2025年军工板块筑底回升，业绩周期开启 [page::0][page::1]

• 2025年下半年，十四五延迟订单逐步释放，需求边际好转。

- 2025年上半年军工板块指数涨幅达8.85%，PE/TTM维持高位。

• 机构军工持仓持续高位，业绩底逐渐明晰，景气度改善预期强烈。

全球军费增长驱动军贸市场上行 [page::13][page::14]

• 2024年全球军费开支增至2.72万亿美元，同比增幅9.4%，创冷战后最高。

- 欧洲、中东和亚洲军费开支均显著增长，尤其是欧洲17%和以色列65%。

• 全球武器进口格局变化显著，亚洲进口比例下降，欧洲因俄乌战争增长155%，中东依然为主进口地区。

中国装备军贸高端市场地位提升及实战检验 [page::17][page::18][page::19]

• 2025年印巴空战中，巴基斯坦使用携带PL-15导弹的歼-10C击落多架印度先进战机，展现中国装备体系化优势。

- 中国装备信息化和网络化水平接近世界先进，为军贸市场带来广阔发展空间。

• 预计中国装备未来将取代俄法阵营，跻身全球军贸高端第一梯队。

卫星互联网进入常态化部署，火箭发射能力持续升级 [page::19][page::20][page::21]

• 2024年全球轨道级火箭发射次数达259次，中美发射占比提升至86%。

- 多项新型火箭实现首飞，彰显发射能力的快速迭代。

• 千帆星座和GW星座卫星发射进入常态化，太原卫星发射场因地理和气候优势，发射半数以上极轨卫星，未来市场潜力大。

| 星座 | 载荷名称 | 卫星数目 | 研制单位 | 运载火箭 | 发射地点 | 发射时间 |
|-------|----------|----------|----------|----------|----------|----------|
| GW星座 | 卫星互联网低轨01组卫星 | 10 | 航天五院 | 长征五号B | 文昌 | 2024.12.16 |
| 千帆星座 | 千帆极轨01组卫星 | 18 | 中科院卫星创新院 | 长征六号A | 太原 | 2024.08.06 |

重点投资产业链及龙头公司推荐 [page::28][page::29][page::30]

• 箭弹武器产业链：北方导航（精确制导子系统核心）、航天电器（航天级连接器龙头）。

- 新型航空装备产业链：中航沈飞（隐身舰载战斗机研制者）、中航高科（航空碳纤维预浸料垄断供应）。

• 无人装备产业链：内蒙一机（陆军主战装备龙头，布局无人智能化作战体系）。

- 盈利预测显示上述核心标的2025年均有可观增长空间，估值合理，投资评级多为买入或增持。

风险提示 [page::0][page::30]

• 国内军事装备列装、海外订单及星座建设进度不及预期风险。

- 火箭研制及发射计划面临技术与时间延误风险。

山西证券军工行业2025年中期策略报告详尽分析

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一、元数据与报告概览（引言与投资要点）

报告标题：《国防军工2025年中期策略：国际局势动荡加剧，我国军贸大有可为》
作者及机构： 骆志伟、李通，山西证券研究所
发布时间： 2025年7月24日
报告主题： 聚焦国防军工行业2025年中期的发展策略与国际形势影响，主要涵盖全球地缘政治变局、军工板块业绩走势、产业链重点推荐及卫星互联网建设等。

核心论点与评级：

• 2025年为军工行业承上启下的一年，下半年业绩将筑底回升，开启新景气周期。

- 全球大国竞争持续加剧，军事冲突频率和规模增加，全球军费实现冷战后最大增长。

• 中国军工装备技术能力跃升，高端军贸市场将由中国装备重新塑造。

- 卫星互联网建设进入常态化，太原卫星发射场具有核心战略地位。

• 推荐箭弹武器产业链、新型航空装备及无人装备产业链核心公司。

- 风险提示涵盖装备列装、海外订单、火箭及星座建设进展风险。

综上，报告观点偏向积极乐观，明确看好军工行业景气度切换与市场空间扩展，投资建议“买入”与“增持”评级主导，目标价不具体呈现，但基于PE水平与业绩预测显现较强成长期待。[page::0,1]

