市场结构与行业景气概览 [page::0][page::1]

• A股近期结构性行情显著，成长板块突出，市场成交趋缓后进入震荡盘整。

- 海外AI算力需求强劲，国内能源转型和制造业升级驱动产业链成长。

• “十五五”规划政策即将公布，节后市场政策预期升温，支撑整体震荡上行。

- 不同行业走势分化，有色金属景气延续，周期性行业钢铁、石化化工等价格信号分化。

• 煤炭、水泥等动力指数价格环比小幅上涨，原油价格受产量预期影响有波动。

行业细分动态与重点推荐 [page::0][page::3][page::4]

• 工业品中挖掘机8月内销同比+22%，出口+13%，制造升级和稳定出口是结构性机会。

- 新能源发电装机同比大幅增长，电网投资持续强劲，光伏多环节价格回暖。

• 汽车及零部件继续高增长，新能源汽车销量同比+27%，国内渗透率达到49%。

- 国防军工关注装备升级与地缘安全，列装周期启动带来成长预期。

• 建筑受到地产拖累，基建支撑较为韧性，新增专项债发行规模大幅提升。

科技行业：AI算力驱动及消费电子走势 [page::7][page::8][page::9]

• 北美大厂持续上调资本开支，开放AI-硬件供应闭环稳固算力供应，阿里云加码AI基础设施投入。

- 通信行业受益于AI算力需求扩张，光模块、交换机、服务器业务快速增长，卫星互联网加速商用。

• 电子产品中手机销量同比下降7.4%，笔记本电脑增长6.8%，半导体销售保持高幅增长。

- AI存储需求推动存储芯片涨价，行业迎超级周期。

房地产及金融市场状况 [page::1]

• 房地产销售面积同比仅小幅下降，整体处于修复底部，价格指数仍偏弱。

- 保险业保费规模和资产规模持续增长，证券行业业绩受益于资本市场回暖。

• 银行业股息吸引力下降，关注保险及证券的估值修复可能。

量化观点与行业配置建议 [page::2]

• 中金建议重点关注：1）AI算力及机器人产业链，关注内部环节轮动机会；2）创新药、消费电子、电池、有色金属处于供需右侧，具中期配置价值；3）工程机械、电网设备、养殖饲料及“十五五”规划相关政策领域。

- 将“十五五”政策驱动作为中期重点催化剂，预期政策发布将引导行业景气上行。

图表亮点分析

• 行业景气度与基金配置建议集中体现在有色金属和机械行业的稳健高配。

• 机械制造业产能利用率表现稳健，专用设备制造业产能保持高位。

• 挖掘机销量同比显著上升，支持工程机械行业发展强度。

• 光伏产业链价格纷纷回涨，反映行业供需关系改善。

• 锂电池与太阳能电池出口同比增速维持高位，显示新能源出口景气。

中金公司《10月行业配置：超配有色、成长》研究报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：10月行业配置：超配有色、成长

- 作者：李求索、李瑾

• 发布机构：中金公司

- 发布时间：2025年10月10日

• 主题范围：宏观经济环境与中国A股市场行业配置建议，重点聚焦有色金属、成长类行业及相关细分产业链的景气状况。

- 核心观点：作者认为A股市场在经历成交放大后的震荡期中，表现出明显的结构性机会，尤其看好有色金属、成长板块（包括AI算力及相关产业链）。报告建议对“十五五”规划相关政策导向领域保持高度关注，结合行业生命周期与供需变化从而超配布局特定板块。

该报告从宏观到微观层面，结合近期政策、产业链变迁与市场表现，系统阐述各大行业景气状况及投资配置建议，团队特别强调“技术革命+制造升级”的中长期趋势是股票结构性机会的催化剂。整体基调偏积极，结构化看多有色金属及高成长性行业[page::0] [page::1] [page::2]。

