美联储降息节奏预测：“快-慢-快”三阶段模型 [page::0][page::1]

• 2025年四季度降息节奏较快，因通胀刚确认上行拐点且就业下行风险加大。

- 2026年上半年降息节奏放缓，美联储需权衡持续增长下行与通胀压力。

• 2026年下半年降息步伐或重新加快，受美联储换帅及关税影响通胀收敛。

- 美元贬值有利黄金、商品及非美股表现，政策路径存在一定不确定性。

美元贬值周期下全球资产表现及投资胜率 [page::2]

| 资产类别 | 涨幅中位数(%) | 胜率(%) |
|---------|--------------|---------|
| 黄金 | 211 | 100 |
| 日经225 | 44 | 80 |
| CRB指数 | 31 | 80 |
| 标普500 | 14 | 100 |
| MSCI欧洲| 10 | 80 |
| 美元指数| -24 | 60 |

• 美元贬值伴随黄金、商品和全球股票普遍上涨，非美股长期表现优于美股。

美联储降息周期内经济指标拐点及经济路径分析 [page::2][page::3][page::4]

• 当前美国经济高概率为滞胀状态，增长转正或触发过热情景。

• 历史降息周期显示增长拐点后移不定，核心指标顺序为地产->调查->就业->消费->投资->库存->信贷。

- 消费和就业拐点是确认经济转折的关键，失业率和信贷拐点具有滞后性，需警惕误判。

流动性窗口与宏观资产表现趋势 [page::5][page::6]

• 9月全球大类资产普涨，创业板、恒指、黄金涨幅显著。

- 中国政府债券快速发行推动流动性环境，10月仍处于中美流动性共振窗口期。

资产配置建议：聚焦中国股票、黄金与债券，警惕市场波动 [page::7][page::8][page::9][page::10]

| 指标 | 解析 |
|------|------|
| 沪深300市盈率| 低于历次牛市高点，具备市盈率提升空间 |
| 美股风险溢价 | 偏低且波动率过低，存在潜在风险 |
| 黄金行情 | 处于牛市初期，短期或有波动但长期向好 |
| 中国债券 | 利率相对基本面偏低，信用周期中枢下移，建议标配 |
| 美债利率 | 走势预计受通胀与发债压力影响，维持标配 |

• 基于宏观及估值分析，建议维持相对较高风险偏好，超配A股创业板与港股科技板块，标配美股及中外债券，适度配置黄金。

- 关注10-11月政策和流动性变化，灵活调整仓位以应对波动风险。

中金公司报告分析——《美联储降息周期中的经济与市场前景》

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《美联储降息周期中的经济与市场前景》

- 作者：李昭、杨晓卿

• 报告发布机构：中金公司（中国国际金融股份有限公司）

- 发布日期：2025年10月10日

• 主题：美国即将开启美联储降息周期，及其对中外经济、金融市场与资产配置的影响与展望。

核心论点与主要信息传递：
报告基于2025年9月美联储启动降息的事实，提出降息周期将经历“快-慢-快”三阶段：第一阶段（2025年第四季度）降息节奏较快，第二阶段（2026年上半年）放缓，第三阶段（2026年下半年）再次加快；同时分析美国经济现处滞胀或衰退边缘，未来增长拐点临近，政策与市场反应将带动美元宽松周期成为全球资产涨势的主线。报告最后给出详尽资产配置建议，强调全球及中国股票、黄金等资产应站上风口军，债券稳健配置。整体观点较为积极，但同时提示政策路径变动带来的不确定风险。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10]

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二、逐章节深度解读

1. 美联储“快-慢-快”降息节奏及宏观背景

• 核心观点：

美联储降息周期将分三阶段：2025年Q4节奏较快（3-4次降息），2026年上半年节奏放慢（降息停滞或转向政策工具调整），2026年下半年再次加快降息步伐，主要驱动力为通胀拐点已现、特朗普政府政治压力加大及鲍威尔任期届满的预期。

• 逻辑与依据：

- 8月美国通胀已确认上行拐点（见图表1），加上特朗普的政治影响下，美联储优先考虑稳定增长，边际放松政策。
- 2026年上半年，通胀持续上升，美联储需在“控通胀与稳增长”之间重新平衡，降息放缓。
- 2026年5月新主席上任，利于鹰派转鸽派，美联储再次提速宽松。

• 关键数据点：

图表1显示美国名义CPI及核心CPI的变化，未来3季度预期持续上升。

• 推断及影响：

预计宽松周期将带来美元贬值，非美股债黄金等资产受益。关键词“快-慢-快”贯穿全篇。[page::0,1]

2. 美元贬值对资产的影响

• 核心观点：

美元处于下行周期时，黄金、商品、非美股票表现优于美股，历史数据显示宽松节奏的切换点会对资产走势形成冲击。

• 图表重要信息：

图表2示例美元贬值阶段各资产涨幅及胜率，黄金涨幅218%胜率100%，标普500涨幅14%但整体收益偏低，美债收益率变动幅度带来不同波动率，美元指数-24%修正。

