25年Q3纺织服装奢侈品收入表现亮眼，北美市场领跑 [page::0]

• LVMH/Hermès/KERING/PRADA 25Q3收入分别为 +1.0% / +9.6% / -5.0% / +8.5%，均环比Q2有所改善且超一致预期。

- Miu Miu收入增长29%，Hermès保持9.6%稳定增长，KERING旗下BV加速增长3%。

• 多家公司反馈中国大陆消费环比Q2略有改善，但零售环境无根本性变化。

- 9月中国纺服社零同比+4.7%，环比提速，穿类商品网上零售额亦加快增长。

• 瑞表出口跌幅收窄且向中国出口转正，同比增长17.8%，显示外贸表现改善。

运动品牌adidas与Deckers最新指引分析及关税影响 [page::1]

• adidas 25Q3收入同比增长8%，上调全年收入指引至中性增长9%，低于预期10%。

- Deckers FY26Q2收入同比增长9%，全年收入指引为53.5亿美元，不及预期的54.5亿美元。

• 预计关税将在FY26下半年拖累收入约1.5亿美元，影响毛利率1.9-2.5个百分点。

轻工新型口含烟产业景气维持高位，烟草巨头加速布局 [page::1][page::2]

• 新型口含烟结合了加热不燃烧和雾化电子烟的特性，提供风味多样、税率优惠优势。

- 供应链短、自动化程度高，产业集中度高，大品牌优势明显。

• 菲莫国际160亿美元收购ZYN母公司，FDA批准多款产品上市，验证行业前景。

- 行业竞争格局较为稳定，现有巨头掌握主要市场份额，政策环境相对温和。

• 风险包括行业竞争加剧及新产品渗透不及预期。

报告作者及相关信息 [page::2]

• 主要分析师：盛开（纺织服装首席分析师）、刘佳昆（轻工分析师）

- 报告发布时间：2025年10月26日至27日

• 来源：国泰海通证券研究所

国泰海通·晨报1028｜纺服、轻工行业研究详尽解析

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一、元数据与概览

• 报告标题：

- 《25Q3奢侈品多超预期且北美领增，9月国内纺服社零环比提速》
- 《产业趋势明确，烟草巨头加速布局》

• 发布机构：国泰海通证券研究

- 发布时间：2025年10月26日（纺服报告），2025年10月24日（轻工报告）

• 研究团队：

- 盛开（纺织服装首席分析师）
- 刘佳昆（造纸轻工首席分析师）

• 报告主题：

- 纺织服装：2025年第三季度奢侈品行业的收入表现、市场区域增长趋势、国内社零数据变化。
- 轻工：聚焦新型口含烟产业的市场结构变迁、竞争格局、龙头企业的战略布局及行业景气度预测。

核心论点：

• 纺服方面，奢侈品公司三季度收入普遍超预期，尤其是北美市场贡献显著，国内零售环比呈现提速迹象，短期消费复苏信号明朗。

- 轻工方面，新型口含烟作为兼具加热不燃烧与雾化电子烟特性的革新产品，产业景气度受益于烟草巨头并购及监管动态，市场份额相对集中，行业整体向好，具备较高的毛利空间。

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二、逐节深度解读

1. 纺织服装行业分析（盛开）

关键论点

• 奢侈品行业表现优异：2025年第三季度LVMH、Hermès、KERING及PRADA等奢侈品牌收入均有所提升，且超出市场一致预期，特别是北美市场引领收入增长。

- 品牌端增长亮点：Miu Miu收入涨幅达29%，在去年较高基数中依然保持强劲增长；Hermès和KERING旗下品牌也展现稳健或加速态势。

• 国内市场现状：三季度中国大陆奢侈品消费环比略有改善，社零数据显示9月份纺服消费增速由上月的3.1%提升至4.7%，显示消费活跃度回升。

- 体育用品端adidas与Deckers情况：
- adidas第三季度收入同比增长8%，略低于市场预期，全年指引被上调但仍低于预期。
- Deckers上半年收入增长9%，对关税问题表示担忧，预计关税将在下半年对利润带来压力。

• 风险点：终端消费意愿疲软、原材料波动及竞争加剧是关注重点。

逻辑与假设

• 北美市场消费力持续恢复推动奢侈品牌收入增长，对比前期环比大幅跃升显示市场情绪回暖。

- 国内纺织服装零售数据提速反映消费复苏，尤其得益于穿类商品网上零售额的持续加快。

• 体育用品公司虽存在关税和成本压力，但依靠品牌影响力和市场调整维持收入增长，显示基本面稳健。

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2. 轻工业口含烟产业分析（刘佳昆）

关键论点

• 新型口含烟产品特性：

- 结合加热不燃烧（HNB）和雾化电子烟风味丰富、无烟无燃烧的优势，拓展了全新消费者群体。
- 非烟草类产品，享受较低税率及相对宽松的政策环境，行业毛利率较高。

• 竞争格局：

- 预期仍由国际烟草巨头主导，集中度高。
- 市场准入门槛较低，但因品牌历史沉淀和渠道积累，形成对后来者的天然壁垒。
- 政策环境相对稳定且温和，减少了类似雾化电子烟的监管套利空间。

• 企业战略与产业趋势：

- 菲莫国际160亿美元收购瑞典ZYN母公司，强化其在无烟领域的战略布局。
- FDA批准ZYN旗下多款口含烟产品上市，显示产业监管支持面积极大。
- 新型口含烟线上分销商Haypp行业景气度高，业绩指引积极。

