宏观经济综述与政策展望 [page::1][page::2]

• 上半年GDP同比增长5.3%，经济表现韧性强，政策基调将继续保持“积极财政+适度宽松货币”，但短期不加大逆周期力度。

- 下半年重点聚焦解决有效需求不足、物价低位及贸易卡脖子问题，推动新供给侧改革和扩大内需。

• 预计下半年有1-2次降息、50BP降准，结构性货币政策工具将支持科技创新和消费提振。

- 财政政策保留后手，增发国债可能性较低，但不排除下半年预算收入下降背景下的政策储备加强。

• 物价低位是关键矛盾，需促进合理回升，推动传统行业提质升级及新能源汽车等新兴产业发展。

- 基建投资将聚焦雅江水电和农村公路升级，地产政策继续稳增长并优化供给结构。

• 消费政策接续保障以旧换新，同时提升服务消费支持力度，扩大补贴范围。

转债市场量化策略表现及调仓解析 [page::2][page::3]

• 7.8-7.21周期内，高价高弹性策略涨幅4.8%，显著跑赢基准2.4%；策略年初累计收益分别为9.7%、21.3%、38.4%。

- 低价增强策略调入中报预告扭亏转债，行业分散布局；改良双低策略以业绩预增和活跃度作为调仓依据，保持稳定持仓。

• 高价高弹性策略提高标的池，下调价格下限，关注低溢价高价转债，行情后期超额收益显著。

ESG全球RWA监管政策框架及投资建议 [page::3][page::4]

• 构建六维度RWA政策框架：确权、流通、许可、税收、稳定币适配、资产合规。

- 监管路径分“安全优先”美国英日韩和“创新导向”新加坡阿联酋韩国两类，欧盟及香港居中。

• 税收与监管自由度共同决定RWA吸引力，税负较低的区域可作为早期试验重点。

- 投资建议围绕监管连续性优先布局、政策红利窗口捕捉及法律风险评估。

农业板块：7月生猪盈利改善，宠食出口微增 [page::4][page::5]

• 7月生猪养殖利润环比提高，猪价年内保持平稳，养殖企业成本持续优化。

- 6月宠物食品出口额同比小幅下降，H1出口量价拆分显示出口额微增0.4%。

• 7月农业指数涨幅超过沪深300，养殖和渔业表现突出。

- 建议重点关注成本优势明显的优质猪企及饲料龙头企业。

钢铁行业利好及结构性供给调控 [page::5][page::6]

• 雅江水电工程开工，总投资1.2万亿元，基础钢材需求约180万吨，特钢需求显著。

- 新《农村公路条例》出台，农村交通基建升级带来钢铁需求。

• 政策推进产能置换、淘汰落后产能，行业反内卷向高端差异化转型，产能向龙头集中。

- 投资建议重视基建和供给端结构优化推动的钢铁行业回暖。

球冠电缆业务扩展与市场结构优化 [page::6]

• 中标南网超5亿元项目，2024年南方电网市场份额提升，国家电网市场稳固。

- 加强研发，获得多项国家专利，产品线涵盖电力和特种高压电缆。

• 行业内竞争格局充分，未来集中度有望提升，公司220kV电缆具备较强竞争力，产品广泛应用于重大工程。

- 业绩展望稳健，布局新兴海外市场并优化市场区域布局。

【银河晨报】2025年7月25日研究报告详尽分析

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1. 元数据与概览

• 报告标题：【银河晨报】7.25丨宏观：巩固良好局面，解决突出问题

- 作者及机构： 中国银河证券研究院，全体研究团队联合撰写，涵盖宏观、固收、ESG、农业、钢铁及北交所公司等领域资深分析师。

• 发布日期：2025年7月25日

- 报告主题：以宏观经济展望为核心，涵盖多个行业板块（固收、ESG、农业、钢铁、电力电缆等），重点解读当前中国经济形势与政策走向，并辅以具体行业和企业分析。

• 核心信息概览：

- 宏观方面：上半年经济韧性强，GDP同比增长5.3%，但下半年需继续巩固良好走势并解决突出问题，尤其是物价低位与投资持续下行。
- 政策基调：维持“更为积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，存在适度降息、降准空间。
- 行业观点：基建和地产加码，服务消费提质，钢铁基建项目带来需求复苏。
- 投资建议：关注生猪养殖和宠物食品行业，钢铁行业优质龙头受益，球冠电缆中标项目优化市场布局。
- 评级指导及风险提示涵盖宏观政策落实、市场波动、技术及合规风险等多个方面。