• 政策与预期关联：

美联储政策受到特朗普施压，独立性受限可导致政策路径不可预测，维持预测“快-慢-快”为最合理路径。[page::1,2]

3. 美国经济路径与财政政策

• 核心观点：

当前美国经济在滞胀或衰退之间震荡，政策重启宽松周期及预期财政赤字将在2026年扩张，终将推动增长转向上行。

• 图表3和4解读：

- 图表3显示美国财政赤字率预计2025年缩小，2026年重新扩大，表明财政刺激力度将在2026年回升。
- 图表4，经济处于四象限模型滞胀区域，软着陆复苏空间有限；过热（增长和通胀双升）可能出现但有风险；滞胀可能性高于衰退。

• 推断：

未来经济增长拐点预计不远，但面临通胀上行压力。过热区域风险需警惕，影响市场定价及资产走势。[page::2,3]

4. 美联储降息周期中关键经济指标拐点分析

• 核心观点：

通过复盘1970年代以来11轮美联储降息周期，经济增速拐点平均落后降息启动约12个月，但具有较大变异；因此依赖单一时间点预测不稳妥，应通过追踪16个核心经济指标拐点顺序判断趋势。

• 指标排序逻辑：

地产→调查→就业→消费→投资→库存→信贷，形成比较清晰的经济复苏序列。尤其关注消费和就业数据拐点，失业率及信贷拐点滞后，可能误导政策判断。

• 图表说明：

表格详细列示了每轮周期各指标距GDP增长拐点的时间差，确认指标领先滞后关系。

• 案例说明：

美国8月新房销售反弹，但缺少其他指标交叉佐证，不能断言经济增长拐点已到。[page::4,5]

5. 流动性与资产市场表现，10月市场展望

• 核心观点：

中美流动性趋于宽松，美元走弱，带动全球股票、黄金、债券上涨，9月市场已经验证预期，10月流动性共振窗口将继续带动资产上涨。

• 关键数据和图表：

- 图表8显示9月全球主要资产均普涨，创业板、恒生科技涨幅较大。
- 图表9展示中国政府债券发行节奏今年靠前发力，后续发行节奏放缓，货币供应和社融增速预计见顶拐点，后续流动性或趋紧。

• 市场风险提示：

依赖流动性刺激的市场容易波动，未来可能因流动性转紧或美联储政策超预期而出现调整。[page::6]

6. 资产配置建议

• 核心观点：

预计9-10月仍是流动性宽松环境，建议维持风险资产配置偏好：
- 超配中国A股、港股、黄金，重点创业板和恒生科技。
- 标配美股和中美债券。

• 估值与风险情况：

- 沪深300市盈率低于历史牛市高点，有上升空间（图表10）。
- 美股相对美债及非美市场估值偏高，风险溢价接近0且波动率偏低，存在隐含风险（图表11、12）。
- 黄金涨幅较快，处于牛市初期，建议淡化短线交易价值，关注长期配置（图表13）。
- 中国债券利率相对基本面过快下降，估值偏贵但考虑信用周期与增长通胀下降，利率难以明显上行，标配（图表14）。
- 美债利率可能因通胀风险等因素阶段性反弹，但整体仍向下，标配（图表15）。

• 策略灵活：

需密切关注10月11月政策流动性变化，及时调整仓位。[page::7,8,9,10]

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三、图表深度解读

• 图表1 & 2 (通胀与美元宽松周期预判)：

展示了从2016年至2025年美国名义CPI和核心CPI变化（图1），最新数据反映通胀确认转向拐点；配合政治压力背景，预示快速降息局面。美元贬值阶段各资产的表现优势（图2）凸显黄金、日经225、CRB指数涨幅领先，标普500涨幅小，美元指数大幅回落。

• 图表3 & 4 (财政赤字与经济场景)：

财政赤字率曲线显示预算收缩后将重新扩张，符合政策刺激带动经济回升模式。经济四象限模型形象说明当前处滞胀，复苏路径难走，警示未来政策需谨慎权衡。

• 图表5 & 6 (核心指标拐点数据库)：

以历史11轮降息周期为样本，图表列出各主要经济指标相对于GDP拐点的领先或滞后月份，有助精准把握经济转向节奏。指标如地产、调查先行，消费和就业拐点是切换节点。

• 图表7 (新房销售反弹)：

8月数据表现明显增长，但报告提醒单一指标不能决定全局，需配合其他指标验证。

• 图表8 & 9 (全球资产表现与中国财政)：

资产表现排序明确资金偏好向风险资产倾斜，特别是创业板、科技股与黄金。中国财政债券发行高峰预示流动性可能从宽松转趋紧。

• 图表10-15 (估值、风险及债券利率趋势)：

- 沪深300估值还有上升空间（图10）。
- 美股与中国股市风险溢价对比及波动率显示市场情绪与估值风险（图11、12）。
- 黄金历史牛市对比明确当前阶段尚属初期，潜力仍大（图13）。
- 中国债利率与制造业PMI负相关，估值和经济基本面存在错位（图14）。
- 信用周期与利率走势匹配，美债利率可能有阶段性调整风险（图15）。

