25H1业绩表现与分析 [page::0]

• 2025年上半年公司实现营业收入249.92亿元，同比下降21.88%。

- 归母净利润27.61亿元，同比下降2.81%，利润率保持小幅提升。

• 销售毛利率为19.16%，销售净利率为12.17%，同比分别提高2.55和1.46个百分点。

- 季度对比中，25Q2营收和净利润环比均有不同程度下滑，但净利润环比增长14.15%。

主营产品毛利率变化及业务调整 [page::0]

• 主要产品磷铵、复合肥、饲料级磷酸氢钙毛利率分别为39.20%、14.18%、34.45%，较去年同期均有提升。

- 尿素销售单价同比下滑19.39%，毛利率下降10.26个百分点，市场表现疲软。

• 商贸物流业务规模大幅压缩，营收同比减少54.05亿元，反映公司主动调整贸易业务结构。

- 25Q2磷铵出口放松带动销售价格回升，推动季度利润率增长。

资源布局与未来展望 [page::0]

• 昆阳磷矿二矿地采项目试运行，450万吨磷矿浮选项目稳步推进。

- 聚磷新材镇雄磷矿探转采工作进展快速，预计未来三年将优先注入上市公司。

• 公司磷资源保障能力增强，有望巩固磷化工产业链一体化龙头地位。

投资建议与风险提示 [page::0][page::1]

• 维持对公司磷化工一体化龙头优势的看好，磷铵出口占比提升带来业绩改善预期。

- 需关注下游需求不及预期、原材料价格波动及行业政策变化等风险。

【银河化工】公司点评丨云天化 (600096)：主业经营韧性强劲，2025年上半年业绩符合预期 — 详尽分析

---

一、元数据与报告概览

• 报告标题： 【银河化工】公司点评丨云天化 (600096)：主业经营韧性强劲，25H1业绩符合预期

- 作者： 孙思源

• 发布机构： 中国银河证券研究院

- 发布时间： 2025年8月25日 08:02 北京时间

• 研究对象： 云天化股份有限公司（股票代码600096），主要从事磷化工产品的生产与销售，涵盖磷矿资源、磷酸盐肥料及大豆贸易等业务

- 报告主题： 针对云天化2025年上半年财务表现、主营业务状况、资源整合及未来投资价值进行分析点评

报告核心信息

• 2025年上半年（简称25H1）营业收入达249.92亿元，同比下降21.88%，主要是主动缩减大豆贸易业务规模；

- 归母净利润27.61亿元，同比仅微降2.81%，显示主业韧性强；

• 25Q2营收和利润表现环比有所波动，二季度营业收入119.88亿元，同比下降33.90%，环比下滑7.82%；但归母净利润14.72亿元，较去年同期增长6.52%，环比增14.15%；

- 公司矿产资源布局积极，昆阳磷矿项目进入试运行，磷矿资源保障能力增强；

• 投资评级继续看好其磷化工一体化龙头地位；

- 风险因素涵盖下游需求不达预期、原材料价格波动及行业政策调整等[page::0,1]。

---

二、逐章深度解读

2.1 报告导读与核心观点

• 主业经营韧性突出： 虽然营收同比减少较多，但归母净利润降幅幅度较小，体现主营业务的盈利能力保持稳定，尤其是磷铵、复合肥和饲料级磷酸氢钙毛利率同比均有所提升，分别达到39.20%、14.18%、34.45%。

- 营收下降原因明晰： 主要由公司主动收缩大豆贸易业务规模所致，商贸物流业务营收同比减少54.05亿元，显示公司有策略地调整业务结构，专注核心化工业务。

• 25Q2季报观察： 营收依然承压，主要因磷铵和复合肥销量下降，但利润率则持续改善。一方面由于磷铵出口政策宽松，带动销售单价提升；另一方面尿素销售单价较Q1小幅改善，推动整体利润率增长。

- 资源端不断巩固： 子公司磷矿项目进入试运行阶段，磷矿浮选项目按计划推进，且参股公司矿权取得进展，为未来产能和成本优势奠定基础。

• 投资逻辑清晰： 报告强调贸易业务收缩为短期因素，且随着出口改善及核心产业链优势凸显，预计公司竞争优势稳固，未来有较好成长动力[page::0]。

2.2 经营业绩及财务表现分析

• 收入及利润分析：

- 25H1 实现营业收入249.92亿元，同比下降21.88%，归母净利润27.61亿元，微降2.81%，利润率相对稳健；
- 25Q2季报显示收入较Q1进一步下降，体现市场环境依然承压，环比下滑7.82%，但利润环比提升显著，增幅14.15%，利润率提升反映出产品价格调整及结构优化见效。

