新股发行及募资情况稳健，科创板和创业板募资超过200亿元/月 [page::4][page::6]

• 2020年新股募资总额高达4686亿元，2021年预计超过1000亿元。

- 新股发行活跃，科创板和创业板占比持续上升，供给充足支撑打新收益。

A类投资者参与规模稳步扩大，获配比例高达33%-36% [page::7][page::8][page::9][page::10]

• A类投资者账户数持续增长，尤其科创板参与者达到4000+。

- A类投资者获配占比持续稳定，创业板和科创板获配比例显著高于主板。

理论与实证相结合的打新收益测算方法 [page::15][page::16][page::17][page::18]

• 理论模型基于发行规模、获配比例、涨幅等参数，假设基金规模2.5亿，测估收益增强12%-12.6%。

- 结合历史实际收益数据，估计规模1-3亿基金年化打新收益率在8%-10%，强化打新策略可能达到11%-15%。

参与打新基金数量及规模分布 [page::13][page::19]

• 1亿以上基金为主，1-3亿基金打新贡献收益率最高，平均接近2.5%。

- 老基金多达约3000家持续参与，新基金亦积极加入，整体参与者预计至年末达5000家。

三种打新基金策略构建与筛选方法 [page::20][page::21][page::23][page::25][page::27]

• 偏股型策略：基于获配率指标筛选10只一亿以上基金，年化收益达41.96%，夏普率1.93，最大回撤13.44%，收益显著超过市场指数。

• 平衡型策略：基于打新收益贡献率筛选，股票仓位20%-50%，收益18.49%，回撤7.53%，夏普率1.62，回撤控制较好。

• 偏债型策略：选择股票占比低于20%、规模5亿以上基金，收益11.58%，最大回撤仅2.44%，夏普率最高达2.32，回撤风险最低。

三种策略与对应基金指数绩效对比 [page::29][page::30]

| 策略/指数 | 年化收益 | 最大回撤 | 胜率(%) | Calmar比率 | 夏普比率 |
|------------------|--------|-------|-------|---------|-------|
| 偏股型（策略） | 41.96% | 13.44% | 57.49 | 3.12 | 1.93 |
| 平衡型（策略） | 18.49% | 7.53% | 57.08 | 2.45 | 1.62 |
| 偏债增强（策略） | 11.58% | 2.44% | 59.55 | 4.74 | 2.32 |
| 灵活配置（指数） | 27.33% | 11.17% | 55.94 | 2.45 | 1.61 |
| 平衡型（指数） | 15.07% | 5.67% | 56.35 | 2.66 | 1.46 |
| 偏债混合（指数） | 10.64% | 3.71% | 57.79 | 2.87 | 1.67 |

• 2021年市场波动较大，平衡型与偏债型打新基金表现更稳健，回撤更小，风险调整后收益优于同类指数。

- 投资者应结合自身风险偏好选择相应打新基金策略，当前环境下平衡和偏债型打新基金更为适宜。

金融研究报告详尽分析报告

报告标题及元数据

标题：《再论打新：打新基金这样选就对了》（“尤里卡”系列第3篇）
作者：熊晓湛，分析师，SAC证书编号：S0160519120002
发布机构：财通证券股份有限公司
发布日期：2021年6月1日
研究主题：以中国A股市场的新股申购（打新）基金为核心，深入分析新股发行情况、打新收益测算方法、打新基金筛选策略及表现，探讨如何选择优质打新基金以实现收益增强。

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1. 概览与引言

报告核心论点包括三大核心问题的探讨：

1. 新股网下配售现状及打新基金的收益表现；

2. 未来打新收益的测算方法梳理与应用；

1. 基于三个风格（偏股、平衡、偏债）构建和筛选打新基金组合方案。

核心观点与评级诉求：

• 打新基金可取得显著的相对底仓收益增强，尤其是中小规模基金（1-3亿元规模）表现突出。

- 不同风格基金在打新收益和风险控制方面表现存在差异，偏股型收益最高，偏债型风险最低。

• 建议投资者在当前整体市场估值偏高环境下，更多关注平衡型和偏债型打新策略以取得更稳定回报。

- 报告对市场风险提示指出未来随着参与者增多，打新收益可能下滑，基金经理更替也可能导致绩效波动。

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2. 新股发行近况深度剖析

2.1 新股发行及募资概况

报告通过表1至表4数据详细归纳了2012年至2021年新股发行业务量及募资规模。

• 2020年新股募资高达4686亿元，为近年来最高，2021年上半年募资明显放缓，但整体规模仍维持千亿量级。

- 科创板和创业板成为募资主力，尤其创业板注册制实施后占比显著提升。

• 图1中显示2019年底至2021年4月，科创板与创业板注册制项目每月共募资约200亿元，发行节奏稳定。[page::4,6]