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2. 各章节深度解读

2.1 宏观经济分析

• 重点论点：

- 上半年中国GDP同比增长5.3%，表现好于市场预期，展现较强经济韧性。
- 下半年政策重心为巩固经济良好局面和解决突出问题，特别是物价长期低位运行、投资增速放缓、消费政策的持续激励等。
- 维持积极财政政策和适度宽松货币政策，稳健中带弹性，短期不急于大幅加码，而是保持政策储备空间。

• 政策预期：

- 货币政策仍然围绕促进增长与就业，预计下半年有1-2次降息，调降利率20-30BP，50BP降准具备实现可能。
- 结构性货币工具如PSL重启、创新支持融资等将继续推出，助力科技创新和消费提振。
- 财政方面虽压力存在，但当前缺乏增发国债的强烈必要，地方专项债、政策性金融工具将作为主要融资模式。
- 为对冲税收、土地收入压力，财政或适时加大政策储备。

• 物价问题：

- PPI负增长已连续33个月，GDP平减指数连续9季度为负，显示通缩压力显著。
- 政策导向将会上提“促进物价合理回升”目标，防止物价过低影响投资和产业结构优化。
- 通过统一大市场建设、淘汰落后产能和推动传统产业升级，促进供需良性循环和创新驱动，尤其新能源汽车、智能网联汽车等新兴产业将获得政策倾斜。

• 基建与地产：

- 重点推进雅仑藏布江水电项目等重大基建工程，短期拉动内需，长期提升供给能力。
- 推动农村公路网络升级，释放乡村基建需求潜力。
- 地产政策围绕“稳增长与高质量发展”并举，放松刚需和改善性住房需求，保持房企流动性支持，加强“因城施策”保障供给。

• 消费政策：

- 继续推动以旧换新，避免补贴发放季节性波动。
- 支持服务消费扩围，包括家政、文化旅游、教育培训等，促进消费多元化发展，回应居民多样消费需求。

• 风险提示：

1. 政策落实效果不达预期。
2. 政策理解及传导过程存在偏差。
3. 国际环境不确定性加剧，影响外部需求和资本流动。

总体来看，宏观部分围绕“稳增长不急躁、促结构不放松”的思路展开，强调政策连续性与灵活度的平衡，突出物价合理回升和供给侧改革新探索。[page::1, page::4, page::5]

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2.2 固定收益：权益市场与转债策略

• 策略表现：

- 低价增强策略、改良双低策略、高价高弹性策略三大转债量化策略表现亮眼，年内累积涨幅分别为9.7%、21.3%、38.4%，高价高弹性策略明显领先基准。
- 最新持仓结构保持行业分散，重点关注农业（农林牧渔）、电子、新能源、医药、传媒及汽车板块相关转债。

• 调仓理由：

- 锚定中报业绩预告及转债价格表现，维持动态调整，调入预期业绩改善或估值被低估标的，剔除价格已大幅上涨或强赎风险高的资产。
- 高价高弹性策略为了扩大标的池，下调价格门槛，保持行业配置均衡，关注业绩和条款风险。

• 风险提示：

1. 历史业绩复现风险。
2. 转债市场波动性风险，如情绪驱动的超调。
3. 转债正股表现不及预期风险。

总结部分为转债策略提供稳健的业绩回顾与展望，重点在于策略因市场行情调整与业绩动态跟踪的灵活性。[page::2, page::3]

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2.3 ESG：多路径RWA政策研究框架

• 核心观点：

- 研发了“六维度RWA政策研究框架”，涵盖确权机制、流通限制、许可门槛、税收环境、稳定币适配和资产结构合规六个方面，用以比较全球主要地区的RWA监管差异。
- 两种监管路径并存：“强监管、安全优先”代表美国、英国、日本，强调高门槛和风险管理；“创新驱动、试点优先”包括新加坡、阿联酋、韩国，着重降低准入门槛和税负激励；欧盟与香港采取折中策略。

• 政策吸引力：

- 各地监管自由度和税收友好度是吸引RWA发展关键，监管太宽松或税负过重都不利于市场。
- 日本开始从风险防控向市场激励转变，中国香港和新加坡通过低税收打造试验平台。

