公司渠道与组织升级推动增长 [page::0]

• 建立“1+1+N”终端协销与直分销融合渠道，渠道网络下沉至乡镇及门店，实现省内县级市场覆盖率95%。

- 2022年成立多品牌事业部，实现以品牌品类为区隔的专责团队，提升品牌运作效率。

国缘V系列高端产品快速发展 [page::0]

• 国缘V3产品定位700元价位带，完成江苏省省内全面布局，具备良好消费基础和渠道口碑，业绩实现连续快速增长，有望随价位带扩容继续提速。

省外市场开拓稳健推进 [page::1]

• 跟随长三角一体化战略，优化品牌及区域资源布局，提出“三年不盈利，三年30亿”省外目标，致力于2025年省外收入增速赶超省内，彰显突围决心。

- 组织引入当地人才及资源，增强省外市场竞争力。

财务预测与投资建议 [page::1]

| 年份 | 营业收入预测(亿元) | EPS预测(元) | 同比增长率(营业收入) |
|------|------------------|------------|------------------|
| 2025 | 121.99 (下调) | 2.79 | +5.7% |
| 2026 | 128.78 (下调) | 2.96 | +5.6% |
| 2027 | 134.24 (下调) | 3.15 | +4.2% |

• 目标价对应PE分别为14/13/12倍，维持“买入”评级。

- 风险提示：省内竞争加剧、酒行业下行及消费税风险。

华西证券研究报告详尽分析 — 今世缘（603369）：战略再聚焦，高端化、全国化加快突破

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1. 元数据与概览

• 报告标题：《今世缘（603369）：战略再聚焦，高端化、全国化加快突破》

- 作者：寇星

• 发布机构：华西证券研究所

- 发布时间：2025年7月15日

• 主题：白酒行业中的今世缘公司，重点关注其战略调整及市场拓展布局

- 报告评级：“买入”

• 目标价及估值：2025-2027年每股收益(EPS)调整为2.79/2.96/3.15元，对应市盈率PE约14/13/12倍；估计相应营业收入从之前预测的126.06亿元调整至121.99亿元，营收增速维持约5%左右。[page::0,page::1]

核心论点

报告强调今世缘在战略上进一步聚焦高端化及全国化发展，重点通过渠道优化、组织结构升级，实现品牌多元化运作，突破区域瓶颈，并积极配合国家“长三角一体化”战略，推进省外市场扩张。尽管对盈利预测有所下调，但公司持续保持增长态势，未来盈利潜力被看好，维持买入评级。[page::0,page::1]

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2. 逐节深度解读

（一）渠道、组织不断升级，配合后百亿战略落地

• 总结与论点

今世缘起步于团购渠道，近年来快速推进渠道扁平化，现已建立了“1+1+N”模式（终端协销与直分销双管齐下），覆盖下沉至乡镇层面，门店的掌控力大幅提升。2023年提出巩固省内市场并实现县级市场覆盖率达95%，显示出公司渠道渗透精细化的阶段成果。

• 组织调整

2022年，董事长发起营销体制改革，成立四大销售部门——国缘V系、国缘、今世缘、高沟销售公司，形成品牌品类划分清晰的专业团队，以提升工作效率，实现“专人专事”的品牌经营目标。

• 逻辑与依据

通过渠道网络的广泛延伸与细分销售团队的组建，公司希望解决此前市场发展的瓶颈，在销售终端实现纵深布局，为“后百亿”营收目标夯实基础。[page::0]

（二）国缘V系有望提速成长，结构天花板突破

• 总结与论点

报告指出，随着行业高线次高端定价带（600-700元）竞争加剧，国缘V系定位明确、且升值潜力大。其核心产品V3已实现江苏省全面覆盖，在700元档价格带形成稳固消费群体，且具备较强团购和零售渠道口碑，连续快速增长成为公司增长动力。

• 数据与趋势

这里体现出高端次高价位市场扩容趋势，公司产品的乘势拓展，突破了以往的“结构性天花板”，呈现持续升级与成长态势。

• 推理依据

通过多年培育，国缘V3的成熟渠道和品牌影响力为未来增长提供支撑，同时行业趋向低度化、高端化产品结构，匹配公司产品特质。[page::0]

（三）跟随长三角一体化战略，省外开拓渐入佳境

• 总结与论点

早在上市初期，公司即布局全国化。2020年提出“长三角一体化”战略响应国家大政方针，公司利用这一契机，强化省外市场开拓。当前品牌策略、资源配置更聚焦，团队结构优化，并引用当地人才，提升省外市场拓展能力。