2.2 机构投资者参与活跃

• A类投资者（公募基金、养老金、社保基金等）询价账户数及获配账户数逐步增长，2021年科创板询价账户达4000余家，显示机构参与热情明显提升。

- 网下配售比例保持稳定，科创板网下配售约50%，创业板注册制项目配售比例在45%左右。

• A类投资者实际获配占比在创业板和科创板维持33%-36%，远高于主板的5%左右，且A类入围率保持在80%以上，创设了较为丰厚的打新收益预期空间。

- 新股首日开盘涨幅平均成长较快，创业板平均涨幅规模高于科创板，均呈现新股市场活力。
综上，新股制度改革使得专业机构获配比例显著增长，奠定了打新基金策略发展的基础。[page::7-12]

2.3 打新基金规模及发展趋势

• 近半年参与打新的基金资产规模以1-3亿元的中等规模为主，此区间基金打新贡献收益率最高，约为2.5%。

- 基金数量多数分布在大于10亿元及5-10亿元区间，但大规模基金贡献打新收益较弱，推测为规模摊薄效应。

• 新发基金数量保持高位，未来打新市场参与者持续增加，特别是新发混合基金热情高涨，意味着打新资金池仍将扩容。

- 预计2021年底A类投资者约5000家，整体打新资金规模和参与度进一步提升。[page::13-14]

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3. 打新收益测算方法精解

3.1 从总体供给测算（理论模型）

• 模型重点参数包括网下发行比例、配售占比、投资者账户数、锁定比例（10%锁定且收益为0）、佣金费率（0.5%）、新股涨幅（200%估计）等。

- 采用公式：
打新收益率 =（总融资规模 × 网下配售比例 × 获配比例 × 新股涨幅 × (1 - 锁定比例) × (1 - 佣金率)）÷（投资者数 × 产品规模）

• 以2.5亿元规模基金测算，理论收益增强率为12.04%，此法较细腻但参数依赖较多，存在累计误差风险。[page::15-16]

3.2 简化测算方法

• 通过引入A类投资者配售占比（约33%）简化参数，降低误差叠加风险，假设基金数5000家，统一佣金费率并设新股涨幅200%。

- 得出2.5亿元基金相对底仓收益增强约12.61%，和复杂模型计算结果较为接近，验证了简化模型的实用合理性。[page::17]

3.3 现实收益验证

• 选取近半年基金规模在1-5亿元、询价参与率>80%的基金，统计实际打新贡献收益。

- 发现1-2亿元基金打新贡献平均达5.14%，2-3亿元基金贡献3.9%，测算年化收益在8%-10%之间。

• 理论的11%-15%年化收益为打新强度较高时的预期，反映实际操作中收益存在差异，受基金打新策略影响显著。[page::18]

3.4 市场增量玩家展望

• 老基金数量稳定约3000家，2020及2021年新发基金积极参与打新。

- 新发基金发行数量虽有监管影响，但预计仍有大量资金进入打新市场，2021年底A类投资者参与基金预计达5000家。

• 市场增量玩家带来竞争加剧，可能对未来打新收益率产生下降压力。[page::19]

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4. 打新基金筛选策略与组合构建

4.1 策略设计原则

• 筛选周期：季度末季报数据公布后考察打新表现，次月首个交易日调仓。

- 每次筛选10只基金，保证样本代表性及调整灵活性。

• 只筛选规模1亿以上、注册一年以上的灵活配置、平衡型和偏债型基金。

- 设计三种组合策略：偏股型、平衡型、偏债型打新基金。

• 采用获配率法、收益贡献法和收益占比法三种筛选指标。[page::20]

4.2 偏股型基金（获配率法）

• 运用获配率（获配次数/IPO总数）作为筛选指标，强调参与积极性和获配成功率。

- 策略表现优异，2019-2021年总年化收益41.96%，最大回撤13.44%，Calmar比率3.12，Sharpe比率1.93，表现优于市场大多数基金。

• 最新组合持仓包括“中欧丰泓沪港深A”、“兴业国企改革”等知名基金，年化收益最高达82.18%。

- 图3直观显示策略净值稳定上涨，峰值2021年初达到2.2倍。[page::21-22]

4.3 平衡型基金（打新收益贡献法）

• 以打新股票首日卖出收益占基金规模比例筛选，重点关注基金打新带来的实际收益贡献，股票仓位20%-50%。

- 策略年化收益18.49%，回撤7.53%，风险收益比较平衡，胜率约57.08%。

• 最新组合基金如“建信鑫利回报C”、“长盛盛辉A”等，年化收益21.45%-34.5%。

- 相较偏股型，收益略低但风险显著减小，适合稳健投资者。[page::23-24]

4.4 打新收益占比法

• 筛选指标为打新收益占基金整体年化收益比例，剔除年化收益低于3%的低效基金，股票仓位20%-50%。

- 策略年化收益14.87%，最大回撤5.54%，Calmar比率2.69，风险控制更佳。

• 筛选基金更偏保守风格，适合优先考虑风险控制的投资者。

- 图5曲线表明策略较为稳定上升，最大波动小于偏股型和收益贡献法。

• 代表持仓基金包括“银河君耀A”、“东方价值挖掘A”等。[page::25-26]

