全球线下门店人流趋势回暖显著 [page::4]

• 2022年Q1，英美德法线下人流趋势同比提升46.7%，达到疫情前85%水平。

- 疫情管控指数下降，线下人流指数上升，表明客流回暖趋势明显。

门店数量与营收高度相关，线下消费指数构建 [page::5][page::6]

• 海底捞门店数量与营收相关系数达0.97，体现门店数量波动强关联线下收入。

- 构建线下门店运营指数，运动消费近季度环比增长集中体现行业扩张势头。

运动消费行业结构性调整与扩张趋势 [page::6][page::7][page::8]

• 餐饮、教育门店关闭比例达15%以上，行业加速出清。

- 运动消费门店净增率达8.6%，且在多等级购物中心均有布局。

• 运动消费行业门店关闭率低于其他行业，盈利模式健康，下沉趋势明显。

新兴运动需求爆发，女性与Z世代推动 [page::10][page::11][page::12]

• 2021运动消费市场规模高速增长，预期2023年持续扩大。

- 女性生活运动时间与投入意愿增长显著，女性运动者比例持续攀升。

• 瑜伽、舞蹈、健身等新兴运动渗透率超过16%，Z世代为主要推动力量。

新兴运动场所快速增长，呈现向高客流中心迁移趋势 [page::13][page::14][page::15]

• 舞蹈、瑜伽、健身等场所占新兴室内运动上游市场68.7%，舞蹈类场所最多。

- 场所向中小购物中心快速扩张，新兴运动表现出下沉趋势。

• 运动场所由低客流楼层向中高客流楼层缓慢迁移，私教工作室迁移更明显且抗压能力较强。

国产运动服饰市场潜力大，国货品牌龙头快速扩张 [page::16][page::17][page::18]

• 2021年运动服饰销售额3718亿人民币，渗透率提升至13.4%，远低于美国市场，增长空间广阔。

- 李宁、安踏产品SKU丰富，特别在瑜伽和健身品类SKU超过国外品牌2倍以上，中低价位产品为主。

• 李宁与安踏门店数量增速领先海外巨头，布局多集中在购物中心一楼高客流区域，品牌心智提升明显。

品牌门店迁移趋势与市场竞争格局变化 [page::19][page::20][page::21]

• 自2021年第四季度至2022年第一季度，李宁、安踏门店净增幅远超阿迪达斯、耐克。

- 国产品牌加速向高客流楼层渗透，占据购物中心黄金位置，国外品牌逐渐向低客流层迁移。

• 小型购物中心受疫情冲击显著，国产品牌在不同人均GDP区域门店增速优于国外品牌。

投资建议总结 [page::21]

| 人均GDP区间 | 阿迪达斯 | 耐克 | 李宁 | 安踏 |
|-------------|----------|------|------|------|
| 15-19万 | -2.58% | -0.18%| 17.82%| 3.91%|
| 12.5-15万 | 1.34% | 2.88% | 11.25%| 6.35%|
| 10-12.5万 | 0% | -0.8% | 18.18%| 7.64%|
| 6.5-10万 | 0.66% | 0.64% | 19.74%| 7.91%|

• 客流回暖驱动线下消费复苏，运动消费景气提升明显。

- 新兴运动快速崛起，女性及Z世代是核心增长动力。

• 国产运动服饰品牌布局完善且扩张迅速，品牌心智提升态势明显，建议重点关注国货龙头标的。

金融研究报告详尽解析——《聚焦消费门店变迁，挖掘后疫情时代新赛道》

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一、元数据与报告概览

报告标题： 聚焦消费门店变迁，挖掘后疫情时代新赛道
作者及机构： 中信证券研究部，张若海（首席数据分析师）、汤可欣（数据科技分析师）、王博隆（联系人）
发布日期： 2022年4月27日
主题： 后疫情时代背景下，线下消费门店的行业变迁，重点聚焦运动消费及相关品牌，探索新兴赛道的投资机会。

