【山证宏观策略】海外市场周观察（20250714~20250720）
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摘要
报告对2025年7月中旬海外主要经济体及市场动态进行跟踪分析。重点关注美国6月CPI数据反映关税影响，失业金人数下行，市场预期美联储暂稳利率。数据显示美国通胀反弹有限，科技股表现强劲，美元指数走高，金油走低。报告指出关税加码空间有限，通胀压力或在三季度边际缓解。全球其他主要经济体如日本、欧洲等CPI和工业生产也呈现多元表现。整体分析认为海外经济基本面和政策路径稳定，地缘及流动性风险仍需警惕。[page::0][page::1][page::2][page::3][page::5][page::6][page::7][page::8]
速读内容
美国经济数据及政策动态 [page::0][page::1][page::2][page::3]
- 初请失业金人数连续5周下降至22.1万，表明就业市场延续良好。
- 6月CPI同比上涨2.67%，核心CPI同比上涨2.91%，环比亦有所回升，反映关税带来的价格推动力。
- 核心商品和服务价格同比及环比均出现上行，细分中房租价格呈下降趋势，二手车及进口依赖的家具、电器等价格上涨明显。
- 6月核心服务同比环比出现回暖，利好通胀走势判断。
- 美联储政策预期稳定，市场预计7月与10月保持利率水平不变，9月和12月各降息25bp。
市场表现及资产价格波动 [page::0][page::5][page::6]
- 7月中旬美国主要股指涨跌分化，纳斯达克上涨1.51%，道指小幅下跌0.07%，大型科技股表现强劲。
- 美元指数上涨0.6%，黄金和布伦特原油价格均有所回落，10年期美债收益率提升至4.44%。
全球主要非美经济体经济状态 [page::6][page::7][page::8]
- 日本6月CPI同比环比数据均显示通胀持续，核心CPI上涨明显。
- 5月日本对美出口同比环比均大幅下行，显示外需压力加大。
- 欧盟5月工业生产指数同比和环比回升，经济活动有所改善。
- 欧元区5月商品出口同比回升，进口同比回落，贸易环境有所调整。
综合观点与风险提示 [page::0][page::8]
- 关税进一步加码空间有限，预计对美国通胀影响逐步减弱，三季度通胀压力有望缓解。
- 美国经济基本面健康，货币政策路径稳定，支持市场稳定。
- 风险关注海外流动性可能超预期恶化及地缘政治冲突升级。
深度阅读
【山证宏观策略】海外市场周观察（2025年7月14日~2025年7月20日）深度分析报告
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一、元数据与报告概览
- 报告标题：海外市场周观察（2025年7月14日~2025年7月20日）
- 作者：范鑫
- 机构：山西证券研究所
- 发布日期：2025年7月22日 08:10
- 关注重点：美国及部分非美国家宏观经济数据、政策动态、市场表现及分析。
- 核心主题：报告围绕美国6月份消费者物价指数（CPI）的最新数据，分析关税政策对美国通胀的影响，结合美联储政策预期、重要宏观指标及全球其他主要经济体（日本、欧盟）的相关经济数据，预测后续经济及市场走势。
- 主要结论：
- 6月美国CPI数据开始体现关税影响但整体温和，对美联储货币政策路径预期影响有限。
- 市场普遍预计美联储将在7月、10月维持利率不变，9月和12月各降息25个基点。
- 进一步加码关税可能性有限，其对美国通胀的影响或在2025年第三季度趋弱。
- 市场表现以科技股为主导，多空分化，美元指数上扬，黄金和油价承压。
- 风险提示包括海外流动性恶化及地缘政治冲突的可能性。
总体来看，作者强调美国CPI分项价格的反弹在关税政策驱动之外有较强的国内因素，并认为关税的叠加作用已临近顶峰，预计短期不会因关税政策大幅推升通胀及资产市场波动。[page::0]
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二、逐节深度解读
1. 美国—央行动态与宏观数据
关键论点
- 6月CPI数据显示新的关税政策已开始反映到价格中，但幅度较为温和。
- 美联储政策预期维持稳定，7月和10月不加息，9月和12月预计各降息25bp。
