

• 图表说明：

- 图表1 ：展示了主动权益基金的量化选基因子体系架构，涵盖Barra与量价因子组成。
- 该体系为后续因子轮动及组合策略分析提供量化基础。[pidx::3]

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2. 近期因子收益表现回顾（第4-5页）

2.1 单月收益（12月延续高波动风格）

• 论点：

- 2023年因子轮动速度快，因子持续时间约为1至2个月。
- 月度因子收益排名变化大，呈快速轮动。
- 2023年不同月份表现风格显著不同：2月冷门持股领先，3月方正高频量价因子表现优良，4月低估值受益，8月交易收益因子、低盈利预期做到超额。
- 11月起，高波动、高流动传统量价因子表现强势，12月呈反转行情，表现最好的因子转向前期回撤较大、高贝塔，显示市场阶段性风格切换。

• 数据逻辑与分析：

- 通过将基金按因子值分为10组，统计最大值和最小值组当月的多头收益，体现特定因子风格的收益表现。
- 因子收益短周期内快速轮动表明市场风格变化快，基金风格配置需要快速适应。

• 图表说明：

- 图表2 展示2023年月度选基因子收益TOP10排行，清晰展示了因子轮动和各月主导因子变化。

2.2 近期（周、月、季度、年度）收益表现

• 论点：

- 年度层面，冷门持股、小市值、高股息等因子组合收益领先。
- 近一个月，高下行弹性、高贝塔因子表现突出。
- 近一周表现中，高上行弹性及低下行弹性因子较优。
- 方正特色高频量价因子“待著而救”表现稳定。

• 数据支撑：

- 通过同样的因子值分组法统计不同时间段因子收益，说明不同时段关注的因子及风格的表现变化。

• 图表说明：

- 图表3：不同阶段因子单组收益TOP10，反映因子在时序的变化。
- 图表4：2023年期间部分高收益因子的净值走势，显示各因子净值呈现的趋势和波动情况。

• 图表4解读：

- 横轴时间从2023年1月持续到12月底。
- 多条线（如重仓持股热门度、市值因子、股息率、偏股基金指数等）起伏变化中，整体呈现2023年中期下行趋势，年底略有回升。
- “偏股基金指数”全线下滑幅度更大，表明特色因子基金净值相对抗跌。
- 说明选基因子的确具备超额收益潜力和风险管理作用。

综合解读

• 2023年基金选基风格呈现快速轮动，且不同月份主导风格更替频繁。

- 冷门股、高股息、小市值因子在年度表现优异，方正特色量价因子也显现良好表现。

• 不同时段不同因子表现领先，提示投资者需要动态跟踪因子轮动，灵活调整组合策略，提高主动管理效率。[pidx::4][pidx::5]

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3. 长期因子筛选及组合表现（第5-9页）

3.1 长期因子筛选

• 论点：

- 长期有效因子具有较高Rank ICIR（秩相关信息比率），多头年化收益在前1/3，且剔除高相关性表现差的因子。
- 近3年表现最佳的长期因子包括：
- 高频量价因子（水中行舟、花隐林间）
- 复制个股累计差异8Q（衡量隐形交易能力）
- alpha行业480（剔除行业收益的选股alpha）
- 基金规模变动等
- 5年和10年成果同样显示复制个股累计差异8Q和alpha行业480表现稳健，管理人员工占比因子在10年维度排名较高。

• 数据与模型：

- Rank ICIR是衡量因子信息效度的重要指标，绝对值越高，因子表现越稳定。
- 多头年化收益反映因子正向选股能力。
- 剔除高度相关因子注重因子独立性，避免重复暴露。

• 图表说明：

- 图表5/6/7 显示近3年/5年/10年长期因子筛选结果，直观理解因子表现的持续性和稳健性。

3.2 组合收益表现跟踪

• 组合简介：

- 报告中提出3种基金组合策略，实际分析集中于基于长期有效因子的组合。
- 2015/10/31-2023/12/31期间，长期有效因子选股组合Rank ICIR达到0.9，多头年化收益为8.16%。

• 短期增强策略：

- 结合特殊短期因子，构建长期有效+短期增强复合因子，提升年化收益2.45个百分点。
- 进一步结合择时判断，最大回撤可下降0.27个百分点，增强组合风险管理能力。

• 组合仓位及行业配置：

- 图表10给出长期有效选基组合基金名单。
- 图表11显示2023年中报长期组合超配医药生物9.07%，低配计算机约3%。
- 图表12表明截至2023年12月底长期有效组合近1年超额回报3.69%，近3个月及近6个月亦保持正超额。

