市场表现及基差总体情况 [page::0][page::3]

• 2018年3月1日至7日，沪深300上涨0.32%，中证500上涨1.04%，上证50微跌0.02%。

- 指数期货整体呈现贴水，沪深300、IC贴水幅度显著，高于上证50。

• 各期合约实际基差明显小于理论基差，出现套利机会。

沪深300指数期货基差及套利收益分析 [page::3][page::4][page::5]

• 3月合约IF1803套利收益最高达10.46%。

- 其他月份合约套利收益趋近于零。

• 跨期套利显示远月合约被低估，建议做多远月，做空近月。

中证500指数期货基差及套利收益分析 [page::6][page::7]

• 3月合约IC1803套利收益达到18.29%，为所有合约中最高。

- 4月合约套利收益仍保持正收益，为2.06%。

• 远月合约同样存在估值偏低现象，推荐跨期套利操作。

上证50指数期货基差及套利情况 [page::8][page::9]

• 所有合约实际基差均较小，未显示明显套利收益。

- 市场对上证50期货合约的定价较为合理。

基差跟踪及套利收益计算方法介绍 [page::11][page::12][page::13]

• 理论基差估算模型综合考虑资金成本与成份股分红影响，通过分红金额及时间预测提高估算精度。

- 套利收益计算采用80%资金配置现货，20%作为期货保证金，扣除手续费及融券成本。

• 跨期套利收益基于实际价差与理论价差回归情况计算，提示部分套利存在风险。

风险提示 [page::0][page::5][page::7][page::11]

• 报告数据来源公开市场，因更新频率限制或存在误差。

- 跨期套利存在价差未回归风险，建议投资者注意市场风险控制。

东吴证券“金融工程指数期货基差报告”详尽解读与分析

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1. 元数据与概览

报告标题：“金融工程指数期货基差报告——股指持续贴水，IF、IC套利收益扩大”
作者与机构：东吴证券研究所，证券分析师高子剑（执业证书编号S0600518010001），研究助理宋洋
发布日期：2018年3月7日
核心主题：本报告关注中国主要股指期货品种（沪深300、上证50、中证500）的基差情况及其套利收益情况，涵盖期现基差和跨期基差的跟踪分析，旨在为投资者提供基于量化分析的套利机会和风险提示。

报告核心论点是当前三大指数期货均处于持续贴水状态，其中沪深300（IF）与中证500（IC）显示出较明显的套利收益，尤其是3月合约套利收益显著扩大；而上证50（IH）期货套利收益不明显。报告结论是，跨期套利方面，远月合约处于低估状态，存在做多远月、做空近月的套利策略建议，但提示套利风险因没有收敛机制保证。定性表达较为严谨，重点呈现量化数据和基差模型推算结果，尽管报告未给出具体目标价和评级指标，但明确指出了套利机会和风险提示。[page::0,3,5,6,9]

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2. 章节深度解读

2.1 市场回顾

报告首先简要回顾了上一周（2018年3月1日至3月7日）的市场表现：沪深300微涨0.32%，中证500涨1.04%，上证50几乎持平微跌0.02%。
本周重点为期货指数基差情况的分析，即期货价格与现货价格（指数值）之间的差值，用以判断期货相对于现货的价值处于升水还是贴水状态。

数据显示，沪深300系列合约均显著贴水（IF1803贴水27.25点，IF1809贴水达55.65点）；中证500贴水更为严重（3月合约贴水55.49点，9月合约高达253.49点）；上证50贴水较轻微，3月合约贴水5.15点。 其中“理论基差”基于资金成本和预测分红等估算的无套利基差；“实际基差”则为市场现有价格与现货差价，明显出现偏离，暗示存在套利空间。[page::0,3]

2.2 沪深300指数期货基差跟踪

重点揭示了沪深300各月期货合约的实际基差均为负值，表现为贴水。其中3月合约(即将到期的近月合约)出现10.46%的套利收益，显示贴水程度与合理套利空间结合形成的套利机会明显。其他远月合约套利收益趋近于0。

• 图表3揭示3月合约自2017年7月至今，实际基差经过大幅波动，套利收益接近10%以上峰值，理论基差则平稳下降，说明分红及资金成本对基差有理性支撑，但市场价格与理论基差的背离带来套利机会。