- 初请失业金人数表现延续改善，显示就业市场基本稳健。
推理依据
- 依据CME FedWatch工具，截至7月21日，市场对联储政策路径的定价维持不变，反映市场对当前美联储政策的信心。
- 初请失业金数据显示持续走低到22.1万人，反映劳动力市场偏强，这与通胀保持一定压力相符。
- CPI具体数据方面，6月同比增2.67%，环比增0.29%，均高于前值。核心CPI同比与环比同样反弹，表明广泛价格压力有所提升。
关键数据点解读
- CPI同比2.67%与环比0.29%反映价格整体有所上涨，尤其是进口依赖度较大的商品，如家具、家电、日用纺织品等上涨较为明显。
- 房租价格同比持续下行，说明核心服务尤其是住房领域通胀压力有所缓和，表明通胀传导结构正在变化。
预测与假设
- 认为关税加码空间有限，原因包括美国经济承受能力和政策容忍度，故未来通胀压力或回落，尤其是第三季度关税影响可能“利空出尽”。
- 这一判断基于关税推升通胀的“预期验证”，市场未出现更多溢出效应，且国内关键分项如房租较弱支撑这一观点。
总结：关税引发的通胀压力虽然显现，但目前幅度受控，预计不会大幅改变美联储货币政策预期。[page::0]
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2. 重要经济数据与政策不确定性分析
初请失业金人数（图2）
- 图中蓝线显示美国2023年7月至2025年7月初请失业金人数季节调整后的波动趋势，红线为两个月移动平均。
- 数据显示失业人数从2023年7月以来整体维持下降走势，最新数值接近22万，反映就业市场稳健。
- 就业市场强劲为通胀提供一定支撑，且限制美联储宽松空间。
经济政策不确定性指数（图3）
- 蓝线为每日经济政策不确定性指数，红线为7日移动平均。
- 近期指数展示波动上行，说明市场和企业对未来政策环境的预期不确定性有所增强。
- 政策不确定性可能加强市场波动，尤其在贸易政策和地缘政治紧张背景下尤为显著。
图表总结：就业市场持续改善推动经济韧性，而政策不确定性指数上行反映潜在市场风险。[page::1]
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3. CPI与分项价格详解
CPI同比环比表现（图4）
- CPI同比和环比均有所反弹，同比达到2.67%，环比0.29%，核心CPI同比2.91%，环比0.23%。
- 价格回升虽存在关税影响，但幅度有限。
核心商品价格增速（图5）
- 核心商品同比、环比均出现上行，说明核心消费品价格上涨压力回升。
- 关注主要由家具、家电等进口依赖产品带动，体现关税传导效应。
核心服务价格变化（图6）
- 核心服务同比环比均呈小幅上行，但核心服务中反映住房租金的价格趋势相对疲软。
- 住房价格持续下滑减缓整体CPI上涨动力。
新车与二手车价格走势（图7）
- 新车价格同比下行，反映汽车市场价格竞争，可能因产能恢复或需求疲弱导致。
- 二手车价格同比上行，是推动整体通胀反弹的核心动力之一，同时是关税间接受益者。
CPI主要分项（表格1）
- 主要中文一级、二级及三级指标展示各组成项同比环比变化：
- 食品饮料整体同比上涨2.88%，环比0.26%，其中非家用食品和家庭食品增幅较大。
- 住房租金同比3.79%，环比0.18%，经过前期下行后开始回稳。
- 燃料和公共事业同比6.76%，环比高达0.75%。
- 家具及床上用品同比3.26%，环比0.99%，为进口依赖产品，体现关税影响。
- 交通运输方面，私人运输微增0.27%，公共交通仍较低。
- 医疗保健产品和服务价格均有温和上涨。
解析：关税影响主要集中于家具、电器等进口依赖商品，此外二手车价格持续推升通胀，而住房和新车价格趋缓对整体通胀起到平衡作用。[page::2][page::3][page::4]
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4. 市场表现分析
美股与贵金属、原油表现（图8）
- 道琼斯工业指数微跌0.07%，略显疲软；
- 纳斯达克指数上涨1.51%，科技股表现强劲，推动标普500指数上涨0.59%；
- 黄金（伦敦金现货）小幅下跌0.15%，受美元走强及收益率上行压制；
- 原油（ICE布油）下跌1.98%，可能受经济增长放缓预期影响；