• 具体目标

公司提出“24-26年三年不盈利，三年实现省外收入30亿”的激进省外市场目标，2025年确保省外增速快于省内，体现决心与信心。

• 逻辑说明

报告展示公司从产品到组织均有意加速全国化布局，将以政策契机和市场机遇推动业绩增长，避免区域单一依赖。[page::0,page::1]

（四）投资建议

• 盈利预测调整

由于市场环境和公司最新经营情况，报告对2025-2027年营业收入和EPS均做出适度下调，但仍保持正增长态势：收入同比增速介于4.2%-5.7%，EPS从2.79元逐年提升至3.15元。

• 估值与评级

2025年7月11日股价为39.48元，基于调整后EPS，PE分别为14、13和12倍，考虑到优质品牌地位及战略转型潜力，评级维持“买入”。

• 风险提示

主要包括：省内竞争加剧、行业整体下行风险、及未来消费税政策的不确定性。

• 分析师信息

证券分析师为寇星，报告发布在2025年7月15日。

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3. 图表深度解读

报告首页配有华西证券标准视觉图，突显公司品牌专业、高远视角，包括高楼、蓝天和飞机映射企业腾飞和战略国际化寓意。第二页有二维码图示，方便投资者关注和获取更多动态与资讯。这些配图虽非财务数据图表，但强化了品牌专业性和研究权威感。[page::0,page::1]

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4. 估值分析

• 方法与假设

报告未细述具体估值模型，但依据传统“市盈率（PE）法”评估，结合调整后的净利润预测计算合理估值。其对2025-2027年EPS进行下调，预示着对盈利成长的不确定性但仍维持增长态势。

• 估值倍数合理性

14倍PE对应2025年，略显合理，考虑到中国白酒行业中高端品牌的稀缺性，合理区间被视为12-14倍。

• 敏感性分析

虽未具体列出，但风险提示表明，省内竞争加剧与行业波动可能影响盈利弹性，进而影响PE水平，投资者需密切关注行业走势与宏观政策变化。[page::0,page::1]

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5. 风险因素评估

• 省内竞争加剧

行业内竞争者众多，且行业正进入升级换代期，老牌酒企和新兴品牌应战，可能导致市场份额受到压力。

• 行业下行风险

白酒行业受宏观经济与消费趋势影响较大，经济周期变化可能导致需求减弱，利润空间缩小。

• 消费税政策风险

新消费税政策的落地会带来成本和定价压力，造成利润率波动影响盈利预期。

• 缓解策略

报告未详细说明缓解方案，但公司通过渠道升级与全国化战略，提升品牌力和市场控制力，在一定程度上可分散及对冲上述风险。[page::1]

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6. 批判性视角与细微差别

• 盈利预测下调但评级维持买入

报告虽然下调了收入和EPS预测，但仍然维持买入评级，表明对未来盈利提升抱有较强信心，投资者需关注实际业绩能否兑现。

• 省外三年不盈利的激进目标与现实挑战

公司省外市场“大跃进”目标有挑战性，战略成效存在不确定性，相关人才引进及资源投放成败关键尚待观察。

• 报告缺乏详细财务模型披露

报告未具体披露DCF等估值模型，分析假设透明度有限，投资者评估估值合理性时需更多信息。

• 省内外市场错配风险

在推动省外市场扩张时，如何平衡省内市场维稳与省外业务扩张潜在的资源冲突、利润压力，存在潜在风险。[page::0,page::1]

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7. 结论性综合

本报告系统分析了今世缘的战略转型与未来发展路径。通过渠道扁平化和团队专业化，提升省内县级市场渗透率至95%，为后期增长提供坚实基础。国缘V系作为公司高端化突破口，定位于600-700元价位档，已构筑成熟消费群体，增长态势良好。得益于国家“长三角一体化”战略，公司省外市场聚焦突进，目标三年实现30亿省外收入，体现强烈的全国化扩张决心。

盈利预测虽有所下调，但仍保持稳健增长，PE估值合理，维持“买入”评级。风险方面，省内竞争、行业整体下行以及消费税政策仍需投资者高度关注。

报告在图文配合上强化了华西研究的权威性与品牌形象，尽管未详述估值模型，但通过市盈率指标与盈利预测的调整反映了市场和经营动态。整体来看，公司战略执行力度与省外市场拓展成效为未来业绩的关键，具备一定投资价值。

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参考图片

• 华西证券专业研究形象页：

• 华西研究二维码及品牌图示：

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报告