• 代表地区实践：

- 欧盟推动统一监管框架确保跨境一致性。
- 韩国通过专法支持链上证券和本币稳定币结合。
- 香港则基于传统资本市场监管体系推动RWA落地，聚焦稳定币和托管。

• 投资建议：

- 关注监管连续性强、确权能力强地区。
- 利用“激励区”低税负国家进行早期试验。
- 关注税收改革带来的政策红利。
- 警惕监管不统一国家的合规风险。

• 风险提示：

- 监管不确定性引发的合规风险。
- 区块链技术和托管安全风险。
- 应用推广及国际化进度低于预期。
- 地缘政治和制裁风险。

此部分为RWA政策演进提供系统对比视角，突显政策环境对新兴资产发展的关键影响。[page::3, page::4]

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2.4 农业：7月生猪盈利改善，H1宠食出口微增

• 宏观表现：

- 6月CPI同比+0.1%，食品项微跌，猪肉价格持续低迷，同比环比均下降。农产品贸易逆差下降19%。
- 农业板块7月表现优于沪深300，养殖业涨幅明显（11.2%），其他子行业分化。

• 生猪产业：

- 猪价自3月中旬低点震荡上涨，7月中旬价格14.96元/kg，环比略跌，养殖利润有所回升，自繁自养为正利润，外购仔猪养殖仍亏损。
- 能繁母猪存栏小幅上升，成本管控和产能调整是利润改善关键。
- 预计全年猪价相对稳定，重点关注优质猪企成本优势及资金状况。

• 宠物食品：

- 6月出口额下降20.2%，量价双跌，H1出口额微增0.4%。
- 出口量同比增长，均价下降，说明国际需求结构调整。

• 投资建议：

- 聚焦生猪行业优质兼备的龙头猪企，侧重成本效率和产能调整。
- 宠物食品行业处于成长期，看好优质企业市场份额提升。
- 黄鸡价格趋势值得关注，供给低位有上行潜力。
- 关注养殖链延伸公司，如饲料龙头和疫苗企业。

• 风险提示：

- 畜禽价格波动、疫病爆发、原材料价格上涨、政策调整和自然灾害。

农业板块展现阶段性复苏势头，重点在产业链不同环节的盈利能力与成本控制效果。[page::4, page::5]

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2.5 钢铁：雅江项目开工，钢铁行业政策催化

• 项目背景：

- 雅鲁藏布江下游水电工程总投资1.2万亿元，是三峡工程约5.8倍，装机容量6000-7000万千瓦，年发电量约3000亿千瓦时，意味着巨量钢材需求，基础钢材估算需求约180万吨。
- 项目对特钢需求突出，包括硅钢、耐候钢、不锈钢等，涉及超大型发电机组和特高压输电线路。

• 基础设施：

- 新颁布的《农村公路条例》加强乡村交通基础设施建设，技术升级与安全保障将带来基建需求新增和改造机遇。

• 行业政策：

- 中央反内卷政策聚焦统一大市场建设，提出依法治理无序竞争，推动资源向优质企业集中，淘汰落后产能。
- 2025年将继续严格钢铁产能置换，实施粗钢产量调控，促进行业结构优化。

• 投资建议：

- 行业供给侧改革推动龙头企业集聚效应加强。
- 雅江项目开工和交通基建条例实施为钢铁需求提供阶段性催化。

• 风险提示：

- 产能退出不及预期，政策调整带来的不确定性，地产和基建需求低迷，原材料价格波动，技术革新带来的工艺风险。

钢铁行业正处于结构调整和需求回暖的叠加期，重大基建项目提供明确的成长动力。[page::5, page::6]

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2.6 球冠电缆（920682.BJ）公司分析

• 中标项目：

- 公司中标南方电网项目共计50932.63万元，涵盖10kV低压电缆、110kV主网线路电缆，增强业务规模和收入支撑。

• 市场结构：

- 近三年公司营收主要来自国家电网和南方电网，约占65%。
- 2024年南方电网市场份额快速增长，浙江省市场逐步复苏，同时向大型央企市场渗透，市场结构持续优化。

• 技术研发：

- 2024年公司获得16项国家专利授权，推动行业标准制定。
- 产品涉及高导电铝合金、电缆绝缘工艺改进、500kV聚乙烯电缆试验等技术升级。

• 行业竞争：

- 电缆行业竞争分散，前十大厂商市场份额不足10%，集中度提升空间大。
- 公司220kV级电力电缆竞争力强，并在轨道交通、新能源、军用电缆等高端领域布局，参与多个国家重大工程。

