2025年上半年业绩表现及经营收益分板块分析 [page::0]

• 营业收入14091亿元，同比下降10.60%；归母净利润215亿元，同比下降39.83%。

- 经营收益334.23亿元，同比减少34.49%，其中勘探开发、炼油、营销及分销、本部及其他分别同比下降18.90%、50.39%、45.66%、61.78%。

• 化工板块出现亏损42.24亿元，同比增亏。

上游业务增储上产及成本控制情况 [page::0]

• 勘探及开发产量达到262.81百万桶油气当量，同比增长2.0%。

- 其中境内原油产量126.73百万桶，同比增长0.2%；天然气产量7362.8亿立方英尺，同比增长5.1%。

• 现金操作成本718元/吨，同比减少4.7%，但原油价格下跌10.5%导致上游表现受拖累。

下游炼化和化工板块现状及行业景气展望 [page::0]

• 加工原油11997万吨，同比下降5.3%；成品油产量7140万吨，同比降7.6%；总销量11214万吨，同比降5.8%。

- 化工产品乙烯产量756.3万吨，同比增长16.4%；化工产品总经营量4008万吨，保持稳定。

• 行业存在新增产能释放及盈利压力，炼化板块盈利处于历史低位，但随着产业调整和治理内卷，有望逐步回暖。

资本开支优化与股东回报政策 [page::0]

• 公司资本支出计划下调约5%，优化资源配置及项目执行。

- 经营现金流充足，拟派发2025年中期现金股利0.088元/股，保持分红稳定性。

风险提示 [page::1]

• 国际贸易摩擦加剧可能影响业务表现。

- 原材料价格大幅上涨和产品景气度下滑风险。

• 新建项目达产不及预期可能影响未来业绩。

【银河化工】公司点评丨中国石化（600028）：业绩阶段性承压，静待炼化景气回升 — 详尽分析报告

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一、元数据与概览（引言与报告概览）

• 报告标题： 【银河化工】公司点评丨中国石化（600028）：业绩阶段性承压，静待炼化景气回升

- 作者及机构： 翟启迪，中国银河证券研究

• 发布日期： 2025年8月29日

- 研究主题： 深度剖析中国石化2025年上半年业绩表现，重点聚焦炼化行业景气度衰退背景下的业绩阶段性波动及未来预期

• 核心论点与评级： 报告指出2025年上半年中国石化业绩明显承压，主要由油价下移和炼化景气低迷所致。公司主动优化资本开支并保持稳健股东回报。整体业绩展望依赖炼化行业景气度复苏及政策导向，评级暂无明确数值，但提示行业处于调整与等待筑底阶段。旨在传递炼化景气见底前业绩短期承压，但中长期潜在改善的主旨。[page::0]

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二、逐节深度解读

1. 业务及业绩概述

• 关键论点与数据：

25年上半年营业收入为14091亿元，同比下降10.60%；归母净利润215亿元，同比下降39.83%。单季度25Q2表现更低迷，营业收入6737亿元，同比下降14.31%，环比下降8.39%；净利润82亿元，同比和环比分别大幅下跌52.73%和38.04%。这一数据表明公司业绩承受较大压力，且下行趋势在持续加剧。

• 背后逻辑：

油价整体下移且炼化产品需求疲软，导致库存减值、成品油价差缩窄、航煤芳烃等高价值产品毛利下滑，形成多重不利因素叠加。经营收益同比降幅达到34.49%，其中炼油、营销及分销、本部亏损幅度均较大，化工板块增亏（经营亏损42.24亿元），表明各业务板块均遭遇盈利萎缩压力。

• 细化数据：

- 勘探及开发经营收益236.38亿元，同比降18.90%。
- 炼油仅35.35亿元，同比大幅滑落50.39%。
- 营销及分销79.59亿元，同比降低45.66%。
- 本部及其他16.45亿元，同比降61.78%。

