组合策略收益持续回升，利率风格明显占优 [page::0][page::3]

• 利率风格组合本周综合收益领先，产业超长型和城投超长型策略收益分别达到1.54%、1.5%。

- 信用风格组合中产业超长型、城投超长型分别实现1.28%、1.1%收益。

• 多数信用重仓组合收益达到今年高点，二级资本债重仓策略环比涨幅最大，达0.79%左右。

利率与信用风格组合年度累计收益对比 [page::2]

• 利率风格组合全年累计收益较2023年提升3.31%，信用风格部分提升约1.47%。

- 产业超长型和城投久期策略居信用风格前列，累计收益分别为11.37%和7.62%。

• 利率债占比80%组合表现明显优于信用债占比高的组合，且利率债部分收益稳定。

资本利得成为主要收益来源，票息收益持续下滑 [page::5]

• 信用风格城投策略票息收益呈下降趋势，城投短端下沉组合周度票息仅0.042%。

- 二级资本债策略票息贡献不足5%，资本利得逐渐主导整体收益。

信用策略超额收益持续积累，久期策略表现突出 [page::6][page::7]

• 城投哑铃型超额收益最高达72.3bp，城投久期和券商久期策略分别为36.1bp和27.5bp，连续四周保持正收益。

• 产业超长型组合超额收益35.8bp，为自去年5月以来最高，显示较强配置价值。

模拟组合配置具体方法详见附表，覆盖多策略多品种 [page::8]

| 组合风格 | 策略类型 | 主要组合配置示例 |
|------------|------------|-------------------------------------|
| 利率风格 | 超长型 | 10年期AA+城投债16%+10年期AA+产业债4% |
| 信用部分 | 子弹型 | 1年期AAA同业存单16% |
| 信用部分 | 哑铃型 | 1年期AA+城投债8% + 10年期AA+城投债8%|

• 基准组合覆盖国债、城投债、产业债等多期限品种，支持多风格信用债配置。

2024年12月15日《SDI利率债快涨跑赢信用策略——量化信用策略》报告详尽分析

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一、元数据与报告概览

• 报告标题：2024年12月15日 SDI利率债快涨跑赢信用策略——量化信用策略

- 作者：尹睿哲、李豫泽（国投证券证券研究所），附分析师执业证书号码与联系邮箱。

• 机构：国投证券股份有限公司证券研究所

- 发布日期：2024年12月15日

• 核心主题：本报告聚焦利率债和信用债的量化组合策略表现，特别比较利率风格与信用风格债券组合在2024年以来的表现差异及本周最新收益，深度跟踪组合策略收益来源和信用策略的超额收益情况。

核心论点及传达信息：

• 2024年以来，利率风格债券组合整体跑赢信用风格组合，特别是超长久期策略表现较为突出。

- 本周利率风格处于绝对占优阶段，收益较高，其中产业超长型、城投超长型策略表现最优。

• 信用风格中，二级资本债重仓策略涨幅最大，资本利得是当前主要收益来源，票息收益整体呈下降趋势。

- 信用策略中的久期策略持续积累超额收益，尤其是城投哑铃型、城投久期、券商债久期组合连续数周超额收益为正。

• 报告风险提示主要聚焦于模拟组合配置及收益测算方法可能存在的偏差。

以上信息为报告脉络的框架，[page::0,1]

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二、逐节深度解读

2.1 组合策略收益跟踪

• 关键论点总结：截至12月13日，利率风格组合整体表现优于信用风格组合。信用风格中，产业超长型、城投久期及二级资本债久期组合累计收益较好，分别达11.37%、7.62%、7.62%。相比2023年，这些信用风格组合的收益超出1.47个百分点，而利率风格则超出3.31个百分点。

- 推理依据与逻辑：利率风格组合配置了80%利率债、20%信用债，信用风格则反向，利率债配置主攻10年期国债；信用债的超长债型多样化配置帮助提升收益。国债利率下降及利率债快速反弹成为拉升整体收益的主要驱动力。

• 重要数据点：

- 利率风格年度累计综合收益均值基本突破8%，产业超长型策略达到9.64%，城投拉久期、二级债拉久期均达到约8.7%。
- 信用风格中产业超长型达到最高11.37%，明显跑赢其他信用债策略。

• 金融专业名词解释：

- 久期：衡量债券价格对利率变动敏感性的指标；久期越长价格对利率变化反应越大。
- 哑铃型策略：指债券组合中包含短期和长期债券，减少中期债券，平衡利率变化的风险收益。