• 投资观点：

- 公司深耕并持续扩展国内外市场，产品和区域优化助推业绩稳定增长。

• 风险提示：

- 行业竞争加剧，原材料铜价波动，宏观经济对电力投入影响。

公司具备技术与市场双重优势，成长空间较大，尤其受益于国内大型电网及基建需求持续扩张。[page::6]

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3. 图表与图像深度解读

报告页GIF和图片主要在人像、品牌LOGO及封面装饰上，业务数据和趋势描述以文字与数字为主，未见具体图表需单独解读。整体的分析依托大量数据和政策解析，结合行业行业动态和企业中标公告等图像元素，形成了详实多层次的行业透视。

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4. 估值分析

报告整体以宏观及行业基本面为主，对具体企业如球冠电缆的估值未提供详细模型。评级体系提到：

• 行业评级以未来6-12个月行业指数相对基准表现分为“推荐”“中性”“回避”，

- 公司评级区间为“推荐”（相对基准指数涨幅20%以上），“谨慎推荐”（5%-20%），“中性”（-0.5%-5%），“回避”（跌幅5%以上）。

报告并无具体估值倍数、DCF或市盈率分析，更多聚焦行业驱动力与政策利好对企业经营的影响。

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5. 风险因素评估

• 宏观层面：政策落实不及预期、政策理解误差、国际环境不确定性增加。

- 固收板块：历史数据不复现、市场超调风险、标的正股表现偏离预期。

• ESG领域：全球监管不确定性、技术与托管风险、应用推广不足、地缘政治影响。

- 农业领域：价格、疫病、原材料价格、政策和自然灾害等多重风险。

• 钢铁行业：产能退出难度、政策变动、需求波动、原材料价格和技术风险。

- 电缆行业：市场竞争加剧、原材料价格波动、宏观经济波动引致的投资政策风险。

风险管控建议多依靠政策连续性及市场调研，投资者需关注政策动向与基本面变动。[page::1-6]

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6. 审慎视角与细微差别

• 宏观政策基调稳健，短期空间存在灵活调整预期，但经济依赖外部环境，预测中对国际环境风险强调较少，需关注外部经济与地缘政治突变的冲击。

- 转债策略分析比较注重历史表现，警示风险但对宏观因子的敏感度剖析不足。

• ESG及RWA政策框架提出多维视角，强调全球政策差异性带来的投资机遇和风险，但实际操作复杂，跨地域法律合规挑战大。

- 农业部分对行业基本面解读精细，但未深入探讨成本端压力或未来供需错配，价格长期低迷是否会导致结构性调整仍不明确。

• 钢铁行业虽然聚焦了大型基建项目带来的需求，但短期资金回收、项目进度和疫情影响带来的波动风险未突出。

- 球冠电缆在市场开拓和技术创新层面持续发力，但行业集中度提升尚处初级阶段，企业盈利弹性对行业大周期和原材料价格仍敏感。

整体来看，报告立足于稳健且细致的分析，结合政策动态与行业一手信息，保持谨慎而乐观态度。

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7. 结论性综合

本期【银河晨报】报告以宏观为核心线索，通过详尽的上半年经济数据和下半年政策展望，明确指出中国经济坚持“稳中求进、攻守兼备”政策基调，预计货币政策仍具宽松空间，财政政策预留后手以应对可能的经济波动风险。

下半年经济工作重点聚焦缓解物价长期负增长问题，推动供给侧结构改革升级，基建大项目如雅鲁藏布江水电工程启动将直接拉动钢铁等上游产业需求。农村公路等基础设施改造和服务消费刺激政策，将为内循环提供坚实支撑。

转债市场表现良好，各类策略在持续调仓优化，同时需警惕市场波动带来的风险。ESG领域对RWA监管的制度性研究为投资者指明了全球政策环境的变迁路径，利于做出长期配置决策。

农业方面，生猪养殖盈利边际改善但价格总体保持稳定，宠物食品行业表现活跃，建议关注下游成本结构和供需变化。钢铁板块在“反内卷”背景下，随着政策收紧和大型基建推动，行业集中度有望进一步提升。球冠电缆公司凭借中标大型电网项目和技术创新，市场结构持续优化，具备良好成长潜力。

报告整体呈现结构完整、观点清晰、逻辑严谨的分析框架。它提供不仅有对宏观政策走向的把握，还系统展现了关键行业和具体企业的最新动态与投资亮点，为投资者洞察当前市场环境和未来趋势提供了坚实支持。[page::0-7]

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（完）

报告