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二、逐节深度解读

2.1 筑底回升与2025年景气周期

报告指出，十四五规划延期订单逐渐释放，需求边际回暖，配合十五五规划和百年建军目标驱动，军工板块2025年下半年业绩筑底反弹，军贸尤其受珠海航展和印巴冲突催化持续提振，军工指数2025年3月曾较年初涨8.85%。板块估值自2024年9月起扩张维持高位，PE/TTM达83倍，近五年估值99.63%分位，反映行业景气度预期回升。

从机构持仓角度看，偏股型基金重仓军工比例自2024年二季度持续提升并保持高位，机构信心增强。

财务上，2025一季度军工行业净利润同比下滑约25%，排名行业倒数，表明业绩下滑压力依旧，但行业注文调整进入尾声，需求将转为业绩的中长期拉动。[page::1,2,3]

2.2 全球地缘政治与军工市场机遇

报告重点剖析多个热点地区冲突对军工产业的影响：

• 印巴冲突实战检验中国装备能力： 巴基斯坦空军使用搭载PL-15E导弹的歼-10C战机在空战中取得显著战果，击落多架印度先进战机（含“阵风”与苏-30MKI），显示中国装备在技术和作战体系整合上的突破，具备重塑全球军贸市场的潜力。空战示意图及现场照片辅佐论证。[page::5,6,7,18,19]
• 俄乌冲突长期僵持与欧洲军费大幅提升： 俄乌新一轮谈判波折不断，战场形势对峙态势明显，俄罗斯局部推进对乌克兰部分地区反复争夺。欧洲军费2024年同比增长17%，连续两年同步增长。图表显示库尔斯克及顿涅茨克地区军事控制形势与欧洲军费时间序列数据。[page::7,8,9,14]
• 中东加沙冲突及后续安全格局变动： 以色列对伊朗核设施的空袭及伊朗反击，交织美伊核议题动荡；区域多方权利重构引发新一轮军备竞赛。美国使用GBU-57重弹袭击伊朗核设施地图佐证。报告指出以色列军事冒险主义盛行，对中东整体局势稳固构成较大挑战。[page::10,11,12]
• 朝鲜半岛安全紧张升级，军备竞赛可能加剧： 俄朝战略合作深化，朝鲜卫星及弹道导弹项目发展迅速，2024年首颗军事侦察卫星发射成功。地区军备竞赛格局暗涌，图示朝鲜发射活动与新驱逐舰。[page::13]

综上，地缘政治动荡催化军费持续增长，全球军费2024年达到2.72万亿美元，同比增长9.4%。五大地区（美洲、非洲、亚洲及大洋洲、欧洲、中东）连续第二年均同步增长，其中欧洲和中东增幅显著，亚洲的日本军费增长尤为突出。相关数据图（1988-2024年度全球军费及区域分布）完善支撑结论。[page::13,14]

2.3 军贸格局及武器出口进口分析

报告通过SIPRI和国际权威数据，细致分析全球主要武器进口国及出口国格局：

• 进口端： 亚洲和大洋洲依旧最大市场（33%），但总进口下降21%，主因中国自主能力提升。中东仍为重要市场，占27%。乌克兰、卡塔尔、印度等国分别居进口份额前列。详尽数据包括进口国排名、同比变化及主要供应商分布。
• 出口端： 美国稳居最大出口国（43%份额），法国因阵风战机出口刷新纪录超越俄罗斯，成为第二。俄罗斯出口大幅锐减64%，主要输往中国、印度影响。同时，中国稳居第四，78%的出口集中于亚洲及非洲。全球前三十大出口国武器分类及数量详细，涵盖战斗机、军舰、地对空导弹等，显示中国军工在高端装备生产和出口竞争力不断增强。[page::14,15,16,17]

配合印巴空战实战展现中国装备优势，报告强调中国装备将逐步取代俄法，跨入美俄主导的第一梯队。实战案例图及作战协同示意图添证观点。[page::17,18,19]