4.5 偏债型基金（偏债增强型策略）

• 筛选5亿元以上规模、股票占比低于20%、一年内收益高于5%的基金，目标控制回撤且获取打新收益。

- 策略年化收益11.58%，最大回撤2.44%，Calmar比77.4，表现稳健，适合风险偏好低的投资者。

• 持仓基金涵盖“华宝新起点”、“国泰民利策略收益”等，收益稳定均衡。

- 图6显示净值增长平稳，风险大幅降低。

• 策略优于偏债混合基金指数，体现打新收益对传统偏债基金的风险调整后的提升作用。[page::27-28]

4.6 三种策略与基金指数对比

• 图7及表25对比了三种策略与相对应基金指数（灵活配置、平衡型、偏债混合）的年化收益及风险指标。

- 偏股型策略年化收益最高41.96%，较灵活配置指数高出14个百分点，但回撤也最大。

• 平衡型和偏债型策略在收益与风险之间更好平衡，偏债型策略Calmar比率最高，体现良好的风险调控能力。

- 2021年市场波动加剧，偏债和平衡型策略依然实现正收益，而灵活配置指数及平衡指数出现负收益，凸显其抗风险优势。[page::29-30]

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5. 风险因素评估

报告提示两大主要风险因素：

1. 收益测算基于历史数据，未来随着市场参与打新资金增多和竞争加剧，打新收益率可能下降甚至难以持续。

2. 基金经理更替或投资风格变化可能导致历史优秀表现基金未来不复存在。
报告未提供具体缓解策略，但多次提到择基、动态调整及多策略组合，暗示分散风险可能是应对之道。
此外，市场估值水平较高也可能压缩资金配置打新策略的安全边际。

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6. 审慎评价与潜在不足

• 理论模型参数较多，尽管简化模型尝试降低误差，但未来市场结构变化（如注册制深化、打新制度变动）可能使模型假设失效。

- 实际基金收益与理论预期存在差距，模型未充分考虑基金操作效率、资金配置灵活性及投资者情绪等非量化因素。

• 数据支撑丰富，表格和图表翔实，但部分长期数据存在空白或误排（例如2013年部分数据），需要审慎对待。

- 2021年相关策略表现，尤其是高波动年份，策略收益显著降低，说明打新策略收益受市场环境高度影响。

• 报告对风险提示态度严谨，但对策略实际执行层面的限制和操作风险讨论较少。

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7. 总结性综合

本报告以详尽数据和严密的逻辑体系，系统地分析了中国A股市场打新基金的机会与风险。

• 市场层面，科创板和创业板注册制带来大量新股发行及资金需求，机构投资者尤是其中主力，A类投资者配售占比长期稳定于33%以上，奠定打新收益基础。

- 收益测算方法从理论模型到简化参数，再到实际基金表现验证，均指向中小规模基金（1-3亿元）在打新收益中的最佳表现，年化收益率可达8%-15%。

• 通过三大投资策略（偏股、平衡、偏债）和三种筛选方法（获配率、打新贡献率、打新收益占比）构建多维度的基金组合。偏股型策略收益最高，年化41.96%，但伴随最高的回撤风险；平衡型和偏债型策略风险控制更优，尤其偏债型回撤最低，适合保守型投资者。

- 2021年市场波动对打新策略影响明显，表现出策略收益波动性及市场环境敏感性，表明策略运行需结合宏观与市场周期。

• 风险提示充分，未来打新收益曲线可能向下移动，基金经理变动带来的不确定性不可忽视。

图表深度解读示例：

• 图1展示2019年7月至2021年4月底科创板与创业板注册制每月募资额，整体月均约200亿元，反映新股发行市场活跃。

- 图3为获配率筛选策略净值曲线，自2019年至2021年5月上升至2.2倍，表明获配率对应基金甄别效果良好。

• 图7对三大策略与同类指数收益和风险对比，形象体现策略收益领先与风险控制的差异，偏股策略收益突出但波动大，偏债策略则回撤最低。

综上，报告为投资者提供了系统的打新基金筛选及组合构建实操指南，强调根据风险偏好合理配置打新基金组合的重要性，并指出当前市场环境下平衡和偏债型策略的优先地位，适合多元化资产配置和稳健投资需求。

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重要溯源

• 报告引言、投资要点、风险提示见[page::0,3]

- 新股发行数量及募资数据详见[page::4-6]，图表1详解募资趋势[page::6]

• A类投资者账户及获配数据见[page::7-10]，获配率及入围比例详解配置能力[page::9-12]

- 打新基金规模及贡献收益数据及图表见[page::13]，基金发新趋势[page::14]

• 理论收益模型详解见[page::15-16]，简化模型及参数设定[page::17]，实际收益测算[page::18]

- 新发基金与参与者统计见[page::19]

• 策略构建与筛选方法见[page::20-26]，获配率法表现[page::21-22]，收益贡献法[page::23-24]，收益占比法[page::25-26]，偏债增强策略[page::27-28]

- 策略与基金指数比较及2021年绩效表现详见[page::29-30]

• 报告免责声明及行业评级见[page::31]

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此分析覆盖了报告的所有主要内容和图表，提供了深入的解释与专业视角，有助于研究人员和投资者系统理解打新基金的收益机理及投资策略。

报告