- 图表4展示期货价格与现货价格及套利区间的动态。区间上下限作为套利发起区间，期货价格大部分时间在区间内，说明套利机制起到一定限制功能，但期货价格走弱促使贴水及套利空间扩大。[page::3,4]

3月外的4月、6月、9月合约基差及套利收益图表数据（图表5-10）显示，除3月合约外，其他月份合约均无明显套利收益（均为0%），且基差负值扩大，套利收益趋近零，表明远月合约贴水但收益不足以支撑套利，可能因时间价值及风险溢价影响。[page::4]

2.3 沪深300跨期基差分析

报告指出跨期套利具有风险，特别是缺乏价格收敛保证。现有各跨期合约均显示远月合约低估，推荐“做多远月、做空近月”策略。

• 图表11-14展示3-4月、3-6月、4-6月及4-9月不同合约之间的理论价差、实际价差与套利收益。

- 实际价差均小于理论价差，套利收益表现为正，但收益率较低且波动不大，体现跨期套利中存在的有限执行效果和较大风险。[page::5]

2.4 中证500指数期货基差跟踪

中证500的情况较沪深300更极端，所有期货合约均大幅贴水，且3月合约套利收益高达18.29%，4月合约仍有2.06%，6月及9月合约无显著套利收益。

• 图表16-23显示，实际基差远大于理论基差的负值幅度，且套利收益在3月合约阶段峰值明显，表明暂时存在比较明确的期现套利机会。

- 期货价格与现货价格曲线（图表17，21，23）也支持期货价格对现货明显低估的结论。

• 跨期合约分析显示远月合约仍低估，建议跨期套利做多远月、做空近月，但同样强调潜在风险。[page::6,7,8]

2.5 上证50指数期货基差跟踪

上证50的基差较小，且所有主要月合约无套利收益，套利收益均为0。

• 图表29-36显示实际基差和理论基差相差较小，期货价格大致跟踪现货价格，套利窗口较小或不存在。

- 跨期基差分析依然呼应两大指数，远月合约略显低估，可考虑套利策略，但收益不明显，风险提示依然存在。[page::8,9,10]

2.6 风险提示

报告多次提醒数据源自公开市场数据，因数据更新频率限制存在误差可能；且基于纯量化推测，和基本面关联度较低。因此，期货套利策略应谨慎运作，理性判断市场风险，不可盲目追随套利信号。[page::0,5,7,10]

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3. 重要图表解读

图表1（沪深300、中证500、上证50基差数据）

清晰列出三大指数不同合约的理论基差与实际基差，突出实际基差均为负值，表现为贴水现象，而且中证500贴水最为严重，数值远超理论基差估算。[page::3]

图表3（IF1803实际基差、理论基差和套利收益）

• 实际基差从2017年7月负值近100点改善到负20多点，但仍为贴水状态。

- 理论基差平稳下降，套利收益峰值超过10%，表明显著套利空间存在。

• 灰色套利收益区间波动集中，体现套利机会窗口的周期性出现。[page::3]

图表4（IF1803期货价格、现货价格和套利区间）

• 期货价格（灰线）整体低于现货价格（蓝线），期货价格主要波动于套利区间上下限之间。

- 套利区间宽度反映交易成本和分红调整，区间宽度动态变化体现资金成本和分红对期货估值的影响。[page::3]


类似结构图表分别展示了其他合约月份及指数，图表清晰说明期货与现货价格背离程度与套利收益变化，整体支持文中套利机会分析。

跨期套利相关图表（图表11-14，24-27，37-40）

• 跨期合约的理论价差与实际价差持续存在差额，套利收益虽不大，但存在做多远月合约的套利建议。

- 这些图也显示套利变化的时间特征，强调跨期套利的不确定性和风险存在。[page::5,8,10,11]