• 表中说明：图1和图2展示了利率及信用风格不同策略组合截止2024年12月13日的年度累计收益变化，图中以黄色至红色的渐变线分别标示2022、2023及2024年的数据，突出本年度的收益跃升走势。

[page::2]

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2.2 组合周度收益一览

• 关键论点：本周整体组合收益回升，利率风格策略（产超长型1.54%、城投超长型1.5%）显著跑赢信用风格（产超长型1.28%、城投超长型1.1%）。

- 数据点：
- 存单重仓组合周度收益均值0.6%，比利率风格均值低77个基点(bp)；
- 城投重仓组合周度收益均值0.73%，其中哑铃型0.84%、久期策略0.8%；
- 二级资本债组合周度收益均值0.79%，涨幅最大；
- 超长债重仓组合周度收益连续三周上升至约1.15%，但本周城投超长型略有回落。

• 推理依据：利率债受益于政策导向及市场流动性改善，带动利率风格组合收益快速反弹；二级资本债受资本利得带动，收益贡献较大。

- 图表说明：
- 图3展示了利率与信用风格各模拟组合本周收益排名，明显利率风格收益整体更高；
- 图4-7分别详细展示信用风格中存单、城投债、二级资本债和超长债不同策略周度收益表现，均呈回升趋势。

• 图3示意：

• 图4-7说明：存单和城投债收益波动较小，而二级资本债和超长债组合收益呈现较强的上升趋势，反映其近期市场表现活跃性有所增强。

[page::3,4]

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2.3 组合周度收益来源

• 关键论点：从收益构成看，票息收益持续下降，资本利得成为主要收益来源。

- 数据点：
- 城投短端下沉组合周度票息0.042%，环比降0.31bp，票息下降幅度显著；
- 二级资本债拉久期策略票息收益降幅较小，且在所有策略中票息贡献均低于5%，显示资本利得为主。

• 推理及解释：

- 市场利率阶段性下降使得票息固定，债券价格因利率下降而上涨，资本利得因此增加成为主因。

• 图表说明：

- 图8展示信用风格城投债策略各子策略票息收益，短期下沉型票息下降明显；
- 图9对应二级资本债策略票息收益，三种主要策略票息稳定且差异不大，较为平稳。

• 图8示意：

• 图9示意：

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2.4 信用策略超额收益跟踪

• 关键论点：久期策略连续四周积累超额收益，尤其城投哑铃型、城投久期及券商债久期组合表现优异，超额收益分别为72.3bp、36.1bp、27.5bp。

- 细节说明：
- 多数中长期组合超额收益回稳，二级资本债子弹型及下沉策略波动明显，恢复不完全。
- 短端信用策略超额收益虽较基准好，但幅度较低；中长端城投组合持续五周正超额收益。
- 产业超长型组合超额收益35.8bp，为年内最高。

• 数据和图表说明：

- 图10呈现近四周不同信用风格策略超额收益变化，城投哑铃型遥遥领先；
- 图11-14分别展示短端、中长端（包括金融债）、超长债策略不同细分品种的超额收益走势，反映各策略的相对优势与波动。

• 重要背景知识：超额收益通常指策略组合收益减去基准组合收益后的盈余。持续正超额收益反映策略具有较强的市场选择和久期管理能力。

- 图10示意：

• 图11示意：

• 图12-14示意：

[page::6,7]

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2.5 附录：模拟组合配置方法

• 解析：

- 报告详细列出了模拟组合的投资策略及对应的重仓资产配置方法，厘清利率风格与信用风格的不同配置比例和品种。
- 利率风格策略主要以80%利率债＋20%信用债，信用风格则反向配置，具体子策略对应不同期限和信用等级债券，如存单子弹型、城投子弹型、二级资本债子弹型等。
- 板块之间比例配置明确，有助于理解各策略组合风险收益来源及拟合市场表现的策略构建逻辑。

• 重要信息：股票类证券略量配置于信用部分，长期债券设置为10年期，短中期债券覆盖1-4年期限，反映该模拟组合结合了期限分散及信用评级层次，体现较为严谨和系统的量化策略思想。

- 表1示意：

（表格在报告中为Html格式，反映不同组合及子策略的债券配置明细）

[page::8]