其他短期增强组合表现

• 长期有效短期增强选基组合：

- 2023年相对回报达10.66%，近6月相对回报3.88%。
- 行业配置如图表14示：银行超配6.04%，电力设备低配6.67%。

• 图表15进一步展示该组合收益时间序列，红线总回报、橙线为万得偏股指数，组合相对回报曲线表现明显优于基准。

综合解读：

• 长期有效因子的筛选严格，指标稳定性强，具备较强的实际投资指导价值。

- 结合短期增强及择时模型，基金组合既提升收益也降低回撤，体现研究较成熟的多因子动态配置策略。

• 行业超配医药生物及银行等行业，反映基金对增长和防御性的平衡考量。

- 组合季度和年度维度均表现稳健，证明因子与组合构建逻辑有效。[pidx::5][pidx::6][pidx::7][pidx::8][pidx::9]

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4. 风险提示（第9页）

• 风险提示涵盖要点：

- 报告基于历史数据，所总结的因子表现和组合收益均不对未来作保证。
- 宏观经济环境变化、市场风格转换可能导致基金业绩波动。
- 因子模型存在样本外失效风险，即模型在未覆盖的新市场环境可能失效。

• 风险影响：

- 投资者需警惕历史表现不代表未来表现，组合风险依然存在，尤其在快速变化的市场环境中。
- 需结合实际市场判断和风险偏好做动态调整。[pidx::9]

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5. 附录：不同阶段因子收益表现（第10-13页）

• 全面展示了近期所有因子的多空超额收益、因子值最大组（第10组）收益和最小组（第1组）收益。

- 图表16 显示多空超额收益排名，近1年飞蛾扑火、账面市值比、持股热门度因子表现优异。

• 图表17/18 展示第10组及第1组收益，分别突出高频量价因子和冷门股、小市值等风格因子排行。

- 数据说明：不同层面因子收益表现差异明显，适合不同风格和周期的投资风格。

• 对投资者识别有效因子提供进一步佐证和细节依据。[pidx::10][pidx::11][pidx::12][pidx::13]

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三、图表深度解读

图表4: 2023年单组收益较高的因子净值走势

• 描述： 展示了2023年内多个高收益选基因子（如重仓持股热门度、市值因子、股息率、偏股基金指数等）的净值走势。

- 趋势及解读： 各因子多数呈现年中下跌、年底小幅反弹趋势；其中“偏股基金指数”跌幅最大，表明市场整体回撤环境下，特色因子基金相比基准抗跌能力较强。

• 支持文本： 该图体现了文中关于冷门持股、小市值等因子全年领先，且方正特色量价因子表现良好的统计结论。

- 局限性及评论： 图中仅为净值走势，无风险调整展示，同时不包含量价因子详细分解，数据依赖于Wind及方正证券研究所。



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图表11: 长期有效组合行业配置

• 描述： 对比长期有效基金组合行业配置与万得偏股混合型基金指数，展示不同行业超配/低配幅度。

- 数据解析： 长期组合显著超配医药生物（约20.5% vs 11.7%，超配9.07%），低配计算机（5.4% vs 8.5%，低配3.06%），反映较强热点行业偏好。

• 文本支持： 符合基金配置重点讨论，体现行业配置对长期组合收益和风险控制的影响。

- 局限性： 行业配置调整频次及其对未来市场敏感度未明。



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图表12: 长期有效因子近期组合表现

• 描述： 显示长期有效因子组合与万得偏股指数的总回报和超额回报走势，附统计2023年及不同时间段的回报数据。

- 解读： 长期有效组合在2023年内虽出现总体下行，但年内仍实现3.69%的超额收益。短期回报负增长，显示市场环境挑战。

• 贡献文本： 证实长期稳健因子组合在不利市场环境中保持超额收益的有效性。

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图表14: 长期有效短期增强组合行业配置

• 描述： 对比长期有效短期增强选基组合与万得偏股混合型基金指数的行业配置。

- 关键数据点： 同样超配医药生物（9.7% vs 7.6%），且在银行（7.8% vs 1.8%）高幅超配，同时在电力设备显著低配（3.7% vs 10.4%）。

• 意义： 体现短期增强组合在行业配置上更激进，一方面强化防御（银行），一方面选择成长（医药）。

- 文本联系： 配合报告策略讨论，行业主动配置是实现超额回报的关键一环。



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图表15: 长期有效短期增强因子近期组合表现

• 描述： 2023年长期有效短期增强组合与万得偏股混合型基金指数的总回报和超额回报走势。

- 解读：
- 尽管2023年总回报同样呈现波动和阶段性下跌，但超额回报明显优于基准，年内达10.66%。
- 进一步体现出短期增强策略有效提升组合收益。

• 关联文本： 强调长期因子和短期增强因子结合的策略优势，突出短期择时带来回报提升。

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四、估值分析

报告以因子选基策略为核心，聚焦定量因子筛选及组合构建，未涉及传统个股估值分析（如PE、DCF等）。重点为因子表现的统计学及时间序列特征，建立多因子复合模型用于基金组合构建。