• 意义解读：炼油及营销业务毛利显著承压，是业绩大幅下滑的主要驱动因素，化工业务尽管产量上升但仍亏损，显示行业整体盈利环境极为严峻。[page::0]

2. 上游业务表现分析

• 关键论点与数据：

勘探及开发部门积极推动资产增储、提升产量和降本增效，25H1油气当量产量达262.81百万桶，同比增长2.0%。其中，境内原油产量126.73百万桶，微增0.2%；天然气产量显著提升5.1%，达到7362.8亿立方英尺。
现金操作成本降低4.7%至718元/吨，体现出成本管控成效明显。

• 负面因素：原油平均实现价格3563元/吨，同比下降10.5%，受国际油价跌落影响，上游收入被压缩，拖累整体板块利润表现。

- 分析：油气产量稳步增长和成本下降体现中国石化在上游高效运营和资源管理能力，但国际油价下行构成盈利上的根本压力，盈利增长受限。[page::0]

3. 下游炼化及化工业务分析

• 炼化景气低迷：

上半年炼化板块受国际油价波动及燃油需求下降冲击，加工原油总量11997万吨，同比减少5.3%；成品油产量7140万吨，同比减少7.6%；成品油总销量11214万吨，同比减少5.8%。通过优化装置负荷及调整产品结构提升航煤比例，体现公司面对不利市况的积极应对策略。

• 化工生产与经营状况：

乙烯产量增至756.3万吨，同比增长16.4%，化工产品经营总量稳定略增至4008万吨。尽管产量增长，但化工板块经营收益为负，且亏损同比扩大。原因主要是新增产能集中释放导致市场供大于求，芳烃等化工产品盈利下滑，以及多台装置集中检修，叠加行业“内卷”竞争压力，整体盈利能力脆弱。

• 行业环境解读：近年来石化行业产能急剧扩张，但需求增长滞后，引起利润率大幅下滑，历史处于偏低水平。报告看好随着全球及国内产能调整、政策整顿内卷竞争，炼化行业景气度有望筑底并逐步回升。

- 意义总结：炼化行业调整期短期压力明显，但公司通过优化产销策略寻求韧性，未来景气回升是关键变量。[page::0]

4. 资本开支与股东回报策略

• 核心内容：

公司根据资源条件、市场形势和项目进度调整资本支出计划，全年资本支出预计下调约5%。资金运用更为稳健，保持经营现金流充足。

• 股东回报：

公司计划派发2025年中期现金股利每股0.088元人民币，彰显公司分红政策的连续性与稳定性，体现对股东价值的关注和共享发展成果的态度。

• 分析：在业绩承压时期，优化资本支出和持续派息反映公司审慎理财和股东责任感，有助于稳定投资者信心。[page::0]

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三、图表深度解读

• 图1（见页0图片）可能为公司业务框架或业绩要点视觉概述，突显油价下降与炼化景气低迷对业绩的影响，配合文本内容无缝支持论述。
• 图2（见页0图片中的中国银河标志，提示品牌认知）提升了报告的权威性，未见财务图表，但文本核心数据已详尽。
• 风险提示页（页1）附带风险关键词：国际贸易摩擦、原料价格波动、产品景气下降及新项目达产风险，这些图文一起体现公司所面对的宏微观不确定性。

由于报告正文未见详细表格与数字图，就文本内容而言，核心数据的宏观展示已非常完整。后续如有更多详细财务表，将重点解读具体数字、毛利率变化、产销结构等。

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四、估值分析

• 本报告并未披露明显估值模型、目标价或详细估值倍数。

- 没有提及DCF、P/E或EV/EBITDA等具体估值方法或假设，但基于行业盈利周期和景气度调整，隐含当前或短期估值偏低，存在中长期改善期待。

• 评级体系阐述页面提及评级体系，但实际报告中未明确对中期给予具体公司评级。

- 结合业绩压力与成本管控，估值逻辑应偏重于景气改善预期和现金流稳健，同时考虑风险因素。[page::1]