- 美元指数上涨0.60%，显示美元避险需求及美国利率水平优势。
10年期美债收益率（图9）
- 10年期美债收益率上行至4.44%，名义利率和实际利率均较高，通胀补偿成分显著。
- 債券收益率反映市场对通胀和货币政策的预期，收益率上升通常对股市和黄金构成压力。
整体市场表现呈现“美股科技股反弹、资源类资产承压、美元走强”的格局，与上述通胀温和上升和政策预期一致。[page::5][page::6]
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5. 非美国家经济表现
日本经济数据（图10、图11）
- 日本6月CPI同比环比均小幅回落，核心CPI也显示趋缓，反映通胀压力有所缓和。
- 5月对美出口同比和环比均大幅下滑，表明外需减弱，反映全球贸易环境的不确定性及需求疲软。
欧洲经济数据（图12、图13）
- 欧盟5月工业生产同比环比均回升，显示制造业活动部分恢复。
- 欧元区5月出口同比上涨，进口同比下滑，贸易差额改善，对经济形成有利支撑。
总结：非美地区经济数据表现存在分化，欧洲制造业企稳回升，而日本出口压力明显，全球经济增长仍面临不确定因素。[page::7][page::8]
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6. 风险因素
- 海外流动性超预期恶化：流动性紧缩可能加剧市场波动，影响全球资本流动和经济稳定。
- 地缘冲突超预期：地缘政治紧张可能扰乱供应链，增加市场不确定性，加大宏观经济风险。
风险提示与当前政策不确定性指数的上升相呼应，需警惕突发事件对市场的冲击。[page::0][page::8]
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7. 分析师承诺与免责声明
- 报告强调了分析师的专业性、独立性和客观性，保证信息来源合法合规、分析基于合理假设，排除利益冲突。
- 免责声明透明，保护投资者知情权并提示研究报告的局限性。
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三、图表深度解读
| 图表 | 描述 | 数据趋势与洞察 | 支持文本观点 | 潜在局限性或关注点 | 溯源 |
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| 图2 | 美国7月12日当周初请失业金人数及移动平均值 | 初请失业金人数持续下降，反映劳动力市场韧性良好 | 强就业环境支撑经济与通胀，限制宽松空间 | 季节调整和短期扰动影响需持续观察 |
[page::1] || 图3 | 经济政策不确定性指数及7日移动平均 | 指数近期回升，表明市场对政策前景的担忧增强 | 支持风险提示，增加市场波动预期 | 不确定性指数反映情绪，非硬数据 | 同上 |
| 图4 | 6月CPI同比环比变动 | CPI整体回升，反映价格压力恢复 | 体现关税与内因共振推动通胀 | 短期波动不代表长期趋势 |
[page::2] || 图5 | 6月核心商品同比环比增速 | 核心商品价格双双回升，尤其进口依赖商品 | 关税影响传导明显 | 商品价格受供应链影响大，需考虑季节因素 |
[page::2] || 图6 | 6月核心服务同比环比增速 | 核心服务价格回暖，但住房租金弱势限制通胀 | 支持关税影响有限，内因如房租等因素独立作用 | 服务价格数据通常滞后，短期波动敏感 |
[page::3] || 图7 | 6月新车及二手车价格同比 | 新车价格下行，二手车价格持续回升 | 二手车价格推高核心通胀，成为关税影响外的重要因素 | 汽车市场特例，需关注消费和供应链动态 |
[page::3] || 表1 | CPI各主要分项同比环比详细数据 | 食品饮料、住房、燃料等重点品类涨幅明显 | 客观反映通胀构成，验证关税对部分进口商品贡献 | 数字复杂，短期数据波动需结合季度趋势解读 |
[page::4] || 图8 | 美股主要指数及贵金属、原油、美元涨跌幅 | 科技股上涨，美元涨，黄金和油价下跌 | 市场表现与通胀及利率环境一致 | 市场短期情绪驱动较大，需警惕波动 |
[page::5] || 图9 | 10年美债名义利率、实际利率和通胀补偿 | 实际利率稳定，通胀补偿较高，名义利率持续上行 | 反映长期利率压力与通胀预期 | 债券市场受多因素影响，需结合宏观进一步分析 |