2.4 卫星互联网建设与火箭发射能力

（1）发射次数、市场集中度及火箭车型：

• 2024年全球轨道级火箭发射259次，同比增长17%，中美占比达86%。火箭退役与新型火箭首飞发展显著，美国火箭如Vulcan、New Glenn，中国“长征”系列及商业火箭均快速发展。

- 详细图表列出各季度主要公司发射数据、航天器发射质量，反映市场主导格局和技术升级趋势。[page::19,20]

（2）国内大中型液体火箭发展及民营首飞计划：

• 2025年预计出现大量民营大中型液体火箭首飞，火箭推力规模和续航能力增强，回收技术加快发展。表格罗列蓝箭、星河动力、星际荣耀、东方空间等多家公司及产品参数及时间节点。

- 星座发射方面，报告揭示“千帆星座”和“GW星座”实现常态化部署，太原卫星发射场承担大量极轨发射任务。详细发射批次、型号、时间和发射场所在地全面陈列。[page::21,22]

（3）发射场比较与环境风险分析：

• 美国存在三大主要发射基地，卡纳维拉尔角（适合中低轨和地球同步轨道）、范登堡太空基地（优势极轨及北极轨道）、肯尼迪航天中心。报告详细剖析这三地地理区位、发射角度限制及环境因素（飓风、气候腐蚀、野火等）对发射任务频次和安全风险的影响。

- 对照来看，太原卫星发射场具备高原特有气候优势、较少台风及极端天气风险，并且地理位置使其成为发射极轨和太阳同步轨道卫星的理想选择，目前在卫星互联网组网中占据关键地位，有望持续发挥战略作用。[page::23,24,25,26,27]

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三、图表深度解读

• 图1（页1）： 军工板块指数与创业板、上证指数对比，显示2024年9月起军工出现明显上涨，部分源自市场估值修复及地缘事件催化。对比视角清晰，显示军工板块高成长预期及波动。
• 图2（页2）： 近五年军工板块PE走势，波动较大，2024年起迅速上扬，目前处于历史高位，支持业绩回暖预期。
• 图3（页2）： 机构偏股型基金持股比例历史变化，2024年后大幅攀升，机构对军工的配置信心提升。
• 图14（页14）： 1988-2024年各地区军费绝对额（柱状）及全球增长率（折线）展示，呈现军费持续增长局面，2023-2024增长率创新高，尤其欧洲与中东部分地区军费激增。
• 图15-16（页15）： 不同地区武器进口份额变动与前十大武器进口国全球份额分布图，呈现地域市场格局和主要国家在全球军贸中的贡献变化。
• 图17-18（页18）： 战术协同示意图和歼-10C挂载PL-15导弹实操照片，反映中国装备实战现代化能力。
• 图19-20（页19-20）： 全球火箭发射次数与航天器发射质量分布，体现美国与中国市场主导局面及主要竞争者动态。
• 图21（页20）： 各国主要重型火箭运载能力及首飞时间，展现全球火箭发展速度及竞赛态势，中国商业航天已具备与国际巨头比肩的能力。
• 表21（页21-22）： 近两年GW和千帆星座卫星发射批次详情，印证星座组网进展顺利，部署常态化。
• 图23、26（页24，26）： 美国卡纳维拉尔角与范登堡发射方位角限制图，佐证两个发射基地的轨道覆盖互补性。
• 图24、27（页24，26）： 发射轨道倾角历史分布及气象灾害风险，说明不同基地不同定位，也反映发射设施受天气影响的潜在风险。
• 图28、29（页27）： 加州火灾历史烧毁面积及范登堡火灾现场，清楚展现重大自然灾害风险。
• 表3-4（页14-16）： 数据详实列举了全球武器主要进出口国及其金额占比，揭示中国军工稳步提质和转型。
• 表8（页30）： 重点公司未来盈利与估值预测，清晰展现研究所推荐标的成长期待及估值合理性。

各图表均紧密结合文本论述，形象展现了国际局势、军工业绩状态、产业链发展及战略定位，数据来源权威且详实。[page::1,2,3,14,15,16,17,18,19,20,21,22,24,25,26,27,30]

