煤炭行业动态及投资建议 [page::0][page::1]

• 5500大卡动力煤平仓价超过年度长协价，长协倒挂自2月底解除，提振市场信心。

- 煤价底部已现，煤价上涨预期强劲，炼焦煤涨幅高于动力煤。

• 迎峰度夏及反内卷政策叠加，煤炭股短期存较强反弹动力，建议重点关注山煤国际、陕西煤业、中国神华等龙头及弹性标的。

非银行金融行业债券税制变化与期货市场情况 [page::1][page::2]

• 财政部对新发国债等利息征收6.34%增值税，预计对证券行业营业收入影响约1.18%，影响有限。

- 期货行业启动“反内卷”管理规则，规范经纪业务手续费收取流程，促进公平竞争和服务质量提升。

• 本周A股主要指数均出现小幅回调，成交金额略减，债券收益率微幅上行。

中宠股份2025年中报业绩点评 [page::2][page::3]

• 公司2025年上半年营收24.32亿，同比增长24.32%；归母净利润2.03亿，同比增长42.56%。

- 主粮产品收入大幅增长85.79%，零食产品稳健增长6.37%，主粮产品占比持续提升。

• 全球化布局加速，境外产能扩展带动海外营收增长17.61%，品牌出海前景乐观。

- 维持“增持-A”评级，看好未来盈利能力提升。

迪普科技半年报及业务布局分析 [page::3][page::4]

• 2025年上半年收入5.51亿元，同比增长9.59%；归母净利润0.52亿元，基本持平。

- 应用交付及网络产品收入快速增长82%，网络安全产品收入下降13%。

• 控费提效显著，费用率大幅下降，净利率保持稳定。

- 加速布局AI智能体和400G全国产化算力网络，智能安全产品准确率高达96.2%，显著提升客户自动化运维效率。

• 预计2025-2027年EPS分别为0.31、0.38、0.44元，维持“买入-A”评级。

山西证券2025年8月8日研究早观点详尽分析报告

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1. 报告元数据与概览

• 报告标题：《山西证券研究早观点（20250808）》

- 分析师及发布机构： 彭皓辰（山西证券研究所）、多位行业分析师撰写

• 发布时间： 2025年8月8日08:40

- 涉及主题： 煤炭行业动态、非银行金融行业周报、中宠股份2025年中报点评、迪普科技2025半年报点评

• 报告性质： 综合多行业评论及个股业绩点评，兼具宏观行业研究和公司基本面分析。报道内容新颖，及时跟踪政策、市场价格动态及财务表现。

核心论点简述：

• 煤炭行业长期“长协倒挂”现象解除，煤价有望持续上涨，煤炭股投资机会明显提升。

- 债券增税重新启动导致证券公司持仓结构调整，对证券业整体影响有限。

• 期货市场推行“反内卷”规则，旨在规范手续费、促进公平竞争。

- 中宠股份国内外业务均表现稳健，海外产能扩张带来成长动力，品牌全球化战略具备较强竞争力。

• 迪普科技收入稳步增长，积极布局AI智能体及国产算力网络新兴业务，毛利率有所下降，但控费提效显著，盈利能力有望提升。

整体表达出对煤炭行业乐观、非银行金融行业稳健调整、中宠股份增长可期、迪普科技展望积极的态度，建议关注相应投资机会及潜在风险。[page::0,1,2,3,4]

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2. 深度章节解读

2.1 煤炭行业动态点评

• 关键论点：

- 2025年8月4日秦皇岛动力煤5500大卡平仓价升至667元/吨，超过长协价，长期倒挂现象得以解除。
- 长协价倒挂情况自2025年2月底持续至8月初，期间长协兑现率下滑，导致市场信心受挫。
- 随着迎峰度夏及“反内卷”政策推进，动力煤及炼焦煤价格快速上涨，市场煤价走势超预期，底部已过。
- 电厂库存持续降低，需求端逐步恢复，市场出现正反馈机制，预示煤价有望持续走高。
- 供应端受到超产核查、降雨及安监力度加强影响，提振煤炭价格。煤炭股在政策及价格推动下具备反弹潜力。

• 推理依据：

煤价长期倒挂导致市场资金套牢，兑现率降低，形成负面预期循环。随着倒挂解除，下游电厂需求改善，库存下降，形成正反馈机制，推动现货煤价上涨。细分煤种中炼焦煤涨幅领先动力煤，显示煤价上涨动能强劲。政策面通过“反内卷”推动利润恢复，确保供应稳定性。

• 数据摘录：

- 5500大卡动力煤平仓价667元/吨，长协价被突破。
- 长协价倒挂周期约5个月。
- 电厂库存低于2024同期水平。

• 投资建议及风险提示：

重点推荐中小弹性煤企如华阳股份、晋控煤业等，以及龙头企业陕西煤业、中煤能源等。风险警示煤价上涨动力不足，反内卷政策执行不到位或供需失衡。[page::0,1]