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二、逐章节深度解读

2.1 行业配置观点与宏观环境

• 报告指出，近期A股市场经历成交量快速上涨后自8月底进入盘整，市场表现出结构性分化，热点聚焦于成长股，特别是AI算力相关产业。

- 中国能源转型的明确政策目标及产业链定位决定制造升级是长期趋势，支持制造业和技术革命的结合，推动相关板块表现。

• 政策层面，节后“十五五”规划利好预期将推升市场需求与政策支持，延续震荡中偏多的市场趋势。

- 在具体品类上，不同周期品价格表现差异明显，有色金属持续走强，钢铁、石化等受稳增长政策提振，煤炭、水泥表现分化。

• 美联储于9月降息25bp，提振黄金与部分工业金属价格；原油虽然短期受地缘政治影响上涨，但OPEC+快速增产或致供过于求[page::0]。

2.2 各行业板块景气状况

1. 能源与基础材料

- 有色金属依然上涨，钢铁、石化、建材等受国内稳增长政策支持，供给与需求趋于理性。
- 9月价格数据：动力煤上涨1.3%，水泥上涨0.6%，玻璃上涨2.4%；焦煤、焦炭、螺纹钢等价格小幅下跌。
- 黄金价格快速上涨，与美联储降息相关。
- 原油市场供需存在不确定性，中期或面临供应过剩。

1. 工业品

- 新能源转型带动电力设备需求强劲，风电、光伏新增装机同比增速分别高达72%、65%。
- 政策“反内卷”催化光伏产业链价格反弹，9月多晶硅及电池价格上涨，多晶硅片价格同比回升，光伏组件价格企稳。
- 8月挖掘机内销同比增22%，出口增13%，锂电设备及PCB设备放量增长，摩托车、油服设备表现稳健。
- 汽车板块销量高增，特别是新能源汽车同比增长27%，渗透率达49%，未来聚焦智能化和出海发展。
- 国防军工受装备更新和地缘风险影响，关注度提升。
- 建筑与工程受基建支撑但受地产行业拖累，整体景气度有限[page::0] [page::1]。

1. 消费品

- 家电销售增速放缓，出口表现分化，基数压力和补贴退坡为影响因素。
- 纺织服装行业整体需求疲软，市场景气指数显著下降。
- 旅游和餐饮表现平平，社会消费品零售额持续下行。
- 茅台价格短期企稳，供需两端因素交织。
- 农产品价格同比下滑，整体消费类商品需求尚待回暖[page::1]。

1. 科技

- AI算力需求大幅增强，海外云厂商均上调资本开支指引，产业链形成闭环（投资-采购-供应），缓解算力短缺。
- 阿里云全栈AI能力显著提升，并计划大规模增加基础设施投资，体现强劲供给侧优势与开发者生态。
- 通信产业链在AI和卫星互联网驱动下保持景气，政策支持低轨卫星互联网普及目标明确，卫星产业发射数大增。
- 电子领域手机销量继续下降，但笔记本电脑有所回升，半导体保持较高增长，行业正受益人工智能应用与国产替代趋势。
- 传媒领域游戏版号发放数量高位，游戏收入增长带动上市企业利润，电影票房暑期档实现同比正增长[page::1] [page::7] [page::8]。

1. 金融

- 银行业高股息优势关注度下滑，但保险和证券业受益于资本市场活跃，保险保费和资产规模均稳健增长。
- A股成交额及融资融券活跃度持续提升，券商业绩表现强劲，板块估值或调整修复。

1. 房地产

- 地产销售面积同比继续萎缩，但环比有所回升，阶段性改善迹象显现。
- 房价指数持续下降，新建商品住宅和二手住宅分别下跌3.0%、5.5%。
- 行业仍处于底部区间，受金融周期影响，短期景气度承压，需关注政策支持[page::1]。

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2.3 细分行业个案解析

• 机械行业

- 挖掘机市场内销和出口双增长，反映政策和基建投资支撑，制造升级带来结构性机会。
- 锂电相关设备和AI基础设施扩张带动新设备需求，头部机器人企业订单增长将加速商用落地。

• 电力电器设备

- 新能源快速增长对电网投资形成强大支撑，新时代碳强度年降5%，超过历史3.3%平均水平，驱动长期投资需求。
- 光伏产业链价格在“反内卷”政策助推下企稳反弹，预计成本压力和亏损压力将缓解。
- 电力设备出口增长强劲，尤其锂电和光伏产品，受益海外新能源空间拓展。

• 汽车及零部件

- 汽车销量保持16%同比增速，新能源27%增速，受惠于购车补贴和以旧换新等刺激政策。
- “金九银十”旺季销售预期明朗，新能源汽车税收优惠在2025年末结束，政策带来的时间窗口效应需关注。
- 车企面临电动化到智能化的连续转型，并积极开拓海外市场。