报告核心论点与信息

报告通过构建基于门店运营的线下消费基本面量化数据策略，结合高频客流数据和门店布点，揭示全球及国内疫情后线下经济复苏的显著趋势，特别强调运动消费的逆势增长及其强势下沉和扩容态势。从行业层面看，运动消费尤其是瑜伽、健身、舞蹈等新兴运动呈现强劲成长，女性消费及Z世代推动其快速发展。个股层面，国产运动品牌李宁和安踏凭借完善的SKU布局和优质门店网点，门店数量和质量均对国外品牌形成明显优势。
投资建议明确看好国产体育服饰龙头的成长潜力，推荐关注其后疫情时代的韧性和扩张能力，同时提示疫情反复及数据误差为主要风险。[page::0]

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二、逐章节深度解读

1. 全球视角观察（第4-5页）

关键论点：
后疫情时代，欧美重点经济体线下客流明显回暖，人流指数同比增长46.7%，达到疫情前85%水平，疫情管控趋缓即推动人流回升。国内主要城市拥堵指数、地铁客流虽受奥密克戎影响短期波动，但仍处回暖趋势。
数据释义：

• 图1反映德、法、英、美四国自2020年初至2022年2Q的门店人流回暖走势，均呈低谷反弹并趋稳态势。

- 图2显示疫情管控指数与人流趋势指数呈反向关系，反映疫情管控力度直接关联人流波动。

• 国内城市拥堵指数（图3）和地铁客流（图4）辅助验证客流回暖态势。

结论：
全球线下经济复苏是大趋势，线下消费最受益。[page::4-5]

2. 线下门店变化与营收高度相关（第5页）

通过对海底捞案例分析，门店数量（结合城市拥堵指数加权）与公司营收的相关系数高达0.97，表明线下门店运营变化可以有效反映企业线下经营状况和业绩表现。基于此可构建线下消费指数，用以监测行业景气和公司竞争力。[page::5]

3. 国内视角详查及结构性变化（第6-9页）

核心观察：

• 不同行业受疫情冲击不同：餐饮、教育类门店关闭比例较高（15.4%-16.8%），加速行业出清；母婴童、运动消费则保持扩张。

- 运动消费行业门店数量近五个月净增达8.6%，表现稳健。

• 运动消费行业门店密度随城市人均GDP分布，低GDP区域门店增速更高，显示明显下沉趋势。

- 奢侈品主要布局于超大型购物中心（56%门店比例），运动消费门店各类购物中心分布均衡，表现更广泛的客群覆盖。

• 疫情期间多行业门店受到冲击，中小型购物中心抵抗力较弱，门店净增多集中在中小型购物中心。

- 运动消费正在向中高客流区域（购物中心高楼层及一楼）缓慢迁移，增强盈利能力和引流功能。餐饮、奢侈品则呈向低客流楼层迁移趋势。
图表深度解读：

• 图7-9分析不同行业门店开关动态。

- 图10-12体现门店密度与关闭比例的区域结构分布。

• 图13-15展示购物中心类型与门店数量及关闭比例的行业差异。

- 图16-19揭示行业楼层及客流密度的门店净增和关闭情况。[page::6-9]

4. 新兴运动需求爆发（第10-15页）

重点观点：

• 运动消费市场整体稳步扩张，年增长率超10%。疫情对市场造成短期影响，2021年市场大幅回暖。

- 女性消费者运动意愿增强，尤其愿意未来加大运动时间。Z世代（90后）逐步成为新兴运动主要推动力量。

• 新兴运动（瑜伽、健身、舞蹈、冰雪等）渗透率和参与率快速提升，并高于传统跑步、徒步等常规运动。

- 视频内容供给和观看热度中，舞蹈、健身、瑜伽占比重显著，带动泛健身类运动资本投入增加。

• 新兴运动场所迅速增长，尤其健身房私教工作室化趋势明显，呈向中小型购物中心及多城市扩散。

- 新兴运动场所分布趋于均衡，且呈现下沉趋势，门店增长快于关闭，疫情对小型购物中心影响较大。

• 楼层布局呈现瑜伽、舞蹈更趋高客流楼层，而健身及私教工作室更加多元，但整体有向中高客流区域迁移的稳定特征。

图表解读：

• 图20-24展示运动消费市场规模增长及参与画像。

- 图25-28反映运动相关视频供给与一级市场融资趋势。

• 图29-37深入分析新兴运动门店空间布局、变化及楼层分布趋势。[page::10-15]

