转债市场供不应求，市场估值处于历史高位 [page::1][page::2]

• 转债市场市价和YTM中位数均已回升至合理区间上限，2025年转债供给减少且强赎协议频繁，市场持续紧张。

- 正股估值提升导致转股溢价率中位数降至近年来低位，显示转债市场偏股性特征。

人形机器人产业链产业价值高增长，2025年迎来量产元年 [page::5][page::6]

• 2024-2029年，中国人形机器人市场规模预测年复合增长率达93.57%，至2029年市场规模将达750亿元人民币。

- AI技术、核心硬件突破与政策支持齐发力，释放产业化应用大爆发。

• 主要核心零部件包括行星滚柱丝杠、谐波减速器、六维力矩传感器等。

重点推荐十只相关转债，覆盖技术领先和估值合理标的 [page::6][page::7]

| 代码 | 名称 | 市价(元) | 转股溢价率(%) | 债券余额(亿元) | 剩余期限(年) | 评级 | 不强赎截止日 | 备注 |
|-------|--------|----------|---------------|----------------|--------------|--------|---------------|----------------------------------|
| 113690.SH | 豪24转债 | 227.93 | 0.75 | 3.84 | 5.4 | AA- | 2025/8/22 | 高精密减速器及关节驱动总成 |
| 111011.SH | 冠盛转债 | 202.88 | 2.28 | 2.83 | 3.6 | AA- | 2025/6/4 | 固态电池，业务洽谈中 |
| 118028.SH | 会通转债 | 136.4 | 7.37 | 6.6 | 3.52 | AA- | 2025/6/12 | PEEK及碳纤维复合材料 |
| 127107.SZ | 领益转债 | 126.3 | 43.07 | 21.37 | 5.47 | AA+ | 无 | Figure AI机器人核心供应商 |
| 113685.SH | 升24转债 | 118.18 | 24.66 | 25.41 | 5.04 | AA- | 无 | 人形机器人零部件供应商 |
| 113676.SH | 荣23转债 | 117.9 | 20.95 | 5.76 | 4.22 | AA- | 无 | 持有宇树科技股份 |
| 127066.SZ | 科利转债 | 119.9 | 61.57 | 15.34 | 3.11 | AA | 无 | 谐波减速器、关节部件 |
| 113644.SH | 艾迪转债 | 117.51 | 57.06 | 10 | 2.88 | AA- | 无 | 机器人核心技术研发 |
| 113638.SH | 台21转债 | 114.26 | 94.66 | 6 | 2.58 | AA | 无 | PA66产业链应用于机器人防护服等 |
| 113633.SH | 科沃转债 | 110.8 | 261.35 | 10.4 | 2.5 | AA | 无 | 服务机器人技术领军 |

• 各转债个券普遍溢价率较低且具备成长空间，存续期限适中，推荐关注。

- 豪24转债作为行业龙头的高精密减速器供应商，布局人形机器人核心零部件，估值合理。

• 冠盛转债着力固态电池，解决机器人续航问题，具备战略业务增长点。

核心产业链构成及关键技术示意 [page::6]

• 特斯拉Optimus展示了人形机器人关键部件，如谐波减速器、无框力矩电机等。

- 提示重点方向包括传动、驱动及感知系统的技术突破。

行业估值与成长性对比分析 [page::7]

• 重点关注转债相关正股PE水平多处于20-40倍区间，整体估值在合理区间，个别企业估值较低具备配置价值。

【山证可转债】人形机器人产业链相关转债梳理详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：《【山证可转债】人形机器人产业链相关转债梳理：积极寻找结构性机会系列》

- 作者：崔晓雁

• 发布机构：山西证券研究所

- 发布日期：2025年6月5日09:14

• 主题：聚焦可转换债券（转债）市场，尤其围绕人形机器人产业链相关的转债标的，分析转债市场现状、结构性投资机会及产业链发展前景，推荐重点关注标的。

该报告核心观点包括：

• 当前转债市场价格和收益率（YTM）均升至合理区间的高位，显示资金偏好虽趋谨慎但投资需求仍维持强劲，供给端收缩推动了供不应求；

- 转股溢价率逼近历史低位，偏股性显著，建议投资者提升风险偏好，积极寻找结构性投资机会，甚至采用高价、低溢价策略；

• 重点看好人形机器人产业链，因2025年被视为量产元年，行业处于高速成长与技术突破期，预计未来市场空间极大；

- 梳理出28只与人形机器人相关的转债，重点推荐其中十大个券，如豪24转债、冠盛转债、会通转债等[page::0,1,4,5,6].

