生命周期阶段划分及行业分布 [page::1][page::2]

• 企业生命周期分为初创、成长、成熟、整合四阶段，成熟企业数目显著增加，占比由2012年的16%升至26%。

- 主板企业以成长、成熟期为主；创业板以成长企业居多；科创板初创企业占优；ST板块主要为整合期企业。

• 不同指数生命周期权重差异明显，沪深300成熟期企业超半数，中证1000以成长和初创为主。[page::3]

生命周期阶段企业因子特征差异 [page::3][page::5]

• 初创期企业市值较小、研发投入多但盈利波动大，成长企业各因子表现均衡，成熟期企业盈利稳定且杠杆低，整合期企业盈利较差且杠杆高。

- 基本面因子表现差异明显：初创注重盈利改善，成长期注重分析师预期调整，成熟期倾向增长加速因子。

• 低波动、低换手率因子在风险较大的初创、整合期阶段表现尤为突出。[page::6]

生命周期阶段优选投资组合构建与业绩表现 [page::6][page::11]

• 初创优选组合基于低换手率和研发占比因子构建，2016年以来年化收益10.7%，超额收益显著且胜率高。

- 成长优选组合结合盈利能力与成长性因子，年化收益13.7%，在成长强势期表现优异，加入价值因子增强了弱势期表现。

• 成熟优选组合剔除高估值股后，以增长因子为核心，年化收益16.9%，表现稳健且防御性佳。

- 整合期组合以低波动、动量及分析师覆盖度为选股因子，年化收益11.1%，显著超过整合基础池。

• 四个阶段优选组合相关性较低，具备较强互补性，分阶段组合分年度表现差异明显，覆盖不同市场环境。[page::6][page::8][page::9][page::10][page::11]

生命周期复合优选组合的配置及超额收益特征 [page::12][page::14]

• 复合组合按照沪深300、中证800、中证1000各阶段权重比例动态配置，较单一成熟组合更具风险控制能力，跟踪误差和相对回撤均较低。

- 2016年以来复合组合相对各基准指数的年化超额收益分别为14.0%、15.0%和19.5%，表现稳健且超额收益持续稳定。

• 简单配置成熟组合虽稳健，但对于权重分布差异较大的指数易产生错配风险，复合组合通过多阶段平衡解决了此问题。[page::12][page::14]

国泰海通证券研究报告《解码企业生命周期：股票投资的新范式探索》详尽分析报告

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一、元数据与报告概览

• 报告标题： 《解码企业生命周期：股票投资的新范式探索》

- 发布机构： 国泰海通证券研究

• 发布时间： 2025年6月16日

- 研究区域： 中国A股市场

• 主题： 企业生命周期划分及其对股票投资策略的影响，构建基于生命周期阶段的投资组合，实现超额收益

- 报告核心论点与目标：
本报告基于现金流数据系统性划分A股上市公司生命周期阶段，划分为初创、成长、成熟和整合（包括衰退）四个阶段，并针对不同阶段构建优选投资组合。通过生命周期角度创新选股范式，展现不同阶段股票组合的收益和风险差异，最终实现相对于沪深300、中证800、中证1000等主流宽基指数稳定且显著的超额收益，其中复合组合年化超额收益分别达到14.0%、15.0%和19.5%。该研究意图突破传统行业/板块/风格划分，提供新的量化投资视角和工具。[page::0,1,12,13]

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二、逐章深度解读

1. 企业生命周期划分与特征

1.1 生命周期阶段定义及划分依据

• 采用公司经营现金流、投资现金流与筹资现金流的结构为核心依据，辅以上市时间和留存收益占比进行细化调整；

- 四阶段划分为：
- 初创期：上市时间≤10年，现金流多用于研发，规模较小，盈利尚未稳定；
- 成长期：盈利开始改善，现金流因子暴露均衡；
- 成熟期：市值较大，盈利稳定且股息支付率高，负债率较低，资本结构优良；
- 整合期（包含衰退期）：规模较小、盈利能力差、股息率低，但杠杆率较高，偿债压力大。

• 图1（未详见）对应展示划分方法，图2展示各阶段个股数占比变化。数据显示，过去十年来成熟期企业数量增长最明显，由16%升至26%；初创与成长占比有所下降，反映市场的企业成熟趋势增强。[page::1,2]

1.2 结构性差异及板块表现

• 不同板块生命周期分布差异显著：

- 主板成长、成熟期企业占比均衡；
- 创业板以成长期企业为主；
- 科创板则初创期企业占比最高；
- ST板块绝大多数为整合期企业。

• 图3展示板块生命周期分布，彰显了机构及市场对不同板块成长性与风险属性的认知差异。

- 不同宽基指数也呈现生命周期结构区分，如沪深300成熟企业占比最高（60%+），中证1000以成长、初创、整合期为主。

• 图4量化展示四大指数不同生命周期阶段权重配置，表明市场的结构差异对组合配置策略提出挑战。[page::2,3]