[page::6] || 图10 | 日本CPI及核心CPI同比环比 | 日本通胀温和，核心CPI波动较小 | 日本经济通胀压力有限，出口下滑影响显著 | 日本特有经济结构和政策环境需注意 |
[page::6] || 图11 | 日本5月对美出口同比环比 | 出口大幅下行，外需疲软显著 | 日本面临外部需求减弱压力 | 短期出口数据波动大，需关注全球经济环境 |
[page::7] || 图12 | 欧盟5月工业生产同比环比 | 工业生产指数回升，制造业恢复迹象明显 | 欧元区经济温和修复 | 季节因素和基数效应可能影响数据 |
[page::7] || 图13 | 欧元区5月出口及进口同比 | 出口回升，进口下降，贸易条件改善 | 体现欧元区外需改善及国内消费趋缓 | 贸易数据波动大，需持续追踪 |
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四、估值分析
本报告主要为宏观策略与市场观察，未涉及公司层面估值模型与具体目标价，因此估值分析部分缺失。
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五、风险因素评估
- 海外流动性超预期恶化：若全球货币环境趋紧超出市场预期，可能导致资金大规模抽离风险资产，引发市场剧烈调整。
- 地缘冲突超预期：地缘政治风险加剧将加大供应链中断概率，提高能源价格波动，抑制经济增长预期。
- 报告提及但未详细展开具体缓解策略或定量概率，提醒投资者保持风险警惕。
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六、批判性视角与细微差别
- 报告对关税影响的判定较为温和，倾向于认为关税的溢出效应有限，预期加码空间受限，但未来外部不确定性依旧较大，需关注美国政府的政策调整力度及国际政治格局。
- 报告中核心CPI上行解析与房租下行对冲的逻辑需要持续验证，因住房市场价格变化通常滞后，短期信号仍存较大波动。
- 经济政策不确定性指数持续上升暗示潜在风险，报告中未完全展开对其对市场的深远可能影响，值得后续跟踪。
- 出口数据与全球贸易表现出现分化，报告未完全覆盖可能导致的全球经济协同风险。
- 报告结构以数据为主，缺少对美联储可能改变政策路径（如加息或缩表加速）的情境分析。
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七、结论性综合
本次周观察报告主要聚焦美国最新CPI数据及关税政策影响，结合就业、市场表现和全球经济动态，得出以下关键见解：
- 6月美国CPI同比上升至2.67%，核心CPI也呈反弹态势，表明通胀压力有所回升，但整体幅度温和，关税推升价格的溢出效应有限；
- 房租等关键国内驱动因素表现下降，部分缓解通胀压力，二手车价格的上涨是通胀反弹的重要动因；
- 初请失业金数据连续下降，劳动力市场保持韧性，美联储货币政策大概率在短期内维持稳定，预计7月和10月利率不变，9月和12月各小幅降息25bp；
- 市场表现分化明显，科技股维持强势，美元指数上行，黄金和油价承压，10年期美债收益率持续上升；
- 非美主要经济体日本面临出口压力，而欧盟制造业活动与出口有所回升，全球经济复苏仍存不确定性；
- 风险提示突出海外资金流动性紧缩与地缘政治冲突，强调市场需警惕突发不利事件的影响。
结合图表分析，报告的数据充分显示美国经济在面临国际贸易摩擦压力下，通胀表现受多重因素影响，关税虽反映在部分商品价格中，但整体威胁有限。市场、就业和债券收益率的表现均支持货币政策维持稳健。全球经济的分歧表现及政策不确定性指数的上升提示投资者应保持关注政策及地缘风险。
综上，报告展现了对美国经济内生韧性的确认，以及对关税政策短期扰动影响有限的谨慎乐观态度，维持对美联储政策路径的预期稳定。[page::0][page::1][page::2][page::3][page::4][page::5][page::6][page::7][page::8]
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资料来源：山西证券研究所，Wind，FED，CME FedWatch工具。[page::0][page::9]