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二、逐节深度解读

2.1 投资要点与转债市场现状

报告指出，转债市场价格与到期收益率已恢复至合理区间上沿，市价中位数呈稳步上升趋势，反映市场资金流入强劲。市场总市值由2023年9月的近1.1万亿降至目前约8000亿元，存续转债数目减半，这背后主要受2023年以来新发转债减少及公告强赎较多的影响。

图1、2、3展示了转债价格、收益率和数量及总市值的变化趋势，均表现出回暖并维持高位的态势（详见图2-3）。这种供给收缩，结合股市走强推升转股溢价率降至近三年历史低位，显示转债市场整体偏股性增强，投资者面临挑选低风险标的难度加大，需主动提升风险偏好，积极挖掘结构性机会[page::1,2,3,4].

2.2 人形机器人产业链及市场潜力

2025年被视为人形机器人量产元年，呈现颠覆性和高增长性。报告引用高盛预计，2024-2027年人形机器人将陆续进入工厂应用，2028-2031年进入消费市场，2035年全球市场规模达380亿美元，出货量140万台。国内数据显示2024年市场规模约27.6亿元人民币，预计至2029年达到750亿元，五年复合年均增长率高达93.57%（极高成长性）。

图7显示WIND人形机器人指数及其成分股PE走势，反映市场对该产业链持续的关注和盈利预期。产业突破主要来自软件系统集成优化（如AI大模型提升环境感知与决策）、核心硬件低成本量产（传感器、减速器等）和政策支持+大厂跨界资源整合（工信部指导意见、华为、特斯拉等企业入局）三方面驱动。

硬件价值主要集中于传动、驱动和感知元件，，例如行星滚柱丝杠、谐波减速器、无框力矩电机、六维力矩传感器、灵巧手等，图8为特斯拉Optimus技术分解图详述核心零部件配置[page::5,6].

2.3 转债标的精选与个案分析

结合转债条款（转股期限、强赎、下修等）、正股基本面与估值、债券余额及流动性，报告精选10只重点关注转债：

| 代码 | 名称 | 市价（元） | 转股溢价率（%） | 债券余额（亿元） | 剩余期限（年） | 评级 | 不强赎截止日 | 备注 |
|------------|-----------|------------|-----------------|------------------|----------------|-------|--------------|---------------------------------|
| 113690.SH | 豪24转债 | 227.93 | 0.75 | 3.84 | 5.4 | AA- | 2025/8/22 | 高精密减速器、关节驱动总成 |
| 111011.SH | 冠盛转债 | 202.88 | 2.28 | 2.83 | 3.6 | AA- | 2025/6/4 | 固态电池 |
| 118028.SH | 会通转债 | 136.4 | 7.37 | 6.6 | 3.52 | AA- | 2025/6/12 | PEEK材料+碳纤维增强复合材料 |
| 127107.SZ | 领益转债 | 126.3 | 43.07 | 21.37 | 5.47 | AA+ | 无 | Figure AI机器人核心硬件供应商 |
| 113685.SH | 升24转债 | 118.18 | 24.66 | 25.41 | 5.04 | AA- | 无 | 人形机器人零部件供应商 |
| 113676.SH | 荣23转债 | 117.9 | 20.95 | 5.76 | 4.22 | AA- | 无 | 间接持股宇树科技1.3217% |
| 127066.SZ | 科利转债 | 119.9 | 61.57 | 15.34 | 3.11 | AA | 无 | 谐波减速器、关节部件 |
| 113644.SH | 艾迪转债 | 117.51 | 57.06 | 10 | 2.88 | AA- | 无 | 机器人核心技术研发与系统集成 |
| 113638.SH | 台21转债 | 114.26 | 94.66 | 6 | 2.58 | AA | 无 | PA66全产业链，或用于机器人外壳 |
| 113633.SH | 科沃转债 | 110.8 | 261.35 | 10.4 | 2.5 | AA | 无 | 服务机器人技术延展 |