1.3 生命周期阶段因子特征

• 初创期企业：小市值、研发投入高、盈利能力不稳定、股息率低；

- 成长期企业：盈利开始改善，因子暴露均匀；

• 成熟期企业：大市值、盈利稳定、股息率高，负债率低，资本结构优良；

- 整合期企业：规模缩小，盈利差，研发投入低，杠杆较高，负债压力大。

• 图5显示各生命周期阶段企业的平均因子暴露，强化了上述定性描述。

总结：不同生命周期阶段公司基本面和风险特征差异明显，因而投资逻辑应差异化设计。[page::3]

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2. 生命周期阶段股票组合业绩与因子表现

2.1 业绩表现差异

• 研究区间2016-2025年，年度换仓根据不同生命周期分类构建买入持有组合；

- 成熟期组合表现最稳健，累计收益最高，年化收益5.6%，相对沪深300指数超额5.5%；

• 成熟期组合波动率、回撤指标更低，表现出强防御性，尤其在市场大幅下跌年份（2016、2018、2022-2023）表现优异；

- 初创期及整合期组合波动大，收益低；

• 成长期组合表现接近市场整体；

- 收益分化度方面，初创企业间差异显著，高波动，成熟企业较低；

• 图6-8体现上述对比。[page::4,5]

2.2 因子表现分析

• 因子选股效果因生命周期阶段不同而异；

- 小市值效应：初创、成长期企业中最强；

• 低波动率与低换手率因子在风险较高的初创、整合期表现尤佳；

- 基本面因子依赖小市值效应不强，剔除市值最小20%后表现略有改善；

• 初创期更重视盈利能力改善与净利润增长（ROE同比、SUE等）；

- 成长期关注分析师对未来净利润的预期上修；

• 成熟期则更偏重二阶矩增长因子（加速增长因子），研发投入对成熟期影响较小；

- 动量效应整合期表现较好，初创期表现受小市值因素影响；

• 这些因子表现的差异反映了生命周期阶段内不同成长性与风险偏好的财务结构差异。[page::5,6]

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3. 生命周期优选组合构建与绩效表现

针对不同阶段，报告分别设计选股策略与优选组合：

3.1 初创期优选组合

• 策略：选取低换手率+研发投入占比高的股票作为初筛，再以盈利能力指标（ROE同比、SUE、净利润增长等）筛选核心50只股票；

- 风险控制注重低波动，月均单边换手率约30%；

• 2016年以来年化收益10.7%，明显优于基础池-2.7%，相对超额13.4%，月胜率66.1%，统计显著；

- 组合表现与初创基础池走势一致，超额收益在基础池表现强势时更突出；

• 图10-11、表1提供数据支持。[page::6,7]

3.2 成长期优选组合

• 策略：将成长性因子（预期净利润调整、SUE、加速增长）综合评分，选出成长性强的100只股票，随后以盈利能力与研发投入、动量因子权重选50只构造组合；

- 月均单边换手率45%；

• 2016年以来年化收益13.7%，基础池仅0.1%，超额13.5%，月胜率57.1%；

- 超额收益主要出现在成长基准强势时期，表现出强beta特征；

• 加入价值因子后，组合在基础池表现弱势期仍保有alpha；

- 图12-14，表2-3展示具体数据。[page::7,8,9]

3.3 成熟期优选组合

• 策略：从成熟企业池剔除最高PB10%个股，选出增长性强（SUE、加速增长）100只，再从中选盈利能力最强的50只；

- 月均换手率29%；

• 年化收益16.9%，基础池5.7%，超额11.2%，月胜率60.7%，统计显著；

- 收益较为稳定，除2018年负12%外多数年份正收益；

• 图15-16呈现细节数据。[page::9,10]

3.4 整合期优选组合

• 策略：初筛结合低波动、动量、分析师覆盖度、小市值四因子筛选100只；优选综合低换手率、高股息率、营收增长等因子选50只；

- 月均换手率48%；

• 年化收益11.1%，显著优于基础池负3.8%，相对超额15.0%，月胜率69.6%；

- 整合期股票beta较弱，但多因子方法明显增强收益能力；

• 图17-18展示收益路径。[page::10,11]

3.5 四阶段优选组合互补性

• 四阶段组合两两相关性普遍较低，具备时间上互补优势：

- 2016-2018年成熟期组合超额显著；
- 2019-2021年成长期组合年均收益显著高达50%以上；
- 2022年整合期组合表现突出（23%收益）；
- 2023-2025年初创组合表现稳健，年收益超20%；