• 风险提示：

- 行业竞争加剧、新产品市场渗透不及预期。

推理逻辑

• 产业的景气度由技术革新（产品形态）、政策利好和消费习惯变化共同驱动。

- 国际烟草公司凭借历史渠道和品牌优势，使市场结构呈现高集中度，且短期内难被打破。

• 对比传统烟草和雾化电子烟，新型口含烟政策风险和市场风险更低，盈利稳定性较好。

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三、图表深度解读

报告涉及的主要图片包括调研峰会宣传图和分析师照片，本次报告从内容深度侧重数据与行业趋势，并无传统财务表格或曲线图，但部分数据及趋势描述隐含于文本。

例如，提及品牌财报的收入同比及环比增速、社零同比增速、出口金额同比变化均相当关键：

• LVMH/Hermès/KERING/PRADA三季度收入增速分别为 +1.0% / +9.6% / -5.0% / +8.5%，环比均优于二季度表现；说明跨区域差异及品牌执行力的显著性。

- 9月份中国纺织服装社零同比增长4.7%，环比增长加速，反映国内消费恢复势头。

• 瑞士手表出口整体跌幅收窄，且对中国市场出口同比转正（+17.8%），显示逆势增长动因及中国消费升级吸引力。

这些数字在文本说明中的反复强调，体现出行业的基本面改善与结构性消费升级趋势[page::0,1,2]。

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四、估值分析

本报告档案未见独立的估值或目标价章节，属于行业宏观趋势及企业业绩跟踪研究。但在投资建议中，纺织服装部分侧重于“关注业绩边际改善的优质龙头”和“轻奢结构性需求”机会，暗示估值扩展可能依赖于业绩改善和结构调整；轻工口含烟产业则呈现景气度驱动下的估值提升逻辑。

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五、风险因素评估

• 纺织服装风险：

- 消费端需求疲软可能导致奢侈品销量不及预期。
- 原材料价格波动，尤其上游价格上行压力，可能挤压制造利润空间。
- 市场竞争激烈，品牌需持续创新和渠道维护。

• 轻工业风险：

- 行业内竞争加剧可能压缩利润空间。
- 新型口含烟产品的消费者接受度和市场渗透率不及预期。
- 政策法规虽现阶段较宽松，但未来可能存在不确定监管风险。

从报告看，风险提示较为全面，并针对不同领域具体问题有所区分，同时未见明确的风险缓解策略提示，反映行业内存在一定不可控风险点[page::0,1,2]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告在多处强调奢侈品及纺织服装消费回暖迹象，整体观点偏向乐观，但同时指出中国大陆市场尚无根本变化，显示其立场相对谨慎。该矛盾提醒投资者警惕短期波动与长期趋势的差异。

- 体育品牌adidas和Deckers的收入指引均未达一致预期，显示制造端面临成本压力和外部挑战，制造企业投资机会需结合宏观关税及成本风险评估。

• 轻工口含烟板块作者强调行业景气度及巨头布局，但对竞争格局“难打破”论断可能偏保守，未来技术创新或消费趋势变化仍可能重塑竞争态势。

- 报告关于轻工政策环境分析较为乐观，需关注实际监管波动和跨区域政策差异带来的潜在变数。

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七、结论性综合

这份由国泰海通证券发布的纺织服装与轻工业晨报综合报告，全面且深入地揭示了2025年第三季度奢侈品行业和新型口含烟产业的最新市场表现及未来趋势。

• 纺织服装板块表现强劲，尤其是北美区域对奢侈品行业的拉动作用显著，LVMH、Hermès及KERING等龙头品牌表现出良好的韧性与增长动力。中国国内纺织服装社零消费增速环比持续加快，显示内需正在稳步回暖。虽然全球宏观环境和关税政策带来一定压力，但品牌端通过产品力和渠道优势，保持了市场竞争力。

- 轻工烟草板块则聚焦于新型口含烟产品的发展路径和竞争架构。以菲莫国际对ZYN的战略并购为标志，行业进入高速发展期。新型口含烟集成了加热不燃烧和电子烟两大技术优势，市场空间广阔，盈利能力强。虽然存在竞争与政策监管不确定性，但巨头公司凭借既有渠道及品牌优势，行业集中度高，目前格局相对稳固。

报告通过详实的财务数据、行业数据和政策解读，为投资者提供了系统化、立体化的视角，有助于把握纺织服装消费升级的优质投资机会和新型烟草品类的成长红利。风险方面，终端需求波动、原材料价格、税率及监管政策仍为不可忽视的变量，投资需保持动态跟踪。

整体而言，作者在报告中体现出对两大产业均持审慎乐观态度，建议关注结构性改善与高景气行业头部龙头的投资机会，兼顾风险管理，体现了专业性和市场敏锐度，为市场参与者提供了极具参考价值的行业洞察和策略建议[page::0,1,2]。

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图文注释（部分图片描述）

• 报告首页量感十足的“每周一景”湖南衡阳衡山风光图片，象征稳定与开拓的视角，烘托出行业研究延展至区域经济与消费趋势。

- 纺织服装板块作者盛开和轻工板块刘佳昆的专业肖像，有助于建立研究信任感。

• 报告末尾二维码扫码图，方便投资者快速获取更多研报和机构优质内容支持。

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结语

本报告以详实的数据与严谨的逻辑体系，深度解读了行业节点、品牌表现、市场脉络及投资机会，为专业投资者提供了结构化的行业展望与风险评估，体现了国泰海通证券研究团队在资本市场信息服务中的极高价值。

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（全文引用页码标识：纺织服装及奢侈品行业数据及分析见第0-2页，轻工行业市场及政策分析见第1-2页，共计）[page::0,1,2]

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