• 业务结构调整影响：

- 大豆贸易业务压缩导致收入减少54.05亿元，明显影响整体营收规模。

• 毛利率提升关键点：

- 主要三大主营产品毛利率同比显著增长，包括磷铵（39.20%，+4.84个百分点）、复合肥（14.18%，+1.20个百分点）、饲料级磷酸氢钙（34.45%，+0.66个百分点）；
- 尿素因市场价格疲软，单价同比下滑19.39%，营收减少17.12%，销售毛利率下滑10.26个百分点，成为营收压力的主要来源。

• 季度波动分析：

- 25Q2磷铵、复合肥销量双双下滑，推低当季销售收入，但销售单价及毛利率同比和环比均有所改善。

• 利润率改善逻辑：

- 磷铵出口政策放宽，销售单价提升；
- 复合肥销售价格环比改善带来毛利回暖；
- 尿素销售单价环比小幅回升，提高整体利润率[page::0]

2.3 资源战略与项目进展

• 昆阳磷矿项目试运行：

- 矿山二矿地采项目开始试运行，体现项目建设按计划推进，450万吨/年磷矿浮选新产能建设顺利，加速释放产能潜力。

• 矿权且控股权结构布局：

- 参股公司聚磷新材镇雄矿探转采进展迅速，获得合法采矿许可证的三年内，其控制权优先纳入上市公司，显示集团对磷矿资源的整合落地。

• 磷矿资源保障背景：

- 行业磷矿供应供需偏紧，行业环保监管趋严，新产能投资成本及矿山开采成本提升，突出强调磷矿资源紧俏的战略价值。

• 战略意义：

- 资源优势将强化云天化磷化工产业链一体化，提升成本控制能力和市场议价能力，夯实长期竞争优势[page::0]

2.4 投资建议

• 核心逻辑：

- 交易业务规模明显缩减属经营策略调整，短期影响收入但有助于优化盈利结构；
- 25Q3磷铵出口占比预期提升，出口需求回升可望拉动销量和价格；
- 云天化作为磷化工龙头企业的产业链一体化优势稳固，业务韧性强，具备较强竞争力和成长潜力。

• 评级暗示：

- 对公司保持持续看好态度，投资价值凸显[page::0]

2.5 风险因素

• 需求端风险： 下游实际需求不及预期将对销售产生直接负面冲击；

- 成本价格风险： 原材料磷矿及相关化工原材料价格大幅波动可能挤压利润率；

• 行业政策风险： 环保、贸易政策等行业相关政策可能发生调整，影响经营环境和出口情况。

- 评论： 报告直接点明此三类风险但未详列缓释策略或概率，投资者需持续关注宏观及行业政策动态[page::1]

---

三、重要图表解读

图1：25H1与25Q2主要财务指标对比（图片说明）

• 内容： 图表直观展示了25H1和25Q2营业收入、利润及利润率等关键数据的同比环比变化；

- 趋势与解读：
- 上半年营业收入同比显著下降，主要受贸易规模调整影响；
- 利润同比小降体现主营业务抗压性强；
- 季度利润环比改善，展示盈利质量提升趋势；

• 图表支持论点： 图表为文本中的业绩分析提供了数据支撑，帮助投资者捕捉财务表现波动细节与底层逻辑；

- 局限性： 图表未展示单项业务具体表现，需结合文本进一步理解主业利润贡献。

图2：昆阳磷矿项目及矿产资源布局（图片说明）

• 内容： 演示昆阳磷矿二矿地采项目试运行现场及未来规划，以及聚磷新材矿权收购进展；

- 意义解读：
- 反映公司在资源端的持续投入与扩展，有助于磷矿自给率提升，降低采购及市场价格波动风险；
- 体现公司产业链向上游纵深发展战略旨在强化竞争壁垒和长期盈利能力；