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四、估值分析

报告未深入运用DCF或详细多因子模型，而是通过比较历史估值区间、风险溢价以及市场波动率分析估值合理性。核心估值判断基于：

• 股票市场：沪深300市盈率接近历史平均水平，但仍低于牛市高点，估值有扩展空间。美股标普500风险溢价已接近零，估值偏贵，波动率未充分反映潜在风险。

- 黄金：以历史牛市涨幅和持续时间为参照，当前行情处于牛市初期。

• 债券市场：中国债券利率下行速度快于经济基本面反映一定估值偏贵；美国国债利率考虑通胀风险与供给压力，短期或跌至4%以下，但后续或上涨。

整体估值判断基于资产相对历史表现和宏观经济及政策背景，相对估值法与趋势分析结合，强调政策宽松预期是当前估值的重要支撑。

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五、风险因素评估

报告重点识别以下风险：

• 美联储政策不确定性：政策独立性下降，政治因素可能导致实际政策路径偏离基准预测，影响市场预期及资产表现。

- 通胀上行节奏超预期：可能导致降息放缓或停滞，影响宽松环境，增加市场波动。

• 流动性窗口的持续性：依赖财政和货币政策支持，一旦政策调整，流动性收紧将带来资产波动和调整。

- 中国债券利率调整风险：利率估值偏高，信用风险和经济基本面回落仍可能引发利率上行压力。

• 美股估值与波动性脱节：隐含市场风险被低估，可能存在系统性价格调整风险。

报告未明确缓解策略，建议投资者加强市场数据监控，灵活调整仓位，把控风险。[page::1,3,6,7,8,10]

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六、审慎视角与细微差别

• 预测路径依赖假设较强：整个周期基于经济指标和政策推断形成“快-慢-快”降息节奏，但未来可能因突发事件（如地缘政治冲突、供应链受扰等）导致偏离，报告也做了适度提醒。

- 指标拐点差异波动大：利用历史拐点顺序分析经济趋势，但经历多轮周期的历史均值和方差较大，预测增长拐点依然存在较高不确定性。报告对此通过指标数据库定义滞后领先关系加以完善。

• 资产配置建议乐观偏向宽松：在宏观经济尚未完全确定复苏前提下，配置建议重风险资产多，需关注潜在流动性收紧带来的调整风险。

- 缺少对不同资产具体估值模型细节的剖析，整体分析偏重宏观与相对行情。

• 强化中美流动性“共振”逻辑，但细节如政策协同及国际资本流向等变量仍需动态审视。

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七、结论性综合

该报告围绕2025年9月美联储启动降息的新阶段，提出其降息节奏将经历“快-慢-快”三阶段，背后逻辑基于通胀动态、就业风险和政治因素的综合考量。美国经济正处滞胀或轻度衰退边缘，财政政策和货币政策刺激将在2026年推动经济增长转向上行，但通胀风险依然存在，需警惕过热风险。

通过梳理历史经济指标拐点先后顺序，报告为判断经济增长转折点提供了科学的实证基础，强调不能过分依赖单一指标。全球和中国市场流动性整体宽松，带动资产涨幅显著，尤其是中国创业板、港股科技股、黄金等风险资产表现突出。报告建议维持超配中国及港股、黄金，标配美股及债券，但需密切关注5~6个关键宏观变量和政策流动性窗口变动，警惕市场波动风险。

图表与数据深入佐证了通胀、财政赤字、经济增长拐点、资产估值及波动率等核心论点，尤其强调资产相对估值与历史趋势对配置决策的指导意义。报告整体立场谨慎乐观，认为宽松周期是大势，但具备较强灵活调整仓位的实用价值。

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总结：
《美联储降息周期中的经济与市场前景》为投资者系统剖析降息周期宏观环境，合理串联政策、通胀、经济指标和市场表现，明确提出“快-慢-快”降息节奏假设和相应资产配置策略。报告以详实数据和历史经验为依托，兼顾动态风险，提供了针对当前复杂市场环境的清晰分析框架和操作建议，值得投资者重点关注并据此做好风险管理与机会捕捉。[page::0-11]

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主要引用页码总结

• 降息周期框架与通胀数据页：[0][1][2]

- 财政政策与经济情景页：[2][3]

• 经济指标拐点评估页：[4][5]

- 流动性与市场表现页：[5][6]

• 资产配置建议与估值页：[7][8][9][10]

- 法律声明页：[11]

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以上为本报告的详细系统解构与剖析。

报告