市场综述与资产表现回顾 [page::0][page::1]

• 6月25日权益市场放量上涨，上证指数、沪深300分别涨1.04%、1.44%，科技板块表现突出，创业板指涨3.11%。

- 债市收益率微幅上行，10年和30年国债收益率分别上行0.75bp和1.25bp，长短端走势分化明显。

• 原油和黄金价格经历剧烈波动后趋于盘整，市场对中东停火协议不确定性定价减弱，美元指数受美联储鸽派表态影响回落。

资金面与流动性观察 [page::1]

• 央行6月维持大规模逆回购和MLF续作，净投放保持高位，短端资金利率平稳，7天资金利率有所上升但升幅收窄。

- 银行短端负债压力有限，理财资金呈现净买入，流动性环境总体充裕。

• 权益市场股票型ETF资金持续净流入，稳市资金成为市场上涨的重要推动力量。

市场情绪及未来行情风险提示 [page::1][page::2]

• 市场隐含波动率明显上升，沪深300ETF认购期权成交量大幅增加，资金“跟注”稳市资金，担心“踏空”情绪加剧。

- 历史参考2020年7月和2025年4月行情，当前行情由波动预期修正和稳市资金拉动为主，未来行情或呈现分散化博弈格局。

• 风险因素包括货币政策、流动性和财政政策的超预期调整，可能影响市场稳健性和行情持续性。

【华西宏观】资产配置日报：担心踏空 —— 详尽分析报告

---

一、元数据与概览

• 标题：资产配置日报：担心踏空

- 作者：刘郁、刘谊思源、青青（郁见投资团队）

• 发布机构：华西证券研究所（华西研究）

- 发布日期：2025年6月27日（内容复盘截止至6月25日）

• 主题：宏观资产配置与市场情绪分析，重点关注权益市场、债券市场、商品市场及资金面动态，讨论当前行情的驱动因素和潜在风险。

核心论点及传达信息：

报告主要围绕6月25日中国资本市场表现，股市上涨的主因是稳市资金参与及资金“跟注”现象（即担心错失行情的情绪），债券市场收益率波动反映出资金面和市场情绪的不确定性。原油和黄金价格在中东停火消息及美联储鸽派表态影响下进入盘整。报告提供历史案例对当前行情进行借鉴，指出目前市场波动预期被上调，存在超预期事件的可能性，并建议投资者以分散化策略应对此轮行情。同时，提出了货币政策、流动性及财政政策的风险提示。[page::0,1,2]

---

二、逐节深度解读

1. 华西宏观市场简述与资产表现（页0-1）

关键论点：

• 6月25日权益市场明显放量上涨，体现出稳市资金入场和投资者“担心踏空”的追涨心态。

- 沪深主要大盘指数和科技股表现良好，创业板指数上涨尤其明显。港股表现稍逊一筹。

• 债券市场表现分化，短端收益率相对稳定，长端国债收益率因股市情绪影响有所上扬。

- 国际商品市场方面，受中东地缘政治影响原油大幅波动，黄金同步但波动较小，随后进入相对稳定的观察期。美联储主席鸽派言论支持大宗商品价格反弹。

推理依据：

• 股市上涨关联稳市资金的积极介入和投资者对未来波动预期的上调。

- 原油和黄金走势反映市场对地缘政治冲突和政策动向的快速反应及其对避险需求的影响。

• 债市长端受股市影响表现较弱，资金对风险偏好存在一定分歧。

关键数据点：

• 上证指数涨1.04%、沪深300指数涨1.44%、创业板指数涨3.11%。

- 10年期国债活跃券收益率小幅上行0.75bp，30年国债收益率上行1.25bp。

• 原油6月23-24日累计跌幅分别为WTI原油-14.06%、布伦特原油-12.84%。

- 美元指数一度跌破98点，黄金伦敦金价格现波动于3312-3324美元/盎司。

• 央行净投放逆回购2090亿元，MLF续作3000亿元。[page::0,1]

2. 国内黑色系商品与市场资金面分析（页1）

关键论点：

• 黑色系商品呈现分化走势，焦炭、焦煤出现超跌修复，铁矿石及钢材品种延续弱势。

- 央行维持强力流动性支持，但跨季资金面价 有所收敛，7天期资金利率持续走高。

• 银行存单发行量及理财产品买量支持短端资金稳定，短端国债收益率小幅下行，说明季末压力可控。

- 权益市场成交额放量近1.64万亿元，上涨主要得益于稳市资金推升及资金追涨心理显现。

• 期权市场隐含波动率大幅上升，资金对行情后续波动预期明显上调。

推理依据：

• 资金供需状况—央行大额逆回购与MLF投放保障了流动性需求，但跨季资金成本的上升反映潜在流动性压力。

- 流动性环境影响市场情绪，促使资金从债市向权益市场迁移。

• 期权隐含波动率上升是市场预期变化的直接体现，支撑了“担心踏空”的情绪分析。

关键数据点：

• 南华黑色指数涨0.66%，焦炭涨1.46%，焦煤涨0.75%，铁矿石及钢材微跌0.3-0.4%。

- 7天资金利率从1.83-1.85%攀升至1.85-1.95%，隔夜资金利率平稳。

• 短端国债活跃券收益率微降0.3-0.6bp。

- 万得全A指数涨1.39%，成交额1.64万亿元，股票ETF开始净流入。

• 沪深300ETF认购期权成交量由75万张升至94万张，沪300ETF、 中证1000的隐含波动率分别上涨20.80%、9.51%。[page::1]