（以上数据基于2025年5月30日收盘，详见表2）

重点个券亮点分析

• 豪24转债：汽车同步器及差速器龙头，差速器业务加速增长中，布局关键人形机器人核心零部件——高精密行星减速器及关节驱动总成，已与头部企业达成战略合作，有望进入特斯拉供应链，2025年8月22日前无强赎限制，流通性优良[page::6,9].
• 冠盛转债：汽车零部件稳健，海外营收占比高。布局固态电池，技术专利掌握核心关键点，与人形机器人主机厂开展业务洽谈。2025年6月4日前不强赎，转股溢价较低，估值仍有吸引力[page::7,8].
• 会通转债：改性塑料领军企业，PEEK材料应用于人形机器人关节和外壳领域，成长性强，营收及利润均显著增长。2025年6月12日前无强赎限制，较低溢价率，投资弹性好[page::8].
• 领益转债：全球消费电子制造龙头，持续布局机器人硬件供应链，已为Figure AI第二代人形机器人量产供货。高评级新债，流通市值较小，转股期刚开始，优质长期布局标的[page::8,9].
• 升24转债：新能源车核心零部件生产，机器人业务提升至战略层面，机器人业绩成长可期，且债券价格适中，权益价值带来潜力[page::9].
• 荣23转债：传统行业基础稳健，估值低，间接持股宇树科技，具备潜在股权价值支撑[page::10].
• 科利转债：锂电池结构件行业龙头，明确布局机器人产业链，双主业支撑成长，值得关注[page::10].
• 艾迪转债：液压破碎锤领头羊，布局工业机器人业务，核心技术补强助力机器人板块业绩提升[page::10,11].
• 台21转债：全产业链布局锦纶纺织，产品可用于人形机器人外壳防护，产能扩展带动业绩大幅增长[page::11].
• 科沃转债：服务机器人龙头，受益于消费补贴政策，技术延展性强，营收和利润均快速增长，但转股溢价率偏高限制弹性[page::11].

图9对比了重点关注转债及其正股PE（TTM）情况，反映出个券估值差异和成长预期的权衡[page::7].

2.4 风险因素评估

报告提示主要风险包括：

• 宏观经济及货币政策风险：如经济低于预期可能导致信用风险上升，资本市场估值下移，影响转债投资收益；

- 业务拓展和业绩风险：正股新业务若进展不及预期，或行业政策发生变动，将拖累企业业绩和转债价值；

• 市场竞争与技术风险：激烈的行业竞争和技术更新可能影响部分转债正股估值及发展潜力；

- 条款风险：部分转债临近强赎期限或存在下修风险，投资者需关注条款限制；

• 行业特定风险：如人形机器人产业本身技术门槛高、市场推广周期长，估值波动较大[page::1,11,12].

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三、图表深度解读

3.1 转债市场整体指标变化（图1-6）

• 图1 & 图2（转债市价中位数和YTM中位数）：2022中期至2025年中，转债市场经历大幅下跌后，2024年初起显著反弹，市价中位数稳定在118-124元附近的合理区间上限，YTM中位数回落至约0%至负10bps区间，表明转债价格整体偏高、收益稳中有升，市场资金活跃及风险偏好提升。

- 图3（转债市场总市值与个券总数）：个券存续数量从2023年六七百只跌至约470只，市场总值由1.1万亿跌至约8000亿元，表明新发减少和强赎到期退市效应叠加，促使供给收缩，支撑价格。

• 图4 & 图5（新券发行数量规模及强赎/到期个券数量）：2023年起发行规模和数量急剧压缩，强赎数量大幅提升，2024-2025年强赎加到期量预计升至140+只，进一步减少市场转债供应。

- 图6（转股溢价率中位数）：显著下降至约20-30%历史低位，接近三年最低水平，说明正股股价较转债价格上涨加快，转债投资性价比趋紧，整体转债表现偏股性，适合寻求结构性机会。[page::1-4]

3.2 人形机器人行业与标的估值（图7-9）

• 图7（WIND人形机器人指数及成分股PE）：指数持续上涨，说明资本对该产业链预期较高。PE出现波动，反映市场对未来盈利的动态调整，多数时间维持在150-200倍区间，高估值展现成长性预期。

- 图8（特斯拉Optimus技术分解）：详细标注了机器人各关键部件位置及名称（如无框力矩电机、谐波减速器、行星减速器、力矩传感器等），直观帮助理解供应链核心硬件重要性。

• 图9（重点转债正股PE对比）：显示标的PE分布较广，从12倍（荣23）到40+倍（艾迪精密）不等，反映出不同企业的发展阶段和成长预期差异，此对投资者筛选转债策略至关重要。[page::5-7]

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四、估值分析

该报告未明显采用具体估值模型（如DCF、EV/EBITDA）针对个券估值，但通过剖析转股溢价率、正股PE、市价及剩余期限，动态评估转债的市场价格合理性和风险收益比。

