赫达转债基本情况及投资亮点 [page::0]

• 评级AA-，债券余额6亿元，剩余期限3.82年，最新收盘价122.79元。

- 转股溢价率50.15%，纯债溢价率14.83%。

• 正股山东赫达市值47.97亿元，2025年预期市盈率26.3倍，归母净利润2025年上半年同比下降8.71%。

公司业务及行业地位 [page::0]

• 深耕纤维素醚行业近30年，产品种类丰富，技术领先，是国内最大的HEC生产厂家之一。

- 产业链延伸至植物胶囊，产能利用率约60%，美国工厂规划产能200亿粒，预计2026年中期投产。

• 产品广泛应用于建材、医药、食品及保健品行业，海外市场占比高，分别为56.4%、57.3%、88.2%。

行业风险与未来展望 [page::0]

• 2025年美国对部分产品加征反倾销税，导致成本上升及订单受影响。

- 公司正积极应对，预计贸易摩擦不合理因素第四季度缓解，业绩有望迎来拐点。

估值分析及风险提示 [page::0]

• 基于山西证券可转债估值模型，若正股股价不变，赫达转债合理价位124-132元。

- 风险因素包括贸易摩擦加剧、下游需求不振及美国工厂建设投产不及预期。

山证可转债赫达转债投资价值分析报告深度解读

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一、元数据与概览

• 报告标题：《赫达转债投资价值分析：正股业绩与估值均处低位的优质平衡型个券》

- 作者：崔晓雁

• 发布机构：山西证券研究所（山西证券股份有限公司研究所）

- 发布时间：2025年9月12日

• 研究对象：赫达转债（代码127088.SZ）及其正股山东赫达（002810.SZ）

- 核心主题：分析赫达转债的投资价值，从转债本身的特点、正股基本面及估值、市场环境进行全面评估，给出合理估值区间及风险提示。

核心论点总结：

• 赫达转债具备较好的信用评级（AA-），债券余额较大，且剩余期限较长；

- 正股山东赫达业绩处于低位但具备较强基本面支持；

• 公司深耕纤维素醚领域多年并成功布局下游植物胶囊，产业链延展稳健；

- 公司海外收入比例高，面临中美贸易摩擦压力，但预计第四季度业绩有望迎来拐点；

• 转债当前价格接近合理估值底部，属于平衡型优质个券；

- 基于山证可转债模型，预计合理估值区间为124-132元，当前收盘价122.79元接近底部具备投资价值；

• 风险提示主要包括贸易摩擦加剧、下游需求不振及美国工厂投产延迟等因素。[page::0]

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二、逐节深度解读

2.1 投资要点章节

关键论点与信息总结

• 赫达转债规模与基本面：转债余额6亿元，占发行额近100%，AA-评级，该评级反映企业较强的信用能力，剩余期限3.82年，既兼具一定的安全边际也有较大潜在收益空间；

- 价格与溢价情况：当前收盘价122.79元，转股溢价率为50.15%，纯债溢价率为14.83%，溢价水平适中，体现市场对企业未来业绩有一定期待；

• 正股山东赫达概况：公司成立于1992年，专注纤维素醚及植物胶囊领域，业务覆盖全球100多个国家和地区，最新市值47.97亿元，2025年估算市盈率为26.3倍，归母净利润同比下降8.71%，控股结构较为集中，实控人持股接近40%。

推理与逻辑依据

• 公司作为行业内技术领先企业，凭借多年行业积累及产能规模优势，具备较强核心竞争力；

- 纤维素醚被誉为“工业味精”，应用广泛，且包括建材、医药、食品等多个领域，产品结构多样性和技术门槛高提供了一定护城河；

• 下游布局植物胶囊产业符合整体健康产业趋势，且具有产品安全性和环保优势；

- 公司海外收入占比极高，在国际市场的表现直接影响业绩，反倾销税短期冲击后，预计政策和市场改善将在下半年带来业绩改善；

• 转债期限较长，为投资者提供了较好持有期限，使得估值有一定弹性。

关键数据点

• 转债余额6亿元，占发行总额的99.97%

- 剩余期限3.82年

• 最新转债收盘价122.79元，转股溢价率 50.15%，纯债溢价率14.83%

- 2025年市盈率26.3倍

• 归母净利润同比下滑8.71%

- 海外收入占比分别为建材级56.4%，医药食品级57.3%，植物胶囊88.2%

• 美国工厂规划产能200亿粒，预计明年中期投产，当前产能利用率60%

这些数据展现出公司当前估值及盈利状况处于相对低位，同时产品多元化且海外销售占比较高，具备中期反转的潜力。

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三、图表深度解读

报告中包含一张背景图（见第1页），虽然未包含财务或业务数据，但体现了山西证券研究所的专业性和品牌形象，彰显报告权威背景。[page::1]