5. 国产体育服饰的市场前景（第16-21页）

行业趋势与机会：

• 运动服饰市场规模持续扩大，但渗透率仍有较大提升空间。2021年中国运动服饰销售占服饰行业13.4%，远低于美国37.7%的渗透率，空间广阔。冬奥会等刺激因素有望促进渗透率提升。

- 国产品牌SKU布局丰富，尤其李宁、安踏在健身、瑜伽领域产品丰富，SKU数量为国外品牌2倍以上。产品多聚焦中低价位，较易覆盖广泛消费者。

• 哔哩哔哩等平台数据显示，国产品牌李宁、安踏视频观看热度和用户认知度显著提升，疫情及BCI事件推动品牌心智格局转换。

- 国产品牌门店扩张显著，李宁、安踏门店净增分别达到17%、6%，且超大型购物中心一楼门店增幅突出，明显抢占高客流区域。国外品牌如耐克、阿迪门店停止增长甚至缩减，门店关闭比例更高。

• 国产品牌布局门店多样化，覆盖大型、中小型购物中心，且具有较强的下沉能力。国外品牌更偏重大型购物中心，对小型购物中心依赖略少。

- 国产品牌正逐步在高客流地域（购物中心一楼）替代国外品牌，表现出品牌竞争力提升及门店结构优化。
图表解析：

• 图38-39展示运动服饰行业市场空间及渗透率预测。

- 表2及图40-43深入剖析各品牌产品SKU结构与价位分布。

• 图44-45体现品牌在新媒体渠道的供给及观看走势。

- 图46-53分析各品牌门店结构、增减情况、购物中心等级及楼层分布趋势。

• 表3呈现不同人均GDP区间内品牌门店增速差异，国产品牌增速明显优于国外品牌。[page::16-21]

6. 风险因素（第21页）

• 疫情反复带来的系统性风险，或导致线下消费恢复进程受阻。

- 数据收集来源包括大众点评、百度地图、腾讯地图及公司公告，存在数据误差的可能性，影响结论精确度。
报告未对风险概率及缓释方案进行深入讨论。[page::21]

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三、图表深度解读精选

• 图1-2：全球线下人流趋势对比显示疫情后欧美国家线下人流大幅回升，与疫情管控指数走势高度负相关，佐证疫情管控放松推动消费回流。

- 图5：海底捞营收与门店数量拟合拟合曲线高度一致（相关系数0.97），确认线下门店数量作为营收代理指标的合理性。

• 图6-9：行业门店开关变化运动消费门店净增比例和关闭率均表现优于餐饮、教育等行业，显示行业韧性。

- 图10-12：店铺密度与关闭比例展示运动消费下沉趋势，低GDP区域增速更快且关闭率最低。

• 图13-15：购物中心类型与行业分布奢侈品集中超大型购物中心，运动消费分布广泛而均衡。

- 图20-24：运动消费参与与市场规模运动市场持续扩张，女性及Z世代是重要增长动力，新兴运动渗透率提高。

• 图25-28：运动视频供给和融资显示舞蹈、健身等新兴运动获得资本和内容生态推动，符合消费趋势。

- 图38-39：运动服饰市场空间及渗透率中国运动服饰渗透率远低于发达国家，潜力大。

• 图46-53：品牌门店结构与变化国产品牌门店净增迅猛，主动抢占高流量商业区，体现品牌竞争力的具体体现。

- 表2、表3：品牌SKU与门店增速分布为量化评价国产品牌竞争优势提供数据支撑。[page::4-21]

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四、估值分析

报告未明确给出具体估值模型、目标价或财务预测。该报告偏重通过量化线下门店运营与消费趋势进行行业景气和个股竞争力研究，结合大数据及非传统KPI指标形成投资逻辑基础。其投资建议主要为基于数据驱动的行业与品牌景气判断，提示的指标包括门店数量、门店增长率及所在购物中心级别分布等，而非传统的DCF或市盈率估值模型。

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五、风险因素评估

1. 疫情反复风险：疫情仍具有不确定性，可能影响线下客流恢复节奏，与体育及消费行业景气度直接相关。

2. 数据误差风险：线下门店数据来源多为第三方平台及公司公告，存在解读及更新滞后、数据不全风险，对分析的准确性形成潜在影响。

1. 消费场景变化风险：异常外部环境或政策调整均可能导致消费结构进一步调整，影响线下门店布局及市场需求。

报告未提供具体的风险缓解策略及各风险发生的概率评估，仅予以提示，需投资者自行综合判断。[page::0,21]