• 转股溢价率作为核心指标，衡量转债当前价格相较转股价值的溢价比例，报告指出中位数已降至历史偏低水平，说明整体市场价格已包含较多利好预期；

- 不同标的的PE差异，体现产业内利润增长预期和行业异质性，结合强赎和剩余期限条款，投资者可制定“高价低溢价”或“估值低位”策略；

• 对一些新债（如领益转债、豪24转债）重点强调流动性优势和条款友好性，表明估值判断综合考虑了交易流动性和未来转股灵活性。

- 报告强调结构性投资机会的寻找，隐含了估值相对优势和未来成长潜力的重要性，是转债中长期投资的核心逻辑[page::0,4,6,7].

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五、风险因素评估

报告明晰指出宏观风险、政策风险、业绩及业务拓展风险、市场估值波动及条款限制风险，具体包括：

• 信用风险因宏观经济不确定性而提升，可能导致转债的价格下跌或流动性下降；

- 政策调整风险可能影响产业或上市公司的盈利前景，例如机器人产业政策支持力度变化；

• 正股新业务拓展不及预期将直接影响转债的内含价值和转股吸引力；

- 强赎及回售条款可能限制市场弹性，提前清算风险导致投资者流动性风险增加；

• 行业内竞态和技术发展不确定可能使得所选标的无法实现预期的战略发展。

报告未就风险概率给出量化评估，但提出充分的风险提示，有助于投资者进行风险识别和综合判断[page::1,11,12].

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六、批判性视角与细微差别

• 偏强观点：报告整体逻辑偏向积极乐观，持续强调转债市场“高位运行”与未来“结构性机会”存在，可能低估市场调整和风险释放的可能；

- 转股溢价率参考区间：虽指出当前处低位，但未详细说明合理区间原理与变化因素，令投资者难以直接判断溢价率下行风险；

• 条款动态未充分展开：部分个券如台21转债存在回售期临近和溢价率过高风险，但报告建议仍偏向关注，需关注这些二级风险；

- 估值方法缺乏定量支撑：缺少明确的估值模型、敏感性分析等，投资者需结合自身风险偏好自行深化分析；

• 行业技术及市场成熟度：报告强调长远增长潜力，但对人形机器人量产及市场接受程度的实际路径困难挑战讨论不足。

总体来看，报告专业详实，但积极的结构性机会观点应结合投资者个人风险承受度谨慎对待[page::0-12].

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七、结论性综合

本报告通过对转债市场整体环境、人形机器人产业链发展及相关28只转债的深度梳理，得出以下关键结论：

• 转债市场近两年经历供给减少和强赎激增，市场总规模收缩50%以上，但价格和收益率均升至合理区间高位，资产配置需求强烈。

- 转股溢价率下行至历史低位，市场整体偏股性明显，投资者必须提高风险偏好，选取结构性机会，采用高价低溢价策略提升未来收益潜力。

• 人形机器人产业链被视为未来十年极具颠覆性和高增长性的方向，核心硬件与软件系统技术突破叠加政策及大厂资源整合推动产业快速发展。

- 重点筛选了豪24转债、冠盛转债、会通转债、领益转债、升24转债、荣23转债、科利转债、艾迪转债、台21转债、科沃转债等十个代表个券，综合了债券条款、基本面、估值以及行业前景，反映策略侧重优质成长与风险控制的平衡。

• 图表数据清晰支持报告结论，转债市场走势、发行规模变动、转股溢价率趋势及正股估值均指向当前为积极布局的结构性机遇期。

- 风险提示充分，涵盖宏观、政策、行业及条款风险，强调了投资决策中的不确定性。

作为一份结合市场动态与前瞻性产业机会的专题转债研究，报告立足充分数据支持，提供了详细标的分析和前景研判，对投资者理解当前转债市场环境及人形机器人产业链布局具有重要参考价值[page::0-12].

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附图索引

• 图2：转债市场市价中位数变化趋势

• 图3：转债市场YTM中位数变化趋势

• 图7：WIND人形机器人指数及成分股加权PE趋势图

• 图8：特斯拉Optimus人形机器人技术分解图

• 图9：重点关注转债正股PE TTM比较

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本报告为系统性转债及人形机器人产业链投资机遇的综合扫描与分析，助力投资者在当前市场环境中精准把握结构性投资机会，具有战略与战术双重指导意义。

报告