目前报告正文未包含更多数据型图表，后续若有相关表格图形，应仔细解析其对核心结论的支撑作用。

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四、估值分析

• 估值方法：采用山证自有可转债估值模型，核心假设包括正股股价不变、无强赎和无下修；

- 估值结果：合理估值区间为124-132元，当前交易价122.79元接近区间底部，存在一定价格安全边际；

• 关键假设：

- 正股股价维持当前水平
- 可转债条款稳定，无提前赎回或转股价格调整风险

• 模型意义：估值区间反映了市场对公司资产质量和未来业绩的理性预期，低于合理估值表示潜在投资机会。

此估值方法将转债的债券价值和转股价值结合考虑，体现转债的固有双重属性，是判断其投资价值的重要依据。[page::0]

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五、风险因素评估

• 贸易摩擦风险：美国对部分产品加征反倾销税，直接影响订单量和原材料采购成本；

- 下游需求波动风险：纤维素醚和植物胶囊需求受宏观经济和相关行业影响，下游需求不振将拖累收入和盈利；

• 产能投产不及预期风险：美国工厂规划投产时间若推迟，将限制产能扩张和海外市场业务开拓，影响业绩；

报告虽然未明确提供风险发生概率和缓解措施，但提及公司积极应对摩擦调整及产能扩张计划，暗示管理层对风险有一定管控策略。[page::0]

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六、批判性视角与细微差别

• 基本面与估值匹配度：虽然公司正股估值接近历史低位，业绩短期有所下滑，但贸易摩擦和宏观需求不确定性可能继续限制业绩回升步伐；

- 溢价率偏高：转股溢价率高达50%，意味着转债市场对转股收益存在较大溢价，若正股股价不能快速反弹，溢价可能压缩；

• 海外市场依赖高：高比例海外收入既是增长动力，也增加了外部政策和国际贸易环境风险敞口；

- 估值模型假设稳健性：假设正股股价不变且无强赎，现实中的市场波动或条款变动可能对估值产生较大影响；

• 信息披露相对有限：报告未提供详细的财务预测模型及现金流情况，限制了对公司长期运营健康状态全面把握；

整体来看，报告立场较为积极，以当前相对估值低和产业基础稳健为主要论据，但对潜在不确定性风险仍需投资者保持警惕。

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七、结论性综合

本报告通过细致剖析赫达转债及其正股山东赫达的基本面、市场地位及估值情况，得出以下关键结论：

• 赫达转债信用等级较高，债券余额充足，剩余期限适中，具有良好安全边际

- 正股山东赫达作为国内纤维素醚行业龙头，产品技术领先且下游拓展至植物胶囊产业，产业链丰富且具有一定护城河

• 海外市场收入占比较高，尤其是植物胶囊业务，有望借助明年投产的美国工厂实现海外扩张，但短期受美国反倾销税影响出现一定压力

- 基本面2025年业绩虽有一定下滑，但估值处于历史偏低水平，组合风险和成长性较好

• 赫达转债当前交易价（122.79元）接近山证估值模型给出的合理估值底部（124元），存在投资吸引力，是市场中较为优质的平衡型个券

- 风险主要包括贸易摩擦、需求波动和产能投产延迟，需重点关注国际贸易政策变化及公司产能落实情况

该报告为潜在投资者提供了详尽的正股与转债投资价值分析和合理估值参考，兼顾了风险警示与机会提示，适合作为转债市场中稳健配置优质标的的参考依据。[page::0]

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综上所述，报告以扎实的行业知识和数据支持，对赫达转债给出了"优质平衡型个券"的定位，建议关注其后续业绩拐点及海外布局进展，是当前转债市场中的一个关注亮点。

报告