• 关联文本： 图文结合突显资源保障对公司经营稳定和利润率提升的决定性影响。

（注：因图片实际内容未能直接展示，推断基于文本描述）

---

四、估值分析

• 报告未显示具体估值模型及目标价区间，亦无详细DCF或相对估值计算过程。

- 可能依据公司的核心竞争优势、资源保障能力及未来磷铵出口占比及利润率改善为基础进行判断。

• 评级体系说明中，公司评级“推荐”条件为相对基准指数涨幅20%以上，报告中仅表达持续看好态度，未明确评级结果，建议用户关注后续详版报告获取具体估值及目标价。

- 补充理解： 化工行业价值通常侧重于产能利用率、原材料成本、产品价差及资源掌控能力，随着矿权整合和出口利好，云天化估值有望上行。

---

五、风险因素评估

• 下游需求不及预期： 作为周期性行业，农资及化工品需求受宏观经济及季节性影响较大，下游订单减少将直接导致销售萎缩；

- 原材料价格波动： 磷矿及相关原料价格大幅波动将改变公司成本结构，若采购成本骤增未能有效传导至售价，将制约利润率；

• 行业政策变动： 监管趋严、环保政策升级或出口限制调整均可能影响经营灵活性及市场份额；

- 风险提示的严肃性及完整性： 报告简要述及三大核心风险，未深度解析潜在影响大小、发生概率及公司应对措施，投资者需结合市场及政策动态作持续监控[page::1]

---

六、批判性视角与细微差别

• 贸易业务缩减的双刃剑： 报告强调贸易规模缩减是公司主动策略调整，利于聚焦主业，但未详细探讨该举措对短期现金流及营收增长性的冲击，可能导致市场对公司成长性的短期质疑。

- 利润率提升的可持续性疑问： 尿素价格疲软拖累利润，但季度环比价格改善能否持续尚不确定，且依赖出口政策宽松带来的价格提升存在政策风险。

• 资源项目投产时间表与产能释放风险： 虽有项目试运行，但新产能投放节奏是否精准匹配市场需求，是否会给公司带来短期产能过剩压力，未在报告中予以充分说明。

- 估值与评级不足： 缺少明确目标价和估值方法的详解，投资者需警惕本报告更多为业绩点评性质，缺少深度投资建议支持。

• 内部信息矛盾点： 25Q2营收大幅下滑，但净利润环比大幅增长，利润率提升主要靠销售单价提升，但销量下滑是否会持续？产品结构调整是否能平稳过渡需观察。

---

七、结论性综合

本篇中国银河证券的云天化公司点评报告，通过详尽的财务数据与业务动态展现了云天化2025年上半年经营的韧性。尽管整体营收同比下滑21.88%，主要源于贸易业务主动收缩，但归母净利润仅小幅下滑2.81%，凸显以磷铵、复合肥和饲料磷酸氢钙为主的主营化工业务盈利稳定性提升。25Q2数据显示收入继续承压，但利润及利润率环比显著改善，反映出口政策宽松背景下单价修复效果明显。

公司资源端持续发力，昆阳磷矿项目进入试运行及参股矿权合法有效的取得，彰显其在磷矿资源保障上的战略布局，预期有助于降低原材料价格波动风险及提升产业链一体化竞争优势。投资建议侧重公司磷化工龙头地位的持续看好，强调贸易业务调整是结构性优化，且未来磷铵出口占比提升带来增长动能。

风险方面，报告忠告下游需求不及预期、原材料价格波动及行业监管政策变化是潜在不确定因素，投资者应保持关注。报告整体呈现客观详实的数据分析与产业链逻辑，但缺少细节估值模型及目标价披露，投资决策仍需结合更多市场动态评估。

从图表及数据解读角度，报告通过多个数据指标显示公司盈利结构优化趋势，特别是毛利率的提升和项目运营进展，为其成长性提供有力支撑。同时，季度价格与销量的矛盾变化呼吁关注经营弹性和市场环境变化对业绩的影响。

综上，本报告为投资者提供了云天化当前业绩状况的清晰脉络及未来核心竞争力的多维度分析，彰显该龙头企业在复杂市场环境下的经营韧性及资源战略优势，是理解云天化投资价值的重要参考文献[page::0,1]。

---

参考来源

• 中国银河证券研究2025年8月22日《【银河化工】公司点评云天化（600096.SH）主业经营韧性强劲，25H1业绩符合预期》

- 报告全文及图表数据[page::0,1]

报告