• 图19-20体现组合相关性及收益分布。[page::11,12]

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4. 生命周期视角下跑赢宽基指数策略

• 仅以成熟组合配置，年化收益16.9%，超额收益显著稳定，波动和下跌较低，适合寻求稳健超额的投资者；

- 但因不同指数生命周期分布差异（如中证1000成长期权重高、成熟期权重低），单一成熟组合可能产生错配风险，带来较大相对回撤（最大30.3%），超额收益波动较大；

• 通过按指数生命周期权重比例配置四个阶段优选组合（如2025.05中证1000配比：初创14%、成长41%、成熟30%、整合15%），有效控制错配，降低跟踪误差和相对回撤；

- 复合组合相对沪深300、中证800、中证1000的年化超额收益率分别达到14.0%、15.0%、19.5%；

• 图21-23展示针对指数的单一及复合组合表现对比及波动情况。[page::12,13,14]

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5. 风险提示

• 生命周期阶段划分基于历年现金流数据和上市时间定量模型，具有统计规律依赖性，存在模型设计及因子失效风险；

- 历史统计规律可能失效，未来市场环境、行业变迁、宏观环境变化均可能影响模型表现；

• 投资组合表现基于历史回测，实际操作需注意流动性、交易费用及极端市场波动影响；

- 风险提示明确表明本方法与组合仅作投资参考，需结合多因素全面风险管理。[page::1,14]

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三、图表深度解读

图2：生命周期各阶段个股数占比（2012-2025）

• 该堆积面积图显示初创、成长、成熟、整合四阶段个股数量占比的时间序列变化；

- 重点观察到成熟期企业占比近10年由16%升至26%，显示企业整体趋于稳定成熟；

• 初创期占比轻微下降，成长期下降更明显，整合期维持较低水平；

- 反映A股市场生命周期结构的变化趋势，与经济成熟、市场稳定发展相符合。[page::2]

图3：不同板块生命周期个股分布（2025.04）

• 条形图说明主板、创业板、科创板、ST板块中不同生命周期个股比例；

- 主板成长成熟期企业分布平衡，创业板以成长期为主，科创板初创期占比最高，ST以整合期为主；

• 突显板块对应不同生命周期企业的特征和风险偏好，投资者可据此选择合适板块进行生命周期定制化投资。[page::2]

图4：沪深300、中证A500、中证500、中证1000生命周期权重分布

• 各指数成熟期企业权重降序为沪深300（60%+）>中证A500>中证500>中证1000；

- 中证1000初创与整合期权重明显高于其他指数，成长期权重大于成熟期；

• 该图说明不同指数生命周期阶段结构显著差异，影响其风险及收益表现，对生命周期组合构建及指数增强策略设计至关重要。[page::3]

图6-8：生命周期各阶段股票组合绩效

• 图6呈现自2016年至今各生命周期股票组合累计收益曲线，成熟期最高且最平稳；

- 图7细化年化收益分布，成熟期抗跌能力突出，特别在大跌年份；

• 图8则展示截面收益的波动度，初创期企业之间收益分化最大，风险也最高；

- 三图共同说明不同生命周期阶段投资风险及收益差异明显。[page::4,5]

图9：单因子top100组合超额收益表现

• 对比初创、成长、成熟、整合四个股票池中不同选股因子（低波、低换手、盈利能力因子等）构造的top100等权组合超额收益；

- 小市值因子初创、成长池效果更强，低波效应整合、初创表现突出；

• 表明不同生命周期阶段股票因子有效性呈动态变化，更助于设计分阶段策略体系。[page::5]

图10、12、15、17：各生命周期优选组合相对基础池累计超额收益

• 四图呈现各优选组合自2016年以来相对筛选池的累计超额收益；

- 均呈现长期稳定且统计显著的正向超额收益；

• 表明本报告策略在不同生命周期阶段均具备较强选股能力和组合增强效应；

- 超额收益的构造逻辑和因子体系设计合理有效。[page::6,8,9,10]

图19、20：优选组合分年度收益及相关系数

• 不同生命周期优选组合间收益相关度较低（除初创与成长为0.37），具时间互补性；

- 不同组合的年度收益表现呈现错峰，分散配置有助降低整体组合波动；

• 数据支持生命周期多阶段组合的投资多元化与风险分散优势。[page::11,12]

图21、22：成熟组合与复合组合相对宽基指数超额收益表现

• 单纯成熟优选组合在所有三大指数均稳定实现大部分年份10%+年化超额收益，但相对回撤风险较大；

- 复合组合按照生命周期阶段权重配置，超额收益依然稳定，同时大幅降低了跟踪误差和最大相对回撤；

• 实际指数增强策略推荐复合生命周期权重配置，兼顾收益和稳健性。[page::12,13]