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2.2 非银行金融行业周报

• 关键论点：

- 财政部从2025年8月8日起对新发国债、地方债及金融债利息收入恢复征收增值税，税率调整至6.34%。
- 当前证券行业持债规模大，利息税前收入将受一定影响，估计增税将带来约53亿元税负，约占证券行业2024年营业收入1.18%。
- 虽增税对收入有负面影响，但影响较小且限定于增发债券，新发债券利率可能小幅上调以补偿税负。
- “反内卷”规则出台规范期货经纪业务，杜绝“零佣金”“返佣”等不正当竞争，促进行业良性发展。

• 推理依据：

税收政策变化直接影响证券公司债券利息收益，然而存量旧债未受影响且利率处于下行周期，加上资本市场积极应对，整体冲击有限。期货市场规则通过流程规范及信息透明，着力提升服务质量和行业秩序。

• 数据摘录：

- 税率实际为6.34%。
- 证券行业债券持有规模4.71万亿元。
- 2025年6月中债国债10年期收益率1.71%，较年初上升9.82个基点。
- A股主要指数8月初小幅下跌，成交略有减少。

• 风险提示：

包括宏观经济不稳定、市场活跃度下降、金融市场波动及资本市场改革不及预期等风险均被提示。[page::1,2]

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2.3 中宠股份2025年中报点评

• 关键论点：

- 2025年上半年营收24.32亿元，同比增长24.32%；归母净利润2.03亿元，同比增长42.56%。扣非净利润增速更高达44.64%。
- 产品结构持续优化，主粮产品高速增长（同比85.79%），零食产品保持稳定增长，主粮占比逐渐提升。
- 国内自有品牌发展迅猛，毛利率提升明显，多个知名品牌和创新产品助力提升市场竞争力。
- 海外业务持续扩大，营收15.75亿元，同比增长17.61%，海外毛利率同比增长4.04个百分点，显示全球化布局初显成效。
- 新建墨西哥工厂带来北美供应链优势，柬埔寨、新西兰工厂形成多点支撑，海外产能形成较强护城河。
- 预计2025-2027年净利润分别为4.64亿、5.55亿和6.81亿元，EPS分别为1.52、1.82、2.24元，当前估值较高但匹配增长预期，保持“增持-A”评级。

• 推理依据：

公司品牌建设及产能扩张策略执行有力，尤其海外产能开拓为营收持续增长提供坚实基础。品牌运营能力提升带动利润率增长，市场拓展推动业务结构优化。伴随品牌出海目标上调，全球化趋势将带来持续增量。

• 风险点列举：

原材料价格波动、政策及管理风险、食品安全风险、疫情及疫病风险、全球贸易摩擦及汇率波动风险等均被提醒关注。[page::2,3]

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2.4 迪普科技2025半年报点评

• 关键论点：

- 2025年上半年实现营收5.51亿元，同比增长9.59%；归母净利润0.52亿元，同比微增0.17%；扣非净利润下降6%。第二季度归母净利润同比显著增长40.20%。
- 网络安全产品收入较去年减少12.76%，应用交付及网络产品收入增长强劲81.67%。行业分布来看，运营商、金融行业收入增长明显，政府收入下降显著。
- 毛利率下降6.18个百分点，原因包括产品及客户结构调整。
- 费用管控效果显著，销售、管理及研发费用率均下降，净利率保持较稳定，仅下降0.89个百分点。
- 积极推进AI智能体研发及国产算力网络建设，具体包括96.2%准确率的安全告警智能体、数据分类分级智能体及400G国产化算力交换机，提升产品技术含量和市场竞争力。
- 预测2025-2027年EPS分别为0.31、0.38、0.44元，2025年PE约59.55倍，保持“买入-A”评级。

• 推理依据：

受益于AI及算力网络新业务布局，公司向高附加值产品转型，控制费用支出以抵消毛利降幅，整体盈利能力保持稳定，成长性有望体现于未来产品创新和市场份额扩展。

• 风险因素：

技术及产品创新风险、市场竞争加剧、行业政策变化及宏观经济波动均被列为重点关注风险。[page::3,4,5]

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3. 图表深度解读

3.1 迪普科技半年报图表（第3页）

• 描述： 图表清晰概括了迪普科技2025年上半年及季度财务指标，包括收入、利润同比增长情况，并对主营业务分布（网络安全，应用交付等）及客户行业类别进行了细分展示。
• 数据亮点：

- 整体收入同比增约10%，但母公司净利润增长有限，扣非净利润小幅下降。
- 网络安全产品收入下滑近13%，应用交付与网络产品大幅提升超80%。
- 运营商及金融客户收入增长明显，政府客户大幅下滑逾40%。
- 毛利率下降6.18个百分点但销售、管理、研发费用率均降低，显示积极控费。

• 联系文本说明： 图表直观支持文本中关于公司业务结构调整、费用率下降和整体盈利稳定的叙述。新业务推动传统安全产品收入承压，反映了产业升级和市场结构变化趋势。
• 潜在局限: 图表未详细揭示各业务具体毛利贡献和区域收入分布，可能限制对运营效率的深入评估。[page::3]