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4. 估值方法与模型介绍

报告第6章详细介绍了基差及套利计算的理论基础与方法：

• 理论基差计算：

基于资金成本利率(${r}$)、股息率(${d}$)、合约剩余天数($\Delta t$)与现货指数价格(${S}$)计算：

$$
B = S e^{(r - d) \Delta t / 365} - S
$$

进一步引入分红折算点位$D$，调整为：

$$
B = S e^{r \Delta t / 365} - D - S
$$

其中分红点位$D$须通过预测成分股净利润和分红率，结合历史分红时间推算，尤其关注5-8月分红高峰对6月、9月期货影响。[page::11,12]

• 期现套利收益计算：

将80%资金投入现货，20%作为期货保证金，扣除手续费和融券成本，考虑分红收益衡量真实套利收益率。
此方法确保套利收益真实反映资金成本和交易代价情形。[page::12]

• 套利区间：

定义期货价格在区间上下边界之外时触发套利机会，计算考虑手续费和分红因素。[page::12]

• 跨期合约套利：

理论价差由两个合约理论基差相减得出，套利收益为实际价差回归理论价差的无杠杆即期收益。[page::13]

整体方法科学合理，均将资金成本、分红预期和交易成本纳入模型，体现较严谨的量化分析水平。

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5. 风险因素评估

报告风险提示中强调：

• 使用的市场数据受限于公开途径及更新频率，数据可能不完全同步最新价格信息；

- 推断基于量化模型，和宏观或基本面因素关联较弱，模型假设或特定行情可能失效；

• 跨期套利存在价格没有回归理论价差的风险，缺少收敛机制保证；

- 期现基差和套利收益受交易成本、资金成本、分红政策等多因素影响，可能随市场波动显著变化；

• 套利操作涉及复杂交易和资金安排，存在实践操作风险。

以上风险提示，体现报告作者对模型局限和套利风险的充分认识，提醒投资者理性对待套利机会。[page::0,5,7,10]

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6. 批判性视角

• 报告高度依赖量化数据和模型推算，基本面深度分析部分不多，可能限制对行情驱动的全面理解；

- 预期套利收益基础为理论基差模型及分红预测，分红预测依赖历史数据与估算，存在不确定性；

• 基差持续偏离理论水平，可能是市场供需、流动性、风险偏好等其他非模型因素驱动，未有深入剖析；

- 跨期套利无收敛机制提示表明策略存在较大执行风险，报告未给出具体风险概率或对冲建议，仅做保守提示；

• 图表多为基于历史数据曲线，短期极端行情可能发生变化，而报告未详细论述异常行情下模型适用性；

- 报告不涉及具体投资评级或目标价，可能是因为本报告主要为交易策略和量化研究，体现的是专业的量化分析角度，不适合给出明确买卖建议；但这也使得普通投资者需谨慎理解和应用报告结论。

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7. 结论性综合

本报告系统而详尽地分析了2018年3月初中国主要股指期货（沪深300、上证50、中证500）不同月份合约的理论基差、实际基差及套利收益表现，结合市场公允价格和量化模型，推断当前市场存在显著的贴水现象及基差套利机会。

• 沪深300（IF）与中证500（IC）3月合约显示出明显正向套利收益，分别达10.46%和18.29%高位，提示短期套利机会较为突出。

- 远月合约普遍处于低估，跨期套利策略建议“做多远月，做空近期合约”，但由于缺乏收敛机制，存在较高风险。

• 上证50（IH）合约基差较小，套利机会则不明显，套利收益约为零。

- 报告基于资金成本、分红预期及期货价格综合模型，体现了较越发合理的理论估值。

• 数据和结论均来源公开市场，强调基于量化结果且棘手基本面实际情况，投资者需谨慎操作。

图表与数据的多维度展现，辅助投资者精确把握期现价差氛围、套利收益率及套利空间动态变化。本报告具备高度专业性，结合模型与市场实际，合理揭示市场套利机会，且清楚提示存在的体系风险与不确定性，是针对量化套利交易者不可多得的分析参考资料。[page::0-13]

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附：重要图示

• 图表3：IF1803实际基差、理论基差和套利收益

• 图表4：IF1803期货价格、现货价格和套利区间

（其余图表详见报告相应页）

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综上，报告为指数期货基差跟踪与套利收益的量化研究典范，结构严谨、数据详实，同时给予套利机会和风险平衡提示，是金融工程量化研究领域的优质参考文本。

报告