• 国防军工

- 地缘政治风险推动国防装备更新需求，四代装备展示及“十五五”规划列装节奏明确。
- 高超声速、无人装备及卫星互联网是未来重点增长领域，产业链核心企业价值重估值得关注。

• 建筑与工程

- 虽基建投资具韧性，但地产投资持续萎缩，拖累整体建筑行业景气。
- 8月专项债发行增速良好，有望成为稳增长主要资金来源，但短期内行业需求仍需观察政策执行力度[page::3] [page::4]。

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三、图表深度解读

图表3：主要制造业行业产能利用率（见页5图）

• 描述：图示2021年1月至2025年5月制造业整体与细分行业产能利用率动态趋势。

- 解读：整体制造业产能利用率约在74%-78%区间波动，通用设备制造业表现较优，一直保持在约79%左右。专用设备和电气机械利用率略低但相对稳定。汽车制造业弹性大，2024年初大幅下滑至65%以下，随后反弹但仍低于其他行业。

• 联系文本：产能利用率的波动与基建投资、汽车销售和产业周期密切相关，低利用率可能提示下游需求不振或供给过剩，影响下游产业盈利预期。

- 局限：该指标仅反映产能使用率，未直接体现盈利能力和销售情况，但作为景气度重要佐证具有参考价值[page::5]。

图表4：挖掘机销量增速（页5）

• 描述：2017年至2025年挖掘机累计同比销量走势，包含国内与出口拆分。

- 解读：挖掘机销量经历疫情期间波动，2025年有明显回暖趋势，出口增速波动但整体回升，显示制造业出口景气恢复，基建投资与海外市场需求增长推动销量。

• 结合：支持报告机械行业景气的判断，反映制造升级和出口带来的结构性增长机会。

图表6：发电装机容量（页6）

• 描述：2018年至2025年主要发电类型新增装机容量同比，含发电总装备、火电、风电和太阳能。

- 解读：风电与太阳能装机同比波动大幅高于传统火电，表明新能源装机激增，能源结构转型趋势明显。

• 结合文本，展示政策引导和“碳强度下降”对能源领域投资推动，验证新能源行业景气度高企。

图表7：汽车销量（页6）

• 描述：2021年至2025年锂离子电池、太阳能电池及电动载人汽车销量同比。

- 解读：锂离子电池和电动汽车销量呈现先下降后复苏态势，太阳能电池走势波动较大，但整体趋势积极。显示新能源产品需求增长动力强劲。

• 支撑文本中新能源汽车增长27%及动力电池供需紧张的观点。

图表8：光伏产业链现货价格走势（页7）

• 描述：2015年至2025年多晶硅片、太阳能电池及薄膜光伏组件价格趋势。

- 解读：价格经历大幅下降和周期波动， 2023年初回落至低谷后，2025年开始出现明显上涨，反映产能调整和“反内卷”政策效果。

• 说明光伏供应链供需关系的改善，有望带动企业盈利提升。

图表9-11：科技行业设备销量与半导体销售额（页8-9）

• 图9：全球及中国半导体销售额同比增长趋势，均呈现较高的两位数增长，表明行业景气度维持。

- 图10-11：手机、笔记本及电脑产品销量中，手机销量下滑但笔电有所复苏，互联网企业业务收入与接入流量增长波动明显，反映终端与互联网生态多样化发展态势。

• 结合文本，印证AI算力需求持续驱动科技产业链增长，半导体受益于国产替代和投资扩张。

图表12：电影票房收入（页10）

• 描述：2016-2025年间中国电影月度票房金额变化。

- 解读2025年票房整体恢复至近年来高位，标志文化娱乐消费回暖。

• 验证传媒行业景气度提升，游戏版号发放和电影票房增长并行，支持传媒板块活跃的判断。

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四、估值分析

本报告核心为行业配置与宏观趋势判断，无具体个股估值模型展开，未提供DCF或传统市盈率目标价。其价值判断主要基于：

• 宏观政策支持（稳增长方案，碳达峰碳中和行动，汽车购置补贴）

- 产业链供需分析（光伏反内卷，新能源车需求）

• 行业景气度信号（产能利用率、销量同比、价格指数）

- 技术演进（AI算力资本开支、设备链闭环）

• 资本市场活跃度（券商行业估值修复预期）

估值判断依赖这些基本面驱动力结合历史周期及估值水平，相较于单一估值模型更注重行业生命周期与政策导向的判断。