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六、批判性视角与细节辨析

• 报告对线下门店数量高度信赖，虽以海底捞案例验证相关性，但不同品牌及不同行业单位“门店-营收”相关性可能存在偏差，需谨慎外推。

- 国内疫情短期反复带来的门店关闭信息较突出，但报告未具体探讨长期影响与复苏节奏的差异性。

• 数据来源虽多样，但依赖大众点评、百度地图等平台，可能存在采集偏差，城市和区域层面数据代表性有限。

- 对于财务数据、利润率等核心财务指标缺乏公开的财务模型支持，投资建议侧重门店数量扩张，忽略其它经营状况。

• 对于国外品牌疲软的归因及国产品牌快速扩张背景，更多是描述性，缺乏深层次竞争策略或供应链分析。

- 投资建议较为集中于国产运动品牌，存在一定立场偏向，未充分讨论国际品牌的复苏潜力及风险。
整体而言，报告内容数据详实、论据丰富，是线下消费结构性变化研究的有力资料，但投资者需结合传统财务分析和宏观经济环境综合决策。[page::0,21]

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七、结论性综合

中信证券《聚焦消费门店变迁，挖掘后疫情时代新赛道》报告，通过创新构建基于线下门店运营数据的量化研究框架，深度解析了后疫情时代全球及中国线下经济的复苏趋势，特别强调了运动消费作为新兴赛道的强劲增长动力。数据揭示：

• 全球线下人流明显回暖，线下消费作为疫情冲击最严重领域迎来复苏黄金期。欧美主要国家客流回升幅度显著，国内主要城市尽管受奥密克戎波动短期影响，整体呈上升趋势。

- 线下门店数量高度相关于企业营收表现，以门店数量和布局作为行业景气重要指标。海底捞案例验证线下门店运营变化与营收趋同。

• 国内线下消费结构经历显著重构，餐饮教育门店关店加速，运动消费逆势增长且呈现高度均衡和下沉趋势。运动消费门店净增8.6%，分布广泛且扩张态势良好，尤其在低GDP城市表现活跃。

- 运动消费新赛道以瑜伽、健身、舞蹈等新兴运动为核心，女性消费增长及Z世代推动强势成长，市场参与度及资本投资活跃。运动类视频内容供给和观看度飙升，融资额增速显著，运动场所新开数量快速扩增。

• 国产运动服饰品牌李宁、安踏凭借丰富SKU布局和优质门店网络强势崛起，门店数量及质量遥遥领先国际品牌，尤其在大型购物中心一楼战略位置不断抢占。而阿迪达斯、耐克门店扩张停滞甚至淘汰。

- 新品类产品及赛道需求成长显著，市场空间大且渗透率较低，国产品牌潜在爆发力强劲，投资关注度上升。

• 疫情反复及数据准确性为主要风险点，投资需谨慎权衡。

综合来看，报告基于稀缺高频门店运营数据和多维异构信息，构建的线下消费量化指标体系，提供了比传统财务指标更敏捷的行业和品牌动态观察视角。国产体育服饰龙头品牌在后疫情时代的竞争优势和成长潜力被充分见证，推荐重点关注李宁和安踏等优质国产品牌，结合国内新兴运动消费快速扩张趋势，构筑新增长曲线。此报告对于线下消费复苏趋势研判及新兴赛道潜力挖掘提供了富有洞察力的量化研究范本。[page::0-21]

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参考及溯源页码

以上分析严格基于报告页码，溯源自中信证券2022年4月27日发布的《聚焦消费门店变迁，挖掘后疫情时代新赛道》（页码0-22）[page::0-22]。

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总结

该研究报告结合大数据创新方法，成功剖析了后疫情时代线下消费门店的结构性变化与新兴赛道趋势，尤其运动消费的快速成长与国产品牌的崛起，为投资者提供了重要的行业洞察与策略方向。投资者应密切关注疫情动态及数据实时性，结合传统财务分析和宏观环境，合理把握线下消费复苏中蕴藏的投资机会。

报告