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三、图表深度解读

本报告中图表使用极具代表性与阶梯说明策略表现及收益结构。各图表均配合文本说明数据趋势，支撑了整体策略逻辑：

• 图1、图2直观展示2022至2024年的策略年度累计收益，颜色从淡到深明晰区分时间演变，显示2024年利率与信用两大风格取得显著收益提升，且利率风格稍领先。

- 图3以条形图展现本周各模拟组合收益，清晰看到利率风格组合收益普遍高于信用风格。

• 图4-7各类别信用策略分策略收益走势折线图，提供策略收益波动和趋势细节，有利判断市场短期波动对各债种策略的影响差异。

- 图8-9柱状图详述票息收益走势，票息持续下降趋势明显，引导投资者关注资本利得对于整体策略收益的重要性。

• 图10-14采用分策略多色块的堆叠柱状图，细化各策略近4周超额收益，色彩与区分清晰，视觉上给出各债种策略相对基准的优越表现和波动范围，反映信用策略稳健表现与差异化收益机会。

所有图表均来源于iFinD及国投证券研究所，保证数据权威性，图表加强了文本对策略表现和趋势的精确表述与瞄准。

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四、风险因素评估

报告特别提示两大风险：

1. 模拟组合配置方法失真：模拟组合因实操和理论差异可能产生配置偏差，导致收益计算精度受到影响。

2. 收益测算方法误差：测算过程中估值假设及计算模型可能存在误差，影响收益真实反映。

对风险披露相对简要，未具体展开缓解措施及发生概率判断，提示投资者需谨慎对待模拟组合结果，保持风险敏感。

[page::0]

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五、批判性视角与细节

• 报告整体数据详实，结构清晰，基于丰富组合配置数据及分策略收益展示，有较强的专业性。

- 然而，模拟组合及收益测算存在固有限制，且风险提示较为简略，缺乏更多场景分析及对应策略调整建议。

• 对于利率债和信用债之间的相对表现依赖于市场利率环境假设，若宏观利率环境发生根本变化，则现有策略优势可能改变，报告未针对宏观风险做较深入讨论。

- 报告中多处文字数字表述出现格式轻微混乱（如"1. $28\%""），需注意对数据的严格审校。

• 投资策略中对流动性风险、信用风险展开不足，尤其二级资本债及超长债占比较大，实际操作中可能面临政策及信用突变风险。

总体来看，报告为基于当前市场环境的策略跟踪报告，适合作为参考，但投资决策仍需结合更全面的宏观与信用风险评估。

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六、结论性综合

该报告全面系统地对2024年以来以及本周的利率债和信用债量化策略表现进行了跟踪，重点突出：

• 利率债风格组合显著优于信用债风格组合，尤其是超长久期策略表现优秀，体现利率下降带来的资本利得效应；

- 信用债中二级资本债和产业超长型组合收益优异，但票息收益下降明显，资本利得成为收益主导；

• 信用策略久期管理表现持续稳定，超额收益连续正增长，说明精选久期控制与信用风险并重的策略切中市场机会；

- 组合收益的资本利得贡献突出，票息贡献持续下降，提示未来策略调整需关注收益来源结构变化，将利率波动风险纳入考量；

• 模拟组合配置方法详实，为理解各类策略的资产配置和风险收益结构提供坚实支持；

- 风险提示有限，投资者需结合宏观政策、信用市场波动预期加强风险管理。

通过详尽的图表与数据展示，报告辅以科学配置及策略收益分解，为投资者提供了当前固定收益策略的多维度视角。

最终，报告呈现的是利率债在当前环境下优势明显，而信用债通过结构性策略仍保有良好超额收益机会，投资者可结合自身风险偏好和期限匹配考虑相应策略配置。[page::0,1,2,3,4,5,6,7,8]

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附录：主要金融术语说明

• 资本利得（Capital Gain）：资产价格上涨产生的收益部分。

- 票息收益（Coupon Income）：债券持有期间收到的利息收入。

• 超额收益（Excess Return）：策略组合收益减去基准组合收益后的差额，反映主动管理能力。

- 久期（Duration）：衡量债券价格对利率变动敏感性的指标，久期越长，债券价格对利率变动影响越大。

• 哑铃策略（Barbell Strategy）：组合中主要配置短期和长期债券，避免中期债券，目的是平衡收益与利率风险。

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总体评价

本报告体现了较专业、系统的综合信用和利率债量化研究，具有实用的组合策略追踪价值，同时提醒投资者理性对待模拟配置及测算限制，适合作为专业固定收益投资决策的辅助参考资料。

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