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四、估值分析

报告对重点覆盖的代表性企业进行了盈利预测和估值分析（表8）：

• 估值指标： 主要采用市盈率（PE），基于预测2023-2026年每股收益（EPS）计算，反映行业成长性与投资价值。

- 重点标的如北方导航（PE2025约50倍，评级“买入-A”）、航天电器（PE2025约24倍，评级增持）、中航沈飞（PE2025约34倍，买入评）、中航高科（PE2025约27倍，增持评）、内蒙一机（PE2025约15倍，增持评）均呈现合理较高估值区间。

• 预测基于公司在核心产业链地位、型号放量、市场需求增长等基本面支撑，同时兼具技术及产能提升假设。

报告未详细展开DCF或敏感性分析，更多侧重行业景气度驱动下的成长性估值模型。

风险与市场预期连接清晰，强调业绩驱动及市场关注度回升带来的估值修复空间。[page::30]

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五、风险因素评估

报告明确识别四大风险：

1. 国内军事装备列装不及预期： 国家战略及资金投入变动可能拖累装备采购节奏和规模。

2. 海外订单不及预期： 国际安全、政治局势变化及贸易关系影响出口订单稳定。

1. 火箭研制进度滞后： 火箭研发高风险高投入，技术挑战及资金超支存在可能。

4. 星座建设进度延迟： 受发射能力、技术进展、外部政策及频谱限制影响，计划或被取消或延期。

对各风险虽未明确量化发生概率，但结合上述全球冲突和产业动态，报告建议关注并适时调整投资布局以规避潜在损失。[page::1,30]

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六、批判性视角与细微差别

• 报告整体偏向积极，聚焦增长机会，可能低估潜在的国际地缘冲突升级带来的政治风险，如部分冲突可能导致极端制裁和供应链切断，从而影响出口和技术研发。

- 订单释放与业绩拐点预计仍需时间验证，短期业绩承压风险显著。

• PE估值处历史高位，反映乐观预期，存在估值回调风险，尤其面对宏观经济和政策不确定性。

- 部分新型火箭项目和星座计划技术不确定性较高，能否按期投产具较大风险。

• 产业链推荐公司多数为传统军工大头，民营创新力量及其风险未充分展现。

整体分析严谨，支撑数据充分，但应同步关注意外黑天鹅事件的潜在冲击。

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七、结论性综合

本报告全面分析了当前国际地缘政治复杂多变的背景下，中国军工产业链的机遇与挑战。2025年军事装备需求和军费投入迎来转折，军工行业业绩将进入筑底回升通道，伴随十五五规划启动和百年建军目标临近，预计2025年下半年进入新一轮景气周期。印巴冲突实战展现了中式装备的技术先进性和战场适应能力，撕去“中国军工低端”标签，证明中国军贸将有力开拓高端市场。

全球军费持续增长，武器进口市场格局呈现地域结构调整。中美持续技术领先，中国装备出口稳步提质成为军贸增长中坚力量。卫星互联网建设已进入常态化发射阶段，太原卫星发射场凭借独特地理和气候优势，与美国范登堡基地形成对比，具备重要的战略价值。商业航天发展加快，火箭发射能力提升，民营大中型液体火箭首飞计划密集，有望进一步推动星座组网。战略推荐箭弹武器、新航空装备及无人装备产业链对应核心公司，业绩和估值均具成长弹性。

图表中数据清晰反映了上述趋势和论点，包括：

• 军工板块指数和估值处于历史高位（图1、2）

- 全球军费区域分布及增长（图14等）

• 武器进出口国家与供应商分析（图15-17，表2，4）

- 代表性装备实战表现（图18）

• 公共发射资源与商业火箭分布（图19，21，23-27）

- 卫星星座发射批次详情（表6）

风险提示集中于外需、研发、星座建设节奏和装备列装，投资者应密切关注这些因素的动态。

总之，报告以详实的数据和案例，系统论证中国军工行业正迎来性能升级和市场扩展的有利时机，推荐重点板块和企业，态度明确且投注中长期价值，适宜关注具有战略定力的投资者。[page::0-31]

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若需进一步具体章节深挖或单独图表详细解读，请告知。

报告