核心估值“方法”体现在：

• 因子指标筛选标准： Rank ICIR、胜率、多头年化收益排序，独立性筛选，体现量化评价体系的严谨性。

- 组合表现提升路径： 长期有效因子+短期增强因子+择时模型提升年化收益和降低最大回撤。

• 无传统估值模型参数，报告主要侧重定量因子统计现象解读及动态组合构建。

因此，估值分析聚焦于多因子模型的统计表现及组合回测结果，而非传统的公司估值模型。

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五、风险因素评估

• 主要风险包括：

- 历史数据的局限性：因子收益基于历史回测，未来可能无效或失真。
- 宏观经济与市场风格切换：可能导致因子表现波动，基金业绩不稳定。
- 样本外模型失效：因子模型仅在特定数据及市场范围内有效，超出范围可能失效。

• 潜在影响： 超额收益可能不被持续复制，短期市场风格突然转变可能带来基金组合回撤。

- 缓释策略： 报告中长期有效因子结合短期增强与择时调整，是尝试降低风险、提升稳健性的手段，但仍无法完全保证未来表现。

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六、批判性视角与细微差别

• 研究视角稳健，数据基础充分，但存在以下审慎点：

- 因子轮动窗口仅1-2个月，短周期因子追踪对投资者和基金经理执行要求较高，实际执行成本和交易摩擦未充分讨论。
- 报告多依赖历史回测展示因子有效性，短期增强因子和择时模型的风险和失效情况未详述。
- 行业配置虽说明了相对超配低配，但未深入分析配置背后的宏观或行业基本面驱动，可能掩盖组合收益波动原因。
- 风险提示中指出模型失效可能性，但未明确提出投资者如何动态调整组合以应对市场突变。
- 报告中组合超额收益较稳健，但整体年度总回报仍呈负，说明基金选股因子虽有超额，但市场大环境仍是重要制约。

• 小节内部内部一致性良好，无明显矛盾，但对短周期因子交易和执行复杂性的讨论较少。

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七、结论性综合

本报告系统地构建并量化验证了方正证券具备特色的主动权益基金选基因子体系，整合了传统Barra因子与方正金工高频量价因子，形成多维度、层次丰富的因子框架。2023年基金因子轮动明显加快，因子风格持续周期缩短至1-2个月，冷门持股、高股息、小市值因子全年表现领先，方正特色量价因子稳定贡献正收益。

长期有效因子筛选标准明确，长期表现较为稳健的因子（复制个股累计差异8Q、alpha行业_480、水中行舟等）被实时更新并纳入基金组合。基于这些因子的基金组合表现出良好的年化收益和超额回报，尤其是在结合短期增强和择时模型后，2023年超额回报达10.66%，组合风险控制能力亦得到提升。

行业配置数据显示，基金组合普遍超配医药生物及银行等防守与成长兼顾的板块，低配计算机和电力设备，反映基于因子的精选和风险偏好调节。附录详细统计了各类因子的多空超额收益及分组收益，佐证了核心因子的有效性和投资价值。

报告风险提示合理，警示历史数据局限性和模型失效风险，但对短周期交易执行风险和市场突变风险的应对策略提及较少。总体看，报告通过系统的因子筛选和组合构建，为主动权益基金投资策略提供了科学、量化的参考框架，具有较强的研究和实操指导价值。

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综述溯源标注

• 选基因子体系构建及因子分类介绍与图表1对应讲解 [pidx::0][pidx::3]

- 单月与近期因子收益表现以及轮动频率与图表2、图表3、图表4对应细解 [pidx::4][pidx::5]

• 长期因子筛选与表现，组合构建及收益提升逻辑，行业配置分析与图表5-15深度解读 [pidx::5][pidx::6][pidx::7][pidx::8][pidx::9]

- 风险提示说明与附录因子统计证据[pidx::9][pidx::10][pidx::11][pidx::12][pidx::13]

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此分析报告全面覆盖了方正证券《2023年选基因子表现复盘》的重要结构和细节，详细解读了每个章节主题、相关数据、图表表现及风险因素，助力理解复杂的多因子主动权益基金选基逻辑和投资框架。

报告