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五、风险因素评估

• 国际贸易摩擦加剧风险：影响原料供应链、出口市场及全球油价波动，可能拉高采购成本并挤压利润空间。

- 原料价格大幅上涨风险：虽然当前油价偏低，但价格波动可能导致成本压力，影响盈利稳定性。

• 产品景气度下滑风险：化工及成品油供需失衡、行业对“内卷式”竞争的政策调整不到位，令盈利持续弱势。

- 新建项目达产不及预期风险：项目实施进度延误或者产能释放不及预期将影响未来产出与盈利扩张。

• 风险缓解策略：报告虽未细述具体对策，但从资本开支优化及成本控制可见公司应对成本与风险的主动性。

- 风险发生概率及潜在冲击：报告隐含风险事件发生概率中等偏高，特别是行业景气与贸易环境复杂多变，可能加剧业绩波动。[page::1]

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六、批判性视角与细微差别

• 潜在偏见：报告虽全面覆盖业绩压力与政策期待，但措辞偏向稳健乐观，期待政策推动“反内卷”及全球产能调整，风险或被部分弱化。

- 假设风险：关于炼化行业景气筑底和反内卷政策效果的判断尚需观察，若市场或政策不如预期，将拖累恢复进程。

• 部分数据内部矛盾：化工产量增但经营亏损幅度加大，凸显产能利用率和市场价格结构问题未能从产量增长中获益，需关注产线利润率差异。

- 研究深度空间：估值缺乏具体分析，未来可加强财务模型建设及多场景模拟。

• 信息透明度：报告对资本开支调整提供了总体比例，未具体细化实际项目影响，存在一定模糊。

- 整体稳健但略缺前瞻细节。

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七、结论性综合

本次银河证券对中国石化2025年上半年业绩分析报告全面呈现了公司在油价下降和炼化行情低迷背景下的阶段性困难：

1. 业绩下滑显著：收入与净利润分别下跌超过10%和39%，炼油及化工板块均面临盈利压力，原油及天然气产量虽稳健提升，价格下行依然是主要拖累因素。

2. 行业低迷景气度：成品油和化工产品产销量同比均有小幅下降或稳中略增，但利润端遭受严重冲击，化工“增量”未转化为盈利表现。行业产能扩张与需求不匹配使得盈利周期处于历史低点。

1. 公司应对策略：主动调控装置负荷，优化产品结构，提升高附加值航煤比例，压缩资本支出5%，保障现金流和稳健派息，显示稳健经营和对股东稳定回报的承诺。

4. 未来展望依赖政策与市场复苏：报告强调等待“反内卷”政策引导和全球石化产能调整作为业绩回暖关键变量，长期来看存在潜在向好基础。

1. 风险较为突出：贸易摩擦、原料价格波动、新项目不确定性等外部风险不可忽视，公司业绩的复苏具有不确定性。

整体而言，报告聚焦中国石化在外部环境趋紧及炼化行业结构调整窗口的业绩阶段性承压局面，通过详实业绩数据和行业趋势分析，均衡展示了操作层面的积极响应与内外部风险，体现出业绩回升需等待多重因素配合的现实。未来随着炼化行业景气筑底及政策支持，此轮压力有望逐步缓释。报告立场中性偏审慎，缺乏具体估值判断，但为投资者提供了扎实的行业动态与公司财务健康的洞察。

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主要参考页码

• 业绩数据与分板块分析：[page::0]

- 上游、中游生产运营情况：[page::0]

• 资本支出与股东回报策略：[page::0]

- 风险提示及研究机构介绍：[page::1]

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附件图片示例（位置示意）

• (报告首页视觉提示)

- (研究机构标识及风险提示)

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总结：本报告为投资者提供了关于中国石化近期业绩及运营情况的详实信息，强调景气周期性压力与未来政策与市场复苏的重要性，为理解该行业当前与未来中期走势提供了坚实参考。

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