3. 历史行情类比及市场展望（页2）

关键论点：

• 当前资金推动的市场上涨与2020年7月初和2025年4月两轮历史行情有相似之处，均系波动预期调整并伴随稳市资金流入促成。

- 2020年7月上涨迅速，到达近10%涨幅后进入半年震荡，隐含波动率波动反映市场情绪由过度乐观转为理性。

• 2025年4月上涨结构性明显，受“国家队”流动性支持不同板块轮动。

- 当前市场走势快速且散乱，多板块存在博弈机会，建议以分散化策略分散风险。

• 关注隐含波动率变化作为行情调整信号，若隐含波动率大幅回落，可能是调整或转折点信号。

风险提示：

• 货币政策、流动性及财政政策出现超预期调整的风险可能改变市场基础假设，影响行情延续性。

推理依据：

• 历史行情数据显示稳市资金对市场情绪和波动预期的放大效应。

- 市场快速上涨缺乏重大利好支撑，存在情绪泡沫风险。

• 多版本市场逻辑说明当前行情尚处于不确定和轮动阶段。

关键数据点：

• 2020年7月上证指数4日内涨幅近10%。

- 当前不少板块如科技、军工、消费、红利等都具备潜力。

• 4月行情中各板块轮动及资金流入特征详细展现。

- 定量隐含波动率指标（沪300ETF IV等）作为重要参考。[page::2]

---

三、图表深度解读

图1：华西证券“华西研究创造价值”主题背景图（页0）

• 描述：展示华西证券写字楼与蓝天，衬托“华西研究创造价值”的品牌理念。

- 分析意义：视觉强化研究团队专业性和机构形象，提升信任度。

• 数据分析：无数据，仅品牌视觉识别载体。

图2：报告第一页作者头像与团队介绍（页0）

• 描述：呈现团队成员刘郁的肖像，强调内容唯一官方发布渠道。

- 分析意义：增加报告的权威性和可信度，提示信息渠道限制。

• 数据分析：无数据。

图3：二维码与免责声明页（页3）

• 描述：附带华西证券公众号二维码，及评级说明和法律声明。

- 分析意义：提醒受众甄别信息权限，规范信息传播和投资建议的合规性。

• 数据点：评级标准从买入至卖出，公司评级依据未来6个月相较上证指数的表现区分，各评级明确定义。

---

四、估值分析

报告属于宏观市场观点及资产配置策略，未涉及具体个股或行业的详尽估值模型。报告重点解读市场情绪、资金流向、资产表现与宏观政策因素，估值部分未明确展开，因此不涉及DCF或PE等常规估值方法，但多次提及“隐含波动率”等衍生品市场定价指标作为投资情绪和风险偏好的重要信号变量。

---

五、风险因素评估

报告明确指出以下风险因素：

1. 货币政策超预期调整风险

- 若国内经济放缓或海外环境发生剧变，货币政策可能转向更为宽松或紧缩，影响市场流动性和估值基础。

1. 流动性超预期波动风险

- 季度资金面和央行操作如不及预期，会引发行情波动。

1. 财政政策超预期调整风险

- 财政刺激政策变化将影响市场对经济复苏的预期和资金环境。

评估显示，当前市场预设的政策环境为稳定且中性，任何超预期变化均可能导致市场波动加剧。[page::2]

---

六、批判性视角与细微差别

• 报告展现稳健中性的研究态度，但对稳市资金的影响效果偏向乐观，在强调资金流入驱动行情的同时，隐含波动率的快速上升也提示市场存在过度反应的风险。

- 对历年行情的借鉴虽有价值，但当下地缘政治和宏观环境复杂多变，过分依赖历史类比存在局限，尤其2025年4月与当前情绪及流动性环境差异需进一步区分。

• 报告提及市场情绪和资金“跟注”现象，虽然客观描述了现象，但未深入探讨可能存在的资金博弈造成人为波动风险。

- 报告中对债市长端收益率上行的描述表明资金止盈或止损离场，暗示市场对风险偏好的分歧，未详细阐述该现象对整体资产配置的潜在长远影响。

---

七、结论性综合

华西证券2025年6月25日发布的《资产配置日报：担心踏空》提供了极具参考价值的宏观资产配置视角，重点解析了权益市场因稳市资金入场及追涨心理而放量上涨的市场行为特征，债券长端收益率上行反映风险偏好分化，而货币宽松政策和资金面稳定性则为短端债券和资金市场提供支撑。

商品市场尤其是原油与黄金在地缘政治和美联储政策表态影响下进入盘整，表明市场对避险资产需求趋稳。报告通过历史行情模拟，总结了稳市资金驱动下市场阶段性快速上涨及后续波动率调整的规律，强调了隐含波动率作为行情转折信号的重要作用。

策略建议上，报告建议投资者采取分散化布局，重点关注红利、科技、消费、军工等多个板块，以对冲潜在的不确定性与波动风险。风险提示层面，货币政策、流动性及财政政策的超预期变化仍是最主要的潜在威胁。

报告配套图表主要承担品牌和合规说明功能，核心分析依托详实丰富的市场数据和金融指标，展示了市场隐含波动率、资金利率、股债指数涨跌幅及成交量变动等多维度信息，有效支持了其核心结论。

总体来看，报告内容结构严谨、数据详实、逻辑严密且观点明确，在当前资本市场阶段性波动中，对机构投资者提供了投资决策的重要参考框架。[page::0,1,2,3]

报告