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四、估值分析

报告中未详细提及传统估值模型（如DCF、PE倍数）具体估值，但在构建优选组合时使用了简化估值筛选：

• 成熟期池剔除PB最高10%股票，视为防止估值过高带来的风险；

- 成长期加入价值因子（如低PB等）帮助平衡beta和alpha，改善弱市表现；

• 通过选股因子调控预期收益与估值关系，避免泡沫股进入组合；

- 该过程属于量化因子和财务指标阈值筛选，而非复杂估值模型推导。

因此，估值管理主要体现在因子组合中，体现为估值水平控制辅助实现风险控制与超额收益构建。[page::8,9]

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五、风险因素评估

• 生命周期阶段划分依赖历史现金流等级及上市时间，属于量化模型，可能面临：

- 历史统计规律失效风险：未来宏观及行业环境变化可能导致现金流规律不再成立；
- 因子失效风险：原有效因子未来表现可能减弱甚至逆转；
- 模型误设风险：选股逻辑、参数设定或分类标准存在主观性或数据误差。

• 投资组合风险：

- 流动性风险：剔除流动性差资产仍需警惕部分小盘股换手率大带来的流动性不足问题；
- 市场极端变化风险：宏观经济冲击可能影响企业经营现金流，生命周期阶段快速转变；
- 集中度风险：单只股票权重上限5%仍有个股风险；

• 报告未提出具体缓解措施，提示需投资者谨慎参考模型结果并结合宏观及基本面判断。[page::1,14]

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六、批判性视角与细微差别

• 生命周期划分方法存在一定的主观调整，如上市时间和留存收益占比用于微调分类，可能导致部分企业划分不够严格，影响组合构建的纯净性；

- 依赖历史现金流数据可能使模型难以及时反映企业快速变化，例如上市初期进入成熟期尚未充分反映；

• 因子设计虽较为科学，但一些因子如低换手率、低波动率因子在小市值股集中度变化可能带来风格偏离和流动性偏差；

- 组合月均换手率较高（尤其成长、整合阶段），交易成本和实际执行难度未充分展开讨论，实际超额收益可能存在差异；

• 不足之处： 估值控制手段较为简化，未来若估值重塑，模型需动态调整；

- 投资建议偏重量化因子回测，忽视宏观战略与行业前景的交叉参考，模型适用性对行业结构急剧调整可能有限。

• 报告整体逻辑严密，但应当注意模型边界和实际市场条件多变对成果推导的潜在影响。

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七、结论性综合

国泰海通证券的这份深度报告通过对A股上市公司生命周期的科学划分，搭建起了基于生命周期的全新投资框架。报告刻画了初创、成长、成熟、整合四阶段企业的财务与市场特征，明确各阶段投资风格差异：

• 生命周期划分基于现金流结构，辅以上市时间和留存收益情况微调，符合市场成熟趋势。

- 各阶段企业的市值规模、盈利能力、研发投入、股息支付率、杠杆率和偿债压力具备鲜明区分。

• 不同生命周期股票对应不同选股因子表现，低波动与低换手率因子在风险高的初创和整合阶段表现最佳，基本面因子在成长及成熟期效果显著。

- 基于以上特点，构建了四个优选投资组合，分别针对生命周期阶段设计因子选股模型，均实现较强的历史超额收益和统计显著性，组合间相关性低具备互补性。

• 通过纯成熟期组合可获得稳健且持续的超额收益，降低波动与回撤；通过按生命周期权重配置多阶段复合组合，更好适应不同指数结构，实现更高波动控制和超额收益稳定性。

- 策略自2016年至2025年表现出色，复合组合针对沪深300、中证800、中证1000实现年化超额收益14%-19.5%，表现出生命周期分阶段投资的优势和潜力。

• 风险提示强调量化划分及因子依赖带来的模型和历史统计规律失效风险，建议结合实际市场变化理性应用。

综上，报告为A股市场提供了极具创新意义且系统完备的生命周期量化投资框架，突破传统行业风格范式，实证验证了生命周期维度在提升股票投资组合收益和控制风险上的有效性，值得机构投资者深入研究与尝试应用。[page::0-14]

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参考图表

• 图2：生命周期各阶段个股数占比

• 图3：不同板块生命周期阶段个股数分布

• 图4：不同指数成分股的生命周期阶段权重分布

• 图10：初创优选组合相对基础池累计超额收益

• 图12：成长优选组合相对基础池累计超额收益

• 图15：成熟优选组合相对基础池累计超额收益

• 图17：整合期优选组合相对基础池累计超额收益

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以上内容全面剖析了报告中的重要论点、数据与图表，系统解释生命周期视角下的投资新范式，为投资研究及实际组合管理提供了有力参考依据。

报告