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五、风险因素评估

• 政策执行风险：报告多处强调“十五五”规划及稳增长政策预期对行业带来支持，若政策变动或落实不及预期，将对基建、汽车、光伏等行业产生负面影响。

- 市场供给过剩风险：如原油可能因OPEC+增产供过于求，光伏等新能源行业仍存供给压力，产能过剩可能影响价格与盈利。

• 国际贸易及地缘风险：出口依赖行业如机械、光伏面临全球贸易环境和地缘政治波动风险，可能影响订单和销量。

- 技术变革与竞争风险：AI算力需求虽大，但产业链技术迭代快，竞争激烈，局部环节风险显著。

• 宏观经济波动风险：全球及国内经济波动可能影响消费、制造投资，进而波及相关行业表现。

- 报告中对风险披露较为基本，未见详细定量风险概率估计及缓解策略，投资者应结合自身风险偏好谨慎评估[page::0] [page::4]。

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六、批判性视角与细微差别

• 报告结构清晰，数据详实，观点合逻辑；但存在一定基于政策预期的乐观倾向，特别强调政策利好下的成长板块，可能淡化政策执行不确定性和外部经济波动风险。

- 供给周期阶段判断准确，但对部分行业海外市场的持续性需求上未深入讨论潜在周期风险。

• AI与科技板块景气度较高，报告均未过度夸大风险，具备理性分析，值得肯定。

- 地产行业负面影响强调充分，但报告整体结构中地产风险传导对其他行业的间接冲击未展开详细讨论。

• 部分图表数据信息量大（表格3）但呈现较为复杂，阅读门槛较高，普通投资者可能难以快速抓住核心信息。

- 报告没有展开细致估值方法说明，仅做行业景气及配置建议，缺少单个行业或公司盈利预测的细节模型构建，适合宏观行业轮动参考但不足以作为具体投资决策唯一依据。

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七、结论性综合

中金公司2025年10月行业配置报告系统分析了宏观政策、产业周期及市场表现，结合全球与中国的能源转型趋势、制造业升级、技术革命（特别是AI算力需求）等主线，给出行业配置建议：

• 超配有色金属与成长行业，其中有色金属受益于全球货币体系变化和供需结构调整，是核心投资主题之一。

- 重点关注新能源、机械制造、电力设备、AI相关科技、国防军工等产业链，均显示较高景气度，产业扩张和技术升级驱动需求强劲。

• 消费品、金融表现分化，地产仍处底部，需关注政策

- 多图表揭示产能利用率、销量涨幅、新能源装机容量、光伏价格等关键指标均体现行业景气度处于结构性修复甚至扩张期，支撑相关板块的积极判断。

• 结构性机会明显，但仍需警惕政策、国际环境及供给过剩风险。

总体而言，报告呈现了基于数据和政策逻辑的专业行业视角，适合作为投资者行业配置的决策参考，强调通过捕捉制造升级和技术革命的产业链机遇，实现结构性超配和成长板块的中期投资价值提升[page::0] [page::1] [page::2] [page::3] [page::4] [page::5] [page::6] [page::7] [page::8] [page::9] [page::10]。

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附：图表示意

图表2：A股各板块基本面情况（页2）

• 展示了多个行业及子行业的分类、配置建议和多维度指标打分（基本面、行业因子、盈利因素等），针对能源有色金属、机械、电力设备、医药科技等均呈超配或偏强配置建议，体现报告核心配置主题。

图表3：制造业产能利用率趋势（页5）

图表4：挖掘机销量增速（页5）

图表6：发电装机能力增速（页6）

图表7：汽车及电池销量（页6）

图表8：光伏产业链价格（页7）

科技行业销量等相关图表（页8-9）

图表12：电影票房（页10）

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综上，本报告立足宏观政策推动下的产业趋势，聚焦新兴成长及基建制造业板块，通过多维度数据和产业动态，明确建议超配有色及成长行业，市场表现震荡调整中孕育结构性投资机会，政策催化和产业升级驱动共振将成为未来主线。

报告