3.2 免责声明及分析师承诺（第5页）

• 虽非财务数据图表，但图文并茂强调研究报告的专业性和独立性，增强报告的权威性与公信力。[page::5]

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4. 估值分析

• 煤炭行业： 虽无详细估值模型，但通过市场情绪和政策变化预测股价反弹潜力，强调配置价值。重点通过基本面供需关系和政策面“反内卷”推动价格估值逻辑。
• 中宠股份： 采用PE倍数法，基于净利润预测（4.64-6.81亿元）对应2025-2027年EPS，当前股价对应2025、2026年PE分别为38.5倍、32.2倍，维持“增持-A”评级，反映成长与估值的匹配。
• 迪普科技： 预测EPS对比当前股价价格，2025-2027年PE为59.55倍到41.76倍，估值偏高但符合其高成长性和技术投入。估值以盈利预测为基础，结合AI及算力网络业务布局的未来预期。
• 估值方法说明： 主要以静态PE估值法配合盈利预测，结合行业成长性和政策环境，未见现金流折现法（DCF）或多重估值模型深度应用。[page::3,4]

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5. 风险因素评估

• 煤炭行业： 价格上涨不足、反内卷政策执行不到位及供应再次失衡风险，均可能导致煤价和股价波动。
• 非银行金融： 宏观经济数据表现不佳、市场活跃度不涨、资本市场改革不达预期、金融市场剧烈波动及并购炒作风险。
• 中宠股份： 原材料价格波动、政策监管风险、食品安全事故、动物疫病爆发、贸易摩擦、汇率变动、产品销售不佳、舆论风险及海外竞争加剧。
• 迪普科技： 技术及产品创新失败、市场竞争恶化、政策环境改变、宏观经济波动。
• 总体评估： 各风险皆明确列举且贴合行业实际，提醒投资者理性审视未来不确定性，但报告普遍未深入阐述缓解措施或概率分布，可视为标准风险披露。[page::0,1,2,3,4]

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6. 批判性视角与细微差别

• 潜在偏见：

- 报告整体积极偏向，对煤炭行业及中宠股份前景乐观，可能忽视短期内外部经济及政策的复杂影响。
- 迪普科技毛利率下降未被过分强调，估值仍偏乐观，可能忽略毛利率持续低迷的风险。

• 内部细节对比：

- 虽然煤炭行业“倒挂解除”利好明晰，但对未来煤价波动的风险提示较为简单，未充分分析全球能源供需变化风险。
- 非银行金融债券增税对市场结构调整影响描述较为笼统，未详细探讨证券公司具体应对策略和市场影响深度。
- 中宠股份海外扩张虽被看好，但全球贸易摩擦及汇率波动风险未量化，海外产能能否持续贡献存在不确定性。

• 分析结论基于报告内容，不做额外主观判断，体现客观审慎精神。[page::0,1,2,3,4,5]

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7. 结论性综合

山西证券2025年8月8日发布的综合早观点报告，涵盖煤炭、非银行金融行业近期政策与市场动态，以及中宠股份与迪普科技的最新财务业绩点评，内容丰富且覆盖面广，展现出对行业趋势与个股成长的深刻理解。

煤炭行业方面，随着长协煤价倒挂长时间解除，动力煤及炼焦煤价格强劲反弹，市场信心显著提升，煤炭股迎来明显的投资反弹机遇，建议关注多元标的，尤其是具有供应调整弹性的中小企业以及行业龙头。煤价上涨的积极预期得到电厂需求改善和政策支持佐证，显示价格底已稳。

非银行金融领域，债券利息收入增值税恢复征收导致资本市场结构调整，然而整体对证券行业收入影响有限，且期货市场“反内卷”规则推动行业规范发展，促进行业服务质量提升，利于健康竞争。

中宠股份表现亮眼，主粮产品快速增长带动整体营收利润双增长，全球化产能扩展特别是北美市场工厂建设为品牌国际化护航，盈利预测显示较好成长性。海外毛利率提升和国内市场品牌力增强构成业绩双驱动力。

迪普科技半年业绩稳健，收入增长平稳，客户及产品架构调整带来毛利率下降，但控费效率提升保证净利率稳定。公司积极开发AI智能体及国产算力交换机，技术领先且自主可控，未来盈利潜力大。公司估值较高，但成长预期和技术创新支撑投资评级。

图表对迪普科技数据进行可视化展现，可见经营结构变化与盈利趋势，增强文本论断的直观性。

总体而言，报告从行业趋势、政策影响到公司基本面均给出清晰、逻辑严密的分析，兼顾风险提示，强调结构调整与技术创新的重要性，投资评级谨慎而积极。报告为投资者提供了较为全面的视角，有助于把握瞬息万变的市场机会和潜在风险。[page::0,1,2,3,4,5]

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附：重点图表摘录

迪普科技2025年半年报核心财务图表（第3页）

报告